经观头条｜4·20原油宝穿仓事件启示：金融理财市场再鸣警钟
无论怎样，这一事件令人震惊之余，也将给近年国内蓬勃兴起的投资理财市场，刻画上一笔浓重的历史印记。
-37.63美元/桶！芝加哥商品交易所（CME）WTI 5月合约（美国西得州轻质原油期货）4月20日到期日临近收盘的走势，如同一支凌厉向下的利箭，历史性地冲破了0价位水平面，探至负值交割；让大洋彼岸的中国金融市场惊愕的是，它也击穿了中国银行（601988.SH，以下简称：“中行”）“原油宝”多头投资者们的仓位防线，后者因此陷入背负巨亏的漩涡。
不仅亏光了本金，而且还需要向中行倒赔超双倍甚至更多的钱，中行原油宝的投资者李君（化名）至今也想不明白，这只黑天鹅是如何突然降临在自己头上的。在他意识中，投资原油宝，在国际油价大跌时候抄底，最大的风险就是亏尽本金。
与李君相似的原油宝多头投资者们，在网络上抱团质问中行：为何没有像其他银行一样提前移仓、为何成交晚于交割时间、为何没及时强行平仓反而拖到要补交资金，交易所规则调整后为何没及时告知异于最初风险评估的可能穿仓的风险变化……就连专业人士也未得其解：今年原油市场剧烈波动，为何没有原油交割资质的中行会在风险更高的合约到期前一日才操作。
中行随后公告，以产品协议安排和自身执行做出解释，但投资者认为并不足以释疑。23日凌晨，随着中行逐一对这些投资者原油宝账户实施扣款，李君们更为焦灼，与中行见面交涉、向监管投诉、起草法律文书准备起诉索赔……
投资者眼中的“4·20原油宝穿仓事件”，地震波已传至更远范围——建行于22日公告暂停账户原油两品种月度合约开仓交易；监管也窗口指导暂缓包括原油在内等大宗商品ETF产品申请。
作为资深国有大行，在极端行情中暴露的风险事件，是偶然还是必然？部分投资者在原油市场大幅波动中参与其中，对WTI投资规则和变化，以及原油宝产品的条款是否不够熟知？各大行的账户商品交易业务，在专业度、投资者适当性和监管等方面是否到位？
无论怎样，这一事件令人震惊之余，也将给近年国内蓬勃兴起的投资理财市场，刻画上一笔浓重的历史印记。
北京时间21日（美东4月20日）凌晨2点10分起，WTI5月合约价格首次跌入负值。更让人震惊的是，临近收盘最后3分钟，其价格最低至-40.08美元/桶，最终收盘定格在-37.63美元/桶！
4月21日早，当国内市场隔岸惊叹见证历史时，中行公告称，油价暴跌，原油宝两张美国原油合约暂停交易一天。
李君的噩梦自此开始了。
4月22日，中行官网公告称，原油宝将以该合约CME官方结算价-37.63美元/桶进行结算或移仓。李君亦收到相关内容的短信，其中并提到，“请多头持仓客户平仓损益及时补足交割款”。
投资者就此问询，中行客服表示：“如保证金不足，（1）如有持仓，请在24小时内补充至100%；（2）如无持仓，将视为欠款，银行有权向人民银行申请将欠款记录纳入其征信。”
这意味着，多头操作者不仅账户保证金亏尽，还需给中行补交两倍以上的保证金。李君账户持仓原油宝美油05合约900桶，平仓成交价-266.12元，4月22日03:30:29成交。按照中行的要求，除了他8万多的保证金亏损外，其平仓还需要补239508元。
这显然让李君无法接受。他理解，自己投资的原油宝，挂钩的WTI5月合约正常操作下应该是要么移仓到6月合约，要么轧差认亏，要么按照协议规定被强行平仓。原油宝不带杠杆，最多也就把保证金亏完，怎么还会倒赔这么多钱呢！不补足款项就“纳入征信”，这对李君们而言又是一个晴天霹雳。
4月23日凌晨，多名投资者收到短信，其保证金账户的亏损已被中行通过短信确认并划转了保证金的平仓亏损。
中行网站显示，原油宝是中行面向个人发行的挂钩境内外原油期货合约的交易产品，按报价参考对象不同，包括美国原油产品和英国原油产品。中行作为做市商提供报价并进行风险管理。个人客户在中行开立相应综合保证金账户，签订协议，存入足额保证金后，实现做多与做空双向选择。
根据协议，个人客户办理原油宝需提交100%保证金，不允许杠杆交易。
2018年前后，工行、建行、中行等大行推出了挂钩国际原油期货类产品的账户原油交易业务，让国内的散户投资者参与到境外原油投资当中。
冠通期货原油期货研究员陈刚表示，在原油宝的交易中，中行应该算是准经纪商。客户在银行平台下单，银行再通过相关渠道去外盘相应下单，从而参与实际原油期货交易。只是对美交易所来说，中行方面是客户。“中行原油宝的性质类似于被动投资的ETF。投资者买这个产品，然后银行去整体下单。”
“中行产品设计有问题，移仓时间设置太晚，才会导致多头巨亏。目前已经在找律师，准备集体诉讼中行，请求索赔。”一位原油宝的投资人表示。记者了解到，也有部分投资者正在与中行各地分行进行协商处理方案。
对原油宝，投资者提出四大质问。
首先，中行原油宝将到期移仓或轧差定为期货合约到期前一天，而中行并不会去实物交割原油，交投流动性风险会大增。受访者们认为，在极端行情下，这一设计漏洞凸显。
4月22日晚，中行在关于原油宝业务情况的说明中提到，“原油宝产品挂钩境外原油期货，类似期货交易的操作，按照协议约定，合约到期时会在合约到期处理日，依照客户事先指定的方式，进行移仓或到期轧差处理。其中，移仓是指平仓客户持有的全部当期合约，同时开仓下期合约；轧差是指仅平仓客户持有的全部当期合约。”
据协议约定并提前公告，4月20日为原油宝WTI5月合约的最后交易日，交易截止时间为北京时间22点。
但是在22点之后，WTI5月合约会继续交易，交易所按北京时间凌晨2点28分至2点30分的均价计算当日结算价。这期间的4个半小时里，该合约出现流动性不足的严重空逼多行情。
上海交通大学上海高级金融学院教授陈欣表示，“从历史经验看，不同日期的官方结算价根据市场实际情况波动，没有显著的好坏之分”。但历史经验是否可靠存在争议。期货合约到期前，若有重大信息出现，市场易发生较大波动，给交易带来不必要的流动性风险。美国处于疫情防控期间，原油市场持续释放风险，将持仓客户移仓的时间设为合约到期前一天，无疑具有较大风险。
虽然中行是依协议而行，但据记者采访了解，工行、建行却在4月14-15日就基本完成其持有的WTI原油5月期货相应移仓换月工作。
一家金融机构资深交易人士表示，中行将到期移仓时间设置得这么晚，可能因其作为国有大银行，国际化程度较高，原来交易对手可能比较多，可能认为移仓或者交易对手应该容易找到。但是没想到极端情况下，大家都是单边市场，都是看空的，所以没人去接，因此耽误了。尽管油价暴跌至负值这种极端事件不一定能考虑到，但从审慎的角度，中行到最后一天采取操作确实风险比较大。
对此，泰和泰（上海）律师事务所韩泽华律师团队认为，在4月20日移仓过程中，中行22点结束交易，21日又暂停交易一天客户无法进行任何操作，更无法从中行的报价系统上知悉价格，直至最终被告知以-37.63美元/桶的最低价格进行结算。在这种情况下，客户的操作权、决定权和定价权都掌控在中行手中。
投资者的第二个质问在于，中行平仓执行在非交易时间，且仍计算佣金。
中行明确原油宝美国原油5月合约最后交易时间为4月20日北京时间22点。且芝商所方面，5月合约在北京时间22日凌晨02:30进行交割。但多数投资者账户的最后交易时间为4月22日凌晨3点左右。李君提供的其账户的成交时间为：4月22日4点29分，不仅是在中行公布的非交易时间进行平仓交易，而且晚于凌晨02:30的交割时间。
李君表示，在购买原油宝时选择了到期移仓处理条款，但中行未在4月20日22点前帮助他进行移仓的操作。
一位上海地区投资者表示，每次其原油宝平仓时，佣金都会在最后的结算价浮亏中直接扣除。
另一位国内资管产品投资人士表示：“中行将最后的交易截止时间设定为北京时间22点，却在非约定的交易时间帮客户进行交易，而且如果期间交易也收了佣金，应该是有违合同约定。”
投资者的第三个质问，即中行未按规定在保证金比例低于20%时强平。
一位原油宝投资者提供的《中国银行股份有限公司金融市场个人产品协议》中有条款规定：乙方可据实际市场情况确定强平最低保证金比例要求，并至少提前5个工作日公告告知。目前强制平仓保证金最低比例要求为20%。
李君与多位投资者遭遇在强制平仓保证金比例低于20%时，中行并未及时给予强行平仓，反而之后以最低价格成交并补交保证金，造成巨亏。
投资者的第四个质问，即中行对投资者的风险提示不足等问题。
投资者认为，CME修改合约，原油期货可负价格上市后，过去投资者认为投原油宝最多亏尽本金，但油价为负时的或面临数倍于保证金的亏损，虽然没杠杆，原油宝也会成为风险敞口更高的产品。原有交易规则中投资者为平衡型的规定已不适用。中行作为专业金融机构，应该及时向投资者提示规则修改后，负油价可能出现并可能带来的风险，及时调整投资者适应性安排。
不少投资者表示，风险提示不足外，其理财经理存在诱导客户投资的行为。
此前，中行官微发布《简单四步教你玩转原油宝！》，其中提到，“E融汇作为一款集多种金融产品于一身的交易利器，对于没有专业金融知识的投资小白，是否也有好玩有趣又可以赚钱的产品推荐呢？当然有啦！那就是原油宝！”
一位上海投资者表示，原油宝产品是他4月份在中行营业厅办理业务时理财经理推荐的，后者明确表示产品风险较低，并没有提示剧烈波动等风险。
4月16日，芝商所通知对交易软件重新编程，为负油价做准备。但该投资者也未收到中行相关任何风险提示。
在多项质问背后，中行在4月20日北京时间22点前未及时行移仓或者平仓，究竟是面对了怎样的情况？
一位澳大利亚的分析师表示，因为美国WTI原油只能够对冲或者必须实物交割，临近交割期市场上没有买方。因为如果现货进行交割，需包括运输费、仓储费等费用，而彼时当地原油存储已接近极限。因此，才会出现油价成为负值的情况，现货方倒贴钱让交割方将原油拉走。缺少买方，造成流动性恐慌，多头被打压至负油价。4月20日晚美油05合约市场流动性非常低，价格迅速跌入负值，中行应是没有时间机会去帮客户进行强制平仓。“澳大利亚如果出现这样的情况，没有帮客户及时平仓的情况，是不会要求客户再补齐亏损的保证金。”
原油宝投资者穿仓事件发生后，中行A股股价自22日以来，连续3天出现下跌，目前报3.43元/股。
此次原油宝事件也再次将投资者保护推到监管面前。陈欣表示，下一步银保监会可以介入进行调查，厘清“原油宝”系列产品到底是否存在产品设计缺陷和投资者风险提示不足的情况。
根据记者了解，目前建行、工行均暂停了原油品种月度合约的开仓交易。4月24日，中行也表示进行系统升级，期间各渠道面向个人客户的中银外汇宝、账户贵金属、双向宝、对私期权和原油宝等相关业务于04:00至06:00暂停服务。
以上品种，多涉及到衍生品市场。中行2019年年报显示，其商品衍生工具及其他名义金额为3476.55亿元。
近年，投资理财市场迅速壮大，金融机构推出多种挂钩衍生品市场的理财产品或账户交易服务。但这些产品的市场风险、属性、运作、信披以及监管，一直存在争议。此次原油宝于极端情况下暴露出风险，或将对这类产品敲响警钟。
据记者从部分公募机构获悉，包括原油在内等大宗商品ETF产品申报迎来窗口指导，要求“暂缓”。“近期油价风险较高，加上最近的负油价事件，正在让监管层开始谨慎对待这一类产品。”一位接近监管层的公募人士表示，“全球经济悲观下，原油存在价格风险，也担心此时低油价导致不少投资者借机抄底，进而引发更大的风险。”
华东一位期货公司原油研究总监表示，国内的投资者不够理智，而且散户一度被这个政策和监管保护得太好，不熟知市场有多大风险。原油宝事件看出，机构产品设计和风控有问题；客户自己下单自己也要负责任。
上海交大会计学教授李峰表示，对于中国衍生品市场的发展，此次事件可能有几个意义。第一，重新认识投资者适当性问题，如何在此类市场中保护中小投资人，界定合格投资人的边界。第二，产品设计方面，即使在考虑了投资者适当性问题上，合同条款似乎也是明显有利于乙方（中行），对于此类投资品的合同如何进行监管的问题。第三，这次事件属于罕见事件。但是，值得反思的问题是，中行为什么在移仓的设计和操作上出现不是很专业的情况。国有金融机构在市场化的激励和人才吸引上是否有值得改进的地方。
4月23日，一位从事石油化工的原油宝投资者表示，因为职业原因，其更了解原油储存难，因国内外都面临原油储存空间不足的问题，使负油价出现可能。做期货如不很懂现货，亏损概率非常大。一定要谨慎入市。
（本报记者胡艳明、陈珊、洪小棠对此文亦有贡献）
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