结构性存款压降的影响

来源：Bank资管

监管部门推动结构性存款规模压降的原因在于防止银行恶性揽储竞争，降低实体经济融资成本，打击资金空转套利。总体而言，当前各商业银行压力相对有所缓解，在年底完成第二阶段监管目标问题不大。在压降过程中，中小行负债端压力有所加大，同业存单利率或将居高难下，实体融资成本短期下行存疑、长期下行，M2与社融也将产生边际变动。

张继强     S0570518110002     研究员  
王菀婷     S0570520020001     研究员
张   健     S0570119030012     联系人 报告发布时间： 2020年10月16日小编语：文章有所删减，如需全文，请查华泰报告

摘   要

核心观点

据央行9月22日披露，8月底商业银行结构性存款规模为9.42万亿元，已低于年初的9.60万亿元，监管部门结构性存款压降的阶段性目标已提前达成。其中，中小银行是压降主力，单位结构性存款是重点压降对象。监管部门推动结构性存款规模压降的原因在于防止银行恶性揽储竞争，降低实体经济融资成本，打击资金空转套利。总体而言，当前各商业银行压力相对有所缓解，在年底完成第二阶段监管目标问题不大。在压降过程中，中小行负债端压力有所加大，同业存单利率或将居高难下，实体融资成本短期下行存疑、长期下行，M2与社融也将产生边际变动。

结构性存款压降的成效及影响

结构性存款压降现象

6月9日，财新网报道称，6月起各大中型银行陆续收到了银保监会的窗口指导，要求规范结构性存款管理，继续压降结构性存款规模，在9月底前压降至年初规模，并在年底前逐步压降至年初规模的三分之二。而据央行9月22日披露，截至20年8月底，商业银行结构性存款规模为9.42万亿元，环比下降7.40%，且已低于年初的9.60万亿元。由此可见，监管部门结构性存款压降的阶段性目标已提前达成。
相较于20年4月末12.14万亿元的峰值，截至8月末，结构性存款的规模已压降2.72万亿元。其中，不同种类结构性存款的压降规模存在显著差异，中资全国性大型银行的个人结构性存款、单位结构性存款压降规模占比分别为19.89%和8.49%，中资全国性中小型银行的个人结构性存款、单位结构性存款压降规模占比分别为19.03%和52.60%。显而易见，中小银行是此轮结构性存款压降的主力，且单位结构性存款是重点压降对象。

结构性存款压降的来龙去脉

结构性存款的概念
根据中国人民银行2010年8月27日发布并实施的《存款统计分类及编码标准（试行）》，结构性存款是指金融机构吸收的嵌入金融衍生工具的存款，通过与利率、汇率、指数等的波动挂钩或与某实体的信用情况挂钩，使存款人在承担一定风险的基础上获得更高收益的业务产品。
从产品结构来看，结构性存款由存款与金融衍生工具两部分构成，最常见的结构为“存款+期权”。对于投资者而言，存款部分到期可获得正常的本金与收益兑付，而金融衍生工具部分则有助于博取更高的收益。
1. 结构性存款是理财还是存款？理财与存款的本质区别在于银行承担的责任不同。在理财业务中，银行作为资管产品受托方，履行“受人之托，代人理财”的责任；而在存款业务中，银行作为债务人，承担还本付息的责任。因此，从结构性存款的定义来看，由于存款部分的存在，其必然具有存款属性。此外，若投资者需要自行承担衍生金融工具带来的收益与损失，则结构性存款还具有一部分理财属性；若银行对衍生金融工具产生的收益进行承诺或担保，则此部分构成银行的或有负债。
虽然长期以来结构性存款的性质未发生明显改变，但受金融创新与政策环境影响，该产品的监管口径与业务形式也产生了一定的变化。
在2018年以前，结构性存款通常被纳入理财的范畴。但正如彼时保本理财和保证收益理财均不符合资管定义一般，此时的结构性存款业务也并非真正意义上的理财。2005年，中国银监会发布并实施了《商业银行个人理财业务管理暂行办法》。该文件指出，“商业银行销售的理财计划中包括结构性存款产品的，其结构性存款产品应将基础资产与衍生交易部分相分离，基础资产应按照储蓄存款业务管理，衍生交易部分应按照金融衍生产品业务管理”。
2018年以来，结构性存款的存款属性再次得到明确。2018年9月26日，银保监会发布并施行了《商业银行理财业务监督管理办法》。该文件指出，“结构性存款应当纳入商业银行表内核算，按照存款管理，纳入存款准备金和存款保险保费的缴纳范围，相关资产应当按照国务院银行业监督管理机构的相关规定计提资本和拨备”。
由各规范性文件的条款不难看出，监管部门对于结构性存款的市场定位是十分明确的，即提供一种风险更大且预期收益率更高的结构化产品，进而丰富市场金融产品的种类以满足投资者多样化的需求。然而，从市场实践来看，此前各商业银行更多地把结构性存款作为一种高息揽储的工具，并创造性地设计出各种“假结构”以规避监管。这也是为何监管部门要推动结构性存款规模压降的根本原因。
2. 真结构与假结构？2019年9月6日，北京银保监局发布了《关于规范开展结构性存款业务的通知》。该文件指出，其辖内银行结构性存款业务存在产品设计不合规的现象，“个别银行结构性存款中未实际嵌入金融衍生产品或所嵌入金融衍生产品无真实的交易对手和交易行为，涉嫌通过设置‘假结构’变相高息揽储”。
显然，未嵌入金融衍生工具、产品无真实交易行为等特征“假”的十分明显。然而除此之外，市场上还有一些产品的结构真假难以明确区分。北京银保监局指出，“部分银行为结构性存款设定远高于同期限存款利率水平的保底收益，构建狭窄的收益波动区间或将挂钩的衍生产品行权条件设置为几乎不可能触发事件，使结构性存款从名义上的浮动收益产品变为事实上的固定收益产品，违背了使存款人在承担一定风险基础上获得相应收益的产品设计原则”。银保监局的意思不难理解，但是收益率多少为“远高于同期限存款利率水平的保底收益”、概率多大为“几乎不可能触发事件”？定量标准确实难以制定。
监管部门压降结构性存款的目的
1. 防止银行恶性揽储竞争，降低实体经济融资成本银行为何对结构性存款情有独钟，不惜设计“假结构”以扩大发行规模？如前所述，结构性存款作为一种创新型产品被广泛运用于商业银行的揽储竞争之中。尤其是在资管新规出台前后，由于监管部门明确要求理财产品打破刚兑、禁止资金池运作、逐步压降保本理财，而结构性存款能够变相实现低风险下的高收益，因此其规模快速攀升，月度同比增速一度超过50%。

从监管部门的角度来看，以“假”结构性存款为代表的银行恶性揽储竞争加剧了风险积聚，不利于金融稳定。通常来说，一国监管机构有必要防止金融业的无序发展与过度竞争，牌照经营在便于监管的同时，实质上也赋予了金融机构一定的市场力量，从而在一定程度上保证了金融机构能够获取正常利润，有助于避免挤兑、破产等风险事件给社会经济带来的过分冲击。从美联储的成立背景来看，这或许也是监管部门之所以设立的根本原因。对于商业银行而言，存款保险机制、央行最后贷款人制度等都是这种保护机制的重要体现。
此外，更为重要的是，高息揽储抬高了商业银行的负债成本，而在价格机制下，利率水平的上涨会从银行负债端传导至银行资产端，不利于降低实体经济的融资成本，难以缓解中小企业融资的难和贵等问题。然而，对于金融监管部门而言，降低融资成本以及改善融资结构一直以来都是其政策主线之一，因此以结构性存款为形式的商业银行高息揽储行为也引发了央行和银保监会的高度关注，进而导致了相应调控政策的出台。
2. 打击资金空转套利2002年，外资银行发行了首款外币结构性存款产品。2004年，人民币结构性存款得以推出。在接近20年的发展历程中，我国结构性存款规模总体表现出逐年增长的态势，“假结构”与高息揽储等现象也并非最近才出现，为何监管部门选择在近期加大整顿力度呢？除了防范金融风险、降低融资成本以外，打击资金空转套利也是重要的触发性因素。
在年初疫情冲击下，央行为进行逆经济周期调节，采取了更加灵活适度的货币政策，通过三次降低存款准备金率、大幅增加再贷款再贴现额度等宽信用措施对实体经济进行支持。在纾解企业资金周转困境的同时，流动性的宽松也导致了债券市场与信贷市场利率的大幅下行。然而，由于在流动性等监管指标约束下商业银行对存款的争夺力度不减，结构性存款利率仍较为刚性，银行的资产负债利率水平出现了一定程度的倒挂。由于票据贴现、低息信贷等产品与结构性存款产生了套利空间，因此以结构性存款为核心的资金空转模式开始大行其道，票据-结构性存款套利等模式推动了结构性存款规模的大幅增加。
为了打击资金空转套利等市场乱象，监管部门的政策重心有所转移，结构性存款的整治力度也逐渐加大。20年5月22日，国务院政府工作报告明确提出，要“加强监管，防止资金‘空转’套利”。同时，总理记者会上也特别强调“如果放水过多则会造成套利和混水摸鱼”。因此，打击结构性存款套利、降低资金成本成为监管部门的短期政策重心，结构性存款的监管力度也随之加强。
结构性存款相关监管规定
为了对结构性存款业务进行规范，银保监会与央行近年来出台了一系列监管措施，相关的规范性文件与政策要点如下表所示。

结构性存款规模走势
结合8月份结构性存款规模与压降目标进行测算，可知9月至12月期间结构性存款平均每月需要压降7553.88亿元，其中中资全国性大型银行每月需要压降2961.74亿元，中资全国性中小银行每月需要压降4592.14，中小型银行仍是压降重点。不过与6月至8月平均每月压降8060.77亿元相比，各商业银行压力相对有所缓解，在年底完成第二阶段监管目标应该问题不大。

结构性存款压降的影响

中小行负债端压力加大
就结构性存款规模的压降而言，中小银行的压力大于大型银行，其直接原因在于前期中小银行的结构性存款规模增长快于大型银行。那么为何中小银行偏好发行结构性存款进行高息揽储呢？根本原因在于中小银行长期稳定负债的不足。事实上，从负债构成看，结构性存款占中小银行资金来源比例高于大型银行。

结构性存款不会减少银行的存款总量，但会导致压降规模的银行失去稳定长期资金，进而只能通过存单、金融债等方式来补充。然而，由于同业存单不计入一般性存款，在流动性指标等约束下，中小行争夺存款的力度仍然激烈。除此之外，今年的政府债券发行规模较大，但受限于项目不足，财政支出进度偏慢，也导致银行负债端面临一定压力。总体而言，中小行的负债端压力仍大，流动性管理难度加剧。

同业存单利率居高难下
在结构性存款压降的大背景下，中小行为了维持负债端的稳定，往往会选择发行同业存单进行弥补，6月至9月期间市场同业存单的量价同涨正是这一效应的直接表现。而从当前市场环境来看，NCD利率仍有较大概率维持高位，难以下降。
从供给端来看，存单发行需求仍大。一方面，超储率仍处于偏低水平，央行对资金面具有较强把控力，商业银行倾向于增加稳定负债。根据我们测算，8月底超储率为0.97%，较7月提高了0.06个百分点，9月底超储率可能回升至1.4%左右，虽然有所回升，但仍处于偏低的水平。另一方面，存单到期量偏大，叠加年末商业银行存在修饰指标等需求，“跨年”存单发行需求存在季节性上行压力。四季度银行有修饰报表的考量，同时也要为明年做准备，其资产负债摆布会更偏谨慎，并且更加重视流动性的稳定与安全。尤其是10月开始，3个月期限的存单将跨年，在资金面预期不稳的情况下，货基等投资者更愿意选择年内到期品种，从而导致跨年品种的利率很有可能会出现季节性上行。

从需求端来看，存单性价比有所回升，但理财等压力犹存。9月份以来，股份行一年期存单利率已经超过3%，高于MLF利率。同时，存单的息差空间也有所上升，反映存单的性价比有所回升。但需求端扰动因素仍多，其中理财老账户压降压力大，新产品发行不畅，理财配债需求也明显弱化。7月31日，人民银行公告了资管新规过渡期延长一年的决定。然而，当前过渡期的理财压降压力仍然非常大。各家银行都在上报整改计划，未来逐季考核的可能性较大，老账户的逐步压降导致配债力度逐步萎缩。在存量理财面临压降压力的同时，新产品的发行也不尽人意，尤其是投资者对于类货基产品的接受度下降，前期股债跷跷板效应下流走的资金迟迟没有回流。

实体融资成本能否降低存疑
短期来看，结构性存款价格敏感度较高，过快压降可能引发部分中小行遇到流动性问题，则其债券、同业资产包括债券定制化等可能首当其冲，面临一定的被动抛售压力。当前利率债供给压力仍大，中小行同业存单发行需求不减，这可能从供需两端对债市造成一定的压力。中长期来看，结构性存款监管可能通过影响监管指标的方式对中小行信贷投放能力产生影响，与此同时企业出于套利目标而发债也将减少。
就利率水平而言，此前中小行是抬高结构性存款利率边际的主要力量，在这些银行受限之后，高利率产品逐渐减少，有利于银行理财和表内存款成本的下降，提高投资者对商业银行低利率的接受度，增强净值型理财等吸引力。但是，目前来看诸多银行被迫吸收长期限存款补充负债端缺口，反而可能导致负债成本的抬升。当然，长期来看，结构性存款的压降有助于降低实体经济融资成本。而对于股市而言，结构性存款压缩规模、理财等利率的下行也有利于降低其机会成本。
对于M2与社融的影响
结构性存款压降资金去向的不同对于M2与社融的影响不同。随着发债或票据贴现-结构性存款等模式套利空间的逐步压缩，如果空转资金选择提前偿还贷款，那么以套利为目的的信用扩张过程将终止，M2和社融均会减少。此外，如果结构性存款的压降资金以活期存款、证券保证金（炒股）或通过理财和货基等变身非银同存，此时的M2不受影响。