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教授观点 | 李海涛:中概股私有化——回家路漫漫

2015-06-29 长江商学院MBA 长江商学院MBA

李海涛教授

多方因素作用下,美国上市的中概股中正在卷起一阵私有化的浪潮。




6月23日,陌陌(MOMO)宣布董事会已经收到来自陌陌的联合创始人、董事长兼首席执行官唐岩以及经纬中国、红杉、华泰瑞联基金的非约束性私有化要约,拟以每ADS18.90美元的现金收购其尚未持有的已发行普通股,该价格相较之前最后一个交易日收盘价溢价20.5%。事实上,陌陌此前于2014年12月11日在纳斯达克挂牌上市,迄今仅约半年时间,如果此次私有化成功,则将创下中概股从上市到私有化最快的记录。此后陌陌应声大涨,盘中最高涨幅达13.45%,收盘涨9.88%,在纳斯达克指数微涨0.12%的情况下,多支中概股涨幅居前,聚美优品(JMEI)涨7.24%。


根据Bloomberg数据,在陌陌之前,2015年年初至今美国上市中概股收到的私有化要约总金额已经上升至230亿美元,仅本季度就已经有20家公司宣布收到私有化邀约,其中不乏360这样的重量级中概股。




「 这些上市公司当年为何“离家”?现在又为何渴望“回家”? 」


中概股登陆美国市场的动机主要在于国内上市路径的不通畅,登陆A股市场对于公司的经营情况有着严格的要求,还需要经历长时间的IPO排队,而2012年4月,美国发布JOBS法案,简化和降低了新兴成长企业IPO和公开披露的相关要求和标准,中小公司只要股东不超过2000人,就可以不向SEC注册,也可以不披露相应的信息。


中概股渴望回归的原因有很多,“水土不服”可能是其中的一个重要原因。海外市场相较A股更为成熟,意味着上市公司将经受更多的挑战,例如可能遭遇机构的做空,中概股遭遇唱空的案例已经不少,香橼、浑水等机构都多次发表对于世纪互联(VNET)、500彩票网(WBAI)等上市公司的做空报告,而仅仅在陌陌公告宣布可能私有化的短短几个小时之后,美国律师事务所Levi & Korsinsky已发出针对陌陌股东的通知书,声明已启动对陌陌私有化提议是否公平的调查。


但中概股急于回归A股更重要的原因在于「 “思乡情切” 」,主要包括3点:

1)牛市的高估值吸引;

2)中国资本市场的成熟度的提高;

3)再融资便利。


首先是「高估值的吸引力」,随着A股市场自去年年底的一路长牛,这一估值差异越来越被放大,例如国内TMT行业估值水平普遍在P/E100倍以上,而相关美国上市中概股则多为20倍左右,中概股普遍希望能够借助牛市的高估值,通过再融资等方式帮助公司更快地成长,而在“牛短熊长”的A股,难得的牛市不等人,已经有暴风科技登陆A股后创造36个连续涨停板的奇迹,这对于其他渴望回归A股的公司而言不亚于一剂“强心针”。



「资本市场的日渐完善」也正在为中概股的回归提供更佳的外部环境,这一点从中国政府可以看到明显的态度转变,6月4日的国务院常务会议提出要“推动特殊股权结构类创业企业在境内上市”,暗示采用VIE等结构的中概股回归A股的难度可能降低。更为重要的是,国内资本市场已经开始为承接中概股的回归做好准备,上交所申请设立“战略新兴板”,直指中概股,上交所相关专家就表示,“如果战略新兴板吸引不到这些中概股,那么这个板的推出是失败的。”此外,未来注册制改革推进的预期,新三板等更为多元化的上市选择,也都会为中概股的回归提供越来越多便利的外部环境。


此外,A股上市对于中概股的吸引力还体现在「再融资的便利」,由于国内市场对这些公司更为了解,在再融资时也往往能够享受较为优惠的成本。随着国内资本市场的不断多元化,未来再融资渠道也会不断丰富,而再融资对于这些高成长的资金饥渴型公司无疑是雪中送炭。


但回家之路并非一帆风顺,对于渴望私有化的中概股而言,仍有许多樊篱需要突破,例如VIE结构等。但目前看来最为重要的应当是时间问题,上市地点从美国转换到中国,需要经历私有化、股权结构梳理、登陆A股(IPO或借壳),这一过程可能需要耗费相当长的时间。


以暴风科技为例,自2010年12月开始终止VIE协议,到2011年回购所有股份,将VIE架构下相关公司注销,VIE结构完全拆除,一共花费7个月时间。




拆除VIE之后仅仅是万里长征的第一步,此后公司就需要参与正常A股市场的上市流程,由于通过IPO排队的方式上市需要时间过长,因此部分中概股选择借壳的方式,例如分众传媒借壳宏达新材。但A股的壳资源毕竟有限,事实上近期价格也已经遭遇爆炒,市值普遍有所上扬,借壳难度增加。然而牛市不等人,如果回到A股时市场情绪已经冷却,原本期望的高估值则难以实现。


好在,对于“牛气冲天”的A股,中国相关监管部门近期的态度一直倡导“慢牛”,即改变过去A股“牛市短而熊市长”的风格,这对于渴望回家的中概股而言,不啻为一个好消息。





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