中伦观点 | 基金资管新规解读系列（一）：“八条底线”

今年七月，证监会发布了《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，明确将“八条底线”规则升级为证监会的规范性文件；八月份，基金业协会下发了《<证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第1-3号>（征求意见稿）的通知》，就“八条底线”新规实施细则公开征求意见。
本文将从“八条底线”历史沿革出发，对以上文件之要点进行解读。

 一、“八条底线”历史沿革

首提“八条底线”

2014年9月12日，由前证监会主席助理在郑州举办的“资产管理业务座谈会”上提出，主要包括：

不得有损害客户利益的行为；不得违规承诺保本保收益；不得不适当地宣传、误导欺诈客户；不得开展资金池业务；不得进行商业贿赂；杠杆率不得超过十倍；不得投资于国家禁止投资的行业；不得对管理团队实施当期激励。

证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则（2015年3月版）

《“八条底线”细则》最早版本是在2015年3月，2015年股灾以来，监管层针对该细则实施了不少于三次意见征询或修订。但此后，股票市场大幅波动、私募基金行业整顿等一系列市场变化接踵而至，细则中部分条款的不足逐渐显现。

证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则（2016年征求意见稿）

2016年6月3日，证监会在新闻发布会上表示，已经要求基金业协会对《“八条底线”细则》进行修订。2016年6月底，基金业协会向部分机构下发了《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则(修订版，征求意见稿)》。

证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定（“八条底线”新规）

2016年7月15日，证监会发布了《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，明确将“八条底线”规则升级为证监会的规范性文件。

二、要点解读一：

证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定

(一) 定义监管对象

此次“八条底线”新规主要针对的是证券公司、基金管理公司、期货公司及其依法设立的从事私募资产管理业务的子公司，在基金业协会登记的私募证券基金管理人参照执行，暂不适用于私募股权投资基金和创业投资基金管理人及其所发行的相应产品。

（第一条、第十五条）

(二) 禁止宣传及承诺保本保息，禁止提供保本保收益安排

不得违规销售产品，不得以任何方式向投资者承诺保本保息；
不得与投资者私下签署回购协议或承诺函“保本保收益”；
不得直接或间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排，如合同中约定计提优先级份额收益、提前终止罚息、劣后级或第三方机构差额补足优先级收益、计提风险保证金补足优先级收益。

（第三条、第四条）

(三) 禁止从事违法证券期货业务活动或为其提供便利

禁止资产管理计划份额下设子账户、分账户、虚拟账户或将资产管理计划证券、期货账户出借他人，违反账户实名制规定；
禁止为违法证券期货业务活动提供账户开立、交易通道、投资者介绍等服务或便利；
禁止违规使用信息系统外部接入开展交易，为违法证券期货业务活动提供系统对接或投资交易指令转发服务；
禁止设立伞形资产管理计划，子伞委托人（或其关联方）分别实施投资决策，共用同一资产管理计划的证券、期货账户。

图为一般伞形资管计划对接证券标的结构图

（第七条）

(四) 禁止“资金池”业务

禁止开展或参与具有“资金池”性质的私募资产管理业务，如不同资管计划进行混同运作、未有合理估值约定、未单独建账单独核算、离对应标的资产的实际收益率进行分离定价等；
禁止资产管理计划未进行实际投资或者投资于非标资产，或者仅以后期投资者的投资资金向前期投资者兑付投资本金和收益。

正常的资金池业务，通常是指在资金端具有开放赎回设计、申购资金与资金运用方向存在期限错配的集合类资产管理产品。

违法“资金池”特点：盖帽游戏，资金来源与投向错配。
由于其所投资的非标准化资产缺乏公开市场和流动性，投资者赎回时非标准化资产无法精确定价，赎回权益无对应投资。

（第九条）

(五) 杠杆率下降

原“八条底线”规定杠杆率为不超过的10倍，新规将其下调为：股票类、混合类结构化产品杠杆倍数不得超过1倍、固定收益类结构化产品杠杆倍数不得超过3倍、其他类结构化产品杠杆倍数不得超过2倍。

结构化资产管理计划的总资产占净资产的比例不得超过140%，非结构化集合资产管理计划（即“一对多”）的总资产占净资产的比例不得超过200%  ——  防止循环质押融资。

明确中间级份额在计算杠杆倍数是计入“优先级份额”，并禁止通过嵌套抬高杠杆。

杠杆倍数 = 优先级份额 / 劣后级份额

（第四条、第十四条）

(六) 规范第三方机构为资产管理计划提供服务

可以提供投资建议的第三方机构包括：

可以从事资产管理业务的证券期货经营机构；
在中国证券投资基金业协会登记满一年、无重大违法违规记录，同时具备3年以上连续可追溯证券、期货投资管理业绩的投资管理人员不少于3人、无不良从业记录的私募证券基金管理人 。

第三方机构禁止事项：

禁止自然人和不符合条件的第三方机构提供投资顾问服务；
第三方投顾机构不得直接执行投资指令；
禁止第三方投顾机构参与劣后级投资。

（第五条、第十四条（八））

 三、要点解读二：

《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第1-3号（征求意见稿）》

 资管计划备案流程：《备案管理规范第1号-备案审查与自律管理》针对证券期货经营机构私募资产管理计划的备案流程、备案处罚规则、监管信息共享等方面进行规范。
 第三方投顾备案要求：《备案管理规范第2号-委托第三方机构提供投资建议服务》主要规范证券期货经营机构委托第三方机构提供投资建议服务。
 结构化资管计划的限制：《备案管理规范第3号-结构化资产管理计划》针对结构化资产管理计划中优先级投资者与劣后级投资者收益分配、劣后投资者单方补仓、杠杆率等问题做出了限制。

(一) 备案管理规范第2号：委托第三方机构提供投资建议服务

1资产管理计划委托第三方机构提供投顾服务的，第三方机构应当符合下列条件：

(1) 依法可从事资产管理业务的证券期货经营机构；或者

(2) 同时符合以下条件的私募证券投资基金管理人：

a.在基金业协会登记满一年、无重大违法违规记录的会员；
b.具备3年以上连续可追溯证券、期货投资管理业绩的投资管理人员不少于3人、无不良从业记录。

在此基础上，《备案管理规范第2号》对私募证券投资基金管理人的条件进行了细化：

第三方机构在经营期间无重大违法违规记录；
“会员”资格可以是正式会员或观察会员；
投资管理人员应提供基金从业资格证明文件、工作经历证明；
投资管理人员应提供投资管理业绩证明。

2资产管理计划委托第三方机构提供投资建议服务，证券期货机构应按如下程序开展委托：

预先建立第三方机构遴选机制对第三方机构进行尽职调查与第三方机构签订委托协议资管合同中披露第三方机构身份到基金业协会备案委托协议

(二) 备案管理规范第3号：结构化资产管理计划

结构化资产管理计划，是指存在一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿，收益分配不按份额比例计算，由资产管理合同另行约定的资产管理计划。“八条底线”新规仅简单规定“不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排”，为增强新规执行过程中的可操作性，《备案管理规范第3号》对此进一步明确：

严格遵守“利益共享、风险共担、风险与收益相匹配”原则；未实现投资收益或出现亏损的，不得计提或分配收益；合同中不得约定以劣后级投资者本金先行承担亏损、单方面提供增强资金等保障优先级投资者利益的内容；产生投资收益或出现投资亏损时，所有投资者均应当享受收益或承担亏损，优先与劣后投资者可以合理约定比例，但该比例必须同时适用于享受收益和承担亏损两种情况。

作者简介：

刘新辉 律师中伦律师事务所 合伙人 

业务领域：私募股权与投资基金，银行、保险与结构化融资，资本市场

董健君和杨婷婷对本文亦有贡献。 

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