异议股东退股权之规则与案例解析｜高杉LEGAL
异议股东退股权之规则与案例解析
作者：王军（法学博士，中国政法大学副教授）
说明：本文节选自王军著《中国公司法》（高等教育出版社2015年11月版）第10章（“股东权利与义务”）的第5节，原标题为“异议股东退股权”。
1. 规范目的
异议股东退股权，是指对公司重大变更持反对意见的股东要求公司回购其股权的权利。
20世纪初的美国判例法创造了这项权利。而在19世纪，美国许多州的公司法通常规定，公司合并、资产转让、改变组织形式、修改章程大纲等重大变更须全体股东一致同意才能实施。这一规则使得持极少数表决权的股东就可以阻止持大多数甚至绝大多数表决权的股东同意的事项。这如同给了每一名股东一票否决的权利，公司的重大变更很难甚至无法实施。
20世纪以后，各州公司法相继修改了上述规则：经股东多数表决权同意，公司即可实施重大变更。作为对异议股东丧失否决权的一种补偿（或者替代），某些州法院的判例承认，对公司重大变更持异议的股东有权请求公司以公平价格回购其股权。这一权利被称为“评估权”（right of appraisal）——其含义实际上是“以公平的评估价回购股份的请求权”。
目前，各州公司法对于哪些股东在哪些重大变更情形下享有该权利有不同规定。一般来说，在以下三种情形，拥有表决权的异议股东通常享有评估权：一是，发生吸收合并时，被吸收公司的股东；二是，出售了几乎全部资产的公司的股东；三是，发生股份转换交易时股份被转换的股东。但是，对于股份可公开交易的公司和拥有大量股东（通常2000名以上）的公司，其股东即便符合上述三种情形，也不享有评估权。因为他们的股份易于转让，无须评估权救济。因此，一般说来评估权是紧密持股型公司股东专享的救济权。(Hamilton& Freer, The Law of Corporations 380-382, (2011))
与美国法不同的是，我国《公司法》规定异议股东退股权还有为受排挤的小股东提供公平退出机会的目的（参见洪虎，全国人大法律委员会关于《中华人民共和国公司法》（修订草案）修改情况的汇报，《全国人民代表大会常务委员会公报》2005年第7期）。最终通过的修正案还规定，股份公司股东在法定情形下也享有异议股东退股权（第142条）。这一点也与美国法不同。
2. 规范解释
《公司法》第74条规定，在有限责任公司，出现下列情形之一时，对股东会该项决议投反对票的股东可以请求公司按照合理价格收购其股权：
（1）公司连续五年不向股东分配利润，而公司该五年连续盈利，并且符合公司法规定的分配利润条件；
（2）公司合并、分立、转让主要财产的；
（3）公司章程规定的营业期限届满或者章程规定的其他解散事由出现，股东会会议通过决议修改章程使公司存续的。
自股东会会议决议通过之日起六十日内，股东与公司不能达成股权收购协议的，股东可以自股东会会议决议通过之日起九十日内向人民法院提起诉讼。
上述规则存在以下有待解释的问题：
第一，有限公司股东主张退股权的前提是对公司的相关决议“投反对票”。然而，就第一项事由而言，股东须对哪次决议“投反对票”是不清楚的。公司可能不对是否分配利润作出决议（公司法并未要求公司对不分配必须作出决议）。因此，公司不做不分配之决议或者召开股东会而不通知特定股东的情况下，股东如何表达异议进而要求公司回购其股权都成为问题。
审判实践中，一些案件的判决放宽了第74条的适用条件。在张超诉稳健公司案，法院认为，股东请求公司回购股权的前提条件之一是，股东对股东会决定不分配利润表示反对，至于公司股东会是否确实作出不分配决议以及异议股东是否在决议过程中投反对票，并非关键问题。
判决书写道：被告稳健公司成立于2002年8月。2006年11月，股东张超通过查阅稳健公司财务会计报告及财务会计帐簿，获悉从2002年8月至2006年12月31日，稳健公司连续五年均有赢利。2007年10月11日，张超致函稳健公司请求召开股东会，提出利润分配方案，并说明若不同意分配利润，则请求稳健公司按合理的价格收购其股权。2007年10月30日，稳健公司召开股东会。该次会议因部分股东提出，公司的100多万元应收款未收回导致帐上无利润可分，最终未形成是否分配公司利润的股东会决议，亦未能同意收购张超股份。张超遂提起诉讼，请求判令被告稳健公司以人民币35万元价格收购其25％的股权。
判决还指出：本案的焦点问题之一是：“股东请求公司收购股份，是否须以公司形成不分配利润的股东会决议且该股东对该决议投反对票为前提条件？”对此，判决认为，“异议股东股份收购请求权旨在保护股东在对公司重大决策持不同意见时，有机会按照公平价格，收回出资、退出公司。因此，张超是否在股东会上对不分配利润表达过反对意见，是法院的审查重点。”（陈昌、沈璇敏，股份收购请求权案件的调解思路与方法，上海法院网，2009年8月21日发布）
在有的案件中，是否召开股东会也不是必要条件了。在上海建维工贸有限公司诉上海尊蓝山餐饮有限公司案，判决认为，根据2006年公司法第75条的规定，“在大股东和被告公司采取消极不合作方式，对请求回购的小股东权利救济带来困难的情况下，虽未实际召开股东会，但已经满足‘连续五年不分配利润’和‘连续五年盈利’的回购条件，人民法院可以认定股东要求被告公司收购其股权的条件已经成立。”（上海市第二中级人民法院民事裁定书，（2010）沪二中民四（商）终字第1406号。）
第二，股东退股与公司减资程序的关系有疑问。公司如回购股权后注销，必然减少股东人数和注册资本，因此须修改公司章程的相关条款（参第25条）。而股东会会议作出修改公司章程、减少注册资本的决议，“必须经代表三分之二以上表决权的股东通过。”（第43条）有疑问的是，公司回购异议股东之股权时是否须依第43条作出股东会决议？如是的话，异议股东的退股请求很可能被大股东否决，第74条形同具文；如不是的话，法律依据何在？
第三，关于股东起诉的时间限制。根据第74条第2款的规定，“自股东会会议决议通过之日起60日内，股东与公司不能达成股权收购协议”是异议股东提起诉讼的前提条件。这表明，异议股东要确定公司与其“不能达成股权收购协议”须经60日的协商期间，除非提前取得可证明公司不能与其达成协议的证据。90日的要求意味着，60日届满后异议股东须在随后的30日提起诉讼。90日期间应理解为异议股东提起退股权诉讼的除斥期间（参见李保华诉云南圆通投资有限公司、云南石海投资有限公司案，昆明市中级人民法院民事裁定书，（2009）昆民五初字第1号）。
在股份有限公司，股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的，公司可以回购该股东的股份。公司回购的股份应当在六个月内转让或者注销（第142条）。有待解释的问题是：（1）“持异议”应如何理解？是否包括投弃权票？是否必须参加股东大会的投票？（2）持异议的股东“要求公司收购其股份”，应以何种形式提出其要求？有无时间限制？（3）公司如果拒绝回购，持异议的股东是否有权就此提起诉讼？（4）公司法第74条的规定能否参照适用？（实践中，当上市公司发生合并时，公司通常为不愿意留在存续公司的股东提供了变现股份退出的机会，也即所谓“现金选择权”，详见13.2节的上港集团吸收合并G上港案和都市股份吸收合并海通证券案。）
最后，根据司法解释的观点，除上述股东可行使退股权的情形外，在公司解散诉讼中，公司可以通过回购股东的股权，避免被判决强制解散（《公释二》第5条）。
3. 案例研讨
郭新华诉北京华商置业有限公司案（北京市第一中级人民法院民事判决书，（2008）一中民初字第2959号）
原告：郭新华。
被告：北京华商置业有限公司（简称华商公司）。
原告郭新华诉被告华商公司股权回购请求权纠纷一案，……现已审理终结。
原告郭新华诉称：原告系被告华商公司的股东，以货币出资420万元，持有华商公司股权比例为12％。原告方得知被告华商公司于2007年11月21日召开股东会议，并作出出售部分厂房的决定。对于该决议，原告表示反对。2008年1月9日，原告根据公司法第七十五条的规定向被告华商公司提出按合理的价格回购原告持有股权的请求。被告华商公司表示拒绝该回购申请。……原告为维护合法权益故诉至法院，请求人民法院判令：一、被告华商公司以人民币501万元收购原告所持有的股权；二、被告华商公司承担本案的全部案件受理费。
被告华商公司辩称：原告的诉讼请求不符合公司法第七十五条规定的法定适用条件，对其诉请应予以驳回。一、原告不是行使股份回购请求权的适格主体。原告根本没有参加股东会，更谈不上对股东会的决议投反对票，不符合公司法第七十五条规定的权利主体要求。……二、被告在本案中转让财产的行为不是公司法第七十五条规定的“转让主要财产”的行为。（一）被告转让的房产不是公司主要财产。公司法第七十五条及相关司法解释都没有明确“公司主要财产”的具体衡量标准，从数量上看，被告转让的该项财产，与公司总资产从数量上相比较，不是公司的主要财产；从质量上看，根据公司法第七十五条立法本意，“公司主要财产”的质量应当是足以影响公司的存续，在本案中，被告转让的该项财产也根本不会影响到公司的存续。（二）从公司法第七十五条规定的立法本意来分析，被告转让财产的行为不属于该条款规定的“转让主要财产”的行为。公司法第七十五条规定的“转让主要财产”的立法本意，无非包括：转让主要财产的行为是否属于公司常规经营活动，转让的该财产是否实质性影响了公司设立之目的及公司存续，转让该财产的行为是否会损害公司和股东利益等，其立法目的无非就是防止不慎重的转让主要财产足以威胁公司的存在基础，对公司运营的前景产生重大影响，并从根本上动摇股东对公司的投资预期，即所谓的“股东期待权落空”，这也是公司法第七十五条规定的理论基础，同时，只有在此情形下，方可产生股东股份回购请求权的行使。但在本案中，被告转让财产的行为不仅不会损害公司和股东的利益，相反是在最大程度上维护了公司和全体股东的合法利益。1、从被告的经营范围来看，转让该房产的行为是属于公司房地产开发的常规经营活动。2、从转让财产对公司的影响来看，该财产的转让并没有实质性地影响了公司设立之目的及公司的存续。3、被告转让财产的行为不仅不会损害公司和股东利益，反而在最大程度上维护了公司和股东利益。（1）被告在本案中转让财产是为了偿还银行贷款，维持公司的正常运转，避免给公司持续经营带来根本影响。根据被告与建设银行北京前门支行签订的借款合同和抵押合同，被告贷款2300万元，还款期限为2007年11月26日，用于抵押担保的房产建筑面积为19000余平方米，土地面积18000余平方米，抵押财产的评估价值为6000余万元。如公司不能按期偿还贷款，向银行抵押的财产将面临被查封、拍卖的风险，另外，公司提供担保的财产价值是高于借款数额的，因此，公司如不转让财产将会面临更为严重的损失，并且，如不按期偿还银行贷款，不仅给公司信用带来严重影响，也会在今后向银行融资时带来很大困难，尤其是在当前国家对房地产业进行严格金融调控的政策背景下，公司作为房地产开发企业，如因信贷违约而带来以后的融资困难，势必将会对公司的持续经营带来根本性的影响，甚至能否正常运转都成问题，这才会从根本上动摇公司设立的目的，被告的行为正是为了避免这些严重后果的发生。（2）被告转让房产、筹措资金、偿还银行贷款的行为避免了更大的损失。如果公司不按期偿还借款，抵押房产肯定会被司法查封、拍卖，根据公司以往被查封、拍卖的房产的司法执行程序来看，公司受到的损失会更大，例如在2005年2月公司被拍卖的房产因三次流拍，最后作价仅为2619.80元/㎡，如果这次被抵押的房产进行拍卖，价格还要更低，而公司在本案中转让的房产单价为3300元/㎡，转让实际所得为1700余万元，价格明显高出，既缓解了贷款压力，维持了公司正常运转，同时又避免了更大损失，在最大程度上维护了公司和股东利益，而不是损害了小股东利益。综上，原告的诉讼请求依法不能成立，恳请法院依法驳回其诉讼请求。
……
本院认为，……华商公司通知其股东于2007年11月21日参加股东会会议时，没有有效地通知原告郭新华，原告郭新华在华商公司股东会决议作出后，才得知股东会决议的内容，原告郭新华无法在股东会议上行使自己的权利，故原告郭新华在其知道或应当知道股东会决议内容的法定期间内有权依照中华人民共和国公司法第二十二条、第七十五条的规定向华商公司主张权利。……郭新华可以通过诉讼方式表示其反对此次股东会决议内容。现原告郭新华依照中华人民共和国公司法第七十五条的规定提起诉讼，本院予以支持。
依据华商公司章程的约定，华商公司经营范围为房地产开发、房屋租售。原告郭新华起诉前，华商公司固定资产包括建筑面积为10496.22平方米标准厂房两栋、T/F房屋8229.45平方米、4辆汽车、地下配电设备等。根据公司章程的约定和华商公司资产的现状，标准厂房两栋、T/F房屋是华商公司进行日常经营活动所必需的物质基础，应属于华商公司的主要财产。
2007年11月22日，华商公司依据2007年11月21日作出的华商公司股东会决议，将华商公司标准厂房北楼（房屋建筑面积为5248.11平方米）出售给北京金海虹氮化硅有限公司，表明华商公司依据郭新华投反对票的股东会决议将其公司主要财产中的一部分进行了转让，异议股东郭新华丧失了继续留在公司的理由，其有权以此为由要求华商公司按照合理的价格收购其股权……。
原告郭新华退出公司的行为实际上是构成华商公司注册资本的减少，应受公司减资制度的约束。现有证据表明，原告郭新华有关“被告华商公司以人民币五百零一万元收购我持有的股权”的诉讼请求缺乏证据支持，故本院对郭新华有关判令华商公司以人民币501万元的价格收购其股权的诉讼请求不予采纳。
综上，依照中华人民共和国公司法第七十五条第一款、第七十五条第二款第（二）项，中华人民共和国民事诉讼法第六十四条第一款的规定，判决如下：一、被告北京华商置业有限公司应按照合理价格收购原告郭新华的股权；二、驳回原告郭新华的其他诉讼请求。
评析与问题：
（1）本案原告并未参加该次股东会会议，未在会议上对转让公司资产的决议投反对票。被告认为，依据原公司法第75条（现为第74条，下同）的表述，原告已无起诉资格。但法院认为，华商公司未有效通知原告郭新华，郭新华在股东会决议作出后才得知决议内容，故郭新华并非主动放弃表达异议的机会，而是根本无法在股东会议上行使自己的权利。因此，法院认为，郭新华可以通过诉讼方式表示其反对此次股东会决议内容。显然，法院根据案件的特殊情节，基于公平考虑，对法条进行了扩张解释。
（2）本案的争议焦点之一是，涉诉交易是否构成原第75条所谓“转让主要财产”。原告认为，被转让的资产占公司总资产的80%，又是公司开展核心业务、取得主要经营收入的来源，故股东会决议转让的厂房是公司“主要财产”。但被告强调，“转让财产的行为不仅不会损害公司和股东的利益，相反是在最大程度上维护了公司和全体股东的合法利益。”法院支持了原告的观点，认为被转让资产在价值和数量上是公司的主要部分，是“华商公司进行日常经营活动所必需的物质基础，应属于华商公司的主要财产。”该主要财产的转让使原告“丧失了继续留在公司的理由”。显然，法院判断“主要财产”的标准是看被转让资产的数量和价值是否构成“主要”。而被告强调的理由则主要是该交易对公司有利，未损害小股东利益。但是，转让是否有利于公司与转让标的是否构成“公司主要财产”，显然是两个不同的问题。异议股东退股权的立法目的并不是让异议股东阻断有损于公司的重大资产交易，而是给异议股东一个退出公司的机会。因此，涉诉交易是否有利于公司并不是法院判断的要点。
（3）判决书还指出，“原告郭新华退出公司的行为实际上是构成华商公司注册资本的减少，应受公司减资制度的约束。”实际上，股东退出公司未必导致公司减资。如果公司收购异议股东的股权后并不注销，而是转让给其他股东或者股东以外的人，公司就不必减资。不过判决书的上述说法提出了一个问题：如果公司收购股权后注销导致减资的话，该收购事项是否应依公司法第43条第2款“必须经代表三分之二以上表决权的股东通过”？
（4）最后，原告郭新华提出的501万回购价格，是由华商公司主要固定资产价值减华商公司主要负债后乘以郭新华出资比例得出的。法院认为，这个价格“缺乏证据支持”。最后的判决也只是令“被告北京华商置业有限公司应按照合理价格收购原告郭新华的股权。”法院实际上认为，原告郭新华对合理价格有举证责任。那么，应当如何计算回购股权的“合理价格”？
美国特拉华州法院曾经发展了一种评估股份价值的“权重平均法”（weighted averages），又称为特拉华版块法（Delaware blockmethod）。用这种方法评估股份时，法院首先要看三个指标——净资产值、每股收益和公司重大变更前的市场价值；然后，根据案件情况设定每个指标的权重，最后估算出一个价格。例如，确定该三个指标的权重分别为40%、30%和30%，就可计算出一个最终价值。很多批评者认为这个方法过于主观。1980年代以后，包括特拉华州法院在内的其他美国法院逐渐在评估方法上倾向于接受财务专业人士认可的方法。（See Hamilton & Freer, supra, at 383.）
在我国审判实践中，有的法院提出，必要时应通过专业评估确定合理的收购价格（例如，山东省高级人民法院提出，“股东依照公司法第七十五条之规定要求公司收购股权，但就股权收购价格不能协商一致，股东主张以评估方式确定股权收购价格的，人民法院应予支持。”山东省高级人民法院，关于审理公司纠纷案件若干问题的意见（试行），2006年12月26日，第83条。）。而如果被告拒绝配合评估的话，有的法院采取推定方法确定“合理的回购价格”。在上海建维工贸有限公司诉上海尊蓝山餐饮有限公司案，法院支持原告的回购股权请求，为确定原告的股权收购的价格，审理法院提请上海市高级人民法院指定某会计师事务所对被告的相关会计账簿等进行审计。法院认为，被告有提供会计账簿和退租补偿协议的义务，但经法院“多次释明，被告无正当理由仍拒不提供完整的会计账簿和退租补偿协议，致使审计、评估被告资产的目的无法实现，被告应对此承担不利的后果；且原告主张的会计账簿和退租补偿协议等证据的内容不利于被告，可以推定原告主张的被告当前净资产1000万元的事实成立，即原告股权价值为400万元。”（上海市第二中级人民法院民事裁定书，（2010）沪二中民四（商）终字第1406号，《人民法院案例选》2012年第4辑，人民法院出版社2013年版。）
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