新能源汽车行业深度报告：特斯拉、欧洲市场、国内市场

特斯拉中国工厂将成为其全球生产中心，带动国产供应链结构性机会。

1、在疫情影响下，美国工厂停产，上海工厂持续生产，重要性提升。

2、国产特斯拉各产 品线合作、研发加速，反映特斯拉国产化的迫切性。

3、国产特斯拉成本优势显著，随着供 应链国产化率提高，成本有望持续下行，目前已经切入30万元以下市场。

4、电池供应商由 松下转化为LG+宁德时代，国产电池材料供应商有望充分受益，是结构性投资机会。

预计欧洲需求保持强劲，短期受限于电池供给。

从一季度新能源车销量、渗透率来看，在政策刺激下，欧洲新能源车市场需求增长强劲。短期受疫情影响需求有所回落，我们预计疫情缓和后，海外需求空间马上打开。供给端受 限于电池产能，产出有限。目前车厂停工，但LG波兰工厂在持续生产，有望在二三季度带 来新能源车的产销增长。疫情仅延后了海外产业链扩张速度，并没有影响空间/格局/估值。 

2020补贴政策落地，有望刺激磷酸铁锂需求增长。 

2020年补贴政策时限延长，退坡缓和，我们认为国内新能源车需求有望复苏。在补贴影响 下，我们认为在7月前可能出现低续航&高价车的抢装行情。随着技术的提升，磷酸铁锂在 能量密度方面和三元电池的差距缩小，在30万元限价以及公共交通补贴超预期的影响下， 磷酸铁锂的成本优势凸显，需求有望增长。

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抢装和磷酸铁锂渗透率提升主要利好对应上游材料供应商。

动力电池现在主要的三元和磷酸铁锂体系所对应材料体系不同，磷酸铁锂动力电池体系主要对应环节为磷酸铁锂正极材料，干法隔膜，动力电解液，碳纳米管导电剂。各环节对应的材料类型都与三元体系形成竞争关系，2020年新能源汽车的抢装和磷酸铁锂动力电池渗透率提升将对对应环节供应商形成利好。

宁德时代(300750.SZ):动力电池全球巨头，成功牵手特斯拉

动力电池全球巨头，马太效应强者恒强。公司是动力电池全球巨头，去年装机量达32Gwh，继续保持全球 第一。2019年在国内市场中公司市占率52%，较去年继续提升;全球对比，公司今年市占率达29%，高于松下 10%，去年同期高于松下1%，马太效应显著。

产能大幅提升，国内地位稳固。2019年公司宜宾电池工厂开工，预计2020年宁德、宜宾和溧阳工厂将达产 ，预计2020/2021年公司在国内产能为99/114Gwh。而受制于白名单刚刚放开，日韩主要电芯厂在国内公司投资 建厂起步较晚，放量时间延后，宁德时代巨大的产能优势将保证其国内龙头地位

合作建厂绑定下游，今年合资车型全面上市。公司采用合作建厂共持股权的模式绑定下游主要头部主机厂 ，既能打消客户对技术把控的忧虑，又能高效的匹配客户需求，深得客户信赖。2020年多款著名合资品牌的新 能源车型将上市，如雪佛兰、大众、宝马、雷诺等，主供都是CATL，将保证公司业绩持续增长

成功牵手特斯拉，全球地位稳固。随着特斯拉国产化加速，公司成为国产特斯拉动力电池供应商也是众望 所归。2月以来公司连续公告与特斯拉合作，预计将向特斯拉提供磷酸铁锂电池，将达成双赢局面。

璞泰来(603659.SH):产能释放、叠加海外客户订单充足，降本增效，盈利拐点明确

新增产能即将释放。公司作为人造石墨负极龙头，产品主要是高端消费电子类和动力快充类，2019年产品 均价6.67万/吨，远高于同行，出货量4.6万吨，产能一直超负荷运行， 随着可转债募投项目建设并顺利投产， 2020年公司总产能将达到8万吨。

高端客户订单充足，产能消化无忧。负极材料主要客户包括 ATL、LGC、SDI、CATL 等，预计2020年上半 年受疫情影响消费类负极出货同比下滑，下半年预计恢复增长。而公司海外高端动力快充类负极订单饱满，深 度绑定了行业龙头，特别是LGC对2020年Q2订单指引增长30%以上，是LGC产业链第一受益标的，公司2020年 全年出货量有望达到7万吨，出货量约同比增长50%以上。

石墨化等降本产能释放改善负极成本。公司通过参股针状焦公司，并控股内蒙兴丰并提高持股比例，自建 10万吨石墨化项目，将大幅提高公司原材料和工序自供率，降低成本。并受益于原材料针状焦的价格持续回落 ，成本下降明显。虽然部分成本下降要往下游电芯厂转移，产品价格下降，但得益于公司石墨化投产领先于主 要竞争对手，预计单吨净利能保持平稳。

其他业务平稳。公司在涂覆设备、基膜、涂覆材料和涂覆膜持续布局，形成了一体化产业平台， 协同效应 显著，并深度绑定CATL等优质客户，预计保持平稳。

新宙邦(300037.SZ):氟化工和电解液降本增量，有望戴维斯双击

氟化工业务:新宙邦过去几年持续布局氟化工行业，自公司收购氟精细化工企业海斯福以来，海斯福对上 市公司利润贡献占比逐渐提升，公司也逐渐围绕海斯福上下游布局，特别是设立海德福，进一步完善产业链， 和海斯福形成较好的协同性。公司氟化工业务产品壁垒高，多种产品均是国内独家品种，净利率40%。且氟化 工精细化学品一期年底投产，产能持续释放，叠加原材料维持低位，下游需求保持稳定增长，订单饱满，业绩 成长空间大。海德福定增项目预计2022年投产，将打开氟化工未来的成长空间。

锂电池电解液业务:得益于欧洲电动车销量有望超预期，公司作为LG电解液核心供应商，在LG出货占比继 续提升的情况下，电解液业务明年海外出货量有望大幅提升，出货结构继续改善。叠加原材料六氟磷酸锂已接 近底部，产品出货价格有望保持相对稳定。而随着公司惠州三期5万吨电解液溶剂项目预计2020年二季度投产， 将大幅降低电解液的成本，提高电解液的利润。

其他业务:公司电容器电解液业务处于全球龙头地位，预计业保持稳定，而半导体业务处于导入期，预计 贡献一定的利润。

星源材质(300568.SZ):湿法产能投放叠加海外客户突破在即，干法龙头有望开新花

干法龙头。公司作为国内干法隔膜龙头，在技术、规模、产品上一直遥遥领先国内同行， 市占率在 2019H1 已经逐步提升到了 29%，随着常州工厂的先进干法产线产能释放，干法隔膜成本仍有下降空间，领先优势将会 更加明显。

布局湿法和涂覆，完善产品结构。公司募投江苏星源“超级涂覆工厂”和常州星 源湿法隔膜项目，目前项 目进展顺利，部分产线已经为客户批量供货，2019 年 H1 星源材质的湿法市占率首次进入国内前 5，达到了 7% ，市占率快速提升。常州湿法工厂定位海外客户，目标客户包括索尼、松下、三星、LGC 等，随着认证项目的 顺利进行，湿法产能的逐步释放，成本还有大幅的下降，且公司有LGC在国内独家授权的涂覆专利，湿法和涂 覆项目有望成为公司盈利的新增长点。

深度绑定LGC和CATL，独供比亚迪刀片电池2020年大有可为。公司为LGC干法唯一供应商， 海外业务占 比 40%+，高出口占比一定程度上可以对冲国内隔膜产品价格下跌给公 司业绩带来的影响，增强公司在国际市 场上的竞争能力，而随着常州湿法和涂覆明年逐步导入LGC，有望复制干法在LGC出货的高份额，并贡献超额 利润。

恩捷股份(002812.SZ):隔膜湿法龙头，海外业务加速

湿法龙头。公司是全球锂电湿法隔膜龙头，导入全球绝大多数主流锂电池生产企业，是宁德时代的第一大 供应商。公司在上海、珠江、江西和无锡四大基地共有30条湿法基膜产线，2019年隔膜产能23亿平。市占率逐 渐提升，2019在全国湿法隔膜中市占率已提升至43%。随着无锡和江西新增湿法产线产能释放，同时收购了行 业第二苏州捷力，公司成本将进一步下降，市场份额和议价能力有望提升。

导入LG化学，2020年海外业务加速。公司2019年公告与LG化学签订42.69亿大单，与三星、松下、美国 A123等客户合作紧密。2020Q1公司综合毛利率提升2.14%至47.38%，主要由于海外业务大幅提升，海外出货约 4800平，同比增长200%，占公司出货比提升至40%。

苏州捷力并表，收购上海恩捷少数股东权益。2020Q1公司完成对苏州捷力收购并顺利并表，苏州捷力是行 业第二大湿法隔膜厂商，2019市占率约为13%，拥有8条产线合计4亿平湿法隔膜产能，2020年捷力将聚焦3C锂 电产品，与恩捷协同发展。公司现持有上海恩捷90.08%股份，拟以4.9亿元收购非关联方股东合计5.14%的股权 ，完成收购后公司将持有上海恩捷95.22%股权，提升公司经营管理效率。

中国宝安 (000009.SZ):负极+磷酸铁锂双龙头，估值严重低估

全球负极龙头企业。子公司贝特瑞是国内较早做负极的企业，研发实力强，自2010年起一直稳居全球第一 。公司拥有优质的海外客户，海外客户出货占比接近7成，且都是主供，未来几年出货量预计维持稳定增长，预 计19/20年出货量分别为6万吨/7万吨。同时聚焦人造石墨，目前已是松下的主供，并顺利导入三星、SK、宁德 时代和比亚迪，预计19/20出货量分别为2.5万吨/4.5万吨。公司硅碳负极是三星和松下的主供，2019年出货量 2000吨为全球第一。

磷酸铁锂正极龙头，三元盈利在即。公司磷酸铁锂具备3万吨产能，2019年出货量1.4万吨排名第二，主要客 户是宁德时代、亿纬、国轩、鹏辉等磷酸铁锂出货量靠前的电芯厂，单吨价格稳定。三元主要向松下和SK供货 ，国外客户技术论证将结束，预计今年出货量大幅增长，随着产能利用率提升，有望扭亏为盈。

多元股权投资，控股贝特瑞和马应龙。公司投资控股多家公司，贝特瑞和马应龙每年给公司带来稳定盈利 。除此之外还持有国际精密、芳源环保、友诚科技、中国风投等多家上市和非上市公司股权，除贝特瑞外其他 股权投资价值约52亿元。

天奈科技(688116.SH):电极导电剂龙头，成长空间巨大

技术推动国产替代。导电剂作为锂电池电极的关键辅材，对电池的电化学性能有较大影响。传统导电剂长期 被国外垄断，国内生产企业参与度较低。而公司从2010年成立以来，对该领域持续攻关，目前已完成三代产品研 发，性能上超过传统导电剂，并打破了进口替代的格局。

锁定核心客户，技术壁垒高。公司目前主要产品为碳纳米管二代产品，销售占比达85%，三代产品也开始供 货，将大幅降低正极77%的电阻率，提高电池的性能。依托一流的技术，公司深度绑定下游动力电池头部大厂， 对比亚迪出货长期占比超过30%，并已经开始大批量供货宁德时代，ATL，天津力神，卡耐新能源等动力电池优 质厂家。

行业发展空间大，龙头主要受益。碳纳米管目前在动力电池主要体系三元和磷酸铁锂均有使用。2018年全球 碳纳米管需求3.4万吨，市场渗透率为30%，随着全球动力电池的增长和对电池性能要求的提高，到2023年需求将 接近19万吨，五年复合增速40%。由于技术和产能的限制，市场向头部集中，2018年CR3提升至68%，天奈占比 达34%，尾部产能出清，龙头企业未来将主要受益。

报告节选：

（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：方正证券）

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