划重点 | PPP项目管理风控要点简析
引言
近日，某路桥公司披露了其2014年中标的高速公路PPP项目未启动建设即告提前终止，并据有关报道显示，该项目迟迟未能启动，主要是因为项目融资受阻以及部分股东有不同意见所致。由此引发我们思考的是，PPP项目能否按期完成融资交割对于项目成败至关重要。但是，作为一个理性投资人参与PPP项目，仅仅关注项目融资单一因素是不够的，还应综合考虑PPP项目选择、项目区域选择、融资渠道选择、合作伙伴选择等事项，因此，笔者从上述项目管理角度为切入点，提请投资人注重参与PPP项目的风控要点。
一、理性选择项目——有所甄别，审慎选择
1. 注重项目风险分配的合理性[1]
政府公共部门与社会资本之间能否公平合理地分担风险是PPP项目成功与否的关键因素之一，且风险管理贯穿于PPP项目的整个生命周期，只有在PPP项目合同中合理确定政府公共部门和社会资本双方的风险分配机制，才能够减少风险发生的概率，降低风险发生后造成的损失和风险管理的成本。
投资人需要从PPP项目本身特点、双方对PPP项目模式的理解以及双方承担风险意愿等方面充分识别风险，分析PPP参与方在风险承担和管理方面比较优势，判断PPP项目是否是合理、公平的分担了PPP全生命周期风险，在此基础上做好风险分担的后果评估、合同设置、后期跟踪和再分配工作。
2. 注重PPP项目本身的融资可获得性
某路桥公司中标的高速公路PPP项目总投资75%（约61.5亿元）为债务性资金，该资金能否顺利完成融资交割直接决定着项目资金是否有保障。同时，该项目采用BOT模式实施、计划建设期为4年、项目收费期近30年，平均每公里造价14723万元。
从上述数据看，该项目的工程造价相对较高、合作期限较长，虽公开信息未显示项目回报机制，但常见高速公路有三种付费机制：使用者付费（Real Toll）、政府按使用量付费（Shadow Toll）和政府按可用性和绩效付费，均围绕车辆通行费如何收取设计，属于非常关键的问题。因此，该项目在进行对外融资时，不排除是基于上述因素降低了项目融资可获得性而未能如期完成融资交割。
类似PPP项目操作时，应当重点关注影响高速公路收费定价的造价成本、车流量、项目期限、使用者的支付能力、高速公路的性能和技术条件以及高速公路辐射区内的其他交通运输方式及其定价等因素。此外，从提高PPP项目融资可获得性角度，应重点关注PPP项目是否设置合理的调价机制、合规性手续是否完善、具备区域唯一性以及享有一定的优惠政策等。
3. 重视PPP项目整体的合法合规性
理性选择PPP项目，投资人除了需要关注商务可行性外，还需重视PPP项目整体合法合规性。PPP项目整体的合法合规性，对投资人投资PPP项目商务收益预期起到保驾护航作用，即实际投资收益与投资预期之间能够形成合理预期。
对此，就PPP项目合法性问题，需要重点审查PPP项目是否存在违反《政府采购法》及其实施条例、《招标投标法》及其实施条例规定；就PPP项目合规性问题，可以借鉴财金函〔2016〕47号文规定的“定性评审标准”，即主要审查项目的合规性，具体包括主体合规、客体合规、程序合规三部分内容。
4. 强调投资人自身综合实力与PPP项目的匹配性
强调投资人自身综合实力与PPP项目的匹配性，涉及到两个层面问题：能否顺利承接PPP项目、承接到PPP项目后能否顺利实施项目。
能否顺利承接PPP项目的层面，直观呈现是PPP项目设置的社会资本条件与投资人自身条件的匹配程度高，同时，在商务标、技术标等方面有相对优势，体现出“人无我有、人有我优”的综合实力；承接到PPP项目后能否顺利实施项目的层面，在PPP项目全生命周期内可能涉及各方、多种因素影响，是对投资人从项目投融资、建设、运维实力的综合考验。需要提示的是，如单依靠自身力量不足以承接或执行项目的，可以考虑“纵横联合”组建联合体，实现优势互补、提升综合实力与PPP项目相匹配。
二、区域选择——政府重视，运作得力
1. 当地政府财政状况及政府债务状况
非经营性项目和准经营性项目涉及的资金缺口很大程度上将依赖财政补贴。2015年以来，各地土地出让收入持续下滑，税收等收入受宏观经济影响也不尽乐观，该年亦是地方政府到期债务偿债高峰，地方政府偿债压力较大。为了积极处置地方政府存量债务，降低偿债风险，经国务院批准，财政部相继下达地方债券置换存量债务额度以及地方政府发行一般债券和专项债券，但按照《预算法》等相关规定，地方债券的偿还资金也应纳入预算，由地方政府按规定偿还。考虑到部分地区上报的地方债务数据可能未能覆盖全部债务，实际分配的债券资金额度也相对有限，地方政府的偿债压力和债务风险实际仍然很大。
鉴于此，社会资本应对地方财政状况予以动态关注，对于项目自身收益不足、财政支出责任较大的PPP项目应谨慎介入。
2. 当地出台的PPP法规文件及其可操作性
2014年9月份以来，福建、江西、浙江等多个省区市相继出台与PPP模式有关的政策，并在各自辖区范围内先后推出大批PPP试点项目。
在已出台的PPP政策文件中，从发文主体上看，有的是政府发文，有的是财政部门发文，有的则是发改部门发文；从发文内容上看，多是对相关部委文件（特别是财政部文件）要点的完整复述或有限发挥，仅个别地区对业界关注的PPP的Public（政府）一方如何实质性参与PPP项目的问题提出了相对具体的初步答案。各地文件在发文主体、文件内容上的差异，能反映出其实际重视程度和对PPP的认识深度。这些差异也将直接关系到各地PPP项目今后的具体落地与实施。
3. 融资平台的运作能力
根据国发〔2014〕43号文规定，剥离平台公司的融资职能，融资平台公司不得新增政府债务。但发改投资〔2014〕2724号文规定，行业运营公司可以作为PPP项目的实施主体。结合南昌等地出台的PPP文件，PPP项目的实施除了职能部门和下属事业单位外，部分项目还可能是原有的融资平台公司。政府参股的PPP项目公司设立过程中，极有可能通过原有的融资平台公司注资。此外，不少存量项目的实施还可能会通过对原有平台公司改制、社会资本增资入股的方式进行。由此可见，在具体PPP项目实施过程中，融资平台仍将是非常重要的一支力量。融资平台（或地方政府控制的国企）的运作能力仍应作为项目投资决策过程中的重要考量因素。
4. 领导班子的契约精神
失败的PPP项目未归咎于政府信用，但成功的PPP项目很大程度上离不开良好的政府信用。以市委书记和市长为首的领导班子的执政能力水平及其对待合作方的契约精神，对于PPP项目的实施和保障而言，不可或缺。换言之，无论出台多少支持政策，如果缺乏重诺守约的合作精神，理性的社会资本一定也会选择用脚投票。
三、融资渠道选择——拓宽渠道，降低风险
就某路桥公司高速公路PPP项目而言，项目融资额度超过自身总资产规模，且事前亦没有成功对接融资方，融资准备不充分对后期执行项目产生了重要影响。该案例就凸显出PPP项目资金需求量大，投资周期长，回报率低与传统融资渠道在融资期限上匹配度低、融资利率较高，对融资担保的高要求也进一步加大了融资难度和融资成本的矛盾。
1. 尽快转变融资思维，积极尝试多渠道融资
对于社会资本而言，在PPP大潮下，应该尽快转变单一依赖银行贷款的融资思维，积极创新融资方式，拓宽融资渠道。PPP项目资金投入量较大，社会资本应充分利用现行PPP项目融资政策，设法取得与项目投资周期期限更匹配、利率更优惠、担保要求更宽松的融资资金，在棚改项目、水利等重点建设项目上积极争取国开行的政策性贷款，条件允许的情况下积极寻求利率优惠的国外贷款支持。社会资本还应充分了解各类创新融资工具的特点和发行条件，通过不同融资工具的有效组合，降低融资风险和融资成本。
2. 尽早邀请融资方参与PPP项目
某路桥公司高速公路PPP项目终结于未能及时完成融资交割，启示投资人需要重视尽早引入融资方参与PPP项目，并结合金融机构等融资方的意见合理确定合作模式、设计融资方案和交易结构。对于社会资本来讲，PPP项目资金来源应作为决策前的重点安排，而金融机构等融资方的具体要求又关系到社会资本与政府的PPP具体合作方案，因此，融资方及早介入极有必要。
3. 争取基金扶持，降低投融资风险
积极争取中央和地方财政融资支持基金扶持，降低投融资风险。根据国务院60号文规定，对于重点领域项目，政府可以使用包括中央预算内投资在内的财政性资金，通过认购基金份额等方式予以支持。政府和社会资本均应慎选项目、精选项目，在积极创新的同时，通过规范的运作，尽可能就PPP项目申报本省乃至全国试点和示范项目，以争取中央和地方融资基金支持，降低项目投融资风险。
四、伙伴选择——强强联合，优势互补
1. 投资人与其关联公司的良性互动
某路桥公司高速公路PPP项目进行融资时，虽前期出具股东担保决议后期被法院裁定暂缓执行具有一定偶然性，但是，也拉响了投资人与关联公司关系的警报弦。因此，投资人参与PPP项目时，应当与其子公司或者其他上下游关联公司构建良性互动，尽量减少因社会资本自身内部因素造成中标项目的流产。同时，如投资人与关联公司组建联合体投标的，联合体成员之间应当对承接PPP项目进行明确的分工，以便于高效发挥联合体优势和功效。
2. 能力互补和战略协同
应重点考虑联合体各成员对于联合体整体能力的贡献，包括竞标阶段的能力优势和PPP项目合作期内相当的项目运作和运营管理能力。一方面增加中选的概率；另一方面保障PPP项目协议的顺利执行，根据项目特点，投资开发商、设计单位、工程承包商、管理咨询商、供应商、运营商等有相应优势的企业之间可以分别组成不同的联合体。北京地铁四号线等国际性招商项目中的投标联合体成员组成均是基于前述考虑。
3. 诚信合作和文化相融
当联合体成员之间有相互竞争的主营业务，或者出现难以避免的利益冲突时，合作伙伴的诚信状况和文化价值观差异小则损及初始发起人利益，大则关系项目成败。各方应当综合项目具体情况和合作方的各自意愿，在合作模式、投资模式、退出模式、项目公司设立运作等方面量身定做出具体合作方案。各方只有对于PPP理念有足够的共识、对于风险分担以及利益分配有充分到位的认知，互利共赢才会有实现的可能。
五、采购方式选择——恰当方式，中选合法
1. 关注影响项目采购方式的关键因素
投资人以社会资本角色参与政府方发起PPP项目的，对于项目采购方式已属于被动接受了，但是，需要视不同采购方式对延伸出来的风险进行识别，如招标方式下与非招标方式下对承接工程建设、提供设备或服务的影响，如竞争性磋商采购方式下两阶段报价和竞争性谈判采购方式下最低价中标原则问题，如不同采购方式有规范适用条件限制等；投资人需要在识别风险基础上，综合考虑自身的风险承受能力，形成合理预判。
对于投资人以社会资本角色发起PPP项目，并按照财金〔2016〕92号文规定由社会资本方编制项目实施方案的，可以较为主动地影响项目采购方式选定，即需要综合考虑上述采购方式延伸风险涉及问题，将项目后期交易安排与项目前期制度路径选择相搭配，实现前后交易连贯性，发挥PPP模式的物有所值。
2. 非公开招标方式采购的，应当办理审批手续
对于准经营性项目和非经营性项目，若是符合公开招标条件但又因故需要采用公开招标以外的其他方式采购的，依法应当办理审批手续。根据《政府采购法》规定，公开招标应该作为政府采购的主要方式。公开招标主要适用于采购需求中核心边界条件和技术经济参数明确、完整、符合国家法律法规及政府采购政策，且采购过程中不作更改的项目。并且根据《政府采购非招标采购方式管理办法》（财政部2013年74号令）和《政府采购竞争性磋商采购方式管理暂行办法》（财库〔2014〕214号）均规定，达到公开招标数额标准的货物、服务采购项目，拟采用竞争性谈判或者竞争性磋商采购方式的，采购人应当在采购活动开始前，报经主管预算单位同意后，依法向设区的市、自治州以上人民政府财政部门申请批准。
六、PPP项目ABS再融资管理——合理预设，实现可持续
1. 推动优质PPP资产再融资
推动优质PPP资产再融资，资产质量确定成败。优质PPP资产包括两方面内涵，一是合规性，二是现金流持续稳定且可预期。PPP资产证券化项目必须符合财政部和发改委规范性要求，项目完成规划立项，通过物有所值评价和财政承受能力论证，项目实施方案经过政府审批。优先选择操作实施规范，运作模式成熟、回报机制明确，定价和调价机制合理，按照绩效付费，风险充分识别和合理分配的项目，并按照财政部《信息公开管理暂行办法》（财金〔2017〕1号）要求，能够充分信息披露。在使用者付费项目中要优先选择市场化程度较高，需求稳定的项目。对于政府付费类项目和可行性缺口类项目要优先选择地方财力较强、信用意识较好的地区。
2. 重视PPP项目与ABS要件的符合性
2016年12月21日，为了贯彻落实中发18号文和国发60号文的文件精神，发改委与证监会联合发布《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》（发改投资〔2016〕2698号），对于PPP项目资产证券化规定了四个要件，PPP项目进行ABS的话，需要判断是否符合上述文件等规定。
3. 通过真正的资产支持实现ABS的可持续发展
PPP项目的一个重要特点，就是现金流相对稳定，有一定期限运营记录的规范化PPP项目将是未来市场追逐的好资产，也是能实现真正的资产支持的资产来源。目前商业银行已经根据市场需求推动落地真正项目融资，PPP资产证券化也应该逐步摆脱股东差额补足等外部增信，否则难以真正满足发行人的诉求。因此，实现真正的资产支持是PPP证券化实现批量化可持续发展必须迈出的重要一步。这就需要券商、信用评级、律师事务所等参与方真正读懂PPP，也需要发展具有风险识别能力的机构投资者。
注：
[1] 详见周兰萍：《PPP风险公平分担与管理》，载《PPP决策参考》，2017年第13期（总第25期）。
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作者简介：
合伙人 上海办公室
业务领域：房地产，建设工程与基础设施，银行与金融
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上海办公室 房地产和基础设施部
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