CF40观察 | 流动性陷阱？——重读一点老文献
我们当前似乎面临一种情况，即通胀走势独立于货币。什么样的经济会出现这种情况？凯恩斯在《通论》中描述过：“……当利率跌到一定水平时，流动性偏好可能几乎变为绝对的，也就是每个人愿意持有现金而不是低利率的债务。在这种情况下，货币当局将失去对利率的控制。”“......如果可以容忍的就业水平需要利率显著低于19世纪的平均水平，仅通过调控货币数量来实现这一目标是高度令人怀疑的。”这种被后人称为“流动性陷阱”的现象，后来在日美先后发生。
克鲁格曼1998年的一篇文章研究了日本90年代的流动性陷阱。他的主要观点概括起来是：❶ 当收入预期足够悲观时，即使是在零利率的情况下，消费也会非常差，储蓄也会非常高，以至于货币供应再多也不会有通胀和充分就业。❷ 当期的货币扩张不足以解决流动性陷阱问题，要跳出流动性陷阱，央行必须让市场相信货币扩张会一直持续下去——也就是他所说的“做一个不负责任的央行”。
伯南克在2002年刚进入美联储时发表的一次演讲，则从一个中央银行家的角度，具化了怎样才能做一个为了完成使命而“不负责任”的央行。他列出了五件央行在面临零利率下限和流动性陷阱时可以做的事情，其中四件后来都成了主要发达经济体央行工具箱里的常备工具。
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* 本文作者系中国金融四十人研究院郭凯。
”流动性陷阱？
——重读一点老文献
为什么又开始读老文献？
弗里德曼说过：通货膨胀在任何时候任何地方都是一个货币现象。这句话似乎也可以反过来说：缺少通货膨胀，在任何时候任何地方，也都是一个货币现象。事实上，前面这两句话虽然看起来很不一样，但在数学上并没有本质区别，同一个方程就能解释。
对于当下中国的通货膨胀数据，有关部门已经都做了权威解读，但这些解读里并未出现货币两个字。一个经济，如果通货膨胀的走势已经可以完全独立于货币，那似乎也是一种重要的情况。于是，我在思考，什么样的经济才能出现货币和通胀完全独立的情况？
寻找这样的答案并不费劲，凯恩斯在他的《通论》里就已经写过：
“......存在这样的可能性，当利率跌到一定水平时，流动性偏好可能几乎变为绝对的，也就是每个人愿意持有现金而不是低利率的债务。在这种情况下，货币当局将失去对利率的控制。虽然这种极限情形可能在未来变得重要，迄今为止我还不知道有具体的实例。事实上，因为多数货币当局缺少勇敢应对长期债务的意愿，上述可能性没有机会在实践中被检验。而且，如果这种情形出现，这意味着公共当局可以用同一个利率从银行体系无限量的借债。”
“......如果可以容忍的就业水平需要利率显著低于19世纪的平均水平，仅通过调控货币数量来实现这一目标是高度令人怀疑的。”
凯恩斯描述的现象，被后人称作“流动性陷阱”。但他描述的“流动性陷阱”远比后来经济学教科书里庸俗的“流动性陷阱”要含义丰富。他似乎已经看到了未来的零利率下限和量化宽松，还有货币数量大幅增长但通货膨胀（就业）不为所动的情况。
等等！货币数量大幅增长但通货膨胀（就业）不为所动，这说的难道不就是货币和通胀脱节的情况吗？所以，凯恩斯其实是不同意弗里德曼后来的那句关于通胀的名言的。他构造了一种在当时还是假想的情形，即在流动性陷阱下，货币数量可以大幅增长但通货膨胀并不增长的情形。
所以，真的会有流动性陷阱吗？在凯恩斯的年代，他觉得这难以想象。美国前财长萨默斯在最近的一次演讲中就表示：自己职业生涯中做过一些事后看来错误的判断。他举的例子就是，他不应该假设上世纪90年代日本出现的流动性陷阱不会发生在美国。事后看，日本的故事在美国重复并不需要太多想象力，但在当时他并没能看到。
萨默斯的这番话是针对通胀目标制的，他觉得设定一个精确的数量目标是错误的决定，因为有那么多难以预见的事情和那些本应预见到但却没有被预见的事情。但他这番话也很明显地表明，流动性陷阱确实出现过，一次在日本，一次在美国。
日本的“恐怖电影”
日本的流动性陷阱出现在上世纪90年代。日本在90年代初经历了房地产泡沫破裂，到了1997年前后又开始经历一场银行危机。虽然银行危机和房地产泡沫破裂间隔了很多年，但普遍接受的解释是，银行危机最终的原因可以追溯到房地产泡沫破裂。
在这个过程中，日本的经济增长经历了断崖式的下降，通胀膨胀率在0附近波动，日本的无风险利率快速下降。日本银行看似勇敢的货币政策在低通胀和低增长面前无能为力。不知道当时日本有没有“钱到哪里去了”的扪心自问，但货币政策的无力感直至今日仍然能从当时的文字中读出来。
关于日本流动性陷阱最著名的一篇论文，是诺贝尔奖得主克鲁格曼1998年的文章“It’s Baaack：Japan’s Slump and the return of the liquidity trap”。我觉得这个题目翻译成中文，似乎可以是“它......来......啦！”，或者更戏剧性一点“狼......来......啦！”，得用一种惊恐和颤抖的语气读。
克鲁格曼那篇论文我第一次读是2003年。当时的印象是那篇文章很肤浅，一篇几十页的论文，就用了点高中数学（如果不是符号有点复杂，说是小学数学也可以），做了几个表，看起来既不严谨也不科学，更何况一个美国人能懂啥日本？一个研究贸易的人能懂啥货币政策？
20年后，重新再读这篇论文，觉得真是独孤九剑式的文章，已经想清楚了各种复杂的模型和现实，最后就是平平淡淡无招无式那么几个简单公式，揭示的却是异常深刻的道理。
克鲁格曼就是在试图回答一个特别直接但当时却很少有人能想清楚的问题：为什么在一个能随意印钱的国家，竟然能没有通胀，竟然能陷入流动性陷阱？克鲁格曼的整个观点大致能用以下两段话说清楚：
“如果人们对未来的收入预期比较低，即使在零利率的情况下，他们希望的储蓄水平也会超过经济能够吸纳的水平。在这种情况下，不管中央银行如何改变当前的货币供给，它也没法让经济的通胀水平回升并恢复充分就业。”
我觉得这段话值得细细品味。它说的是不是这样一个意思：当收入预期足够悲观，消费会非常差，储蓄会非常高，以至于降息到0也没有用，以至于货币供应再多也不会有通胀，也不会有充分就业。嗯，让我们品味一会儿，当年的日本发生了什么。
当然，克鲁格曼如果仅仅停留在这个结论上，他也就是一个比较好的宏观分析员的水平，虽然比较好的宏观分析员也是一个稀缺物种，但接下来才是他最重要的观点：
“如果中央银行可以可信地承诺做一个不负责任的央行——也就是让市场相信它会让价格升得足够高——它能够把经济引导出流动性陷阱。”
这句话充满了辩证法的意味。在面对流动性陷阱时，一个不负责任的央行才是一个最负责任的央行。这里揭示的道理是：当期的货币扩张不足以解决流动性陷阱问题。如果市场觉得这种扩张未来不会继续，现在货币扩张再多还是会在陷阱里。要跳出流动性陷阱，央行必须让市场相信货币扩张会一直持续下去（或者货币和财政一起扩张会一直持续下去）。
让我们再细细品味一下克鲁格曼说的道理，不负责任的央行才是负责任的，这似乎不就是凯恩斯说的“节俭悖论”的镜像吗？越节俭越穷，越浪费越富，不负责任才是负责任，负责任才是不负责任——违反生活常识，但这就是宏观经济学和生活常识的不同之处。
说到此处，我想到美联储前主席伯南克今年五月在美联储一个（纪念他曾经的学生和下属的）学术会议上说起的他小时候的经历。他说他小时候暑假都会到奶奶家过，奶奶会跟他坐在房子的露台上，跟他讲过去的故事。奶奶生活的小镇当年最主要的产业是制鞋。后来大萧条爆发了，镇上的鞋厂因为订单不够，纷纷关门。大人们没了生计，也就没有钱给孩子们买鞋，镇上的孩子们只能光着脚去上学。幼年的伯南克非常疑惑地问奶奶，为什么不能重开那些鞋厂给孩子们做鞋呢？奶奶说，这个世界不是这么运转的。伯南克说，这让他觉得这个世界有点问题。
后来伯南克职业生涯最早期的研究，也是他成名的研究，就是关于大萧条的成因和传导。这也说明，如果仅仅只是接受常识，就不会有凯恩斯，就不会有宏观经济学，也不会有后来的伯南克。
但此处说起伯南克，是因为他是一个真正把日本的流动性陷阱当成严肃的政策问题，并且仔细思考了货币政策如何应对。他所有对于日本流动性陷阱问题的思考，事实上成为2008年后美联储和各主要发达经济体央行政策的智力蓝本。
“绝不让通货紧缩在这里发生”
这是伯南克2002年11月21日在华盛顿一个演讲的题目。彼时，伯南克刚刚由大学教授变成美联储的理事，说话的风格仍然保留着相当浓郁的语不惊人死不休的学者气息。比如，他的那篇讲话里说了一大段怎么通过操纵汇率拉高通胀。虽然，前后加了很多限定和说明，但我相信后来成为美联储主席的伯南克不可能再这样公开的讨论操纵汇率。
这篇讲话最重要的贡献是，他从一个中央银行家的角度，具体化了怎样才能做一个为了完成使命而不负责任的央行。
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