精彩绝伦！德国大众这样被击沉 金融史上那场惊天收购战

论坛君

最近，德国大众这家百年老店因为尾气排放结果造假成为最吸引眼球的事件，这使得大众两天之内股价下跌31%，以及CEO马丁-文德恩引咎辞职，甚至被评论家认为“会将整个欧洲拖进崩溃的边缘”。眼看着这家公司就要晚节不保了，但是一切真的如同表面上热热闹闹的轰轰烈烈吗？还是，其实背后另有一番隐情？周五(9月25日，欧洲时间)大众公司正式宣布，前保时捷总裁Matthias Mueller将会接替因丑闻引咎辞职的前大众集团总裁文德恩，成为大众新一任CEO。Matthias Mueller在董事会拥有多数支持，与大众最大持股人保时捷家族私交甚笃。大众的尾气排放结果造假事件，让我们想起了大众和保时捷之前上演的那场金融史上的惊天收购战！

五个美国人击沉德国大众

来源：新浪财经（作者：段皎宇）

上周五，美国环境保护署公布了德国大众利用非法软件操纵排气系统，欺骗美国监管机构，导致有毒排放量高达正常标准的40倍的结果，由此德国大众汽车还没有坐稳全球销量第一的宝座就跌下神坛，并正在美国的严格调查中越陷越深。

大众“尾气门”主要事件：

• 利用违法软件欺骗监管，导致有毒排放量超过美国标准的40倍；

• 美国政府开出180亿美元的罚单，勒令大众汽车立即召回50万车辆；

• 大众汽车股价在两天内暴跌31%，市值蒸发2350亿美元；

• CEO马丁-文德恩引咎辞职；公司和高管或面临刑事控罪；

• 设置65亿美元的准备金应对这桩欺诈丑闻，第三季度盈利难在。

五人小组击沉汽车巨头:

丹尼尔-卡德尔，一位45岁的不起眼的工程师，西弗吉尼亚大学替代燃料中心的临时主任，在德国大众“尾气门” 发生之前并无人知晓。

2012年底，卡德尔带领着他的五人研究小组：一位研究教授、一名教职员、两名研究生、加上他自己，在西佛吉尼亚大学进行了一项花费5万美元的研究项目，结果却发现这家全球汽车巨头存在的欺诈行为，令大众在两日内迅速蒸发1/3市值(超过2000亿人民币)，并面临美国政府的巨额罚款和制裁。

试验结果令卡德尔和他的小组震惊不已，他表示，“我们的试验打开了大众汽车的蠕虫罐子”，他们所看到的大众柴油车在高速公路上的排放水平远远地超过了美国监管机构的测试结果。而作为一名严谨的学者，在看到结果的最初一刻，卡德尔首先怀疑的是自己弄错了，因为试验里的一辆车的试验结果超过正常排放水平的15-35倍，另一辆车的则超过10-20倍。这显然根本不能通过美国环境保护署(EPA)的标准检验，更不能是一家全球顶级汽车制造商的柴油车排放水平。

2013年5月，他们将结果公布在一个公开的论坛上，一开始并没有引发公众的瞩目，但招致大众汽车的质疑。卡德尔的试验是由国际清洁交通委员会(ICCT) 支付费用，随后，美国环境保护署和加州空气资源委员会(CARB)也参与调查，最终证实了卡德尔小组的研究成果。

美国的愤怒和严惩

上周五，美国环境保护署公布了德国大众公司利用软件设备作弊，规避排放标准。一石激起千层浪，奥巴马政府立即责令大众汽车召回50万相关车辆，并表示必须采取积极和强有力的管理和严惩措施，以此作为对汽车制造商的明确警示，防止任何进一步的侵权行为。

随后，大众自己交代说全球约有1100万辆车都安装了此类欺骗设备。这些汽车包括奥迪豪华车系列，如甲壳虫、奥迪A3、帕萨特和捷达。在美国境内，美国政府则开出每辆3.75万美元的巨额罚单，总罚款金额高达180亿美元。同时，美国司法部也在着手介入调查，德国大众公司和高管个人也因此可能面临刑事控罪。

这当然不是第一家因为规避《清洁空气法案》的规定而被美国政府严惩的汽车公司。就在2014年11月，韩国现代和起亚汽车被美国政府罚款3亿美元，原因是他们夸大了120万汽车的燃油经济性。

“清洁空气观察”(Clean AirWatch)主席弗兰克-奥唐奈表示，“美国政府想清楚地表明，他们将严厉打击作弊。大众汽车不仅欺骗消费者，而且欺骗‘呼吸中的公众’，而政府就是要对此绳之以法、严厉执行，表明他们不会容忍骗子。”

正在进行2016年总统竞选的希拉里也对此推波助澜，她表示：“真不像话。当企业把利润放置安全和环境保护之先，就会产生这样的结果。”

纽约州总检察长埃里克-施耐德曼也表示，他已经开始调查大众汽车，他将于其他州合作，加强对消费者和环境的保护。在一份声明中，他强调“没有公司应该被允许逃避我们的环保法律或承诺消费者假冒伪劣产品”。

而参议员比尔-纳尔逊更是对此怒不可揭，他质问道：“我们美国的监管机构在哪里？奥巴马政府在监管这些公司的时候做些什么？为什么他们不对这些欺骗美国人民、导致人员伤亡和财产损失的企业和企业高管的脑袋狠狠地砸下锤子？”

享誉全球的“德国制造”正在如火如荼地进行工业4.0，却不想在美国市场上结结实实地栽了个大跟头，令德国总理默克尔颜面无光，她要求德国大众汽车公司做到“完全透明”、迅速澄清关于其在美国排放测试中作弊的指控”。

9月25日，默克尔即将参加联合国[微博]70周年峰会，呼吁全球各国减少温室气体的排放；12月又将参加在巴黎召开的第21届联合国气候变化大会，讨论提高2020年前应对气候变化行动力度等议题，而大众欺诈事件无疑将整个“德国制造”蒙上了阴影，谁知道这种负面又将会何年何月才会消除呢？

大众尾气门，是保时捷的阴谋战第三季

作者：X教授

来源：X教授（微信号：X_Man_Investment）

这还只是美国，大众自己承认全球有1100万辆车可能有此装置。目前法国，韩国，德国当局都已经开始调查，德国政府的开始的甚至是刑事调查。大众目前拨备了73亿美元以应对调查和可能的罚款，但是单看美国的罚款数字，可能73亿也未必足够，而大众目前的总市值也就500亿出头，如果真的各国政府要罚，说不定把整家公司罚破产也有可能。基于这种不确定因素，大众汽车连续两天每天跌超过20%(德国没有跌停板)，星期三虽然稍稍企稳，但普遍来对于前景还是非常悲观的。

这只是开始。如果只是股价大跌，不过就是普通的市场行为。但是，每一次血腥的大跌，往往会孕育更为血腥的收购兼并，以及随之而来的管理层大清洗。可能有人会问，大众这种这么稳定的公司，还有德国政府的背景在(大众总部狼堡所在地下萨克森州政府持有大众超过20%的股票)，有谁敢动? 在外界看来，至少有一个人，可能会打这个主意，他就是保时捷家族这一代的主事人，沃尔夫冈.保时捷(Wolfgang Porsche)。

沃尔夫冈.保时捷

保时捷对大众的虎视眈眈不是一天两天了。2008年，沃尔夫冈.保时捷就发起了一场差点得手的战役，最高峰时期股票加期权控制了大众的74.1%的股份。具体细节，可以自行搜索<保时捷的阴谋>和<保时捷的阴谋(续集)>。为了没看过的同学的福祉，X教授简单介绍如下:

1. 保时捷游说欧盟政府，废除了收购大众的最大障碍 - <大众法>。

2. 大众监事会主席费迪南德·皮耶希(Ferdinand Piech)站在了保时捷的对立面上，拒绝了保时捷的收购意向。

3. 保时捷偷袭大众，买下42.6.%的大众股份，加上31.5%的期权，一共可以持有74.1%。

4. 由于完全控盘，保时捷公告天下自己的持股，逼空，所有与保时捷对着干做空大众股票的对冲基金被疯涨到1005欧的大众股票逼到墙角，认赔出局，据说保时捷一下赚了超过100亿，比当年的营业收入还高。

5. 紧接而来的2008年金融危机，根本没人买豪华车，一下子把保时捷的现金流截断，而大众凭着庞大的资产还能拿到融资，没几个月，保时捷的资金就已经出了问题，走投无路的沃尔夫冈.保时捷只能向席费迪南德·皮耶希伏首投降，把自己最值钱的资产– 保时捷汽车业务，卖给了大众，保时捷自己的控股公司(名叫保时捷SE)保留了50.3%大众的股份。

6. 最后的结果是，保时捷SE有了大众公司的股票，而自己的造车业务变成了大众旗下的一个事业部。两家公司事实上也算合并了，但沃尔夫冈.保时捷最早是想由保时捷控制大众，现在反而变成了业务上大众控制保时捷，在面子上，是彻头彻尾的打脸。

这场战争，我们叫它保时捷阴谋战第一季，内容已经足够丰富精彩了，但是没想到，没过几年就有了第二季。

回到上季的主角: 大众监事会主席费迪南德·皮耶希(Ferdinand Piech) 和保时捷监事会主席沃尔夫冈.保时捷(Wolfgang Porsche)。这两人别看势如水火，但其实关系很密切，都是大众及保时捷创始人费迪南德·保时捷（Ferdinand Porsche）的第三代，皮耶希是孙子，沃尔夫冈.保时捷是外孙。费迪南德·保时捷虽然是大众和保时捷的创始人，但其实只有保时捷公司是家庭产业，而大众公司在二战时就是纳粹产业，战后更变身为国有企业。皮耶希以外孙身份和超卓才华一直掌舵大众，但他其实在大众也就是个职业经理人，反而在保时捷公司有大约40%的股份(摊薄前)，这是从他外公这里继承下来的。而剩下来的60%，就在沃尔夫冈.保时捷手中。所以，讲到底，就是表兄弟互相怄气，皮耶希虽然胜了，主要也是个面子，也不会把保时捷怎么样，因为保时捷SE公司里面他也占40%的。

但是沃尔夫冈.保时捷可觉得面子很重要，等了好几年，机会来了。皮耶希2007年提拔了马丁·文德恩(Martin Winterkorn)做大众的CEO，文德恩兢兢业业做了8年，皮耶希慢慢的觉得文德恩功高盖主，于是在2015年4月公开宣布“与文德恩之间有距离”，同时召集大众监事会，准备在这会议上踢走文德恩。他的如意算盘是，大众的主要股东都与他合作多年，关系甚铁。包括持股20%以上的下萨克森州政府，工会，以及表兄弟沃尔夫冈.保时捷代表的持股50.3%的保时捷SE。

费迪南德·皮耶希和他的妻子乌苏拉

没想到的是，在摊牌的股东会上，主要股东们没有像皮耶希想象的那样支持他，而是站在文德恩一边，这其中最主要的力量就是沃尔夫冈.保时捷。以五比一否决了皮耶希的开除文德恩的建议后，皮耶希被逼宣布辞职。但是他还不死心，想让他的太太乌苏拉接替他的位子。乌苏拉原来是一名保姆，跟皮耶希结婚后已经进到了大众的监事会。她以喜欢试驾公司出的新款车闻名。但是保时捷和其他监事会成员还是坚持不同意让乌苏拉接班，沃尔夫冈.保时捷还公开发表一份声明，”多谢皮耶希这么多年来对大众的贡献，祝他以后一切都好”云云。最后皮耶希只能净身出户。其实从财务上来看，皮耶希的资产大部分在保时捷SE，离开大众也没什么大不了的，但是他召开临时监事会时，完全没有想到包括自己的表兄弟会否定他的决定，所以这第二季，沃尔夫冈.保时捷完胜，终于报了一箭之仇。

现在的尾气作弊门，会不会是这两表兄弟的阴谋战的第三季呢? 首先来看一下，大众股票这几年的走势。

2008年的股价飙升，就是保时捷阴谋战第一季。2015股价向下，大约就是4月份保时捷复仇赶走皮耶希的第二季。而目前”尾气排放门”下的阴影，就很有可能是第三季的开端。第三季的开端就是现任CEO文德恩辞职。

过去的几天，文德恩表现的很无辜，坚持说自己完全不知道这件事，并发出公开声明，表示“从各方面感到抱歉，会全力追查，给出一个透明的答案”。但是大众从2008年到现在的连续七年造假，人们很自然地认为最高管理层是知道的，甚至是默认的。就算CEO是被欺骗的，没有人告诉过他这种作弊手段，他还是要为这么大规模的欺骗行为负责。文德恩这个时候辞职，也许是保全自己声名的最后机会。接下来，本周五的监事会会确定临时CEO的人选。

马丁·文德恩

文德恩如果下台，目前来看接任者呼声最高的是保时捷汽车(这就是当年保时捷被逼买给大众的核心资产，现在是大众的12个事业部之一) 马蒂亚斯·穆勒(Matthias Muller)。穆勒一直在保时捷工作，对沃尔夫冈.保时捷衷心耿耿，如果可以成功上位，保时捷就基本能影响大众的决策，达到2008年那场收购战中没能完成的任务目标了。其实从资产来看，现在保时捷SE的资产主要都是大众的股票，大众股价的大跌和保时捷基本上完全同步。

大众和保时捷的股价，橙色为大众，蓝色为保时捷

如果再脑洞大开一些，大众的股票已经跌倒接近2008年收购战之前的平均水平了，P/E不超过6，这样的公司单单投资也是一个好标的了，何况可以增加协同效应，沃尔夫冈.保时捷会不会再一次对外融资(欧元目前利率也处于历史低位)，拿着低利率的欧元，然后过来寻求绝对控股大众呢? 当年最大的阻力阻止收购的皮耶希也已经不在位了，文德恩正焦头烂额，如果保时捷再一次偷袭…..

当然这只是一种推测，对于保时捷来说，控制监事会比直接收购来的合算，以前的CEO借助各方股东的力量周旋自如，这次如果能让自己人穆勒上台，或者借此机会大换班，削弱原来对皮耶希掣肘颇大的下萨克森州政府和工会的力量，就能把大众带回到保时捷家族控制的轨道上来…..

有一种传言说，皮耶希和保时捷的阴谋战，其实是两兄弟的合谋，他们老早就想把爷爷创立的大众拿回到自己的回报，但是苦于各种法律限制，所以就公开演了一场戏。只不过这场戏演了十几年，连演员自己都已经入戏太深，当然到了现在这个地步，这场戏可能已经临近尾声，对于保时捷和皮耶希家族来说，完成爷爷遗愿的时候不远了。

延伸阅读

保时捷的那场阴谋：让诸多六旬老基金经理流着泪认赔离场

作者：王迩淞

来源：《奢侈态度》2013年修订版 卢曦采访手记（微信号：lucyonair）

2008年11月20号早上8点，我边吃早餐边看CNN转播美国汽车业三巨头要求政府纾困的听证会。为了能在美国政府7000亿美元的救市计划中分到最后一杯羹，通用、福特、克莱斯勒的三位CEO专程赶到国会哭穷，因为这三大汽车公司当时正濒临倒闭的边缘。

其实这笔本来就少得可怜的纾困金早已所剩无几，其中有一半要留给下任的奥巴马政府，而本届政府可用的一半中，已经大部分被用来纾困银行业，剩下的最后一点儿大家都想要。可谁也没想到，三大汽车公司居然在这个时候跳出来伸手讨钱。这点儿钱救助他们三家中的任何一家都还远远不够，真要全给了他们，其他行业还想雨露均沾吗？由此你可以想象，美国社会对此事的观感有多差。

所以，当有议员冒坏水儿，问这三位CEO有谁不是坐私人飞机来华盛顿时，估计所有的观众都跟我一样觉得特解气，因为这三位仁兄竟无一人举手，他们当即在国会殿堂上被讥讽为“世界上最富裕的乞丐”。看着这三位曾经那么不可一世的CEO，如今却要为“手背朝下”而饱受羞辱，不知怎的，那一刻让我想起了他们的欧洲同行保时捷。

专做跑车的保时捷，若论企业规模，只配做美国三大品牌的小老弟。可论起捞钱本领和口袋深度，那它绝对是大哥大。单在2007年，保时捷的纯利就高达64亿欧元，照此时通用与福特的市值，这笔钱足以把两家公司一起买下来。

实际上，攥着大把现金的保时捷还真是想收购，只不过它的目标可不是美国同行，而是德国大众。

要说保时捷打算收购大众，那也是由来已久，地球儿人都知道，这本无阴谋可言，可最后它又是如何演变成一场举世关注的大阴谋呢？本文就来说说这件事儿。

由于保时捷是上市公司，收购举动必须公告，所以当它在2005年9月26日正式对外公布要收购大众时，保时捷未来将会大举买入大众股票，自然也就尽人皆知了。然而，这种尽人皆知并未造成市场上跟风买股、搭车赚钱，反倒招致大规模的反向做空，从而造成了一场针对大众股价的多空对做。保时捷当然是站在多方，而空方则是以欧洲各大对冲基金为主的秃鹰集群。

在这场多空博弈中，保时捷巧妙地利用市场交易规则，狠狠地玩了空头一把，几乎将各大对冲基金一网打尽。以空头的立场来看，保时捷的整个手法的确很阴谋。不过，这是后话，我们先从空头说起。

如同保时捷要收购大众早就不是秘密一样，欧洲各大对冲基金为此而做空大众，那也是公开进行、毫不遮掩的，因为几乎没人认为收购大众这事儿能够干成。举凡收购之事，不成功便成仁，要么不做，要做就得毕其功于一役。否则一旦破局，被收购的公司股价必定爆跌，只要事先做空便可大发利市。所以，凡是存在着不利传言的收购，通常都会引发一波做空。可是，具体到保时捷收购大众这件事，究竟为什么大家如此有志一同，非要认定它就搞不成呢？这还得从德国的一部特殊的法律《大众法》(Volkswagen Law)说起。

虽然德国大众跟保时捷一样，都是家族企业同时也是上市公司，但大众还有一个特殊之处：由于战争时期大众曾被政府征用，因而产生了官方股份。战后，为了防止本国汽车业被外国公司并购，德国政府于1960年专门为大众公司量身定制了一部《大众法》。这部法律与德国的《公司法》有所不同，德国《公司法》规定，只要对一家公司持股达到75%，就算取得了该公司的控制权。但《大众法》却规定，持有大众公司股份在20%以下时，按实际持股比例计算投票权，当持股比例超过20%时，无论超过多少，其投票权最高也只限于20%。换句话说，要想取得该公司的控制权，就必须持股80%以上。为什么要这么规定呢？因为大众的官股比例刚好是20.1%，也就是说，只要官股不释出，就是所有的民股全归你一家，你也控制不了大众(这法律够流氓吧？)。

于是，《大众法》便成为保时捷收购大众的最大障碍，因为毫无官方会释出股份的迹象。那20.1%的官股现在由大众公司所在地——下萨克森州政府持有，实际上是归该州全体纳税人所有。从法律上讲，州政府只是代持股份，它无权决定能否释出，这种事必须提交州议会表决，弄不好还得启动公民投票程序。因而，市场上每个人都很清楚，谁也打不了官股的主意。这就是为什么自保时捷公开其收购意图之后，三年多来一直不被看好而屡遭做空，因为在空头们的眼中，这不利因素岂止是“传言”？那根本就是“铁定”啊！

可令人奇怪的是，保时捷却在市场上照样买入大众股票，好像对那个官股障碍视而不见。这自然引来了更多的对冲基金参与“空众”，不光欧洲，就连美国都有基金跑来共襄盛举。据说，这是自1997年索罗斯组团儿攻击亚洲货币以来，最大规模的一次国际秃鹰集结（秃鹰者，专事放空者也。）。

其实，保时捷对于《大众法》设置的这个障碍不可能视而不见，只不过它采取了更为彻底的办法，那就是直接向欧洲法庭起诉，指控《大众法》违反了欧盟《反垄断法》。这招儿可说是釜底抽薪之计，因为所谓的《反垄断法》（也有国家叫《反托拉斯法》、《反不正当竞争法》、《公平交易法》），号称是“经济领域的宪法”，它高于其它与经济相关的法律。如果《大众法》真的违反了欧盟《反垄断法》，就会被判无效。

经过了两年多的漫长诉讼，欧洲法庭最终支持了保时捷，于2007年正式判决《大众法》无效。从此以后，《大众法》将不复存在，大众公司也将适用德国的《公司法》。这样的话，只要持股比例达到75%，就能控股大众公司，官股便不再是障碍。

这时大家才明白，保时捷一路走来坚定做多，视官股如无物，原来是打一开始就铁了心要给官股来个釜底抽薪，而且还真给它“抽”成了，这超出了市场所有人的预期。谁都知道，《反垄断法》官司超不好打，诉讼难度高，又旷日费时，因为它动辄涉及一个法条甚至整部法律的存废，兹事体大，非同小可。所以此前没人认为欧盟法院会为一家企业杠上德国政府和立法机构，市场几乎一边倒地看衰保时捷这场官司，否则，也就不会引来那么多空头了。

很显然，保时捷对法律的理解和对规则的运用，比市场的一般认知要高出一筹。照理说，这应该引起空方的警惕了，可接下来市场空头们的行为却令人感到奇怪，他们不仅没有就此收手，反而继续加码做空大众。

空头们之所以会这么做，则是因为德国的另一部法律——《证交法》。该法规定，通过买入股票对一家上市公司持股超过30%之后，如再增持便属要约收购，必须公告。保时捷虽然通过打官司废了《大众法》，但却躲不过《证交法》，它恰恰符合了要约收购的条件。就在打赢官司的时候，保时捷对大众的持股刚好是31%，这意味着今后它每走一步都得摊在阳光下，处在空方的注视下。而对于空方来说，保时捷此时距离控股大众所要求的75%还路途遥远，空方尚有足够的时间，完全可以静观其变、相机离场。他们心里非常有底: 反正你在明处我在暗处，谁怕谁呀？

原来空方之所以有恃无恐，是因为他们认为有双保险，就算保时捷赢了反垄断官司，也只是第一步，要达到最终目标还得靠买股票。要知道，通过在公开市场上买股票来收购一家上市公司，那可是件特别复杂的事，过程中充满了变数，随时都可能功亏一篑。只要保时捷稍有闪失，就可能导致收购失败，届时空方大赚其钱的机会不就来了吗？当然，如果市场对于保时捷会成功收购的看法占了上风，大众股价就会快速上涨，空方也有被轧空的风险。但空方此时显然非常自信，他们觉得，比起自己被轧到，保时捷收购不成的风险可要大得多。

果不其然，当保时捷持有大众的仓位增加到42.6%之后，这个数字就再也不往上涨了。市场上便纷纷传言保时捷的收购行动碰到了障碍，于是，放空大众的融券余额便开始大幅飙升，达到最高峰时，放空大众的空单总量竟然是流通盘的13%，这在德国DAX30指标股中，可是从来没有过的(大众股价记入DAX30指数)。由此可见，做空大众的各大对冲基金已经开始疯狂起来，浑然不知灭顶之灾正向他们走来。

他们忽略了法兰克福市场还有一项特殊的交易规则，可以让人规避上述要约收购的法条。这项规则只存在于期权这种衍生品交易之中，而《证交法》的要约收购法条针对的是现股买卖，衍生品交易不受其约束。所以，交易所的这项期权交易规则与《证交法》并不冲突。

德国的法兰克福股票交易所也像大部分发达国家的股市一样，都有期权交易(即option right，也有译为“选择权”的)，它分为买权和卖权。就买权而言，买入买权的一方向卖出买权的一方支付权利金，他就有权在到期日按双方约定的价格买入股票，而卖出买权的一方则收到权利金，他就有义务在到期日按双方约定的价格卖出股票。如果届时市场股价低于双方约定的价格，买方可以选择不行权，卖方就没收权利金。反之，如果届时市场股价高于双方约定的价格，买方一定会选择行权（因为有钱赚嘛），卖方就必须履约。由于权利金只相当于股票全部价款很小的一部分，所以期权交易实质上是一种杠杆交易，也就是一种融资行为。

现在，重点来了。

法兰克福市场在期权交易上有一项极特殊的规定，即如果买入买权的一方是按全额价款支付权利金，也就是说不使用融资杠杆，便可自行决定何时公布期权仓位，而不管其已经持有了该公司多少股份。保时捷正是利用了这项规则，将空方轧到了万劫不复的境地。

保时捷在持有大众的股份比例达到42.6%之后，便不再买入现股，改为持有大众期权的买权，而且是支付全额现金，不使用融资杠杆。根据上述交易规则，保时捷可以不公布这部分仓位，当然它也的确没公布。于是，空方便一直以为保时捷的大众仓位仍然只有42.6%，这距离控股所要求的75%还远着呢。

殊不知，保时捷早已悄悄锁定了31.5%的大众流通股买权，加上已持有42.6%的现股，保时捷持有大众的总仓位已达到了总股本的74.1%，再算上那不能流通的20.1%的官股，理论上，未来可交易的大众股票已经只剩总股本的5.8%了。这种状况只有保时捷自己知道，外界，尤其是那些放空大众的人，是不知道的。如前所述，此时大众的空单总量已经高达流通盘的13%，这相当于总股本的10.4%，也就是说，未来可交易的股票数量已经少于空单总量，即便这些股票全部让空头们买走，他们也轧不平账户，因为还有4.6%的股票不知该上哪淘换去呢。至此，轧空局面已完全成形，而空头们还蒙在鼓里。

——这是一种极端状态的轧空。由于法兰克福市场不可以无券放空，一旦股价高于空方成本，而空方手中又无券追加，就只能回补空单、认赔离场。这时，如果可交易的股票少于空单总量，理论上股价便可以飙到无限高。因为空头下单之后，不像多头可以选择行权或不行权，空头只有履约交割的义务，一旦被轧，即使股价再高也要亏钱买股、全数缴回。所以，在类似法兰克福这样不能无券放空的市场，期权空头的风险可以是无限大的。

此时，那些放空大众的对冲基金就被置于这巨大的风险之中而不自知。保时捷巧妙地利用了期权交易的特殊规则，成功地把自己从明处转到了暗处，在只有它自己才知道市面上未来可交易的大众股票还剩多少的情况下，它只需根据每天都会公布的空单余额数据，就能知道轧空在哪一天形成。这时主动权已经完全掌握在保时捷手中，它可以任意选择出手的时机。

大众的空单余额达到了最高峰——流通盘的13%那一天，是2008年10月23日。保时捷把出手的时机选在了三天后的10月26号，这天是星期天，股市不交易，谁也无法抢先采取行动。当保时捷的发言人对外公布持有大众的总仓位(包括买权仓位)时，估计所有参与“空众”的基金经理们都觉得这是他们一生中最难过的一个周末，想必每个人都会彻夜难眠，因为他们完全可以想象得到第二天开盘后会是怎样一种景象。

第二天一开盘，法兰克福市场便爆发史上最大的一波轧空行情。凡是放空大众的机构，谁也不想被甩在那即将无券可补的4.6%里。空头们为了抢先平仓，只好疯抢股票，即使是比当初放空时高几倍的股价，也在所不惜、忍痛回补。这就是股市上的“夺门而出、互相踩踏”，只不过这种“踩踏”不是把股价往下砸，而是向上顶。拜其所赐，大众股价两天内就飙涨了500%，从200欧元飙到1005欧元！以致其总市值超越了埃克森美孚，成为了全球市值最大的公司，尽管这只有短短的两天，但也算是创造了历史。可同样在这短短的两天，“空众”的避险基金们却至少亏损了几十亿，真是冰火两重天啊。

这种极端的轧空还差点导致整个市场停摆，因为大盘指数受大众股价影响而极度扭曲（试想如果中石油两天内飙涨5倍，上证指数会成啥样）。最后还是法兰克福交易所出面，把保时捷和无法平仓的机构叫到一起协商，由保时捷主动释出5%的股票让空头平仓，大众股票的交易才得以恢复正常。不过，股价还是得按那个时点的行情价算，也就是说：“给机会让你们平仓就不错了，出点儿血吧，各位！”据说，好多年过六旬的老基金经理，是流着眼泪敲单回补认赔离场的，这是他们一生遭遇的最大败绩，估计从此再无翻身之可能。

此事与麦道夫欺诈案，是这波金融危机中唯二的造成了基金经理自杀的事件，所以也引起了德国监管当局的调查，但调查的结果却是保时捷毫无违规之处。不仅如此，它还直接进账百亿，并一举完成对大众的收购，自身的股价也飙涨了近40%，真是一举多得，有够高杆。

可毕竟损失者众，且金融界一向都有“赢了装牛×，输了找理由”的毛病，于是“阴谋”之说便甚嚣尘上，更有人指责保时捷不务正业，纯粹在靠玩儿金融赚钱。对此，保时捷的发言人（就是前面那位启动轧空按钮的仁兄）淡定地回呛到：“我还没听说有哪家对冲基金也生产跑车。”这话真是太损了！简直就是骂人不带脏字儿啊！言下之意就是：你们是真正的对冲基金，在金融上却玩儿不过我们一个做跑车的，还有什么好说的呢？

可是，损归损，这话倒也颇值得玩味，为什么如此众多的金融老手，一起输给了行外之人？看起来，关键在于保时捷成功地利用了期权交易规则，可也许有人会觉得奇怪，为什么所有参与放空大众的避险基金经理，无一例外全都忽略了那条要命的交易规则呢？

平心而论，这倒也不能全怪那帮基金经理们，因为那条规则自从有期权交易以来，就从来没人用过。您想啊，能用上它的人，那口袋得有多深呐！更何况，从事选择权交易的，大部分都是机构，也就是玩儿对冲的这帮避险基金们，对于这类机构来说，仓位一般都很大，而且要尽可能地放大，哪有不使用融资杠杆的道理呢？所以这条规则自从设立以来就从未有人启用，完全形同虚设，早已被人淡忘。可如果我们换一个角度看这个问题，这不正说明了保时捷的厉害吗？能把这尘封已久的规则挖掘出来并加以利用，那可是要有非凡的眼力呀！

可即便如此，“空众”机构的集体疏忽仍然是不可原谅的，因为有一个迹象其实早就在提醒他们，那就是保时捷曾向银行申请100多亿欧元的授信额度。保时捷作为上市公司，对于如此大笔的授信申请，必须发布公告，所以各大机构肯定都知晓此事。他们竟没有想想，一年净赚60多亿欧元的保时捷，自己都钱多得没处花，还贷这么多款干吗？

很显然，它唯一需要大笔现金的地方不就是并购吗？况且申请授信的时间就发生在欧盟法庭判定《大众法》无效之际，难道这意图还不够明显吗？尤为值得关注的是，在得到授信额度之后，保时捷持有大众的仓位反而不再增加了，难道这还不够启人疑窦的吗？哪有贷来款子不用，天天趴在账上给人付利息的呢？100多亿欧元，那利息可不是个小数字啊！

如果那些重仓放空的基金经理们把这些信息勾串起来，多打几个问号，再去故纸堆里翻翻，看看还有什么与此相关的规则或法条被忽略了，也许结果就不一样了。由此可见，空头被轧实在是有活该之嫌啊！

孙子曰:“兵者，诡道也。能而示之不能，用而示之不用。”看着保时捷如此成功地利用规则、诱“空”深入，让我想起了伟大领袖在反右时针对“引蛇出洞说”讲的那句名言:“有人说，这是阴谋。我们说，不，这是阳谋。”

延伸阅读

保时捷的阴谋（续集）：干掉了基金经理然后被大众干掉！

来源：CNHEDGE对冲（微信号：hedgefundjournal）

保时捷和对冲基金经理的故事，最终以保时捷的完胜而告终。做投资的，终究玩不过上市公司。但保时捷的故事还没有完，后面部分转载如下，结尾。

反被大众收购！

但是，现在开始峰会路转。

在保时捷控制大众51%的股份之后，保时捷想合并组建合资公司，但大众又狠狠地忽悠了保时捷一把。因为保时捷方面一直拒绝解释其半年内增长3倍的债务（当时约为90亿欧元）。

关于保时捷的债务，大众表示，保时捷公司必须先公布详细债务情况，努力降低负债额，否则大众不能冒险和保时捷合并。就这样，大众巧妙的拒绝了和保时捷成立合并公司。尽管保时捷对于大众51%的股权，并没有办法控制大众的董事会，保时捷无法控制大众的董事会，也就没有办法使用大众的现金。

看到没有保时捷这90亿欧元的债务就是因为要并购大众产生的，这个三年内也没有办法靠自身的运营利润和大众的分红填平。

所以当大众巧妙拒绝的时候，保时捷只有两个选择：

1、卖出保时捷所持有的大众的股票，这时候如果有基金做空大众股票，保时捷将损失惨重，很可能赔的比原来赚的还要多。对冲基金仇家就在门口。

2、继续选择与大众合并，但是要稀释自己在合并公司的股份，而且注定在合并公司中变成二股东。

但是，大众却不一样，大众可以利用手头的现金相对廉价的从保时捷手中回购自己的股票，在合并公司中稳稳的成为大股东，并且有效的控制合并公司的董事会。

有趣的逻辑，作为恶意收购方，股价涨跟你有什么关系？你是要控股权，而且一旦你要卖，因为数量巨大，股价会雪崩式的往下走，那么你杠杆融资的钱怎么还呢？

2008年次贷危机，所谓覆巢之下无完卵，因为经济危机带来的连带问题（保时捷家族虽然在对冲基金方面收益良多，但经济危机也给他们带来了一定程度的损失，并且这也导致了他们的资金链的紧张，之前保时捷家族为了收购大众汽车拿下了过多的贷款），本已几乎成行的收购并未成功。

2009年8月，大众汽车与保时捷控股达成一揽子复杂合资协议，大众汽车方面当时以39亿欧元价格购得保时捷汽车的49.9%股 权，并通过中间控股公司控制这部分股权，保时捷控股控制其余的50.1%股权；

同时，保时捷控股公司可以对剩余的50.1%股权行使认沽权限，期限为 2012年11月15日至2013年1月14日之间，或者2014年12月1日至2015年1月31日之间。

大众汽车可行使相应的认购权买下这50.1% 股权，期限为2013年3月1日至2013年4月30日之间，或者2014年8月1日至2014年9月30日之间。

到2012年7月4日，大众汽车突然宣布他们提前行使之前协议中规定的认购权，发起了对保时捷汽车的新一轮收购行动。大众汽车对保时捷控股支付44.6亿欧元，以购买其持有的对保时捷汽车的50.1%股权。

至此故事才告一段落，保时捷汽车完整落入大众的口袋。

转自：金融行业网