口 述 | 管清友 如是金融研究院院长、首席经济学家
未来几年，中国将面临怎样的挑战与经济形势？一场轰轰烈烈的牛市，会来吗？企业、普通老百姓又该如何自处？
正和岛近日专访了正和岛蓝色岛邻、如是金融研究院院长管清友，以下是他对这些问题的最新研判。
今天中国又走到了一个十字路口，我们每个人都不是旁观者。从千年的历史维度来看，公元元年到现在的 2000 多年时间里，中国经济总量在全球占比总体是震荡上升的。现在是第二大经济体，占比在 16% 左右。而早在 1820 年，嘉庆 25 年中国在全球的占比就已经达到 40% 了。也就是说，直到今天，中国经济总量占比还没恢复到最辉煌的时候。当然，这只是从占比一个维度来看。对于一个经济体而言，经济质量还是最重要的。这主要是在晚清鸦片战争后，中国占世界经济的比例逐渐缩小；直到改革开放后，才逐步恢复，占比一步步扩大。回顾改革开放的 40 余年，中国一直在超越：1978 年全球排名第 12；1993 年超过俄罗斯，全球排名第 10；2010 年超过日本，全球排名第 2。我自己分析，也就是在这一年引起了美国的警觉和关注。中国现在的 GDP 相当于美国的 67%，按照现有的发展速度，在经济总量上，我们大概率会在 2029 年或 2030 年超过美国，成为世界第一大经济体。可以说，外部环境发生变化是可以预见、想象的。当前中国正处于历史的拐弯处，面临着世界百年未有之大变局：在国际上，全球化和金融危机后长期宽松的货币政策造成了全球分化，分化必然带来严重的分配不公问题。一些国家内部改革很难看到希望，国内社会撕裂十分严重。做不大蛋糕，就必然到外面抢蛋糕。逆全球化的状态已经形成。我个人是把 2016 年特朗普当选美国总统，看作是从 1991 年苏联解体后形成的这轮全球化的终结。按桥水基金创始人瑞·达里奥的说法，当前全球前景并不好，人类可能面对比二战时期更差的世界格局和环境。我是同意这个看法的。而在国内，现在确实处于领导人所说的“发展方式转变”、产业结构升级、经济结构变迁的重要时期。在当前经济新常态下的减速期，再加上疫情短期的冲击，它势必会造成一批企业的受创、破产，就业压力增加，实际收入水平的增速减缓，以及一些脆弱群体出现生活困难。道路是曲折的，光明的前途需要付出艰苦卓绝的努力。未来 3-5 年，我们依然需要做好最坏的打算，强化“底线思维”。新冠疫情是千年未有之大危机。它就像在经济运行的机器上撒了一把沙子，这个沙子的颗粒是特别大的，你无法完全消除。过去几年，中国有许多趋势是一直在进行中的，疫情加速了这些趋势：疫情爆发后，大家就在讨论说，未来是不是会形成“平行世界”，中美之间的联系弱化，各有一个朋友圈。互联网对全球的影响一直在加深。一方面它导致信息的传递更快、更便捷。信息贫困问题得到了相当程度的解决，比如今天大山里的人和北京城里的人大家都用的智能手机。有人说就好像青蛙坐井观天，本以为有了互联网后就能够出去看到天空，结果发现不是，而是把一帮人都拉到了井里，他们之间有共同语言，有了强化的共识，同时认为井外的事情都是错的。互联网并没有使得不同社会群体间更加容易达成共识，而是相反，社会的分层更加严重，甚至可以说不是利益不可调和，而是价值观、理念不可调和，更容易产生更多非理性行为。人口大变局是逃不掉的长期力量。第一是人口拐点渐行渐近，从总量上看，人口净增速是明显放缓的。联合国预测 2027 年印度人口将超过中国，人口红利正在消失。但我们真正担心的问题倒不是劳动力红利的消退，而是人口结构大幅变化。2014 年中国劳动力人口首次净减少，之后降幅显著加快，尤其是 15-2 4岁的“小鲜肉”减少最快，近 3 年几乎每年减少 1000 万。中国也正在老去，1966-1974 年是中国第一次人口高峰，大概有 2.94 亿人出生。这个群体将在未来 5-6 年里逐渐步入老龄化。我们可以看到过去 20 年大的房地产周期中，增长斜率非常陡峭。现在我们户均住房已经达到了 1.5 套，住房拥有率高达 96%。而从需求端来看，随着劳动年龄人口、刚需人口的下降，房地产行业确实将会从一个高速增长期步入到平稳增长期。2008 年以后全球的量化宽松，实际上无形中加剧了贫富差距。因为宽松政策天然地是有利于富人的。再加上全球化带来的国际之间利益分配的巨大差异，一些国家内部的利益出现了巨大冲突。客观地说，从增长速度来看，未来 10 年将会是一个减速期。因为从全球经验来看，高速增长的经济体普遍经历了减速的过程，没有国家能逃开，中国也不例外。从美国、日本、韩国等国家的发展历程来看，全球经济减速期平均时间为 20 年，最终稳定在 3% 左右。而中国经济增速从 2009 年起就步入了换挡期，目前刚刚走过 10 年，GDP 增速从高点 14.2% 下降到了 6.1%，也就是说，至少还有 10 年左右的减速期。领导人提出“经济新常态”这样的重要判断，是实事求是的，是对中国当前所处发展阶段的合理、精准判断。而我自己理解这个减速期，有所谓坏的减速，也有好的减速。前者就是经济速度在下降，经济质量没什么提高，产业结构也没有升级，陷入一蹶不振的状态。日本在 1991 年经济泡沫破裂后，人均 GDP 水平徘徊在 3-4 万之间，相当于高位横盘。很多人把这称为东亚国家的“内卷化”，进入天花板，没法突破了。假定我们会陷入到一个所谓“停滞”的状态，那肯定也更希望是陷入到一个高维度的停滞，而不是中低维度的停滞。所以，我是希望中国能够在减速期真正地实现“提质增效”，通过像体制机制、生产要素的改革，使得人均 GDP 水平有一个稳步的上升，产业结构、贫富差距改善，避免陷入“中等收入陷阱”。就像领导人说的“人民对美好生活的向往，就是我们的奋斗目标”。我觉得这也是国家经济发展的动力。
在这种经济下行的背景下，股市最近却出现了快速上涨的现象，很多朋友就问我，牛市是不是要来了？首先我们要定义一下什么是牛市。你从不同角度看待市场，得出的结论是不一样的。过去半年创业板涨了近 50%，2019 年涨了 44%。严格来说，牛市其实早就来了。从估值这个角度来看，牛市已经持续 1 年了，大量板块的估值水位上涨到了历史最高峰的 95% 以上。在科技、生物医药等板块，很多公司股价都翻 10 倍了，翻倍的股票比比皆是。这轮牛市显然跟基本面没什么关系，因为经济和盈利都在下行，主要是资金和情绪推动的。但树不能长到天上去，估值永远都还是有一个基准的。当下其实已经处于牛市的中后期了，情况更像 2015 年的后半段。而且走得比当时还要快、还要急，风险已经越来越大了，很容易造成集体非理性的局面。就像段子所说的，在熊市凭专业能力赚到的钱，在牛市里都亏回去了。牛市很有可能是一个更大的绞肉机。但如果从 10 年的维度，或者从改革的维度来看，未来我们是有可能步入到一个大牛市中的。过去 20 年老百姓的主要资产是房产，未来 10 年里头，我们会发现不动产的比例在缩小，金融资产的比例在提升，取代楼市是有可能的。大家都知道，中国股市有一个特点，炒股票的大多是赚不到钱的，只有极少数赚钱，发股票的才赚钱。因为我们的监管制度、交易制度就决定了它发股票才赚钱。这里有个历史沿革和路径依赖的问题，比如我们的发行制度是从审批制到核准制过渡来的，依然需要证监会去发行、去同意股票上市，而不是监审分离。这样的话，企业上市周期是很长的，天然是很稀缺的，所以许多股票一上市就连续出现几十个涨停板。这种发行制度，决定了它肯定是高估的。同时，我们现在的交易机制仍然是一个受约束、扭曲的交易机制，所谓 10% 的涨跌停限制导致了买卖双方无法实现均衡。而许多原始股东，他们拿到这个股票的价格可能是上市价格的 50%、甚至是 10%。这个交易本身是不公平的。所以，很多时候，股市的火爆不过就是一个繁忙收割的场景。另外，在这个资产池的置换过程中，还需要一个条件——不断创造新的增量资产。有人讲“IPO牛”，这是有可能的。一方面，无论是短期还是长期，政策都是比较友好的，整个流动性相对来讲是宽松的。这时如果有持续的、新的增量资产进入到市场中，并且它能够按照升维的监管发行、交易制度来进行，确实是有可能达成一个大牛市。我们在里头是可以找到性价比较高的资产的。中国投资者也可以开始真正地分享到中国经济转型升级的红利，分享到企业创新的红利。但在这两个条件都没有实现的情况下，当下这种资金推动型的牛市贻害无穷，宿命都是很惨烈的。2015 年股灾殷鉴不远。这种资金推动型的牛市，对许多投资者来说，就是个大的绞肉机，看起来好像是经历了一次波澜壮阔的市场行情，结果到最后发现亏得连裤子都没有了。这是大概率事件。1）普通股民冲进股市，相当于拿着大刀长矛，冲进了重机枪阵地。有点经验的股民，不过是换成了驳壳枪而已。
千万不要低估了股市的风险。不要觉得自己当不了韭菜、别人都是韭菜，“击鼓传花”一定不会砸到自己手里头。
2）永远要有估值意识，树不能长到天上去。
3）建议大家弱水三千、只取半瓢，不要贪杯。
4）要用买大白菜的心态去买股票。我们很多投资者在菜市场买菜都斤斤计较，甚至锱铢必较。为什么买股票，几十万、几百万、几千万就进去了呢？
而对于监管层，我建议一方面尽快地推动监审分离；第二个就是尽快地实现完全意义上的注册制。
中国股市最大的问题，就是依然用计划经济的手段，在管理一个市场化程度最高的市场。就像证监会原主席肖钢说的，我们的监管充满了“父爱主义”。这些年来，确实让大家看到：不该管的事儿天天管，该管的事儿没管好。所以从监管的角度来讲，真的要加快推进注册制这种完全意义上的市场化改革，加快取消一切不必要的限制和扭曲。但在这之前应该有一个过渡方案。我个人主张在充分做好风险提示的基础上，尽快恢复 T+0（能够当天买和卖）和进一步放大涨跌停板的幅度，以及完善做空机制等。让投资者真正在风险环境适度的市场中，为自己的投资负责。如果不是这样的话，这个市场它永远是一个什么呢？不是说戴着镣铐跳舞了，因为戴着镣铐跳舞，你还知道一个镣铐是绑在脚上的。现在是一会绑脚，一会绑手，一会绑这，一会绑那，这个市场就严重地扭曲了。
当前世界处于前所未有的大变局中。一方面贸易保护主义和单边主义盛行，原来全球贸易兴盛的景象不复存在了。很多机构认为，未来 3-5 年里，贸易规模会下降 30%-40%。同时国内当前正处于一个经济结构改变、优化，转变增长动能的攻坚期。所以中央提出构建“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”。这个提法非常重要。也就是说，改革开放后形成的从国内到国际的大循环格局发生了根本性变化，国内产业链重构、区域经济重新布局。双循环肯定不是闭关锁国，也不是关上门搞发展，而是充分挖掘国内潜力、继续扩大开放，实现更高水平的发展。在我的理解里，主动的国内国际双循环，至少包括5个关键词：统一市场、启动内需、数字经济、产业重构、区域洗牌。统一市场是基础，启动内需是动力，数字经济是提升，产业重构和区域洗牌是结果。如果要启动内需，我们肯定是要来一轮比 2001 年加入 WTO 前，实现国内市场统一更大的举措。因为国内市场虽然有超大规模，市场潜力、广度、深度都值得挖掘，但实际上存在着许多区域间的障碍，其中有法律法规、监管、交通、物流、社保等一系列问题。启动内需的核心是深入推动生产要素市场化改革，释放生产要素的活力，其中包括土地、资本、劳动力、技术，以及大数据。现在启动内需面临着非常大的挑战，无论是经济减速还是疫情冲击，都导致一个非常重要的现象——实际收入水平下降，甚至负增长。这时启动内需显得非常紧迫。上世纪 80 年代，我们老百姓都知道一个朴素的道理——“要想富，先修路”。2008 年后，为什么中部城市能够实现崛起？很重要的原因是高铁。而数字经济也是重要的基础设施，就是所谓的“新基建”。这是每个城市都避不开的。数字基建的全面升维，有点像美国 80 年代初里根当总统时说的“信息高速公路建设”。它对企业经营、商业模式、产业链布局等，都会产生一系列影响，包括一定会造成区域经济的重新洗牌。对城市而言，它的要义在于抢抓机遇，哪些地区能抓住数字经济的先机，就能换道超车。弯道超车现在经常“堵车”“翻车”，因为还是同质化竞争，但换道超车是升维竞争。对企业来说，同样如此。身处一些中小城市的领导和企业家，可能要想办法避免“虹吸效果”。就像高铁导致的城市之间相对地位发生变化，产业链重新布局也是同样的道理。未来会如何？说实话我也很难完整想象。就像在九十年代中后期，我们很难想象互联网会发展成为现在的状态。但今天我想特别强调一点，对于前二十年相对落后的一些地区来讲，这是升维竞争、换道超车的绝好机会。我跑过很多地方，和很多地方政府交流。我发现对于相对落后的地区来讲，如果在传统赛道中去竞争，似乎永远追不上先进地区，但是“新基建”、数字经济则提供了一个换道超车的机会——既然开车追不上，那就改直升飞机。对于相对落后的地区来说，“新基建”会改变很多地区产业吸附力不够高、人才吸引力不够强、信息交流不够通畅的问题，希望我们的城市市长、书记们一定要抓住这个机会。我们原来讲“一个地球、三个世界”。因为全球产业分工可以分成三大类：第一类是美国欧洲，消费市场、金融市场非常发达；第二类是中国、东南亚国家，全球的生产制造基地；第三类是俄罗斯、澳大利亚、中东产油国，提供能源、矿产、粮食、农作物。而在新的“国内国际双循环”格局下，区域和城市将大洗牌，定位会出现明显变化。未来中国可能也有“三个世界”。举个例子来说，只是简单做个比方：比如黑龙江就扮演澳大利亚的角色，农产品主产区；陕西就是沙特，能源主产区；北上广深这样的城市就像美国，是消费市场。第一个重要变化就是人口老龄化加剧。未来 5-6 年可能会出现一次“人口结构大幅变化”。第二个变化是进入经济新常态，特别是受疫情冲击，居民实际收入增速出现大幅下降甚至是负增长，大部分人会因此消费降级。所以，收缩型经济将成为未来的新常态，它有着 5 个鲜明特征：1）在投资上，很难挣到泡沫的钱，只能挣到较低的稳定收益。
2）在收入上，增长将变得极其艰难，甚至大部分人的收入是下降的。
3）在生活上，大家会追求简单，不再那么铺张浪费。
4）从企业角度，会提供性价比较高的产品和服务，比如优衣库、无印良品等。
5）大家用在学习、培训上的时间更多，会重新评估自己的能力和价值。
在这样的背景下，我建议在创业、投资、融资等方面都要重塑价值、回归本源，适应收缩型经济新常态，回归商业本质：
从经营角度看，要从横向的流量扩张，变成纵向的流量变现。
从公司规模看，从过去习惯的“大而全”“大而不能倒”，变成专注“小而美”的实惠型企业，有稳定现金流，有自有手艺、技术、客群和市场。
从经营策略看，要从快速扩张变为稳健集约经营。
从投资方看，要学会从赚快钱转向赚慢钱。尽管我们的 GDP 总量已经是全球第二，但人均 GDP 才刚刚破万，水平还是比较低的。我们还有很多短板，比如地区差距、城乡差距、收入差距。这些差距也是我们下一步能够通过改革方式去释放的动力。因为中国的金融结构、城乡差异、收入差距表明，我们是很难用欧洲和美国的刺激政策的，这样的政策持续下去，一个很可能的结果是资产再次飙升，树往天上长，导致贫富差距继续拉大、社会矛盾持续积累。这种情况不符合“以人为本”的执政理念，也不符合新的发展观。所以从宏观政策来讲，一定要认清这点。围绕管人管事管资产，到管资本。真正的管资本方面，可做的改革文章有很多。我觉得目前的改革，和理想方案的差距还比较大。土地作为重要的生产要素，该如何改革？应该形成城乡统一大市场。这方面我要多说一句，我们很多地方在土地改革时，只拿土地实现集约化利用，这是不对的；要从基本的意识形态、法律以及实际操作上去改革。过去 70 年，中国有一个群体是一直在做贡献的，就是农民群体。新中国成立后的 30 年里，农民群体通过农业工业做贡献支撑全国；改革开放 40 年，农民群体实际上是通过城乡土地剪刀差来支撑城市，继续给全国做贡献。现在改革开放已经 42 年，新中国成立也 71 年了，在推动土地改革时，我们务必要明确一点，一定要反哺农民，让农民成为有产者，把土地交还给农民，实现城乡统一大市场。这点对我们经济下一步可持续增长，摆脱疫情冲击，启动消费等一系列问题都有着极其重要的意义。但现在这个问题由于现行法律和传统观念的束缚，推进起来困难重重。很多地方发生了一些我们不愿意看到的景象，打着土地集约利用的旗号，变相剥夺农民的土地。这是完全不对的。所以在土地改革上，可做的文章非常多，一定要重温“以人为本”的执政理念，一定要践行党的群众路线。我认为，应该认清形势，提高认知能力，采用收缩型的生活方式。做梦不要做得太大，尽量务实一点，没办法跳槽的就别跳槽，能保住工作的就保住工作，有投资能力的可以抄底。不同人群的情况不一样，不能一概而论。简单来说，要稳住基本盘，守住风险底线，敏锐抓住机会。但归根结底，看清本质是最主要的。因为所有选择，都跟你的认知水平有关。所以我们应该采取一个实事求是的态度，既不要过度乐观，也不需要过度悲观，确定自己想要的生活、工作状态。无论你是打工、创业，还是投资，一定要想通透一些。*文章仅代表作者，不代表3W观点。
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