“证监会50条”能否加速影视公司圆梦IPO？

文章来源：骨朵网络影视

美编：王颖

有专业人士认为，此次“IPO审核50条”的提出将规范影视行业收入确认，或提升影视企业IPO成功率。但也有不利的声音认为，证监会此次的最新表态透露了不少关键点，实际上封堵了不少"可乘之机"，仍然是监管趋严的表现。

3月25日，《首发业务若干问题解答》（简称《问题解答》/“IPO审核50条”）发布，为企业冲击IPO提出了新的明确要求，其中首次提到了有关影视行业的内容。

去年10月，证监会向各大券商下发了《再融资审核财务知识问答》与《再融资审核非财务知识问答》（即坊间流传的“IPO审核51条”），两份文件明确提出上市公司募集资金不得跨界投资影视或游戏的审核要求，其实就是2016年以来对资本热点区域——影视和游戏方面政策的进一步明确规范。

相比游戏业在去年遭遇的至暗时刻，影视行业的寒冬显得尚有温度。

然而，从2016下半年开始，影视类公司冲击IPO之路愈加不顺。

有媒体做过统计，从现在向前数的三年里，拿到IPO入场券的公司寥寥无几。而在2016年里，就有19家影视公司上市失败，2017年也仅有3家成功，到了2018年几乎全军覆没，开心麻花、新丽传媒、华视娱乐、和力辰光等被寄予希望的种子选手，先后宣布终止IPO。

究其原因，2016年10月新一届证监会发审委上任，监管部门在此后不断收紧了并购重组政策，使得影视公司的上市之路愈加艰难。

有专业人士认为，此次“IPO审核50条”的提出将规范影视行业收入确认，或提升影视企业IPO成功率。但也有不利的声音认为，证监会此次的最新表态透露了不少关键点，实际上封堵了不少"可乘之机"，仍然是监管趋严的表现。

远视

此次“IPO审核50条”引起影视行业的关注，除了问答中直接提到了影视行业收入及成本的有关问题，也有对赌协议、持续经营能力、股权质押等问题的进一步要求。

跟影视行业有关的首先是问答中的第32问，提到了影视产业收入分配方式，即发行业务收入确认（包括电影发行及院线发行）、放映业务收入确认、放映业务成本归集范围。

众所周知，影视行业的收入确认较为复杂，这次监管层提出的三种方式给予了明确。有专业人士认为，“此次证监会根据各方在交易中充当的角色是主要责任人还是代理人，来确定其收入的金额是总额还是净额，给予了具体的判断指引。”

落在实际层面，以往不同企业选择的会计核算方式不同导致的监管难度，会因为此次统一标准来提高其财务信息的可用性，同时有利于市场和监管部门对企业进行有效解读。

因此，不少专业人士之所以认为“50条”有利于影视行业的IPO成功率，是从该条回答产生实际影响出发，以及监管、舆论等方方面面能够规范影视企业发展的因素，从而促使其走上良性发展之路，再进一步影响到公司是否能够成功上市、可能性是否变高。

这种乐观无疑是基于大环境规范的情况下所作出的宏观判断。

反推一下，如果行业向好，那么对企业的良性发展一定有帮助，而当下的监管政策正是在试图在建立更加规范的秩序。不断规范和细化，不断变得严格，这些举措在倒逼行业挤出泡沫的同时，能不能帮助有实力的企业渡过“寒冬”，在不大伤元气的情况下使其成为新秩序建立的有力帮手，有待观察。证监会的最新表态无疑是远视的，从长远来看有利于影视行业的发展。

根据有关财经媒体梳理，此次表态不同于此前的“IPO审核51条”，少了两条，多了一条针对“对赌协议”的回答。

有分析人士指出，“IPO审核50条”是在去年6月发布的窗口指导“IPO审核51条”的基础上加速修改的，跟科创板推出在即有关，而“51条”并非完善的规章制度，这次在3月25日深夜发布的“50条”才是正式文件，后续也生效适用于主板、中小板和创业板。

共性弱点

尽管在“50条”中，明确提到影视行业的篇幅不大，也限于电影类影视企业，尤其是发行公司。但是除去这一条回答以外，“50条”中能够直接影响影视类企业冲击IPO的还有对赌协议等内容，不仅不局限在电影类影视企业，几乎能够对应上目前影视类企业在资本市场中竞技时都会出现的“症结”。

其中，新增的“对赌协议”提到，投资机构在投资发行人时约定对赌协议等类似安排的，原则上要求发行人在申报前清理，但同时满足以下要求的可以不清理：

一是发行人不作为对赌协议当事人；

二是对赌协议不存在可能导致公司控制权变化的约定；

三是对赌协议不与市值挂钩；

四是对赌协议不存在严重影响发行人持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的情形。

有业内人士指出，“50条”对于“对赌协议”的要求已经有所放松。

在去年撤离新三板的大潮中，不少公司是无法完成对赌协议而融资失败，即便是吸金能力强劲、在业内十分亮眼的嘉行传媒，在完成所签订的三年完成3亿收入的对赌协议后，也面临着赢了收益输了口碑的尴尬境地。可以见得，如果设置当下根本完不成的“赌约”，本来就是一场风险极大、几乎必输的冒险。

“对赌协议”本质上是为了降低投资风险，同时在一定程度上解决融资方资金难的问题，本身并无原罪，但是从实际情况来看，“赌输”的玩家还是多于赢家，而最大的受害者无疑是普通投资者。因此在“50条”发布后，不少网友认为其制约了资本的玩票，对普通投资者的利益起到了一定保障。

另外，高溢价收购明星空壳公司等行为也是在被限制的范围内。

在税务风波过后，资本市场的动作谨慎了很多，以往引发争议也不惜要天价收购的行为有所遏制。因此，“对赌协议”这一项对影视类公司冲击IPO的影响的确存在，但是抛开玩票者和裸泳者，“持续经营能力”才是影视类公司都要面对的首要问题。

继续收紧

从去年四家公司冲击IPO失败我们已经可以得知，影视公司之所以越来越难成功上市，除了政策收紧的缘故，很大程度是因为影视行业本身存在的特质：业绩不稳定。

从公开披露的收入可以看到，不管是连续斩获漂亮票房的开心麻花，还是爆款制造机新丽传媒，在它们风光无限的时候，收益都是相对不稳定的。

和力辰光则是一个更直观的案例。它的命运几乎与郭敬明人和作品都深度绑定，以《小时代》系列电影的1、2部为分界限，在短暂风光后，将宝押在“郭敬明IP”身上的和力辰光继而走向低谷，几部电影电视剧的口碑收益都不敌预期。直到《爵迹2》如同《巴清传》一样面世遥遥无期，由于前后业绩极其不稳定的和力辰光在败走A股后，继而于今年3月15日宣布，将从新三板摘牌。

电影《爵迹2》

影视公司冲击IPO难，呆在新三板上更是难以收获实际收益，反而多了诸多掣肘，因此在离开时都会表示，“为了更好集中精力做好公司经营管理、降低营运成本，推进公司业务发展及长期战略发展规划。”

而那些成功上市的影视公司，去年的财报也并不漂亮，普遍亏损。即便是账面盈利，相比往年有了大幅度下滑，或是通过出售股权获得的收益来保全账面，实际也可以被视为业绩不尽如人意。Wind数据显示，截至12月28日，2018年的文化传媒板块累计跌幅已达41.2%，平均市盈率为20.96，市净率为1.638。

在成功上市后，对于工种极其倚重创意，管理又需要规范先进的影视类企业来说，压力相比“单身”时只增不减。

可以说，影视上市公司的2018年集体失落，跟税务风波引发的行业震荡有直接关系，更是跟在2018年彻底失灵的大IP和流量法则互为根本关系。

快速量产也能获得极高收益的时代已经过去，押宝的难度骤增，也就对影视公司持续营收的能力提高了难度。无论是上市公司还是中小型公司，投入了巨额资金却没有电视台或视频平台为作品买单，无法按时确认收入，就会对其“持续经营能力”产生影响。

来看“50条”中对“持续经营能力”的解读：

部分首发企业存在报告期营业收入、净利润等经营业绩指标大幅下滑情形，中介机构在核查中应如何把握相关情况对其持续盈利能力的影响？

答：如首发企业在报告期内出现营业收入、净利润等经营业绩指标大幅下滑的情形，中介机构应重点关注是否存在可能对企业持续盈利能力和投资者利益有重大不利影响的事项，充分核查经营业绩下滑的程度、性质、持续时间等方面；发行人应按经营业绩下滑专项信息披露要求做好披露工作。

注：下滑幅度超过50%和未超过50%的核查方式不同。

申请在主板、中小板、创业板上市的首发企业，在通过发审会后经营业绩出现下滑的，在程序上是否推进其核准发行，日常监管中如何把握？

答：部分已通过发审会的发行人最近一期经营业绩或预计下一报告期经营业绩与上年同期相比，出现不同程度的下滑，予以分类处理，具体分为：

(1)下滑幅度不超过30%的：需提供资料和报告披露主要经营状况与财务信息，充分揭示业绩变动或下滑风险。

(2)下滑幅度超过30%但不超过50%的过会企业：需提供资料说明经营业绩下滑趋势已扭转，不存在对持续盈利或持续经营能力以及发行条件产生重大不利影响的事项。

(3)下滑幅度超过50%以上的过会企业：基于谨慎稳妥原则，暂不予安排核准发行事项，待其业绩恢复并趋稳后再行处理或安排重新上发审会。

可以看到，无论是已经上市的公司的业绩，还是过会企业的表现，都被量化成了几种标准，不同情况有不同的处理办法。其中对于业绩下滑超过50%的过会企业来说，无疑是被判了“死刑”。

由此看来，无论是前期通过何种途径和手段，拼尽全力成功冲击IPO的公司之后一旦真实能力不足、实际营收不达预期，就会面临离场的残酷结局。

政策、经济、市场、舆论，近几年来一直在“劝退”影视公司上市。

从2016年起证监会多次下发文件，防止资本从脱实向虚的基调来看，影视公司融资难、借壳上市难，已经是板上钉钉的现实，如今的一切不过都是后面的持续影响。

实际上，影视行业不少实业企业也会面临上市后压力风险加剧的境况，因此“不上市”成为了既有实力又有财力的企业的选择。但冲击IPO依然是不少影视类企业领头人的一个梦想。尽管现实在告诉他们，根据自身情况来看，有的企业不上市也许才是更好的选择，一旦上市，就意味着面临被资本加持。

有行业人士告诉记者，此次证监会的最新表态，看似是宽松政策的发布，实际上变得更加严格了，将各个维度的考虑标准规范化和具体量化，“主要是对信息透明度、财务造假、对赌协议，以及因此引发的税收问题等方面进行收紧。”

2019年，影视公司的IPO之路或许并没有变得更容易。

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证监会发布“IPO审核50条”

（来源：新快报，涂波）

为提高首发企业信息披露质量,便于中介机构履职尽责,3月25日晚,证监会发布《首发业务若干问题解答》(下称“解答”),共50条,对“三类股东”的核查和披露要求、突击入股、业绩下滑五成不发批文、对赌协议等敏感问题和难点问题都进行了解答。分析人士认为,此举有助于保障发行部与科创板的审核同步,修改后的文件也将适用于主板、中小板和创业板,实操性强,是IPO发行审核透明度的一次实质性提升。

重点一  对赌协议要在申报前清理

对赌协议就是收购方(包括投资方)与出让方(包括融资方)在达成并购(或者融资)协议时,对于未来不确定的情况进行的一种约定。如果约定的条件出现,融资方可以行使一种权利;如果约定的条件不出现,投资方则行使一种权利。所以,对赌协议实际上就是期权的一种形式。

解答显示,投资机构在投资发行人时,约定对赌协议等类似安排的,原则上要求发行人在申报前清理。但同时满足以下要求的可以不清理:一是发行人不作为对赌协议当事人;二是对赌协议不存在可能导致公司控制权变化的约定;三是对赌协议不与市值挂钩;四是对赌协议不存在严重影响发行人持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的情形。

重点二  过会后业绩下滑超50%暂不批

拟IPO公司的业绩在“上会”前后下滑将如何处理?问答显示,如首发企业在报告期内出现营业收入、净利润等经营业绩指标大幅下滑的情形,中介机构应重点关注是否存在可能对企业持续盈利能力和投资者利益有重大不利影响的事项,充分核查经营业绩下滑的程度、性质、持续时间等方面。

对于过会后出现的业绩下滑,解答显示,过会后的最近一期经营业绩与上年同期相比下滑幅度超过50%,或预计下一报告期业绩数据下滑幅度将超过50%的,基于谨慎稳妥原则,暂不予安排核准发行事项,待其业绩恢复并趋稳后再行处理或安排重新上发审会。

重点三  申报前6个月内增资入股 需锁定3年

关于突击入股问题,保荐机构、发行人律师应主要考察申报前一年新增的股东。

申报前6个月内增资扩股的,新增股份自完成工商变更登记手续之日起锁定3年;申报前6个月内受让的股份,应比照转让方持股进行锁定。申报后通过增资或股权转让产生新股东的,原则上应撤回发行申请,重新申报。但未造成实际控制人变更,未对发行人股权结构的稳定性和持续盈利能力造成不利影响,且以下情形除外:新股东产生系因继承、离婚、执行法院判决或仲裁裁决,执行国家法规政策要求或由省级及以上人民政府主导,且新股东承诺其所持股份上市后36个月之内不转让、不上市交易(继承、离婚原因除外)。

重点四  核查“三类股东”防范利益输送 

所谓“三类股东”是指契约型私募基金、资产管理计划(主要指基金子公司和券商资管计划)和信托计划。

2018年1月,证监会明确“三类股东”公司可以上市,但是必须全部穿透,要从源头上防范利益输送行为。此次证监会要求中介机构应核查确认公司控股股东、实际控制人、第一大股东不属于“三类股东”;确认发行人的“三类股东”依法设立并有效存续,已纳入国家金融监管部门有效监管,并已按照规定履行审批、备案或报告程序,其管理人也已依法注册登记;发行人应根据相关指导意见披露“三类股东”相关过渡期安排,以及相关事项对发行人持续经营的影响;中介机构应当对前述事项核查并发表明确意见。发行人应当按照首发信息披露准则的要求对“三类股东”进行信息披露。中介机构应对控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员及其近亲属,本次发行的中介机构及其签字人员是否直接或间接在“三类股东”中持有权益进行核查并发表明确意见。

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