逃不掉的楼市危局：是泡沫，就终有一破

“加拿大版楼市危机”要来了！

近日，加拿大最大的非银行房贷供应商Home Capital Group遭遇大的流动性危机。储户们纷纷提现，导致该机构的高利储蓄账户存款额从3月28日至4月24日急速减少了5.91亿美元，一场危险的银行挤兑正在发生。

近年来，加拿大房价涨得可谓丧心病狂：按房价收入比，加拿大房价一举飙升至全球第二；按租售比来看，加拿大更成了全球最大的房价泡沫市场之一。

危机爆发前，加拿大房价刚刚大涨过一波：3月份，多伦多房价同比飙升33%，创近30年最大单月涨幅。

历史总是惊人地相似！银行挤兑、危机蔓延、资金外逃......一切都和当年美国的次贷危机如此相似。

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加拿大宽松的信贷致使楼市泡沫越来越大，中国又何尝不是如此？

在2016年一大波地产暴涨潮中，一二线城市中，涨3000、涨5000，甚至翻番的楼盘随处可见，房价已经涨到“令人发指”的地步了，可均价看起来却是非常温和的上涨。

在去年秋季的第一波调控后，不少城市继续涨涨涨。可戏剧化的是，统计数据看上去几乎没有涨，部分地区甚至均价还在下跌！

这到底是怎么回事呢？

真相只有一个：不是统计数据骗人，而是均价二字，骗了很多人，楼市的泡沫，远比我们看到的还大！

以成都、长沙市场为例。今年四月份，从中国房价行情网获悉成都的市场均价为9758元/㎡，而团队在去年房价还未疯狂上涨的节点赴成都考察时，就已经发现成都市区内很难找到万元以下项目，攀成钢区域，天府新区一万两万的更是满地开花，两万三万也不少。

成都城市区域房价▼

再来看看长沙楼市，长沙4月份的市场均价为8795元/㎡，在去年10月份城市考察时，长沙市中心的一般住宅的价格基本迈进万元门槛。

可从城市房价地图上，我们明显看到，现实和这个均价差异也是很大。

长沙城市区域房价▼

这俩城市的统计价格和实际房价二者的价格差，说明了一个大问题，那就是，中国房地产的泡沫，远比我们想象的还要可怕！

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泡沫在破灭之前，就像是“房间里的大象”，是一个很多人不愿意承认的存在。

2008年的美国金融危机，根源就在房地产市场的泡沫破裂。

经济学家托马斯·索维尔指出了美国危机的本质：“房地产，一贯是引领经济走出衰退的引擎，这一次却一反常态，似乎越来越可能成为经济的绊脚石。”

索维尔称，危机前的美国房地产市场发展是不均衡的。

比如，从2003年到2004年，美国全国房价的涨幅为13%，但它的统计范围里同时包括了涨幅为4%的密歇根州，和35%的亚利桑那州。而加利福尼亚州的涨幅更是一直都数倍领先于全国。

为什么地区间的价格可以相差这么大！

索绪尔认为，造成地区间房价差异的最大因素在于土地的价格。根据美国国民经济调查局的估算，在芝加哥，每1000平方米的土地为房屋成本贡献140,000美元，在圣地亚哥这一数字为285,000美元，在纽约约为350,000美元，而在旧金山则接近700,000美元！这也就解释了，何以在旧金山普普通通却价格不菲的房屋会遍布整个城市。

恰恰，正是在20世纪70年代，加利福尼亚州开始广泛制定严格限制土地使用的法律和法规。在这样的限制下，土地资源被人为造成一种稀缺状态，这自然就推动了土地价格的上涨，并最终导致普通大小的房屋也成为百万“豪宅”。

加利福尼亚州普通住宅

另一方面，索维尔也发现，脱胎于房产“创新”金融的各种新奇融资手段，也起到了推波助澜作用。而后者直接导致了后来金融危机的发生。

所谓的房产“创新”金融，就是通过各类金融工具来降低购房门槛，使得低收入者或无力购房者，也能够加入到购房大军之中。这些“创新”金融产品包括：零首付贷款、变动利率贷款、房屋净值贷款等等。

虽说中国和美国，国情不同，但对照今天中国的房产市场，不由得让人生出一种共鸣来。

首先，正是在土地供应量受到管制，“面粉贵过面包”的问题才成为今天中国房地产市场的“俄狄浦斯难题”。也正是由于土地市场在行政干预下产生的价格扭曲，传导至房地产市场，使得房地产价格一直以来都“欲抑还涨”。

另一方面，在购房者的刚性需求面前，房价下跌预期又难以出现，金融机构以及其他中介机构也同样产生了工具创新的冲动，去撮合购房者和卖房者取得交易。与美国当年的繁荣时期一样，2016年中国房地产市场也一度出现了诸如“首付贷”之类的新型融资工具，这些产品在本质上与美国曾经兴盛一时的“零首付贷款”并无二致。

土地供应加金融手段，是衍生楼市大泡沫的重要因素。

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楼市的江湖，从未停止过热闹。

今年的楼市，比往年要更热闹，开年疯涨，涨到人心惶惶。紧接着，政府祭出大杀招，不止是限购，还限贷和限卖，就相当于从源头和渠道上掐中了那些炒房人的脉搏。

除此之外，房地产税的前奏，“定向加息”也正式拉开了序幕。

华夏时报5月2日披露，北京市的中、农、工、建、交、中信银行、招商银行、北京银行等8家银行5月1日后网签业务，首套房利率最低执行基准利率，二套房执行基准利率上浮20%。

但多家地产中介人士表示，中介门店接受到的执行的通知中，涉及的银行范围更广泛。

北京先行，其他地区也不甘落后，纷纷跟进。

根据澎湃报道，上海部分股份制银行悄然上调首套房利率至9.5折，国有大行尽管仍有9折优惠，但放款时间有所拉长，有的支行甚至要等上3个月才行。

据证券时报券商中国披露，五一劳动节前，深圳招商银行首套房贷利率从9折变成9.5折，广发银行紧跟其后也提高了房贷利率。

二线城市也在收紧。有消息称，南京部分银行已经通知，房贷利率9折优惠不能下款，而且还要求购房者预存3个月的月供；民生银行、招商银行、中信银行等银行已经利率优惠幅度从9折升至95折。

中央也不闲着，高调发文。

4月26日晚间，新华社播发了一条通稿，有一个词被提到了22次！这个词是：风险。

4月27日，央行网站发布消息称，深化金融重点领域和关键环节改革，高度重视防控金融风险，加强金融监管协调，有序化解处置突出风险点，切实维护国家金融安全。

本次楼市调控，从政府、银行、到市场，可以说是全方位调控，手段堪称史上最严！

但即使这样，历次房价调控后政府的表现却让我们对这一轮的房价调控显得并不是那么有信心。一旦房价下跌，政府是不是又会又走上放宽房地产市场，放松贷款，刺激楼市的老路。

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不管这一轮调控后政府会不会重走老路。但，天下没有不破的泡沫，楼市泡沫终有一天会见顶！虽然我们没法预见房地产泡沫何时到顶，但我们可以通过一些因素，去分析一下房地产最终的收场姿势。

收场姿势之一：货币政策中性化

2009年到2015年之间，中国信贷平均每年增长20%左右，大大高于名义GDP增长率。截止2016年末，中国M2达到155万亿（约22万亿美元）、GDP为74万亿（11.7万亿美元），而美国的M2和GDP分别为13万亿美元和18万亿美元。换言之，中国的GDP只有美国的2/3，但中国的货币量却相当于美国的1.7倍！这是理解房价泡沫的关键数据。

在危机后的几年，中国新增M2占到全球的40~50%，这足以解释中国资产价格泡沫的来源。令人震惊的是，2016年工农中建四大行新增贷款超过60％投入了房地产。

2017年3月中国央行行长周小川在博鳌论坛提出“在多轮量化宽松之后，我们已经到了周期的尾部……要认真地去考虑什么时候如何离开这种货币宽松的周期”。

周小川行长的忧虑并非杞人忧天！

2009年以来的宽松货币政策产生了两大严重后遗症：杠杆率激增和房价泡沫。这两个问题目前都已经迫近临界点，如果任由其发展，发生系统性风险是大概率时间。因此，可以稍稍判断，2017年十九大之后，随着“稳增长”政治压力的减轻，货币政策收紧是大势所趋，这意味着房价泡沫将迎来重大拐点。

收场姿势之二：土地供应制度

市场经济的基本规律是啥?供求决定价格呀！资产市场也不例外。

中国的房价泡沫既有货币超发带来的“需求无度”，也有土地供应制度僵化导致的供应短缺。

中国土地是国有的，且由国土资源部每年向各省市分配指标，所以说，上海等一线城市缺的不是地，而是用地指标！国土资源部不分配，就算是有地，也不敢用呀。

从目前的楼市情况看，东部沿海地区房价上涨压力比较大，按照常理来说，应该增加土地供应。但陆铭等人发现，土地指标的分配更倾向于中西部地区而非东部地区。

这就意味着，土地供给的分配，加剧了东部地区的土地供求矛盾。

图：中西部土地供应更加充分

来源：陆铭等（2015），“偏向中西部的土地供应如何推升了东部工资”

问题是，土地供应制度会变吗？答案是肯定的。

2017年4月6日住房和城乡建设部、国土资源部共同签发《关于加强近期住房及用地供应管理和调控有关工作的通知》，明确提出了按照库存消化周期调整供地的量化标准：

对消化周期在36个月以上的，应停止供地；

36-18个月的，要减少供地；12-6个月的，要增加供地；

6个月以下的，不仅要显著增加供地，还要加快供地节奏。

土地供给制度的改变，将为过热的一线城市房价降温。

收场姿势之三：破解土地财政

中国国务院发展研究中心原副主任刘世锦说，“城市政府总是有意无意把房价往高推，为什么这么搞呢？卖地有收入。”

刘世锦一语道出了中国房地产“泡沫刚性”的制度关键：土地财政。

土地财政始于1994年分税制改革，土地出让金被划为地方财政收入。房地产牛市启动后，地方政府从土地财政尝到了甜头，从此欲罢不能。

因此，每当房价下跌，地方政府必定想方设法“托市”，“调控”屡屡成为“空调”。几轮博弈下来，投资者已经形成了理性预期：政府不会允许房价真的下跌。

土地财政是个怪胎，严重扭曲了政府行为，导致了腐败盛行（与土地相关的腐败占据很大比例）。更重要的是，政府管的任职时有期限的，每届换任，新官上任，都希望多卖地，不顾后任有没有地可卖。

不仅如此，地方政府是“喂不饱”的，大量卖地收入被用于各类工程，导致政府规模不断膨胀。中国的地方政府融资平台出现债务危机，不是因为地方缺钱，而是因为地方政府过度投资，而土地财政是制度诱因。

因此，终结土地财政已成共识。

收场姿势之四：危险的杠杆

从表面上看，中国的购房杠杆并不高，银行甚至对二套房要求70％的首付款。

但这一数据具有欺骗性：很多年轻人买房，不仅借了银行的贷款，还借了父母、岳父岳母的钱，甚至借了影子银行资金。短期来看，父母的钱或许可能不需要偿还。但是当父母需要资金（例如看病）时就会成为子女的债务。

因此，中国的家庭部门负债是被低估的。

从趋势看，居民购房贷款新增额占新增商品房销售额从2011年的17.3%，猛增至2015年的36.7%，2016年上半年再次创新高至56.5%，首付比其实已经低于美国金融危机之前07年时平均50%的首付比例。目前中国居民房贷收入比0.46，已超过日本房产泡沫时期的水平。父母可以帮忙解决首付款，难道还贷款也要靠父母吗？

最近公布的上市公司报表让我们得以一窥房地产加杠杆的疯狂程度：2016年工、农、中、建四大行超过六成的新增贷款流向了房贷领域，其中中国银行占比高达81.7%。

图：中国家庭部门迅速加杠杆(来源：Wells Fargo Securities)

收场姿势之五：经济再平衡之困

2008年金融危机后，全球经济再平衡。作为世界出口大国的中国亦深受冲击。显然，中国经济要在新的形势下重新平衡，必需提高消费率，以对冲萎缩的出口需求。目前中国的家庭消费占GDP多年徘徊在35％左右，远低于60％的世界平均水平。

房地产是制约中国局面消费的一个重要因素。一线城市房价收入比高达30倍以上，严重透支了“房奴们”的消费能力！

据国际货币基金组织的全球房价观察报告，2016上半年房价收入比深圳、北京、上海以38.36、33.32和30.91位居前列，房价租金比则均超过50倍。

说什么不是危局，只是自欺欺人而已。

来源：综合虎嗅网、FT中文网、经济观察报、A股那些事、蜜财富、证券时报网、21世纪经济报道等