房地产收并购中的财务陷阱，开发商该如何规避（案例讲解）

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房地产

收并购

房地产并购投资风险巨大，稍不留神就会掉入各种“大坑”，因此房地产并购的尽职调查务必要谨慎小心，力争在短时间内能够查明并购出让方埋下的各种“雷”。

对于收并购项目的风险识别通常是通过尽职调查的方式，主要分为法律尽调、财务尽调、工程尽调等层面。

而实操中，再复杂的收购项目的风险也无外乎围绕以下几点，帮助大家进一步梳理，在项目研判中更需要带着风险思维的意识。

土地确权问题

所谓土地确权是指：土地所有权、土地使用权和他项权利的确认、确定，简称确权。

每块地的土地权属要经过土地登记申请、地籍调查、核属审核、登记注册、颁发土地证书等土地登记程序，才能得到最后的确认和确定。

一般来说，土地登记可以变更。变更项包括：他项权利变更登记、更名登记、更址登记、土地用途变更登记和注销登记。

尽职调查应逐项审核土地出让合同，核验土地证，查阅土地出让金和相关税费缴纳凭证，检查土地证抵押情况。

土地确权问题不仅是尽调环节，也是在项目初步接触时就需要确定的。

政策风险

房地产开发受政策影响极强，政策左右着土地价值和土地开发的难易程度，甚至直接决定着开发项目的生死存亡。

曾经工作的地产公司并购一个项目，项目原规划为高档别墅区，并购后不久，因为城市规划的调整，将该地块所在区域调整为风景名胜保护区，禁止修建住宅。

虽然理论上政府在出台新政策时不能推翻已有政策，但是实际上“新官不理旧账”的现象频频出现，直接导致该项目长期停滞。

最终在原执政长官调走且其影响消除后，才开始继续推进，虽然期间土地价值翻倍，但是由于原有产品设计规划等早已过时，部分已建产品需要推倒重建，直接导致产品开发成本的上升。

项目公司证照问题

房地产项目的证照办理程度和办理的质量直接影响着房地产项目的开发进度和收益能力。

尽职调查时应关注被并购对象各种证照的办理情况，已完成的证照应当核对是否存在瑕疵，证照前后的各项指标是否一致。

应办未办的证照，应当核查未办的原因，是否存在其他因素导致该项证照的办理存在重大障碍。

对于证照规划指标与实际执行指标不一致的，应询问被并购方形成原因，是否构成未来后续证照办理的实质性障碍。

对于证照办理的瑕疵点，要逐项分析其后续影响，必要时与政府相关部门核实瑕疵的处理办法。

对于存在重大瑕疵导致后续证照无法办理的，应合理估计自身办理相关证照的能力和需发生的成本费用，为投资决策提供依据。

或有债务问题

小开发商从正规渠道取得融资较难，因此在开发过程中为了解决资金问题，通过各种民间渠道获取资金比较常见。

有些借贷资金计入账内，有些借贷资金并不入账直接支付给相关供应商或关联方，公司或者大股东仅保留相关借据。

同时，小开发商的财务管理基础工作也比较薄弱，会计核算多是采取收付实现制而非权责发生制。

很多工程费用支出只有在付款时才入账，这样就容易形成大额账外负债。

此外，小开发商股东社会关系复杂，经常以开发项目为其自身或其关联方提供担保，导致形成或有债务。

尽职调查时，应关注被收购对象的资金和业务变动，详细核对银行对账单中的大额资金进出，对于异常资金流入流出应寻根究底，查清资金性质。

检查是否存在工程项目成本费用未入账，资金支出在体外循环。

通过访谈、企信查询、查阅公司会议记录等方式，寻找公司对外担保线索。

税费缴纳合规问题

税费支出在房地产开发中是一项重要成本项目，特别是土增税的多少直接影响着项目的盈利水平。

小开发商由于运营规范性较差，在开发过程中白条入账或者假发票入账较多。

直接导致在后期土增税清算时，可抵扣成本存在大量瑕疵，造成多缴土增税，甚至被税务部门罚款。

尽职调查时，应对重大成本项目逐笔核查入账依据，检查是否有发票以及相关发票的真伪。

对于无合理依据或假发票、白条入账的项目建立清单，并计算相关纳税支出和税务罚款成本，提供给决策者作为并购报价扣除项目。

对于分期开发项目，还应提前做好税务筹划，设计初步税筹方案。

股东方问题

有时候因为各种原因，房地产并购并不能做到收购100%股权，从而造成原有股东仍保留部分股权在项目公司。

由于房地产开发需要大额资金投入，为了防止小股东“搭便车”，需要小股东在后期开发中同步投入资金到项目。

如果小股东资金实力不足，那么后期其按比例投入的资金就难以保证。

在尽职调查阶段，就应该对小股东的实力、经营状况进行评估，通过获取其财务报表。

访谈其本人或高层管理人员了解其未来业务发展规划，走访相关银行了解对其授信情况等，评估小股东未来履约能力。

随着土地招拍挂市场竞争日益激烈，加之房地产宏观调控的力度在不断加强，越来越多的房地产开发企业也在不断的探索和转变房地产项目取得方式及渠道，以实现企业利益最大化。

收并购作为房企未来获取土地储备与发展的重要侧面战场，越来越受到房企的重视。也将成为投资人员核心竞争力的重要体现

相较于招拍挂而言，明显的特点在于模式灵活，不受限于政府挂地时间和规模的限制。但是也恰恰是因为目标地块不是直接出自政府手中，存在很大的风险
因此，收并购的核心在于“风险控制”，而本篇文章将从专业和实操的视角总结下收并购流程中的常见“陷阱”

陷阱一、递延税款未反映在收购对价中

相对于项目直接收购，股权收购确实可以减少税金支付
但也有部分税金本来只是获得延迟缴纳的机会，却往往被误判为完全免税，如所得税、土地增值税等
在交易过程中，原则上只要出现增值额，从税法法理上讲都属于应征税的范畴，但在有些特殊情况下，如股权收购，目标公司的增值额并没有立即实现
增值额暂时还属预测性的，这部分“预测的增值额”将来有可能实现，也有可能实现不了，需要等到产品真正销售出去，增值额变成事实后，再行按实征收
因此，延迟纳税绝非免税，而股权重组评估目标项目公司边际价值时，应将“递延税款”扣除后再确定股权转让价

陷阱二、应尽而未尽税收义务

在项目未交付使用前，项目的土地增值税、所得税都难以计算，如有的项目处在预售阶段，还不具备开具正式发票的条件
这些因素都会导致税务问题后置，税收风险也就形成，这种先天埋下的税务陷阱又具有相当的隐蔽性，股权收购时很难被发现

因此，在股权收购过程中一定需要额外重视这一点

陷阱三、或有债务，隐匿的头号风险

这一点算是在我前面文章中老生常谈了
或有债务是导致资产负债表失真的主要原因，是股权收购中的重要陷阱，主要包括：为第三方担保形成的债务、潜在诉讼、潜在行政罚款导致的债务等
或有债务在收购时往往难以预料，常规审计也很难发现，由于其发生或者处理结果无法预料
且一旦发生，有可能从根本上改变项目收购的价值，所以股权收购存在一定的负债风险

陷阱四、股权权属，风险排除的重要点

股权收购相对成本低、操作简单，但也不是所有性质的股权都可以随便收购，尤其以下三种类型的股权收购：
一、收购股权存在质押的项目公司二、受让方如果是外资企业，需留意国家对外商投资相关法律的限制三、国有资产进场交易

陷阱五：不容忽视的股东优先购买权

收购协议签订后，若因市场突然变好或其他有利因素出现，原股东有可能出现反悔的念头，而以“股东优先购买权”为借口，由小股东出面发难
如果目标公司股东为两人以上，就应留意其他股东的优先购买权问题
可以在收购前要求其他股东出具放弃优先购买权的声明函

陷阱六：土地本身问题

房地产公司最主要的资产是土地，而对土地价值的评估主要从以下纬度进行：
一是针对土地权属关系的评估
包括：政府土地拍卖的相关文件中有无股权转让的限制条款；土地出让金是否已经付清；是否存在代征地的情况；是否存在被征收的风险；土地使用权权属是否清晰等
二是土地规划指标的评估
即使土地面积相同，所处地段相近，如果容积率、允许建筑的业态类型不同，土地的价值悬殊也很大，包括：规划是否符合收购方的市场定位；规划与拍地要点相比有无调整等

陷阱七：收购前签订合同

由于房地产是资金密集型企业，形成的合同金额一般都较大，如施工合同、原材料采购合同等，尤其出现停建、缓建情况合同更复杂
受让方接手目标企业后，重要合同一旦出现争议，势必形成旷日持久的仲裁或诉讼，在经济、时间和声誉等诸多方面都会给收购方带来困扰，并有可能直接导致项目收购的失败
所以收购时对这些合同的评估务必慎之又慎

陷阱八：目标公司自身合法性

如果被收购的公司本身并不合法，最终会给受让方造成损失，所以对目标公司自身合法性的评估也不能放松
评估主要从以下几个方面展开：股东是否足额缴纳注册资金；非货币财产出资作价是否符合法律强制性规定等

最后帮助大家照常总结下：

【1】延迟纳税绝非免税，而股权收购中，应将“递延税款”扣除后再确定股权转让价

【2】项目处预售阶段，不具备开具正式发票的条件，进而导致税务问题后置，需要额外关注税务陷阱的隐蔽性

【3】重点关注第三方担保形成的债务、潜在诉讼、潜在行政罚款导致的或有债务

【4】警惕收购股权存在质押的项目公司，以及国有股权转让及境外股权收购等特殊情况

【5】留意其他股东的优先购买权问题，在收购前要求其他股东出具放弃优先购买权的声明函

“

在一级市场拿地成本越来越高的当下，收并购已经成为企业之间的“新常态”，其中股权收购和资产收购则成为主流的选择。简单来讲，股权收购是买公司，资产收购是买入有价资产装入原来的公司。

”

在实际操作中，资产收购要缴纳高昂的土增税，一般很少采用，出于节税的目的，股权收购最受青睐，但其中的财务陷阱往往另人防不胜防，尤其是涉及到土地存货方面，下面本文就以一个详细的案例进行说明，在对案例分析之前，先对资产负债表进行一个通俗的解释说明。

一、简单的理解资产负债表

简单来说，对于资产负债表，左边“资产”一栏反映公司资金的投向及结果，右边“负债”及“净资产”一栏则反应公司资金来源的情况。

如果还是觉得抽象，难以理解，举一个简单的例子加以说明，某公司实缴资本金2000万元，通过招拍挂购得1宗8000万元地块，现账上现金为0元，除目标地块外无其他投资，公司投入全部来自股东，现公司的资产及负债情况如下：

1、因公司现金为0元，且无地块外投资，所有资金投入对应唯一资产为土地；

2、所有资金来源均为股东投入，股东已投2000万资本金用于支付部分土地款，另剩余6000万土地款则来源于股东借款，故公司账面形成6000万负债。

二、案例项目说明

某二手项目位于华东地区三线城市，土地共261亩，容积率1.5，所有土地均在同一目标公司名下，一期已开发97亩，2007年以低于成本价的内部价定向销售给公司职工，且已交房结算；二、三期待开发面积164亩，现土地方欲将整个目标公司股权转让，目标公司注册资本金800万元。交易时目标公司按未开发标的报价120万/亩，交易对价总价为120*164=19680万元。

目标公司2018年提供的资产负债表

重点关注该份资产负债表中标红的数据，可得出以下5大关键财务信息：

1、项目总资产8556万，其中大头资产为土地（存货）7102万，按照尚未开发的164亩土地计算，单亩土地成本为7102/164=43万/亩；

2、目标公司注册资本金800万元；

3、项目土地一期开发发生亏损570万元；

4、目标公司债务8326万元；

5、收购溢价= 交易对价-实际总资产=19680-8556=11124万元。

看完了目标公司最新的财务报表，接下来，我们再来看一下2008年目标公司一期项目清盘后的资产负债表。

如果数据不太清楚，给大家解释一下，从2008年目标公司一期清盘后的资产负债表可以看出：

1、目标公司已开发一期用地约97亩地，一期于2007年以低价定向销售给单位职工（联排别墅1280元/平、多层住宅1080元/平）；

2、2008年的资产负债表显示，目标公司一期预售收入仅3400万元，主要支出工程预付款达到9300万元，差额达5900万元。

三、资产负债表与实际经营状况的矛盾

看了2张资产负债表之后，下面的问题就来了，目标公司2008年之后再无销售收入，2008年的资产负债表明确显示，项目应至少亏损5900万以上，但2018年资产负债表显示仅亏损570万元，为什么会有五千多万的差额，资产负债表与实际经营状况的矛盾又因何产生？

通过对两份资产负债表以及一期售价的推断，该项目账面必定大幅亏损，初步可判断主要资产——土地（存货）被夸大；接下来与土地方反馈后，对方终于承认实际土地成本仅7万/亩，按7万/亩调整存货价值后，存货缩水至1147万元，总资产缩水至1151万元，做平资产负债表右端，则未分配利润为负的7975万元（亏损），调整后的溢价为18529万元，（调整后溢价=交易对价-实际总资产=19680-1151=18529万元）。

这样一来，真相终于大白，原来是在资产负债表中，目标公司夸大土地存货的价值，进而增加总资产，从而改变目标公司的经营状况以提升价值来误导收购方。

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