【招商房地产】赵可/刘义/李洋：蓝光发展（600466）- 相对估值仍具一定优势 高比例股权激励助力业绩高增
摘要：作为蜀系本土龙头，近两年东进南下加速升级“全国蓝光”。公司最大的亮点是1）相对估值较同类二线蓝筹仍具一定优势，2）销售规模有望持续高增，高比例高要求股权激励及员工跟投机制调动积极性；3）盈利能力出现周期性改善，未来业绩有望持续高增；首次覆盖并给予“强烈推荐-A”投资评级，目标价14.13元/股（分别对应18年/19年13X/9X PE）。
事件：1月8号晚，公司预告17年度实现归母净利12.5-14.3亿，同比增长40%~60%，扣非后归母净利12.1-13.8亿，同比增长40%~60%；并公告拟实施1.28亿份股票期权激励。
1）高比例高要求股权激励+员工跟投机制 调动积极性，助力业绩持续高增。公司拟以10.04元/股行权价授予23名高管及核心业务骨干约1.28亿份股票期权，占股本6.0%，其中首次授予约1.14亿份，预留授予约0.14亿份；行权条件是18-20年扣非归母净利分别达22亿/33亿/50亿（复合增速50%+）。此次股权激励加上15年底限制性股权激励共计1.45亿，占总股本6.81%，处行业较高水平。另外，公司确立“蓝色共享”员工跟投机制，单个项目员工单个持股比例不超1.5%，合计持股不超15%（业内较高水平）。高比例高要求的股权激励，叠加较高跟投比例的员工跟投机制，有利于调动员工积极性，进一步激发企业活力，从而助力业绩持续高增。
2）销售规模高增长诉求下拿地有望提速，文旅产业拿地模式或再添助力。公司立足成渝，聚焦核心一二线，东进南下拓展全国化战略版图，目前已进入20+城市。公司15/16年销售额分别为182亿/301亿，17年全年销售面积/金额（克而瑞口径）分别为713万平米/689亿，较16年底同比分别增长153%/130%，销售规模持续高增，考虑到股权激励较高要求的行权条件，规模高增有望延续；拿地方面，公司17年全年新增全口径计容约700万平米，拿地面积/销量约100%，销售规模高增长诉求下拿地有望提速；另外，都江堰水果侠主题世界已于17年11月正式开园，未来有望借助“文旅产业”对拿地提速再添助力。截至12月末，公司全口径未售计容约1500万方、未售货值约1500亿，静态测算可供销售2年左右，未售资源相对充裕，未来拿地有望进一步提速，为未来三年销售规模和业绩高增奠定基础。
3）物管和3D生物打印为多元化方向的尝试。嘉宝股份（新三板上市）2017年度物管行业综合实力排名14，年中已进驻18城，在管项目163个，受托管面积逾0.33亿平米，累计轻资产联盟面积达1.2亿平米。另外，公司公告显示：公司尝试通过3D生物打印解决人工血管内皮化。此为多元化方向的尝试
4）财务结构稳健，盈利能力周期性改善。截至2017Q3末，公司净负债率128%，处行业一般水平；现金对即期有息负债的保障倍数达278%，财务稳健安全。得益于本轮小周期量价齐升，公司盈利能力周期性改善，2017Q3末净利率较16年底提升0.6 PCT至4.8%。
5）首次覆盖并给予“强烈推荐-A”投资评级。公司最大的亮点是：1）相对估值仍具一定优势，目前市值较RNAV仍有一定折价，而同类二线蓝筹大多已有溢价；2）销售规模有望持续高增，高比例高要求股权激励及跟投机制调动积极性；3）盈利能力出现周期性改善，未来业绩有望持续高增；物管和3D生物打印有望为未来再添增长点；预计2017-2019年EPS分别为0.66、1.08、1.57元，对应PE分别为15.6X、9.5X、6.5X，首次覆盖并给予“强烈推荐-A”投资评级，目标价14.13元/股（分别对应18年/19年13X/9X PE）。
风险提示：拿地拓展不及预期、销售进展不及预期。
以上内容均为报告摘要。
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