新形势下，房地产“投融资”的解读

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演讲嘉宾：吴建斌 

演讲论坛：2021年观点年度论坛

全文编辑：地产总裁内参

大家好，感谢观点机构邀请我参加此次论坛活动，主办方今年给我出的题目是《新形势下，房地产“投融资”的解读》！

1，要有信心，房地产长期依旧“大有可为”

看长期，中国房地产市场还远没有结束，中国房地产市场由于城镇化还在继续，由于改善性住房的需要，所以房地产市场的潜力依旧非常巨大，起码未来的十年或者二十年，我相信中国房地产市场还是有得做。

但是看当下，大家的确感觉很迷茫。

刚才有一个朋友问我，说现在房地产市场到底怎么搞，很迷茫，因为他负责投资。

为什么会迷茫呢？我想可能有两大原因。

一个原因是要求企业降杠杆，另一个原因是企业又要买地发展。

买地方面今年土地的价格大家也知道涨了很多，很多城市“面粉贵过面包”，很多地方即使是面包，稍微做的不好也会亏损，所以这种情况下确实很迷茫。

降杠杆还是不降杠杆？

投还是不投？

这对于我们中小房企来讲，是个很关键的问题。

2，本来2021年期初不想调控加码，但……

我一直在这个行业里面，因为这样的情况，其实这么多年来我们一直都有遇到。怎么解决这个问题？

我自己作为负责财务或者战略角度来讲，谈一下自己的想法，仅代表个人观点，不代表公司。

国家对于房地产市场的调控总思路始终没变，现在的“房住不炒”“三稳”，包括银行方面实行的两道红线，房地产公司实行的三道红线，这个的确是在当前的情况下都是实现国家想推动的房住不炒、三稳，建立长效机制所采取的必要措施，这是大家可以看到的。而且这个措施我认为未来还会持续。预计整个“十四五”期间这方面的政策都不会有太大改变。

上个周末的时候我在上海参加了一个论坛，也是讲宏观经济。

宏观经济有一位专家提醒。

本来国家对2021年房地产市场不想采取更多举措，但是我们的一月份表现的太好，特别是一线城市房地产跳升，导致了中央不能不紧张，不能不警惕，所以才采取了一些具体举措。

也就是说，在整体经济大环境，结构在大调整的情况下，国家已经给房地产市场在政策层面做了很多安排，但是结果好像部分房地产市场还在明显跳升，这的确是一个值得深度思考的问题。

3，如何看待土地“两集中”？

在这种情况下，土地市场，我们知道一个“两集中”，大家对两集中这个市场怎么看？

2月12日22个城市供地不超过2次或者3次，这个新土地政策，实际上是约束了地方政府土地的“无序供应”，让工地更有序及透明，从这个角度来看是好事。

作为房企来讲怎么应对这样的变化？

我觉得可能至少有2点：

第一，作为财务人员来讲，透明的市场，有计划的市场，反而更好做事，因为资金可以很早做安排，平时也不需要浪费那么多钱，只要在这个点把资金集中好就可以了。

第二，在这个阶段留出很多时间，可以给大家找合作伙伴，大家抱团取暖，一家不行找两家，这种情况下估计成功的机会会更高。

因为你可以把自己有效的资金集中起来，比如说对哪一块地特别感兴趣，集中精力把这块地拿下来，自己拿也行，找合作伙伴拿也行，这样中标的机会可能会更大一点。

如果按照这个逻辑演绎，可能房地产土地市场并没有降温。

大家都希望它降温，但事实可能没有降温，所以土地单方价格上升的太快，但这个反而有很大的风险。

当一块土地算下来的净利润只有5%-8%，敢不敢投？不敢投，宁可不做生意也不能做这样的事情。

很多公司可能认为流量很重要，买的时候可能感觉到拿了一块地，但是买完之后可能是负担。

同时我们觉得土地市场目前的招拍挂只是一种途径，但更多还有其他的途径。

特别是最近我们也知道，包括今天分享的城市更新，也是获得土地最有效的方式，在粤港澳大湾区，我们知道城市更新获得土地，无论是政策法规各个方面都已非常清晰，而且对房地产企业是越来越有利。

其实，未来获取土地主要途径有可能会调一下顺序。

原来是招拍挂第一位

现在可能是城市更新排第一位

当获取土地方式有调整之后，我们会突然会感觉招拍挂这种低毛利的市场并不是我们中小房企要关注的。

4，如何看待两道红线？

另外新的两道红线，会导致什么？

我们会发现由于按揭的额度紧张而导致利润所谓趋升。

关于这个政策非常有感受，我们很多时候卖房子，买房子的人拿不到钱，可能要等，有的时候是等很长的时候，特别现在大家都在争按揭的额度。小业主的按揭额度各个银行都愿意做，但是它没有额度或者额度不够。

在这种情况下其实对房地产的销售来讲，资金会来讲是一个比较大的挑战。即房子卖了，但拿不到钱或者拿钱的速度比原来慢很多。

另外我们发现目前首贷房利率5.26%，这是我们获得的一些数据，其实比去年增加了一点，增加的不多。第二套房的平均利率也涨了一点，环比上涨3个bp。

所以怎么样去获得按揭，这就需要跟银行建立很好的关系。

同时区域选择很重要，可能一线城市、二线城市获得按揭的几率会比较高，三四五线城市的机会会比较低，这是现在的一个现实。

另外我们也发现居民的杠杆率越来越高。

一线城市达到96%负债率

二线城市达到80%

三四五线城市达到48%

这说明我们家庭的杠杆率非常高了。

家庭杠杆率非常高，对房地产来说是一个警惕，再这么高下去房地产的市场到底朝哪一个方向走，大家都没钱买或者买不起，或者担心自己的负债率很高。

我们还会发现一线城市房子比较稀缺，这个稀缺，可能就是投资的机会。因为在一线房地产市场投资房子之后假设有20%~30%增长，因为它的总额基数大，那么，动辄几百万的收入最终就到手了。所以在一线城市，我们会发现房子投资的属性可能更高一些，特别是资金比较宽裕的家庭。

同时，大多二线城市的供求是基本“饱和”的，三四五线城市则是“供大于求”，目前很多地级市、县级市很多房子是空的，没人买。

所以结合这种情况，我们怎么样做土地储备，我们怎么样安排我们的销售？实际上确确实实是一个很大的挑战。

5，如何看待房企融资市场？

另外是融资市场。

刚才我已经提到了按揭受限，所以房企资金回流速度也在放慢。另一方面，开发贷的资金实际上是向大房地产商集中。

大房地产公司获得开发贷的资金是比较正常的，但是我们知道银行也划分了三等，很多银行已经没有更多增加新量的机会，所以他只有把有限开发贷的资金都会集中在大房地产公司。

这样以来，大多数中小房企拿资金的难度越来越大，特别是区域房地产公司没有跟银行建立关系，你想拿到更多的开发贷资金是很难的。

目前发债也正常，借新还旧，成本也正常，证券化融资也正常，也就是说市场有些是难的，有些是正常的，这对于我们负责融资的部门或者人士都要关注这个变化。

6，调控还将延续，问题房企未来会更多

综上，我一个总结论是这样的。

其一、调控的总基调没有变。

这个不是今天开始的，三年前就开始了，一直到现在。

其二，调控力度还在不断加码。

加码的目的是希望房地产不断降温，或者保持平稳的过渡，或者在高位上的有限振荡。

但这个目的，现在看，好像还没完全到达！

如果没达到的话，那么，就意味着房地产政策后续可能还得加码，这是第一个结论。

客观上，房企今天遇到的问题，跟往年遇到的问题，虽然有些不一样，但其实，房地产这么多年，其实每年都在说难，有的时候更焦虑，每年都会这样，但是这也正好倒逼我们房地产要变革，要向管理要效率。

今天也有专家说房地产企业有可能要向制造业去学习，确确实实要向制造业学习，制造业可以把一件事情做到极致，可以节约每一分钱。

房地产行业过去收入高、毛利高，浪费巨大，一个售楼处建不好就砸掉了，装修不好，也可以砸掉重来……包括今天的信息化投入也是这样。

原来是粗放的，现在必须要精益化管理。

房地产今后发展的方向，从当前来看要控速度。

我观察下来很多房企的速度要降下来，平均5%—10%已经很了不起了。

2021年跟2020年比起来，哪一家公司能有10%的增长是非常不容易的，但是降负债，高质量发展又是主旋律。

所以在这种情况下倒逼我们房企真的要调整自己一些打法，适应市场的变化，否则的话有可能就会出现风险。无论你是头部企业还是中小型房企都会出现很严重的问题。

事实上，目前行业不是有几家房企可能遇到一些困局，但这不是结束，这可能是刚开始，也可能未来几年还有很多的企业都会这样。

这是我对新政的解读。

7，关键问题：新政下，房企如何应对？

调控加码一系列新政下，房企该如何应对？

1首先投资方面：要向流量快的城市倾斜

大家认为流量快的城市有两个大区，一个是华南区，一个是华东区。

华南区就是粤港澳大湾区，

华东区最主要是上海、杭州、南京那一带。

目前，市场流量在向这两个区域集中。

大家都认为是这样，所以这两个区域竞争异常激励。

除非你不计代价，保持一种流量，不计利润，甚至只要打平，如果有这样的心态我觉得也是OK的，然后在过程中寻找机会，否则将来就是花钱买吆喝，最后是不挣钱的。

2土地储备方式要加快调整，要多元化

原来我们都是短平快，招拍挂短平快，但未来土地储备可能要转向城市更新延展。

我们很多房子是70、80年代建的房子，现在很多人都不愿意住了，这样的房子就有可能面临拆的问题，每个城市都有这样的问题。所以有可能将来市场获得土地的方式就是刚才讲的城市更新排第一位，产业勾地排第二位，第三个才是招拍挂，招拍挂已经没什么钱了，这是第2点。

3把有限资金拿下你最喜欢的地块

顺应地方“供地节点”的安排，把有限的资金通过独揽或者合作的方式，把你喜欢的土地拿下来。

拿一块是一块，这一块反而给中小房地产企业提供了比较好的机会。

4投资拿地要“携带”好融资方案

再一个是在投资方面，现在比较新的是带融资方案。

几乎所有房企现在都要求团队在买地的时候必须有融资方案，这样财务可能会支持，如果你没有融资方案，难度会越来越大，哪一家企业都不敢这么做。

要不然，几块土地就把几百亿资金消耗掉了！

消耗掉流动性，这就会有大问题。

一旦流动性出现大问题，企业就会出大问题。

融资方案就是从外地找钱，可能批的几率大一点。

5管好源头：投资的机会主义与长期主义关系

再一个是处理好机会主义与和长期主义的关系，从投资的源头做起。

住宅开发的航道仍然是很宽的，但是在哪里储地，这才是关键。

如果投资错了或者投资踩点错了，投资方式错了或者投资理念错了，会整个公司进入被动的局面，所以房企可能首要的任务是把投资的体系，投资的理念，未来的发展要建立好。这是投资方面的。

6当下必须做好“经营型”现金流管理

在当下，要重点解决的问题还是现金流管理问题，尤其是经营型现金流管理，永远是房地产最核心最核心的事情。

原来我们是用杠杆撬动房地产的发展，现在这个已经过去的，所以房地产要真正把经营现金流摆在第一位。

如果这个问题解决不好房企会遇到很大的挑战。

现在很多企业是这么做的，刚才买地的时候尽可能用外面的资金，但有融资方案，把低效能的资产尽可能卖掉，再一个有自己的经营办公室，推动效益提升，最后建立一个有弹性的资金，不要把钱用完，留有余量。

需要强调的是，未来3到5年，整个“十四五”期间，房地产还是收紧的政策。

因为你要符合三道红线的要求，所以，能让你渡过困难就是经营性现金流，如果没有经营性现金流，你未来的几年，是很困难的。

733种融资工具，房企做好“适配”

再一个是融资方面，融资的工具永远是存在的，有这样的融资工具，那样的融资工具，我们总结过有33种融资工具。

有些融资工具可能在这个阶段不好，但大量的融资工具还是好用的，怎么样把融资工具用好。我做了一个统计。

• 传统融资跟标准化融资仍然是我们主力，这一块占了60%，供应链融资，信用融资应为补充。

• 非银方面的融资可以用，但时间不能太长，因为它成本太高，6个月就了不起，你要用一年两年非银的资金，那就死定了。

• 境外融资、发债私募的融资仍然是好用的。

所以融资方面有很多的工具要去选，但关键是要做到最佳的选择和配置。

8，最关键的3年

最后就是三道红线的看法。三道红线我之前也讲过，其实就是一个分水岭。中国房地产市场走到今天，是高速推动的结果，这个跟中国经济高速成长的步伐是一致的。

目前，随着土地红利的消失，随着金融融资方面红利的消失，房企很多方面都要进行调整，这正好倒逼我们企业进步，把工作做的更细一点。

如果能把负债率通过三年的努力降下来，三年以后我们还活着，那就是一个好样的企业。

如果三年以后你没了，这个世界跟你一点关系都没有。

所以，一定要把这三年活出来，而且要活的越来越好，这个也是中央政府用心良苦，它是倒逼市场在进步。

在这种情况下，我想我们企业应该好好顺应时代的发展，顺应国家的政策，作出有效的调整。

事实上，即使满足三道红线，其实负债率还是有点太高了，因为三道红线成功调下来后，70%其实还是很高的，你看香港哪一家房企负债率到达了70%。

所以三道红线只是第一步，继续降负债率，高质量的发展，这样调整优化下来的房企才有未来。

我就分享这么多，谢谢大家！

（以上内容未经本人审核）

从拿地到销售，房地产项目各阶段究竟该如何融资？

整个房地产融资可以分三大环节：第一步是前端拿地融资，第二步是房地产开发贷款，第三步是达到预售条件的销售资金回笼。前端拿地成本占比是最高的，在一线城市，占比可能高达70%以上，在武汉这样的二线城市，也已经占到50%以上。这篇文章非常适合大家转载收藏，作为一份很好的复习资料。

前端拿地融资

相关监管此前一直要求土地竞拍者承诺使用合规自有。银行贷款、信托、保险明确不得用于缴付土地保证金、定金及后续土地出让款，但绕开直接贷款，券商资管和信托等通道，变相为土地交易融资的做法屡禁不止。

开发商土地融资有四种方式，股权融资、债权融资、明股实债、股+债。纯粹股权直投最少，因为开发商很少真的愿意让渡自己的股权；债权融资中，委托贷款当前已无法操作；目前最难监管，且实践最多的，是明股实债和股+债。

但对于大房企而言，不到万不得已不会真正让渡出项目股权，就是要联合拿地开发，也会联合其他房企。

债权融资模式中，因为基金子公司或者券商资管没有发放贷款的资质，所以一般是通过购买债权收益权（母公司对项目公司借款）。

招拍挂拿地融资

1、集团拨款

有全国性布局的集团型开发商，一般为集团负责资源、人才、统筹等综合性支持平台，各区域项目公司自负盈亏的内部管理模式，在项目公司通过招拍挂或收购方式获取土地时，无论是保证金/意向金、土地款等均由集团以拆借的形式进行解决，对百强开发商而言，集团授信贷款（无论在银行还是信托、券商等机构）成本非常低，而且额度大。因此集团统一获得融资金额后拆借给项目公司，一方面可降低项目公司融资成本；另一方面也可以作为集团的收益来源之一（尤其是小股操盘或合作开发情况下利用大房企征信背书进行融资的情形），比如一些开发商集团融资成本是年化5-7%，拆借给项目公司成本是年化10-13%之间，更重要的是激活项目公司自负盈亏的项目责任制。

2、合作开发

此方式一般适用于实力较强或品牌力较好的新进开发商与在当地有较好资源的小型开发商或土地方一起合作的情况，一方面新进开发商能输入品牌，另一方面也能解决新进开发商的前期拿地资金问题。一般会在合作开发协议中做如下约定：

（1）约定土地开发投入全部按照各自股权比例进行投入，甚至当地土地方或开发商先行承担保证金或土地款等前期拿地费用；

（2）约定当地开发商先行承担前期全部拿地费用（含保证金和土地款），后续开发费用全部由新进开发商承担或当地开发商以股东借款的形式向合作的项目公司提供借款，新进开发商承担一定利息。

3、短拆或过桥资金

短拆或过桥，一般指民间短期借款,目前市场上担保公司、小贷公司、资产管理公司、投资公司等机构多有短拆、过桥的业务。对开发商而言，短拆成本过高，因此该融资方式的使用需非常谨慎，目前市场上的短拆成本一般在1.5-2.5‰/天，2.5-3%/月（根据具体项目确定最终成本）。

4、股权融资

目前国家非常鼓励此类融资方式，股权合作方可以是信托、资管、金控平台皆可操作此类项目。其中，在“拿地”期间、“四证”未齐全期间，债权类房地产信托模式由于“四证”未齐不能发放贷款，“股权转让加回购”类受到严格监控，最终在这两段期间内能够采用的也就仅仅只剩股权类房地产信托模式。

5、非金融机构借贷

目前地产金融监管政策更多针对金融机构，因此非金融机构对地产的投融资仍存在较大操作空间，且2018年的业务规模呈激增趋势，如地方性国资背景的担保公司、金控平台或者民营百强企业金控平台（如某云商金服集团）以及开发商旗下的金控平台

6、总包垫资

市场上，一些总包单位（施工企业）为了提前获取施工项目，会配合开发商垫资以提供前期拿地款。总包单位为确保资金安全，也会对开发商资质和项目本体情况做谨慎评估，总包单位对外地项目的可接受度相对金融机构高（大部分金融机构偏向做当地项目）。

并购拿地融资

1.银行并购贷

顾名思义，银行为并购行为提供的一种贷款。2018年1月上海银监发文后，拟并购土地项目或项目公司股权项下的土地应当完成在建工程开发投资总额的百分之25%以上。目前各地银监局仍旧严格适用“并购交易价款中并购贷款所占比例不应高于60%”的监管规定。截止目前，并购贷的适用越趋严格，且各个银行的风险偏好不同，项目并购前务必提前与相熟的银行进行沟通。

2.信托并购贷

信托并购贷与银行并购贷操作接近，与银行并购贷的准入标准趋严一样，信托机构亦明确表示业务的开展会严格遵守“向他人提供贷款不得超过其管理的所有信托计划实收余额的30%”的监管红线要求。

3.私募基金

在银行和信托资金收缩地产投融资业务后，私募基金迎来了较大的操作空间。尽管目前由于基金业协会在产品备案的审核趋严，如底层资产真实性审核、契约型基金要求强制托管等，而托管机构对基金产品募集监管和托管收紧等一系列市场行为，也让私募基金投地产项目存在一定的不可测因素。

但是相对于其他的融资方式而言，私募基金仍旧有较大的灵活性，如通过包装不良资产的方式，对接私募基金实现前端融资。

4.非金融机构借贷或股权合作

目前地产金融监管政策更多针对金融机构，因此非金融机构对地产的投融资仍存在较大操作空间，且2018年的业务规模呈激增趋势，如地方性国资背景的担保公司、金控平台或者民营百强企业金控平台。

a、通过债权方式以自有资金进入；

b、通过股权合作方式进入。主要操作地产项目前期融资需求，具体以住宅项目为主，做机构所在地项目的融资时对融资主体（开发商）资质要求较低，外地主体一般要求百强开发商、区域龙头等，主要介入范畴为配资拿地，拿地保证金，并购等环节，当然此类资金方更看重是否存在相对可靠的退出路径，且融资周期要求短平快，一般不会超过1年，优选6个月以内。寻求国企背景的金控平台有更多好处：一方面国企获取资金成本低，因此投出去的成本也相对较低；一方面国企背景的企业投地产项目至少国家限制较少。

工程实施阶段融资

总包商选择：遴选合适机构，配合开发商融资走款

工程款支付：付款进度尽量延后，用商票支付工程款，减轻资金占用成本

抵押物调整：根据项目去化特点调整抵押物范围，释放资金需求压力

未取得四证前

在未取得四证前，规划设计与场地准备阶段的资金投入主要为规划设计费用、三通一平费用等前期工程费，和支付给承包商的工程预付款及各项税费。一般而言，规划设计费用只占建安T程费的3％左右；工程预付款一般为合同总价的10％-20％。

除上述拿地款项得配套准备资金外，利用土地使用权向典当行、金控平台等申请抵押贷款，以满足取得四证前的资金需求，这种融资方式，即为过桥借贷。

1、典当行抵押贷款

近年来，典当以其快速、短期、便捷的特性，成为中小开发商的融资渠道之一，有人甚至把典当行为称为中小企业融资“便利店”。典当行业作为银行信贷融资的拾遗补阙，有其灵活便捷的特性。

与银行贷款相比，典当融资有银行贷款所无法比拟的优势：

1)与银行对借款人的资信条件近乎苛刻的要求相比，典当行对客户几乎没有信用要求；

2)与银行贷款手续繁杂、审批周期长相比，典当贷款手续十分便捷，能够迅速及时地解决用户资金需求。

3)客户向银行借款时，贷款的用途不能超越银行指定的范围。典当行则不问客户贷款的用途。

基于典当融资的这些优点，和监管机构对商业银行、信托公司的抵押贷款进行了严格的限制，房地产企业开始转向典当行申请土地使用权抵押贷款，并以此作为“过桥贷款”完成房地产项目开发的资金需求。一般情况下，典当行会按土地拍卖价格的50％发放典当金，对于一些资金实力比较强的房产公司，这个比例会适当提高到60％。然而，由于典当贷款的利息成本往往较高，月利率约在2％～5％之间，折合年利率约24％-60％，远高于银行贷款利率，所以贷款资金使用时间不宜过长，典当的赎回期通常是三个月至半年，房地产企业应在符合商业银行贷款条件的情况下，尽早归还典当金，节约资金成本。

取得四证后

商业银行开发贷

a、必须满足“432”

b、16热门城市住宅类开发贷受限：北京、上海、广州、深圳、厦门、合肥、南京、苏州、无锡、杭州、天津、福州、武汉、郑州、济南及成都受限至今。

c、非16个热点城市以外的需要参考当地调控政策

d、向大型房企倾斜，银行对房地产企业实行名单制管理，大部分银行会选择前20强、前50强，前70强，个别银行也会选择前100强。

案例：某项目开发贷融资实例

票据融资

通过票据融资，开发商可以延后付款，由于对于施工方来说，票据融资的利率较银行存款利率高，对于开发商来说，其融资利率较银行贷款低，可以说是一种双赢的融资模式。而且能以虚拟资金的形式实现合作，减少了重复支付，加快了周转，提高了效率。更重要的是，票据融资无需真实的交易背景，资信良好的中小企业在营运资本短缺时，能避开其他融资方式面临的困境，并筹得其需要的资金。

达到预售条件的销售资金回笼

预售情况下，开发商缴纳土地出让金获得土地资源，通过土地抵押融资支付工程建设启动款，达到预售条件开始销售实现资金回笼，支付工程进度款；在挤压销售回笼资金完成融资款偿还。部分项目还可以通过在建工程抵押方式进一步融资。单个项目运转顺利，开发商可能在交房之前已经实现全部现金流回正，获得项目开发利润，项目交房之后确定权属转移，正式完成利润确认。

预售款和银行按揭

发商取得预售证后就可以对外销售房子，收取房款办理银行按揭。

商品房预售必须符合下列条件：

1、商品房的预售人必须已经向政府主管部门交付全部土地使用权出让金，并依法取得土地使用权证书。

2、预售房屋的前提是房地产开发商必须持有建设工程规划许可证。

3、另外，开发商按提供预售的商品房计算，投入开发建设的资金须达到工程建设总的25%以上，并已经确定施工进度和竣工交付日，才能预售房屋给预购人。

商品房预售人应当按照国家有关规定将预售合同报县级以上人民政府房产管理部门和土地管理部门登记备案。且商品房预售所得款项，必须用于有关的工程建设。

一般说来，在建工程抵押与商品房预售不能同时并存。也就是说，商品房预售时，房地产开发企业应当与银行解除已设定的抵押关系，再将已解除抵押关系的部分商晶房预售给购房人，否则购房人将无法获得房屋的产权证。

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