【刘东民 宋爽】 数字稳定币：特征、优势及其面临的挑战

在数字稳定币接受各国政府监管的前提下，稳定币的全球商业生态构建拥有广阔的发展前景，数字稳定币有可能逐步改变一国的金融生态，并通过跨境支付体系的重建影响到国际金融架构。

Facebook宣布发行数字稳定币Libra，在全球引起了巨大反响。以往不为人所熟知的数字稳定币，一时间成为热点话题。此前，摩根大通和IBM也已宣布发行具有自身特色的数字稳定币。国际商业巨头竞相宣布发行数字稳定币，表明数字稳定币已经成为全球数字货币发展的重要方向之一。数字稳定币与中央银行数字货币，有可能在当前及未来形成替代、竞争与合作的关系，并共同对国际货币金融体系产生影响。

一、数字稳定币的特征及其发展

数字稳定币，是一种通过特定机制来实现自身价格基本稳定的私人数字货币，其价格稳定机制主要有两种，一种是锚定资产，一种是依赖算法。后者到目前为止尚未获得实质性成功，而锚定资产则成为当前数字稳定币实现价格稳定的主流机制。根据锚定资产种类的差异，稳定币又可以分为两类：锚定真实资产和锚定数字资产。

法定货币、黄金、房地产等真实资产，是目前数字稳定币主要的锚定对象。例如，全球最早出现的数字稳定币——泰达币（USDT），由世界最大数字货币交易平台之一的 Bitfinex组建的Tether公司发行，是以1：1的美元存款抵押实现锚定。客户每次购买一枚泰达币，Tether公司就要在其银行账户上增加1美元准备金；而当客户需要换回美元时，相对应的代币会自动销毁，同时Tether公司收取客户5%的手续费。泰达币自从发行以来，其市场交易价格在0.92-1.05美元之间波动，基本实现了价格稳定。再如马耳他金融企业Exante在其金融代币化平台STASIS推出的欧元稳定币EURS，与欧元1:1锚定，而新加坡公司Digixglobal则发行了锚定黄金的稳定币DGX（1DGX=1克黄金）。

另一些数字稳定币以数字资产作为抵押担保，最典型的代表是以太美元DAI。以太坊旗下的代币发行平台MakerDAO于2017年12月发行了用数字货币以太币（ETH）做抵押的稳定币DAI。客户想要获取Dai就必须抵押ETH，抵押的ETH会被MakerDAO锁定，直到客户用Dai再加一部分利息来赎回ETH。由于ETH本身作为私人数字货币，其价格就是大幅波动的，因此需要通过超额抵押来实现DAI的价格稳定。目前DAI的整体抵押率为324%（即每一个发放的DAI有3.24个ETH做抵押），从而保证了DAI从发行至今，其交易价格基本维持在1美元左右。

位于卢森堡的金融科技公司BlockchainLuxembourg SA于2018年10月发布了研究报告《稳定币状况》。该报告收集了全球57种稳定币的数据，其中23种稳定币已经在交易所上市，另外34种正在测试阶段。77%的稳定币属于锚定资产型，66%的稳定币与美元挂钩。报告通过分析稳定币的价格波动情况指出，锚定资产型的稳定币一般能够实现价格稳定的承诺，其性能优于依赖算法型的稳定币。该报告的研究团队在市场调研中发现，稳定币项目在过去12-18个月里正迅速增加，很多项目团队都将在近期推出新的稳定币。

2019年摩根大通、IBM和Facebook相继宣布，开始发行或者将要发行锚定法币的数字稳定币。摩根大通是美国资产规模最大的银行，IBM是IT行业的蓝色巨人，而Facebook则是拥有全球超过20亿活跃用户的社交媒体，这三家巨头发行的稳定币，与先前国际上发行的几十种稳定币在应用上有较大差别。以往发行的稳定币，都是以金融投资品的形式出现，通常也就是“币圈”人士才会关注。而三巨头发行的稳定币，则明确聚焦于跨境支付以及相关的商业生态建设，这表明稳定币开始真正进入国际金融基础设施领域，并有可能对实体经济产生更加丰富而实质性的影响。

二、数字稳定币的竞争优势

与非稳定币型的私人数字货币相比，数字稳定币的最大优势，在于它解决了私人数字货币价格过度波动的问题，从而在一定程度上可以承担货币的某些职能。比特币、以太币、莱特币等私人数字货币，既没有国家信用的背书，也缺乏坚实的内在价值支撑，币值波动很大，有时日内价格波动高达20%，因此这些私人数字货币无法作为价值尺度，难以成为大规模市场交易的媒介。数字稳定币，特别是以法币做抵押的稳定币，如果被纳入政府监管，法币抵押的可信度大幅提升，法币的国家信用则传导至稳定币，从而使稳定币也间接拥有了国家信用。正是在这个意义上，IMF与联合国国际电讯联盟（ITU）的一些研究报告已经认为，数字稳定币就是法定数字货币。笔者认为，由私人机构发行的数字稳定币，在货币政策执行效力上无法与央行数字货币相提并论，且维持币值稳定的能力也弱于后者，因此数字稳定币只能是“准法定数字货币”，而央行数字货币才是严格意义上的法定数字货币。但是，这并不妨碍数字稳定币会在金融体系当中扮演越来越重要的角色。

需要特别强调的是，以法币做抵押的数字稳定币，由于其发行方式和抵押方式都是中心化的（即都是由发行稳定币的私人企业自身操作的），稳定币的信用无法得到充分保证，只有在政府将其纳入监管之后，政府作为第三方才能给予稳定币以国家信用。全球最早出现的稳定币泰达币，宣称以1:1的美元存款作为准备金，但是由于她始终没有接受政府监管，有关泰达币超发的怀疑一直存在。2018年9月，纽约金融服务局同时批准了两种基于以太坊ERC20发行的数字美元稳定币 Gemini Dollar和Paxos Standard。发行这两种稳定币的企业需要按照1:1的兑换价往托管银行账户存入美元，同时还需要满足纽约州的反洗钱等监管标准，并履行化解风险的流程。这是世界上最早出现的接受政府监管的数字稳定币。IBM与美国Stronghold公司联合开发的数字稳定币预计在2019年第三或者第四季度上线，其抵押的美元将托管给美国一家信托公司PrimeTrust，后者再将美元存入由美国联邦金融监管机构FDIC（联邦存款保险公司）提供保险的银行。未来Facebook发行的稳定币Libra，预计也将接受美联储、FDIC以及各国监管部门的严格监管。事实上，稳定币被纳入政府监管对稳定币自身的发展而言是重大利好。在政府将稳定币纳入监管的同时，政府就给予了稳定币以国家信用，稳定币才真正成为“准法定数字货币”。

与中央银行数字货币相比，稳定币的优势在于其分散化的市场结构。中央银行数字货币，从技术研发、规则制定到金融监管，都是单中心模式，即是由央行一家为主导来完成；而全球50多种稳定币的研发，是由不同的市场机构来完成的，每一个市场机构是一个中心，但是在全球层面则形成了分散化的充分竞争。很难想象一家中央银行，能够在创新能力、运作效率等方面与几十家市场机构展开竞争。对于政府而言，一个较好的选择是，给予市场机构充分发展与竞争的空间，同时实施适度的监管，最终由市场机制筛选出优质的稳定币，再对其进行更为规范严格的监管并开展合作。

国际清算银行在《2018年度经济报告》中指出，央行发行数字货币有可能带来金融脆弱性，且效益不太明显。2018年9月，欧央行行长马里奥·德拉吉向欧洲议会宣布，他们没有计划发行数字货币。与此同时，欧央行行政部门表示，在考虑发行中央银行数字货币之前，要对其进行彻底的测试，并需要继续发展分布式账本技术。日本央行也表示，近期不会发行央行数字货币。可以预见，近期世界主要发达经济体发行中央银行数字货币的可能性较低，而是会以数字稳定币作为观察实验的对象，即：数字稳定币在中短期内有可能对央行数字货币形成一定的替代。从长期来看，由于央行数字货币在货币政策执行效力、币值稳定能力、最后贷款人的角色承担等方面都要超过由私人机构发行的数字稳定币，各国央行在深入研究了分布式账本技术并积累了对于稳定币的监管经验之后，还是会发行央行数字货币。那时，如果各国政府允许央行数字货币和数字稳定币形成竞争-合作关系，将有利于国际货币金融体系的演进。

三、数字稳定币面临的挑战

数字稳定币的发展，主要面临两大挑战：如何接受政府监管，如何构建商业生态。

在目前的实际应用场景中，数字稳定币的技术优势主要表现在跨境支付领域，即通过数字稳定币实现跨境支付，可以提高支付效率并降低支付成本。但是，大规模的跨境支付会影响到一个国家的资本流动，并对反洗钱和反恐怖融资形成挑战。因此，各国监管机构必然会对数字稳定币进行严格的监管。如何在接受多国监管的情况下，依然保障跨境支付的高效率和低成本，在为用户提供便利服务的同时还能实现盈利，是各个数字稳定币发行商需要面对的挑战。Facebook发行的Libra是超主权货币，在缺乏监管的条件下，超主权货币将影响到一个国家的货币主权、金融稳定和货币政策，因此各国对其监管的力度会更大，Libra想要成为“简单的无国界货币”，面临的将是严峻挑战。

如果数字稳定币仅仅用于跨境支付，那么它只是一个网络代币而已，并没有发挥出货币的职能。数字稳定币商业生态的构建，是其成为“准法定数字货币”的关键。目前，数字稳定币商业生态的建立刚刚起步。联合国儿童基金会法国办事处在2019年1月宣布，接受数字资产抵押性稳定币DAI的捐助，并将其用于全球区块链项目的投资。联合国官员指出，接受数字货币捐款，能节省3%-15%的中间费用。以前联合国已经接受了包括比特币、以太币等9种非稳定型数字货币的捐款，但是这些货币的价格高度波动性给儿童基金会带来了困扰，接受稳定币捐款则解决了这一问题。2017年底，全球最大保险集团法国安盛推出了航空保险产品Fizzy，该产品在以太坊区块链上的智能合约存储保险条款。最近，安盛在此基础上推出了稳定币的赔付方案。如果航班延误或者取消，区块链的智能合约将自动支付稳定币给索赔人，从而消除繁琐的申诉过程。与ETH等价格波动较大的加密货币相比，在智能合约上使用稳定币更好，因为人们更愿意接受价格稳定的数字货币的赔付。

在数字稳定币接受各国政府监管的前提下，稳定币的全球商业生态构建拥有广阔的发展前景，数字稳定币有可能逐步改变一国的金融生态，并通过跨境支付体系的重建影响到国际金融架构。正如IMF专家在2019年5月所做演讲《稳定币、中央银行数字货币及跨境支付》中所言，“对于全球金融架构来说，未来几年特别令人兴奋”。

 （本文发表在《环球》2019年第15期。）

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