刘元春：今年GDP增速目标仍可设在5%至5.5%，建议发行特别国债2万亿

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新冠疫情还在世界范围内继续蔓延，中国经济环境面临巨大的不确定性，如何确定2020年GDP增长目标、如何出台更加有效的措施稳定经济等一系列问题也成为焦点。

3月27日，中共中央政治局召开会议，提出一揽子宏观政策措施以稳定经济。其中，一些具体的实施方案还未出台，这也是本文要讨论的重点问题：在科学研判的基础上，设计出一套具有可行性、效率高、保稳定、保目标的一揽子政策措施。

本文作者、中国金融四十人论坛（CF40）成员、中国人民大学副校长刘元春在测算了3种情形下的季度GDP增速后认为，可以将2020年的经济增长速度目标设定在5%-5.5%。超级疫情冲击往往会带来秩序的混乱和信心的低迷，有目标将比没有目标更有利于我们走出艰难期。

刘元春建议，一揽子扩张政策必须要满足几个重要目标：1）疫情控制；2）疫情救助；3）复工启动；4）对冲下行压力；5）保稳定和保目标。在一季度GDP增速-5%，二季度外部冲击导致GDP增速下滑2个百分点，全年目标达到5.5%的基础上来进行一揽子政策规划的金额和项目测算的话，则当前需要规划的一揽子宏观政策方案涉及金额将达到5.2万亿元（已剔除前期的1.3万亿规划）。

资金来源方面，一是可以考虑计划的预算财政赤字从2019年的2.8%提升到3.5%，可以直接扩大财政支出1万亿；二是将实际财政赤字率从2019年3.9%提升到6%，即可以通过调入资金和使用结转结余再增加1万亿左右经费；三是发行疫情特别国债2万亿，通过建立疫情中小企业纾困基金、贫困补贴与消费启动基金专门用于疫情冲击的主体救助，同时充实国家开发银行的资本金；四是扩大地方专项债规模，从2019年的2.15万亿扩展到3.35万亿，直接提高1.2万亿的支出水平。

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创新理论框架和政策思路

设计中国一揽子宏观政策方案

文 | 刘元春

习近平总书记自2月以来在很多重要的会议反复指出，必须“力争把疫情造成的损失降到最低限度，努力完成全年经济社会发展目标任务，确保实现决胜全面建成小康社会、决战脱贫攻坚目标任务”。为完成这个指示，政治局会议在3月27日明确提出，要抓紧研究提出积极应对的一揽子宏观政策措施。因此，对于学术界而言，一个核心的任务就是在科学研判的基础上，设计出一套具有可行性、效率高、保稳定、保目标的一揽子政策措施。

理性对待一些市场异议

很多市场人士对于完成2020年经济社会目标提出了异议。他们认为，在目前疫情冲击和全球经济大衰退的环境中，中国不可能实现“双倍增”的目标。核心理由就是：一季度GDP增速在疫情的超预期冲击下仅为-10%左右，二季度增速在全球经济萧条的冲击下难以常态化，仅为4%左右，因此若要达到经济增速6%，三季度和四季度必须达到10%以上的增速。这将意味着2020年中国宏观经济将在超过潜在GDP增速3-4个百分点的状态下运行，这不仅需要额外6-8万亿的刺激，同时可能打乱我们“调结构、转方式”的迈向高质量发展的战略目标，使中国经济深陷“债务-投资”增长方式的泥潭之中。因此很多人建议，必须放弃我们的速度目标指引和“双倍增”的目标。

但是，这种意见建立在极度悲观和不严谨的形势判断的基础上的，并不具有科学性。

一是利用1-2月公布的供给侧和需求侧的数据按照支出法和增加值法来进行GDP推测将存在巨大的误差。社会消费品零售总额增速、固定资产投资增速以及净出口增速等需求侧宏观参数与国民经济核算的消费、投资和净出口存在着很大的偏误，其中最为突出的是大量服务消费和公共消费不属于社会消费品统计之列，城镇固定资产投资之中有接近30%的规模不属于核算的资本形成。因此，不能简单利用需求侧和供给侧宏观参数的大幅度下降来直接推算GDP增速下降的幅度。

二是即使能够利用各种统计方法来进行数据修正，支出法、增加值法与收入法核算出来的GDP增速也存在很多的差别。虽然全社会在2-3月大规模停工停产，但很多企业的工资和收入还在照常发放，因此收入法测算的GDP将比支出法和增加值法高很多。

三是世界经济在三月份和二季度表现如何存在巨大的不确定性，现在很多国际机构和团队所做的-2%左右下滑的预测都是建立在各国没有出台天量刺激政策和救助政策、国际组织没有很好进行危机管理国际协调的基础上的，简单判断中国外需将出现超过50%以上下滑、超过2008年金融危机冲击的结论存在着武断的嫌疑。

四是我们不能简单利用3月份的复工复产的进度来推算2、3季度国民经济循环复苏的速度，特别是在未来各自区域和板块展开“保增长”锦标赛之后，国民经济恢复可能全面加速。

因此，准确测算1季度GDP增速、客观预测复工复产的进程、及时修正2、3季度外部环境的预测就变得十分重要。

准确认识“保目标”约束下的年度增速

必须准确认识“十三五”规划目标和“双翻番”目标对于2020年经济增速的要求，不能简单化。

按照新修正的GDP数据，“十三五”规划要求平均每年GDP增速要不低于6.5%,这意味着2020年经济增速不低于5.5%。全面小康的“翻两番”目标如果按照十六大所设计的2020较2000年翻两番早已在2015-2016年完成，对2020年增长速度没有要求；如果按照十八大确定的2020年较2010年GDP翻一番的目标，那么2020年GDP增速只要达到5.5%就能够基本满足。如果要保证2020年失业率不超过5.5%，城镇新增就业在1100万人，中国GDP增速必须要达到5.5%；如果提高失业容忍度，保证目前就业存量规模不变，全面城镇新增就业800万左右，那么全年GDP增速只要达到5%就可以了。

因此，从保就业和保目标角度来看，达到5.5%都能够满足，不必要求达到6%。

科学测算“保目标”约束下的季度GDP增速

利用各种数据比对法和数据修正，特别是收入法测算，1季度GDP增速将大大高于现有市场人士估算的-10%，而是在-3%到-7%的区间，预期值在-5%左右。考虑目前世界疫情扩散、各国采取的防控措施和经济刺激与救助政策，外部冲击对中国经济增长的影响在2009年基本线上上下浮动，对2季度的冲击使GDP增速降低2到5个百分点，但我们更偏向乐观的情绪，因为2个百分点的GDP季度增速下滑，意味着外需恶化程度达到30%。按照这些假设重新测算未来各个季度要完成“十三五”规划和全面小康目标的GDP增速的水平，结果如表1所示。

情形1：按照收入法1季度GDP增速为-5%，外部需求的冲击对于中国经济第二季度的冲击在2个百分点，要达到全年增长速度达到5.5%的基本目标，那么2-4季度的实际增速分别要求达到6.63%、8.63%和8.63%，其中三季度四季度超过潜在增速2.38个百分点。如果上半年各类延迟投资和消费在下半年能够全面补偿性的释放，同时在救助政策和刺激政策的作用下，应当是能够完成，并且在可控的范围之内。这种情形出现的概率很大。

情形2：假设全年目标设定为5.5%，而1季度度增速为-5%，外部冲击对于二季度增速为-5个百分点，那么2-3季度的增速将要达到4.43%、9.43%和9.43%，后半年将超过潜在GDP增速3.18个百分点。由于3、4季度超过潜在增速过多，那么在世界经济崩溃状态下意味着要完成5.5%的目标将面临很大的难度，并可能带来后遗症。二季度外部冲击导致中国GDP增速回落5个百分点意味着中国外需极度恶化。

情形3：如果将外需极度恶化的条件下全年增长目标设定在5%，只要求非农就业总规模不变，达到保就业的目标，那么2-4季度增速分别为3.75%、8.75%和8.75%即可，下半年增速高于潜在增速2.5个百分点，保持在可容忍的区间内。

表1：不同假设下的2-4季度GDP增速测算

可行的GDP增速目标设定

按照上面测算，从理论的可行性上来看，按照未来大概率情况下，可以将2020年的经济增长速度目标设定在5%-5.5%。

1) 这种目标的设定具有很强的指引性和政策预设性，能够清晰告诉各个经济社会主体政府将采取一揽子扩张政策来保就业和保目标，以统一各个部门、各个区域以及经济主体的预期和行为。超级疫情冲击往往会带来秩序的混乱和信心的低迷，有目标将比没有目标更有利于我们走出艰难期。

2）这种目标设定导致的季度产出缺口在可控的范围之内。从理论上讲，产出速度不要超过潜在速度的40%，即控制在2.5个百分点范围之内是经济系统可以考虑。从上面测算的角度来看，目前5%-5.5%要求3、4季度增速高于潜在增速的水平都在2.5个百分点以内。刺激带来的资源过度使用、通货膨胀以及相关扭曲应当在可控的范围之内。

3）必须认识到疫情外生冲击与一般经济萧条内生冲击有本质的差别，一是来得快去得也快，冲击时限较短；二是只要疫情救助到位，疫情冲击不会带来经济基本面的过度损害，疫情停摆期间停止的消费和投资在后期能够得到补偿性的释放。疫情之后的V型反弹是常态。

4）这种目标的设定要求的缺口填补和刺激救助的资金需求依然在可承受的区间。按照中国支出与GDP形成系数、财政赤字与有效需求形成比例等参数测算，要填补一个百分点GDP增速的下滑需要财政扩张1.2-1.4万亿，因此要填补GDP增速回落3-5个百分点需要的财政扩张资金在4-7万亿左右。这种财政扩张幅度在这种百年未遇的大疫情冲击下并不算多。与大部分发达国家的救助支出力度相比也大致相当。

理性评估现有的一些方案建议

自3月下旬美国推出“0利率+无限量QE+2万亿财政刺激方案”救助方案，不同人士对于中国如何推出自己的一揽子扩张政策提出了建议和要求，总结起来大致可以分为几类：一是要与世界规模相匹配；二是要汲取2008年刺激计划的教训，避免带来过度的后遗症；三是要一直旗帜鲜明地搞“新基建”；四是要与未来结构性动能相契合，城市群建设应当是重中之重；五是收入分配导向的社会救助和疫情救助是核心。

与世界规模相匹配的要求可能有点教条。目前全世界刺激力度最大的是卡塔尔和美国，分别达到了GDP的13%和10%，发达国家平均支出水平为4%。新兴经济体刺激力度最高的是巴西，达到GDP的3.5%，但发展中国家的平均水平仅为0.7%左右。事实上，不同国家疫情冲击的程度、发展的阶段以及对经济冲击的方式不同导致各自救助和刺激的方式差别很大。这决定我们对于一揽子扩展计划的规模需要根据中国面临的问题和冲击的深度来进行确定，而不需要简单地攀比。实际上，为了保增长、保稳定，对冲超级疫情冲击，我们的财政支出力度完全可以超过发达国家的平均水平。因为我们的财政空间和实力远远大于发达国家的平均水平。

2008年4万亿刺激计划带来的后遗症导致很多专业人士“谈刺激而色变”，但这是一个非常不专业和不理性的一个反应。中国是否采取刺激政策必须服务于中国宏观经济面临的问题，取决于政策的成本与收益的权衡。在超级疫情冲击、复工复产压力、世界经济萧条、周期下行力量以及传统的结构性趋势力量等五重下行压力叠加情况下，如果一揽子扩张政策带来的收益将远远超过其成本，我们就必须果断重启刺激。

2008年4万亿刺激计划之所以带来了严重的后遗症，其原因在于以下几个方面：一是在没有项目和资金承载体的时候采取天量的数量宽松货币政策，导致在大水漫灌之中各种债务高企，影子银行和投融资平台野蛮生长，金融秩序混乱；二是在十大传统产业振兴计划中导致刺激与中期结构性调整相冲突，出现系统性的产能过剩。如果汲取2008年4万亿刺激计划的教训，我们未来的一揽子扩张政策必须要以项目为先导、以财政扩张为核心、以货币政策为辅助、与中期结构性调整相契合，与脱贫攻坚全面小康相一致。做到这些方面，扩张性政策就不会重蹈2008年4万亿刺激计划的覆辙，我们也就不必要谈刺激就色变。

对于“新基建”和“都市圈一揽子方案”最大的问题并不在于应不应当做的问题，而是在于以下几个方面的问题：1）其项目存量过少，难以在短期进行大规模启动，即使短期大规模启动，其量也难以应付当前面临的巨大压力；2）主要是需求管理和需求对冲，难以解决疫情带来的超级供给侧损失和冲击；3）需求侧管理又是以投资为主，难以解决疫情冲击带来的消费停止和消费启动的问题；4）大规模实施都市圈一揽子计划需要一系列改革做铺垫，远水难解近渴。

如何有机吸收这些思路和方案的有用养分，是构建当下一揽子宏观政策措施的基础。

科学的方案需要宏观管理理论的全面创新

科学的一揽子宏观政策方案必须认识到目前面临的核心问题并非传统意义上的经济危机、金融危机、经济萧条的治理，认识到我们所面临的冲击并非传统意义上内生扭曲带来的需求冲击，而是超级外生冲击导致经济社会体系出现短期休克停摆。因此，一揽子方案所依据的理论基础不是传统的凯恩斯主义，不是简单的逆周期调节理论和常规的危机管理理论。

超级疫情带来的冲击不仅有供给冲击和需求冲击，同时还有人道和社会危机带来的超级预期冲击。不同的冲击以及冲击产生的不同后果决定了我们必须采取不同的对冲政策。

一是我们必须配合疫情管控来配置资源，从市场体系和自治社会体系转向全面管控的战时体系；

二是我们必须对冲疫情对于经济主体和社会主体带来的灾害，防止这种外生的短期冲击转化为趋势性的供给损失。因此，疫情的经济主体救助和社会主体救助是保证未来疫后重建的基础；

三是在疫情基本控制后的复工复产必须要有供给侧的行政推动，同时还必须要有需求侧的市场大推动，以克服重启市场循环体系面临的各种市场失灵问题；

四是必须有效对冲世界经济崩塌和传统下滑压力叠加带来的问题。

这四个层级的问题决定了一揽子扩张政策必须满足几个重要目标：1）疫情控制；2）疫情救助；3）复工启动；4）对冲下行压力；5）保稳定和保目标。

由于这几个阶段和几个冲击都面临超级的不确定性，因此各个阶段的政策设计都必须充分重视“底线管理”的思维，都必须在底线思维的基础上累进地推动不同阶段的方案实施和目标的达成，而不宜将各个阶段的政策同时推出。

有效的政策组合和力度把握十分重要

按照目前的测算，在疫情控制中采取的各项政策配合在5000亿左右，而疫情冲击下的主体救助正在开展，复工复产的推动举措也在全面展开，出台的财政救助已经达到8000亿左右（IMF统计目前政府出台的财政救助也大约在1.3万亿）。事实上，在遵循“冲击与政策匹配原则”、“当前刺激与中期结构性调整匹配原则”、“社会救助与经济刺激同步推进原则”、“收入分配与救助匹配原则”、“供给与需求匹配”、“消费与投资平衡原则”等前提下，未来需要在以下几个方面进行着力：

一是大规模中小企业和个体工商业主疫情纾困；二是受疫情冲击较大的低收入阶层补贴，特别是大量非规范就业人群的救助；三是复工复产大规模的需求启动刺激，可以考虑大规模消费刺激和政府采购行动，以推动市场循环的快速启动；四是分类考虑外向型经济主体的救助，以对冲即将到来的外部超级冲击；五是加快启动以新基建、都市圈建设为先导的投资规划。

根据上面对于保增长和保目标的测算，我们可以根据一季度GDP增速-5%，二季度外部冲击导致GDP增速下滑2个百分点，全年目标达到5.5%来进行基础性一揽子政策规划的金额和项目测算：

一是要满足2-4季度的实际增速分别达到6.63%、8.63%和8.63%、三季度四季度超过潜在增速2.38个百分点的要求，一揽子政策在剔除前期投放的1.3万亿资金的基础上还需要5万亿左右；

二是全面总体方案为了保证与前两个阶段政策的衔接以及未来改革调整的配合可以规划为3.5万亿的减税退费+2万亿的基建投资扩张+1万亿救助补贴。剔除前期1.3万亿的规划，当前需要规划的一揽子宏观政策方案涉及金额将达到5.2万亿。

这些资金将从哪些地方来？

一是可以考虑计划的预算财政赤字从2019年的2.8%提升到3.5%，可以直接扩大财政支出1万亿；

二是将实际财政赤字率从2019年3.9%提升到6%，即可以通过调入资金和使用结转结余再增加1万亿左右经费；

三是发行疫情特别国债2万亿，通过建立疫情中小企业纾困基金、贫困补贴与消费启动基金专门用于疫情冲击的主体救助，同时充实国家开发银行的资本金。1998年和2007年发行的特别国债分别达到了GDP 3.17%和5.56%，2020年2万亿特别国债仅占GDP的1.86%；

四是扩大地方专项债规模，从2019年的2.15万亿扩展到3.35万亿，直接提高1.2万亿的支出水平。

当然，由于假设2020年GDP实际增速达到5.5%，名义增速达到8.5%左右，财政收入以及政府基金收入将大大好于一般没有扩张计划情形下的政府收入状况。因此，上述设计依然存在一定的弹性空间。

一揽子计划应当快速出台，以在稳预期、提信心、保稳定、启循环上起到立竿见影的效果，避免错失经济快速启动、提前对冲的窗口期。同时，由于未来存在超级不确定性，必须在上述基准方面的基础上设定可弹性变化和动态调整的空间。

责编：李俊虎 敖一 | 视觉：李盼 东子

监制：卜海森 李俊虎