从SHEIN手里抢下 “跨境鞋服第一股”子不语市值破40亿

中国最大的跨境电商之一子不语在11月11日，正式登陆港交所，上市首日涨7.51%，现报8.45港元每股，总市值42.25亿港元。多次尝试上市后，子不语终于得偿所愿，成功上市；但在疫情和全球局势愈加复杂化的今天，它作为中国跨境电商的龙头之一能给我们带来什么思考，值得一说

八年打造的高营收 子不语的上市挣扎

子不语成立于2011年，一开始是做淘宝女装起家。2014年，它开始转型涉足跨境电商业务。根据弗若斯特沙利文的资料，截至到2021年为止，子不语的GMV数据在中国跨境出口B2C电商服饰及鞋履市场的所有平台卖家当中排名第三，其中，在竞争极为激烈的北美大区中，子不语排名第一。于子不语的核心业务是服饰和鞋履，并已经培育出近百个爆款品牌，每个品牌的年销售额均超过1000万元，形成了稳定的“品牌矩阵”。

拆解子不语的业务模式，我们可以看到他们核心的打法主要是：自有设计、OEM供应商、自有品牌、供应链和强力平台。

图片来源：子不语招股书

子不语品牌Cicy Bell&Runcati品牌展示

然而尽管有着如此“亮眼”的成绩单，子不语却屡屡上市受挫。2021年6月，子不语第一次递表港交所，今年3月又递交了第二次，均因申请到期失效。很多人都没想到，仅仅过去了半年多，子不语又开始了第三次冲击。我们能够明确感觉到子不语对上市的“焦虑”，这可能主要来自于两点：一、是子不语的营收结构。二、是已经开始逐渐变化的外部大环境。

过于以来亚马逊 自建站方向不清

在子不语的收入体系中，服饰销售是第一大收入来源，2022H1收入占比达79.6%，鞋履收入占比为20.2%。在海外市场上，美国、德国、法国、英国、意大利及西班牙一直是中国跨境出口B2C电商服饰及鞋履行业的主要市场（按零售销售价值计量）。在这当中，美国独占鳌头，同时，整个北美也是子不语的第一大销售市场。2019-2022H1，子不语分别录得收入14.29亿元、18.98亿元、23.47亿元、12.78亿元。

在海外市场上，子不语没有选择一开始就自建平台。和SHEIN的形式不同，子不语的跨境业务主要依靠第三方电商平台。在亚马逊、eBay、速卖通、Wish等比较知名的海外电商平台中，子不语和亚马逊平台的链接最为紧密。

2022H1，子不语来自第三方电商平台收入占比为94%，其中亚马逊收入占比90.6%。过度依赖单一市场和单一路径，已经成为了子不语整个营业结构中风险巨大的一个问题。

图片来源：子不语招股书

虽然自2018年开始，子不语的自建站也已经开始启动，但从目前来看尚不能算成功，随着子不语的定价能力亦持续上涨，其产品整体平均售价已由2020年的92元，2022年上半年的175元。坚持走高端差异化路线一直是它的核心打法。但2019年至2022年上半年，独立站收入占比仅为7.68%、19.1%、11.0%、5.8%。现在，子不语试图用一些相当好的产品和自有品牌去带动流量，这条路的探索之旅恐怕还很长。

同时，招股书显示，2019至2021年，子不语光向第三方电商平台支付的佣金费用和服务费就占到总额的30.9%、26.8%和31.7%。这直接导致子不语的毛利和净利相差巨大。2019年、2020年以及2021年，子不语的毛利率分别为69.8%、72.6%和75.2%。可纯利只有5.7%、6.0%、8.5%。2019年，子不语在谷歌、Facebook及Instagram等媒体上的广告投入为约4960万元。2020年，该投入增加到约1.84亿元。这些钱砸出来的最终流量大部分走向了亚马逊，并没有为子不语带来真正可观的自有平台用户，十分可惜。

图片来源：子不语招股书

根据2022年上半年子不语的营收数据显示：2022年上半年子不语营收同比增长16.07%至12.78亿元，可净利润同比下滑46.3%至6131.4万元。按这样一算， 我们不难看出急速增长的营销成本和高额的佣金已经成为了子不语最大的痛点和拖累。如何去获得属于自己的用户，建造一套真正“健康”的获客体系，可能才是子不语接下来要考虑的重点问题。

图片来源：子不语招股书

全球形式巨变 未来之路难测

子不语的成功和这几年中国整体跨境贸易的增长和发展是紧密相连的。根据弗若斯特沙利文的资料，我国跨境出口 B2C 电商市场中，鞋服领域市场规模增长强劲，2017 年 -2021 年复合年增长率高达 47%，截至到2021年，中国跨境出口B2C电商市场的整体市场规模已经达到了约27384亿元。子不语的高速发展，很大程度上也是搭上了这趟“顺风车”。

但是，随着一系列对华产品的限制政策出台，外部大环境的风向标已经开始变得难以揣测。虽然子不语声称将关税等额外成本转嫁给了消费者，但这显然也会造成他们的退货率上升，性价比竞争力下降等一系列问题。

2021年的时候，相信大家都不会忘记亚马逊疯狂的封号事件。亚马逊封号事件涉及约1000家企业，5万多个账号，预估损失超过千亿元，其中电商账户被冻结金额从数千万美元至数亿美元不等。那对于子不语这种高度依赖亚马逊平台进行销售，回款几乎全部捏在对方手里的情况，风险之大，值得警惕。根据财报，子不语在2022年中期，公司贸易应收款高达1.81亿元，比去年一年的1.19亿元还多。亚马逊回款的明显问题，使得子不语的前路更加晦暗难明。

随着全球局势的动荡，跨境电商的风险也在逐年增加。我们从子不语的身上可以看到许多问题和痛点，但说到底，核心的客户和收款渠道掌握在别人手里，终究不是长久之计。

子不语此前也曾称“我们预计通过该等计划建立、扩展大型独立自营网站以及提升其品牌知名度，此举长期而言能使我们产生更多收益、提升利润率及增加经营现金流入。”

也许对子不语来说，最重要的不是本次上市成功与否，而是将来要走何路。+公司称“我们预计通过该等计划建立、扩展大型独立自营网站以及提升其品牌知名度，此举长期而言能使我们产生更多收益、提升利润率及增加经营现金流入。”

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