瑞幸造假：愚人节的黑咖啡

徐瑾：瑞幸造假，影响不会止步瑞幸。牛市猪会飞，但是潮水退去，谁在裸泳一目了然。中概股将会遭遇打击。新经济的大旗，还能扛多久？

文丨FT中文网财经版主编 徐瑾

愚人节刚过，瑞幸咖啡就给自己送上一杯苦咖啡。

2020年4月2日，在美国上市的瑞幸咖啡(Nasdaq:LK)发布公告，审计时发现公司COO等人存在数据造假，相关金额约为22亿元人民币。消息一出，瑞幸盘前一度暴跌85%，收盘跌75.57%，一天蒸发人民币352亿。连续两天，股价跌去9成。

有人说，从前1.8折买瑞幸（咖啡）,现在还能1.8折买瑞幸（股票）。

闪电崛起，又闪电暴跌，这是瑞幸遭遇的最大一次危机。但其影响，远远超出瑞幸自身。

瑞幸遭遇最大危机

瑞幸为什么要自爆？主要原因，还是盖子盖不住了。

早在2020年1月31日，国际卖空机构浑水(Muddy Waters)就发布一份报告，曝光瑞幸夸大收入。据悉，这份报告长达89页，涉及92个专职调查员与1400个兼职调查员的工作，收集25000多张小票，超过10000小时的门店录像。报告认定，瑞幸2019年在第三季度和第四季度的出售货品数，分别虚高69%和88%。

对于熟悉资本市场的人来说，浑水公司并不陌生。这些年来，浑水多次做空中概股，如新东方、辉山乳业、安踏体育、学而思母公司好未来等等。

从目前来看，浑水的做空成功率不错。按照21世纪经济报道的统计，做空的18家公司，现在仍在正常交易的9家，停牌1家，摘牌8家（包括被收购或回归A股）。有意思的是，浑水创始人为律师出身的Carson Block，“浑水”一词，就源自中国成语“浑水摸鱼”。

瑞幸事件的三重影响

瑞幸面临的问题，恐怕没有披露的那么简单。未来，起码有三重影响。

首先，按照目前信息，瑞幸披露涉及的人员，主要是公司首席运营官（COO）兼董事刘剑及向他汇报的几名员工。一个COO，他的权限，足以让他从事这样高风险的动作么？他的动机是什么？不需要太多专业知识，即使普通人来说，也足以对此产生合理疑问。

一个COO就能隐瞒那么久，很难让人信服。可以预期，集体诉讼难以避免。

第二，一个瑞幸倒下了不说，在美国上市的中概股可以说集中躺枪。

瑞幸股价暴跌当天，不少中概股已经出现下跌。已经上市的，股价受影响，没上市，在“造假”的阴影之下，暂时也别想了。

除了造假，瑞幸在高位质押股票等手法，并非独创，在中概股公司比较常见。有朋友对我感叹，如果瑞幸引发集体诉讼，那么类似操作的中概股公司，很可能也脱不了关系。

最后一点，目前还没有引发深入反思，却非常关键。那就是，新经济大旗能抗多久？

从共享单车开始，这面旗帜就面临各种争议，赞誉的，说是中国公司弯道超车的机会，批判的，说是借助资本与互联网，制造概念，打压实体。

过去一直有种说法，国外公司擅长技术创新，中国公司擅长模式创新——后者显然依靠于中国的海量用户以及近些年躁动的资本，不乏成功案例。有滴滴之类模式在前，一个成功甚至半成功的模板，会引来无数造富想象与追随者，人人都谈论模式创新以及占领赛道。

一般的操作是后发，找准风口，资本进入，依靠巨量补贴挤出竞争对手，同时在资本市场继续讲故事，迅速扩大估值，形成壁垒。

问题在于，不依靠核心技术，依靠烧钱，能不能烧出新模式？也许会，也许不会，脱不开一将功成万骨枯的规律。

在市场向好的时候，资本有耐心去等去试，一旦市场情绪退潮，很多公司会遭遇资本的压力。如今，可能是泡沫，一个个破碎的时候。

驱动投资热潮的，表面看起来是理性的回报率计算，其实本质还是人性对未来的博弈。如果资本的雄心遭遇挫折，对于未来星辰大海不再迷信，那么重建未来投资信心，将非常困难。

牛市猪会飞，但是潮水褪去，谁在裸泳一目了然。

细究瑞幸模式

瑞幸的快速兴衰故事背后，是科技资本金融的多重游戏。

瑞幸从成立到上市，不过一年半时间，曾经被认为一个奇迹。不过，瑞幸咖啡的奇迹崛起，看起来特别，其实拆解本质，其内核也就是以快制胜，讲好中国故事。

在2018年9月，当时瑞幸咖啡，成为国内首家估值10亿美金的咖啡店。当时联合创始人郭谨一接受《金融时报》采访时候表示，瑞幸目前考虑更多的是如何快速扩张，而不是利润。

2018年，瑞幸计划年底拥有2000家门店。当时，星巴克在中国大概3300家门店，每个月新开50家左右。随后，瑞幸门店数超过星巴克。目前瑞幸门店超过4500家，而且在不断扩张中。对比之下，英国Costa咖啡或者Peets咖啡，在门店扩张方面，更是难以比拟。

上市之后，瑞幸扩张步伐并没有停止。早在2019年年中，瑞幸咖啡创始人兼CEO钱治亚就表示，在2021年瑞幸门店数量将达到1万家。

从成立到上市，瑞幸时间不过一年半，可以说实打实的闪电战。中国功夫，唯快不破。

如果没有这次造假风波，瑞幸如风般的速度，还能持续多久？

造假，并不是唯一值得反思的问题。瑞幸咖啡事件背后，值得思考的问题很多。瑞幸崛起的大背景，也是这些年全球资本市场的水涨船高。当中国的增长故事，换上新科技的外衣，在西方的资本市场，可以造成绚烂的中国想象。

美股近期暴跌引发不少关注，事实上，美股向好已经超过十年。这几乎史上最长一次的美股牛市，也为一级市场带来不少想象力。瑞幸的故事，看来披着互联网新外衣，其实老套，就是中国巨大的市场容量——这和当年外资企业进入中国，寻找“十亿消费者”的动力一样。

在新时代，借助一点互联网模式晕环，外加资本加持，似乎成功如此容易，但最终付出成本的，首先自然是二级市场投资者。然而，买单的，仅仅是他们么？任何重大事件，都有超出自身的影响，这就是经济学上所谓的外部性。

中美金融关联，在贸易战以及疫情之下，已经显露脱钩迹象。如今，因为一家瑞幸，中国公司的形象以及估值，其损失是集体来承担。

瑞幸：“国货之光”还是“民族之耻”

瑞幸在美国上市，在国内打折，因此被认为割美国的洋韭菜造福国内消费者，被调侃为“国货之光”，各路颁奖也络绎不绝。

有意思的是，瑞幸暴跌的次日，从创始人到瑞幸官方微博，都表示“这又是元气满满的一天”。这一姿态引发各路批判，甚至连中国证监会都发文谴责。在各路评论的口诛笔伐之下，瑞幸才表示出道歉姿态。

如今，瑞幸又成为不少人口诛笔伐的“民族之耻”。

当然，造假每个国家都有，美国就曾经出现过安然（Enron）事件。

安然公司曾经是世界上最大的能源、商品和服务公司之一，名列《财富》杂志“美国500强”的第七名，诺奖得主、前总统等名流，都曾经是安然的座上客。2001年，安然公司突然申请破产保护，成为美国历史上第二大企业破产案。安然事件中，存在财务造假等行为。为安然审计的安达信事务所，当时世界排名第一，为此解散。事后，美国也出台了萨班斯法案，加强公司整理。

可见，瑞幸的造假，并非首例，但是瑞幸之被曝光，却很有美国特点。做空者浑水曝光做空报告后，安永审计发现问题，随后监管机构以及各类措施开始启动，瑞幸要毫发无损地逃脱这些制裁，恐怕很难。

北京大学光华管理学院罗炜、卢海教授就提出，海外资本市场有四道防火墙，分别是美国证监会、做空机构与外部投资者、会计师事务所、集体诉讼。

造假处处都有，但是对造假的系统惩罚，美国显然更为制度化。看不见的网，使得上市公司不得不考虑后果。你可以一时欺骗投资者，但是你没法永远欺骗所有人，更没法逃避受欺骗的大家。

曝光瑞幸的浑水是做空公司，类似的机构，还有香橼等机构。曾经，这类机构在国内遭遇很多争议。不过，细究他们做空的公司，如果自身资质不错，比如新东方或者好未来等，多半只是股价遭遇波动，往往能够挺过危机甚至更进一步。相反，如果被做空就遭遇股价暴跌甚至退市，往往是公司有严重问题。事后，正如浑水媒体发言人公开表示的，瑞幸咖啡事件，显示了为何市场上需要卖空者的存在。

洋韭菜，不好割。我们不得不反思，什么土壤，造就了频繁造假的公司？也让人思考，如果瑞幸在国内上市，是否会有不一样的结果？比如，扇贝集体大逃亡的獐子岛，毕竟还能在A股存在。

咖啡好喝，没泡沫没劲，但，一杯咖啡，如果都是泡沫，就有点过了。记住，愚弄他人者，最终，必然被愚弄。

本文仅代表作者本人观点

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图片来源 Getty Images

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