李海涛：熔断，保险丝还是助燃剂 | 教授观点
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教授观点 | 李海涛教授
A 股在 2015 年第一个交易日就爆出黑天鹅,主要指数均出现大幅下挫,上证综指收跌 -6.85%,深证成指、中小板指和创业板指跌幅都在-8%以上,作为指标指数的沪深 300 跌 幅超过-7%,并在熔断机制推出的第一天触发两次熔断。
第二个交易日大盘继续低开低走,其后多空势力角力下周二周三两个交易日连续两根小阳线,此后彭博爆出消息称,中国官方资金再次入市支持股市,相关资金选择性地买入了部分蓝筹股,尤其是金融类的蓝筹股。但市场并不如国家队所愿企稳,而是在 1 月 7 日继续暴跌,更加戏剧性的是,开盘不到半小时即发生两次熔断,市场休市到收盘。
本轮下跌的原因较为复杂,有市场传言称是机构投资者斩仓导致,例如公募基金在进入新年之后开启新的业绩考核周期,再如部分保险公司碍于监管压力,开始减仓。但无论如何, 总体而言,市场对于大股东减持的担忧和汇率压力应当成为目前压制 A 股的主要原因,但无论如何,熔断机制在市场下跌的过程中起到何种作用应当引起思考。
事实上,在熔断机制推出伊始,就有投资者担心,中国已经有了 10%的涨跌停板限制, 再增加 5%和 7%的两档熔断机制会不会加重市场的流动性危机?由于加入熔断的预期,投资者将更加注重 5%和 7%两个关键的大盘点位,甚至当沪深 300 涨跌幅接近 5%而不到 5% 时,可能会加重抛压,从而进一步挫伤流动性,产生类似于“磁吸效应”。而当指数已经触及 5%熔断之后,市场会进入15分钟的冷静期,设立冷静期的初衷在于为过度的投资者情绪(无论是过度悲观还是过度亢奋)提供缓解的可能,之后再次恢复交易。
从 A 股 1 月 4 日当天表现看,在一点钟午盘开市后作为熔断的指标指数沪深 300下跌到5%附近时确实下跌斜率有所提升,沪深300迅速触及-5%第一道熔断点后进入冷静期, 由于冷静期内并没有任何信息发布,市场再次恢复交易后迅速下跌到-7%左右第二次熔断, “冷静期”并没有达到监管部门释放投资者情绪的预期效果。
而更为致命的是,市场由于熔断将提早休市,这大大影响了交易量,即使是股灾中的千股跌停,仍然存在交易的机会,但一旦熔断而休市,大量抛盘将无从出逃,从而进一步加深恐慌。从熔断两天的情况来看,情况确实如此,1 月 4 日沪深两市成交额即大幅缩水,上证综指当日成交 2,409 亿元,深证成指当日成交1,741亿元,合计4,150 亿元。1月7日由于 仅交易半小时不到,两市成交金额仅1,316 亿元,而2015 年全年平均两市日成交金额为7,460 亿元。熔断导致的流动性枯竭导致大量投资人需要在第二天继续抛售,也因此导致了1月5日A股的大幅低开。如果排除国家队救市因素,市场普遍预计A股可能连续第二天向下熔断。
1 月 7 日深夜,上交所、深交所和中金所均发布通知,自1月8日起暂停实施指数熔断机制,熔断机制仅推出四天就夭折。证监会新闻发言人邓舸指出,熔断机制不是市场大跌的主因,但从近两次实际熔断情况看,没有达到预期效果,而熔断机制又有一定“磁吸效应”, 权衡利弊,目前负面影响大于正面效应,为维护市场稳定决定暂停熔断机制。需要注意的是, 监管机构的态度表明熔断机制只是“暂停”而非“彻底取消”,未来不排除在市场稳定时重新恢复熔断机制或推出升级版的熔断机制。
那么熔断到底在股市下跌中起到什么样的作用,是保险丝还是杀跌的助燃剂?熔断的作用最重要的决定因素在于第一次熔断之后市场的走向,从资金面上看,包括中国平安、浦发 银行在内的多只沪深 300 指数权重股在第一次熔断重新恢复交易之后都有大笔资金拉升, 但仍无济于事,表明市场抛压确实过重。
如果此时监管部门能够宣布一些市场稳定措施,例如大股东减持的相关规定,市场情绪 才有可能有所冷静,否则 15 分钟不仅不可能成为冷静期,反而会加重投资者的恐慌情绪, 在恢复交易后立刻不计成本地抛售手中持股,熔断的作用也将从“保险丝”转变为“助燃剂”。 总体而言,熔断机制的实施,将大大提高对监管部门监管智慧的考验,对于这一新兴事物, 不仅投资者在熟悉,监管部门也处于学习的过程之中。对于这样的新生事物,可能会产生“南橘北枳”的尴尬,但也不应一棍子打死,如果处理得当,让 15 分钟的“冷静期”真正发挥作用,则熔断机制还是有望真正发挥“保险丝”的功能的。
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