（连载88）幸亏没听格雷厄姆

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当你有楼梯的时候，

为什么还要冒险进行撑杆跳呢？

幸亏没听格雷厄姆

作者：约翰·罗斯柴尔德

译者：杨天南

1974年，熊市终于停止了对市场的肆虐，谢尔比飞到加州的拉霍亚（加州南部一个美丽的小镇。译者注），去见本·格雷厄姆，他是巴菲特的老师，对戴维斯也有很大的影响。格雷厄姆和他的爱人住在一个宽敞而又朴素的公寓里，从这里可以俯视太平洋海景。他刚刚庆祝了80大寿，在朋友们举办的宴会上，他发表了一个关于美与生活的意义的演讲，只字未提什么资产负债表、市盈率、或账面价值之类。（注1）

（第13章，注1。罗杰·洛温斯坦的《巴菲特：一个美国资本家的成长》。蓝登书屋，1993年版。第195页。）

在平时的工作日，格雷厄姆坐在他拉霍亚的券商办公室里，阅读着来自标普最新的分析报告。他并没有完全脱离股票（不幸的是，他仍然持有盖可保险公司的股票。详情请见第14章），但在大跌来临之前，他已经消减了部分仓位。六十年代后期，他告诫那些愿意听取他意见的人，股价过高，应该回避。

那些牛眼看市的股评家对格雷厄姆的建议不屑一顾，认为他是个守旧派。在他们的眼里，格雷厄姆的行为实在是失去了金钱的快乐，就像在商场里只顾着看价签是否便宜，而忽视了成群的消费者不断往家里买东西的现象。结果，1969年到1970年、1973年到1974年接踵而至的熊市证明格雷厄姆是正确的，华尔街上的股价又便宜了。一般情况下，那些在市场疯狂阶段的兴奋买家，在低价阶段反而退避三舍。市面上流行的观点如此的阴暗与消极，以至于谢尔比也颇有挫折感。

“不要绝望，”格雷厄姆在他的公寓里，一边喝着茶一边对谢尔比说，“年轻人，你正面临着一个你们这代人一生中最伟大的买入机会之一。好好干。”格雷厄姆说的是对的，但是，他却给了谢尔比一个具有误导性的建议：买入盖可。所幸的是，谢尔比没有听取这个推荐，对于纽约风险基金的投资人而言，实在是莫大的幸运。

市场上争相逃命式的清仓提供了最新的证据，证明赶时髦地追逐成长股只会有损财富。一个流行的话题是，很多美国最著名的公司成为漂亮五十的受害者。谢尔比对这次股灾进行了调查研究，并重新调整了自己的策略。自此以后，他的投资策略是避开高价的快速成长股，转而投资于低价的适度成长股。他认定，那些不招人喜爱的股票，即便遇到大市下跌，它们的表现也不会令人太失望。当你有楼梯的时候，为什么要冒险进行撑杆跳呢？

表13.1中的案例表明，以合适的价格，投资于那些回报虽不起眼却稳定的低调公司所得到的益处。在“高预期值”部分，我们看到一个收益惊人的高价股会有怎样的结果。这家公司在前五年有着令人印象深刻的高速成长，在此期间，公司利润每年增长30%。然后，到了第六年，利润增长仅有15%。于是，投资者们不再抱有幻想，仅仅愿意支付15倍市盈率的估值。这家公司本身非常成功，但对于那些五年前支付30美元的股东们，留给他们的只是38美元的资产以及并不令人满意的投资回报。

在“低预期值”部分，我们以一家普通的公司为例，这家公司的利润每年增长只有13%，这类公司令华尔街感到无趣，并且投资者只想支付10倍市盈率的估值。然后，此后的六年中，公司过的不错，随着期望值的上升，投资者渐渐加注，并愿意支付13倍市盈率的估值。现在，五年前支付10美元的股东拥有了21美元的资产，以戴维斯双击的形式实现了财富翻番。

在经历了拼搏而后失利的过程，这给谢尔比和比格斯上了一堂重要的课：一旦相信企业利润遭遇波折，应该尽快卖出这家公司的股票。“你可能不愿意相信这是真的，”比格斯说，“但是，如果你等待到大众市场都确认了下跌的消息，这时在想卖出就已经太晚了，因为股价已经崩溃了。”

当经济环境进入萧条阶段，谢尔比和比格斯放弃了那些表现不佳的科技股，转战投资于那些可靠的大公司，例如菲利普·莫里斯烟草公司、大都会广播公司（译者注：巴菲特也投资了这家公司）。他们认为即便在经济不景气的时期，烟草公司和电视台也能吸引投资者，并且也能吸引投机分子。比格斯说：“当你遇到经济衰退和市场大滑，会发现一些道琼斯中的一些老牌蓝筹公司干的不错。即便是用短期盈利水平来衡量，这些老牌蓝筹公司也比数字公司、或梅莫雷克斯公司这类科技公司表现的更好。”

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提 示

《戴维斯王朝》全书连载

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