旅游ABS例读：手把手详解青岛海洋公园资产证券化

【品橙旅游】从1989年大陆第一家主题公园深圳锦绣中华诞生，中国主题公园经历近30年的发展。在中国主题公园30年的发展史中，涌现出了包括华侨城欢乐谷、华强方特、长隆、宋城、海昌海洋公园、大连圣亚海洋馆等一系列优秀的主题公园品牌，他们在满足用户娱乐体验的同时，也培育并支撑起上百亿规模的内地主题公园市场。

主题公园作为需要长周期运营的景区项目，在资金投入方面极大，对金融工具需求多元化，资产证券化（ABS）作为主题公园融资渠道的一种，不仅成功的支持了华侨城2012年18.5亿元的京沪深三地欢乐谷主题公园入园凭证专项资产管理计划；也有效的助力了海昌海洋世界在资本市场的融资。

2018年9月9日，海昌海洋世界发布公告：青岛海洋公园（作为卖方）与鑫沅资产管理（作为买方）签订资产买卖协议，总价为10亿元人民币，并于10日正式发行。

早在一个月前，即8月2日，青岛极地海洋世界有限公司作为原始权益人的“鑫沅资产-海昌海洋公园入园凭证资产支持专项计划”（以下简称“青岛海洋公园ABS”）获深交所审议通过，毫无悬念的成为国内首单海洋公园景区资产证券化项目。

将时间再往前推约1个月，即从6月26日证监会受理材料之日算起，青岛海洋公园ABS项目用时2个半月，就完成了从受理、反馈、回复意见，到通过和最后的发行，这一速度与国内旅游企业挂牌新三板的速度相当。

图1：青岛海洋公园ABS项目产品周期

青岛海洋公园ABS不同于华侨城欢乐谷主题公园ABS项目之处，不仅原始权益人主体发生变化，其幕后参与机构也有较大差异。相对普通景区而言，青岛海洋公园资产证券化项目更具有借鉴性。

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运营12年的4A景区青岛极地海洋世界

青岛极地海洋世界有限公司成立于2002年9月26日，注册资本24614.80万元，海昌海洋世界（02255.HK）间接持股100%，主要业务公园运营。2006年7月，青岛海昌极地海洋公园正式开业。

青岛海洋公园ABS产品之所以能在短时间内走完发行流程，与原始权益人青岛极地海洋世界有限公司运营的青岛极地海洋世界资产密切相关。

青岛海昌极地海洋公园位于石老人国家旅游度假区，同时是国家4A级旅游景区，属于海洋创意性景区。海洋公园拥有极地海洋馆，欢乐剧场，深海奇幻，5D动感体验馆，极地宝贝乐园等项目，旨在打造富有科普性、娱乐性、互动性的情景式海洋主题公园。场馆的海洋动物表演、海洋极地文化、故事旅游、动物表演等，吸引了来自全国各地的大量游客。

青岛极地海洋世界园区开业12年，运营成熟，管理较为完善，人流量长期较旺。同时，其差额承诺人之一大连海昌旅游集团有限公司在全国多地开有海洋公园，且均运营良好，在全国范围内都有较高的品牌知名度。

在景区产品方面，青岛海昌极地海洋公园推出极地大马戏（《鲸豚争锋》、《快乐海象》、《白鲸之恋》）、五大明星秀（《童话美人鱼》、《海象音乐会》、《北极熊萌宠秀》、《海狮热舞兵团》、《企鹅跳水大赛》）以及给游客带来全新体验的夜游和夜宿活动，进一步满足用户的娱乐互动体验。

此外，青岛海昌极地海洋公园作为《海洋天堂》《爱情银行》等十余部知名影视作品的取景拍摄地，现已成为全国海洋影视题材作品拍摄热门选择，并将在未来进一步展开与影视行业的跨界合作。

发行10亿元的青岛海洋公园ABS

要点解读

◆ 原始权益人，即发起人，证券化基础资产的原始所有者，通常是金融机构或大型工商企业。此案例中，即青岛极地海洋世界有限公司。

◆ 计划管理人，鑫沅资产管理

◆ 差额支付承诺人，大连海昌旅游集团、海昌海洋公园控股有限公司

◆ 信用评级，AA+

◆ 产权明晰，海昌海洋世界（02255.HK）间接100%持股的青岛极地海洋公园。

◆ 凭证分类，含极地馆、欢乐剧场、5D动感体验馆、深海奇幻共四个区域，包括各类纸质、电子或任何载体的门票及其他各类可以入园的凭证。

◆ 期限清楚，特定5年即2018年9月10日至2023年9月20日期限内。

◆ 基础资产现金流，特定期间内景区特定数量的入园凭证的销售收入。

◆ 募集资金用途，部分将用于偿还青岛海洋公园指定的贷款；剩余部分代价转予青岛海洋公园，供集团于上海在建的主题公园的后续建设和运营，及其他项目的资本性支出。

青岛海洋公园委聘鑫沅资产管理为计划管理人，这并非是鑫沅资产的首单景区类ABS项目，其对旅游类ABS的经验，对促成青岛海洋公园ABS产品以较快速度完成发行作用极大。

注：今年5月23日的“鑫沅-中山-天瑞旅游信托受益权精准扶贫资产支持专项计划”获深交所审议通过，原始权益人为天瑞集团股份有限公司，总规模为9.71亿元。在该专项计划中，基础资产为天瑞旅游集团合法拥有的位于河南省平顶山市的佛泉寺景区和六羊山景区的门票收入应收账款。其中佛泉寺景区是国家5A级旅游景区“尧山-中原大佛景区”的子景区。

海昌海洋控股有限公司与大连海昌旅游集团向计划管理人提供差额支付承诺及流动性支持承诺；青岛海洋公园向计划管理人提供售回和购回承诺，并签订资产买卖协议、服务合同、监管合同、募集资金监管合同、售回和购回合同及抵押合同。

资产支持证券由优先级和次级资产支持证券组成，其中优先级发行规模为9.5亿元，分为海洋公园01-海洋公园05共5个品种；次级发行规模为0.50亿元，不做评级处理，均由青岛极地海洋世界有限公司认购。

图2：青岛海洋公园ABS优先级批次

青岛海洋公园ABS该专项计划资金部分将用于偿还青岛海洋公园指定的贷款；剩余部分代价转予青岛海洋公园，供集团于上海在建的主题公园的后续建设和运营，及其他项目的资本性支出。包含极地馆、欢乐剧场、5D动感体验馆、深海奇幻共四个区域，包括各类纸质、电子或任何载体的门票及其他各类可以入园的凭证。

实施增信措施

青岛海洋公园ABS优先级资产还本方式到期还本，每年兑付一次；次级资产不设预期收益，各期资金兑付优先级本息后，剩余资金全部兑付次级。评级机构—上海新世纪自信评估投资服务有限公司给予青岛海洋公园ABS优先级资产支持证券AA+级的评级，次级不做评级。信用评级等级越高，表明所发行的证券风险低，发行人的成本降低。

青岛海洋公园ABS主要增信措施如下：

• 优先级/次级结构分层：专项计划根据不同的风险、收益特征，将资产支持证券划分为优先级证券和次级证券，次级证券由原始权益人持有；

• 根据基础资产现金流收支测算，在专项计划存续期间，基础资产现金流为优先级资产支持证券本息每一个兑付日都提供了超额现金流覆盖；

• 流动性支持承诺：海昌海洋公园向鑫沅资产管理提供流动性支持承诺，倘若青岛海洋公园在资产支持专项计划过程中因任何原因无足够的现金来维持现金支付经营成本和其他费用的付款义务，必要时，协助维持其现金流的流动性；

• 原始权益人差额支付承诺：海昌海洋控股有限公司与大连海昌旅游集团向计划管理人提供差额支付承诺及流动性支持承诺；

• 抵押合同：青岛海洋公园（作为抵押人）与鑫沅资产管理（作为抵押权人）签订抵押合同，分别将位于青岛崂山区的合计约45,357.41平方米的4处房产作为抵押，根据抵押合同，青岛海洋公园的最高责任约为11.98亿元；

• 监管合同：鑫沅资产管理（作为计划管理人）与焦作中旅银行（作为监管银行）及青岛海洋公园（作为原始权益人及资产服务机构），签订监管合同，委聘焦作中旅银行执行相关的监管职责。

鑫沅资产管理发行资产支持证券等对大连海昌旅游集团颇具利好，其为大连海昌提供了预期的业务发展资金，使集团能够满足流动资金发展需求，资金来源多元化，也有助于优化资产结构、提高资本效率及增强运营能力，同时也体现了资本市场对海洋主题公园运营能力及持续盈利能力的高度认可。

年营收超18亿元的焦作中旅银行

焦作中旅银行股份有限公司在本次资产证券化项目中，以财务顾问和监管银行的身份参与其中。

焦作中旅银行的前身是1998年成立的焦作市商业银行，是在焦作市区11家城市信用社基础上组建而成；

• 2012年10月，焦作市商业银行引入港中旅集团公司作为战略投资者后，成为河南省内首家具有中央企业和地方政府双重背景的城市商业银行；

• 2015年8月19日，更名为“焦作中旅银行股份有限公司”即焦作中旅银行；

• 2016年7月，港中旅集团公司与中国国旅集团有限公司进行重组，在2017年12月更名为中国旅游集团有限公司，为国务院国资委100%股权，中国最大的旅游央企。

截至2018年3月末，焦作中旅银行资产总额为683.27亿元，焦作中旅银行2017年实现营业收入18.70亿元，净利润6.16亿元。

图3：海昌海洋公园入园凭证ABS

中国旅游集团作为焦作中旅银行的第一大股东，2017年末持股比例为36.68%。中国旅游集团控股香港中旅（00308.HK）、中国国旅（601888.SH）两家上市公司，资本实力雄厚。截至2017年末，中国旅游集团所有者权益合计441.55亿元，资产总额1470.74亿元。2017年，中旅集团实现营业收入629.84亿元，净利润43.62亿元。

中国旅游集团在旅游方面的优势，促进了焦作中旅银行在旅游金融特色服务方面的发展。焦作中旅银行曾推出景区门票收益权质押贷、旅游小镇贷、景区维修贷、旅游文化街区建设贷、旅行社特色贷款等特色产品，并推出“i旅游”特色卡，丰富特色权益，提高客户体验度和忠诚度。

截至2017年末，焦作中旅银行旅游特色类贷款约占该行贷款比重约为20%左右；累计发行“i旅游”卡30万张，2017年末，卡内余额53.79亿元，卡交易额1,256.55亿元，交易笔数1,216.97万笔。可见，焦作中旅银行在区域市场内具有一定的品牌认可与业务竞争力。

年营收近17亿元的海昌海洋公园

作为青岛海洋公园资产证券化差额支付承诺人之一的海昌海洋公园（股份制），成立于2011年，2014年登陆香港主板挂牌上市，成为首家在港上市的主题公园运营商。截止2017年底，海昌集团直接持有海昌海洋公园42.10%的股份，是其第一大股东。

图4：海昌海洋公园七萌团IP

海昌海洋公园作为中国领先的主题公园和配套商用物业开发及运营商，先后在大连、青岛、重庆、成都、天津、武汉以及烟台经营了六座海洋主题公园、两座综合娱乐主题公园，累计游客接待量超1.1亿人次。此外， 还有即将开业的“上海海昌海洋公园”，以及建设和规划中的“三亚海昌梦幻海洋不夜城”和“郑州海昌海洋公园”共计三座大型主题公园综合项目。

2017年，海昌海洋公园实现16.80亿元，同比增长1.82%，净利润2.92亿元，同比增长33.8%。其中，公园运营实现收入16.17亿元，同比增长13.2%。门票收入为11.83亿元，同比增长10.6%，非门票收入为4.35亿元，同比增长20.8%。资产为97.24亿元，同比增长39.89%。

据海昌海洋公园2018年中报披露，海昌海洋公园实现6.59亿元，同比增长2.33%，净利润0.81亿元，同比增长41.2%。其中公园运营实现收入6.15亿元，同比增长5.8%。门票收入4.46亿元，同比增长7.4%。截止2018年9月14日，海洋海昌公园市值为68.8亿元。

图5：海昌海洋公园已开和在建主题公园（截止2017.12）

管理输出和自主研发原创IP已成为海昌成长为世界级主题公园的核心。

• 在管理输出方面，海昌从2015 年开展轻资产业务，利用自身营运海洋公园、水族馆设计建设的优势，提供建设营运及海洋动物保育的技术咨询。2017年，海昌海洋公园的管理输出业务规模和输出种类持续扩大，业务收入5310万，同比增长26%。累计合同金额3.3亿元。

• 在文化IP业务方面，海昌海洋公司制定自主IP 中长期369发展战略规划，即通过三年市场培育、六年快速扩张、九年深化发展，从孵化-产品-推广-授权逐步构建海昌海洋文化IP体系。明确以七萌团为核心的IP产品开发体系、世界观及故事框架设定，完成海昌IP七萌团角色及视觉系统设定。

上海海昌海洋公园作为本次青岛海洋公园资产证券化项目募集资产的用途方之一，成为海昌海洋公园首个布局在一线城市以及将开业经营的第9个项目，建成后上海海昌将成为海昌海洋公园系列面积最大、极地海洋动物种群最多的“国际级海洋文化旅游旗舰项目”。

上海海昌海洋公园于2015年3月开工奠基，历时2年半将于2018年10月1日起试运营，11月16日正式开业。项目总投资超40亿元，预期2019年可达到400万客流，客单价在340元（包含门票及二次消费），将实现收入13.6亿左右，300万人次游客可达到盈亏平衡点。

• 与上海迪士尼相比，两者在用户人群方面极其相近，2017年上海迪士尼接待旅游人次超过1100万，收入过百亿元，人均消费近千元，上海海昌海洋公园无疑将成为上海迪士尼最强有力的竞争；

• 与参与此次入园凭证资产证券的青岛海洋公园相比，青岛海洋公园售票人次已经超过300万，但青岛项目面积仅为上海项目的四分之一，开业时间为2006年。而这将为上海海昌世界公园积累丰富的园区管理运营能力和相关经验。

自2012年12月4日，华侨城集团发行18.5亿元欢乐谷主题公园入园凭证专项资产管理计划，青岛海昌海洋公园成为第三例发行资产证券化产品的主题公园。未来，国内主题公园面对国内以华侨城、华强方特、大连圣亚、海昌公园等品牌冲击的同时，还要应对海外落户本土的上海迪士尼、六旗、默林集团的“围攻”，各类主题公园对大额融资需求将更加迫切，资产证券化作为多元化的金融工具之一，将得到更大关注。