水泥行业研究报告：水泥，历久弥新，普涨开启，重视预期差

（报告出品方/作者：兴业证券，李阳、孟杰）

核心观点：

熟料超预期提价，受益限产到位库存偏低+海外熟料提价+复工节奏快于往年。 正月初八（2 月 19 日）、正月十四（2 月 25 日）、正月二十八（3 月 11 日）华 东熟料连续 3 轮提价，累计涨幅 80 元/吨至 400 元/吨，大超预期。长三角前次 降价时点为 1 月 28 日（2 月 12 日春节），降幅 80 元/吨，装船价 320 元/吨。4 次价格变化时点较为接近。同比角度，我们判断，今年天气正常情况下，3-12 月区间价格有望同比超过 2020 年，年底“翘尾”或弱于 2018-2019 年。

“碳达峰”+“碳交易”：静待政策出台，盈利中枢有望稳中向上。我国水泥 生产规模全球第一，减排压力显著，2019 年全球水泥产量约 41 亿吨，中国约 23.3 亿吨，占比 57%。水泥行业二氧化碳排放约占全国碳排放总量的 13-14%， 仅次于钢铁的 18%。水泥行业一般 3 个环节涉及二氧化碳排放，①煅烧石灰石 得到熟料，碳酸钙高温分解为氧化钙、二氧化碳；②高温煅烧需要燃煤；③电 耗（龙头企业余热发电约占 1/3）。

从效率角度，降低煤耗、电耗不如直接减产， 一是约 2/3 的二氧化碳排放来自石灰石煅烧，二是短期大幅降耗难。 水泥行业碳达峰前，行业产量也将达峰（假设减排技术稳定发展）。一方面城 镇化进程加快，水泥消耗量很难突发下滑，参考美国、日本城镇化率从 60%提 升到 80%过程中，人均水泥用量持续增长；另一方面，如果水泥类似钢铁行业 提前在十四五实现碳达峰（目前仅是协会倡导），势必加快节能普及，或加快 淘汰过剩退出，或健全碳交易市场。

基于此，我们判断“十四五”水泥供给端 预期有较大变化，值得重视。水泥行业尚未推出具体方案，我们认为短期可以关注：错峰限产延续，严格控 制新增产能，以及先进节能降耗技术推广构筑“排放”壁垒，新一轮“成本竞 赛”早已开展。未来可能出现配额收紧、排放要求持续提升，届时没有配套节 能设备的企业，要么购买碳排放指标，要么逐步完善节能措施，均将带来成本 提升，要么直接减产，直接导致供给收缩。我们认为变化路径或许为：①成本 提升→需求好转嫁；②成本提升→需求弱→倾向减产（对比碳指标成本等）→ 供给收缩→供需再平衡→价格稳定→盈利稳定。龙头企业优先布局，成本差距 预计再次拉大，景气度高盈利弹性大，景气度弱抗市场风险能力增强。

1、预期差大，3-4 月价格有望同比转正

1.1、沿江熟料 3 轮提价，大超预期

正月初八（2 月 19 日）、正月十四（2 月 25 日）、正月二十八（3 月 11 日）华东 熟料连续 3 轮提价，累计涨幅 80 元/吨至 400 元/吨，大超预期。长三角前次降价 时点为 1 月 28 日（2 月 12 日春节），降幅 80 元/吨，装船价 320 元/吨。4 次价格 变化时点较为接近。我们总结原因为：限产到位库存偏低、海外熟料提价、以及 复工节奏快于往年。

首先，Q1 错峰生产执行较好，是节前库存偏低的主要原因。今年春节前（2 月 5 日）长三角水泥平均库存 47%，较 2020 年 2 月 5 日下降 2 个百分点，较 2019 年 2 月 1 日下降 13 个百分点。

安徽限产明显趋严。除 2018 年 6 月、9 月芜湖环保限产、2019 年 11 月巢湖矿山 治理关停部分产线，及 2018 上半年事件性限产外，安徽水泥行业限产一直较为灵 活。而自 2020 年 3 月安徽省率先全国发布《水泥工业大气污染排放标准（DB34 3576—2020）》以来，管控明显加强。2021 年 1 月 27 日安徽工信厅发布《关于进 一步做好水泥常态化错峰生产的通知》，提出：

淮北、宿州、蚌埠、淮南、滁州等市水泥熟料生产企业原则上于 12 月 1 日至 次年 3 月 31 日实施错峰生产，合肥、马鞍山、芜湖、宣城、铜陵、池州、安 庆等市水泥熟料生产企业原则上于冬季、雨季伏天实施错峰生产。

有全年协同处置城市生活垃圾、及有毒有害废弃物等任务的熟料生产线可以 不进行错峰生产，但要适当降低水泥生产负荷。

重污染天气重点行业绩效评级为 A 级企业可在上述时间段内自行安排错峰时 段，B 级企业错峰生产时间不得少于 30 天，C 级企业不得少于 60 天，D 级 企业不得少于 90 天。应急响应减排时间不计入常态化错峰时间。

安徽水泥熟料凭借成本优势定价长三角，加之近年来增产较少，供给本身偏紧， 限产导致库存偏低涨价动力强。安徽熟料具备成本优势，天然占据长江黄金水道 优势、优质且丰富石灰石资源，例如长江短线芜湖-江阴之间约 300 公里装载船运 费 8 元/吨，而汽车运输前百公里即达到 40 元/吨。产品趋同成本是关键，因此长 三角定价权取决于销量最多且成本最低者。另一方面，安徽供给一直偏紧，新增 熟料与粉磨产能有限，近年来熟料产量、水泥产量增速均低于华东地区平均， 2019-2020 年安徽熟料产能稳定在 13683 万吨，2014-2018 年稳定在 13497 万吨， 未来拟投产线约 6 条，最快 2021 年底投放，大部分在 2022 年及以后。因此，我 们认为安徽供需关系更为敏感，供给稍有收缩价格弹性较大（前提本地需求未大 幅回落，2016-2020 年固定资产投资增速分别为 11.7%、11%、11.8%、9%、5.1%）。 江浙地区持续执行错峰。《2021 年浙江省水泥行业错峰生产实施方案》要求省内 32 家熟料生产企业、45 条生产线平均每条窑停窑时间不得少于 65 天。《2021 年 江苏省水泥行业错峰生产停窑及核查方案》要求省内 23 家熟料企业（涉及 39 条 生产线，年熟料产能约 5500 万吨）2021 年停窑总天数不少于 60 天，其中：春节 期间（1 月 1 日~3 月 31 日）停窑 30 天，梅雨高温季节（6 月 1 日~8 月 31 日）停 窑 15 天。

第二，海外熟料提价是催化原因之一，价格倒挂。越南是主要的水泥熟料进口国， 2020 年我国进口海外水泥熟料 3337 万吨，其中进口越南 2079 万吨，占比 62%。 近期越南熟料价格由年前320元/吨上涨至410-420元/吨，主因大宗贸易景气度高， 船舶紧张运费上涨，以及港口拥堵、天冷不方便装卸等原因滞期费上涨，例如越 南熟料（普通船）海运运费从 7 美元/吨提高至 20 美元/吨以上，翻倍不止，可参 考的公开指标还有波罗的海干货指数（BDI）从节前 1303 点增长至 1960 点，增 幅 50%。而沿江第三次熟料提价后达到 400-410 元/吨，相对海外仍有微幅优势， 第三次上涨前每吨有 20 元以上倒挂幅度。

越南熟料不是新鲜事。越南进口的关注自 2018 年正式开始，即使经历 2018 年初 国内熟料每吨 170 元大幅突击下调，越南进口贸易热度仍然保持，并且逐年递增， 2018-2020 年越南进口量年增速分别为 1125%、46%、34%，绝对量从 2017 年 83 万吨增长至 2020 年 1980 万吨（中国海关口径）。而越南国内过剩情况依然严重， 2019 年越南水泥消费量 9857 万吨，同比+2%，其中国内消费 6470 万吨，占比约 65%。近两年越南新增产能较多，例如 2020 年约投入 6 条产线近 2000 万吨熟料 产能。因此，较为确定的是，越南熟料预计持续出口，以及出口量持续增加。

我们判断 2021 年进口影响下降，建议关注几个重要变化：

越南出口量被“分流”：中国不是越南唯一出口国，疫情后东南亚经济复苏分 走部分出口量，菲律宾价格一直高于中国，且一直是越南水泥熟料的第二大 出口国（以水泥为主），2020 年在越南出口总量占比 17%，2019 下半年以来， 越南出口菲律宾与出口中国，数量背离明显，基本“此消彼长”。排名第三是 孟加拉，占比 5%，波动较大，2017 年占比 39%，与出口中国的价格较为接 近。

越南熟料价格优势削减：被动接受运费上涨（以美元计至少翻倍），离岸价 格上涨。水泥熟料货值低、运输量小，运价主要受其他大宗品贸易影响。其 他出口国需求增长，也会带动越南离岸价格提升。此前旺季越南熟料到终端 有 70-80 元相对优势，目前倒挂。

长三角存在熟料缺口。考虑到长三角一体化，我们将江浙沪皖视为一个整体， 2020 年底熟料产能合计 2.51 亿吨，实际熟料产量 2.46 亿吨，按一定系数折 合 3.2 亿吨产量，实际水泥产量 4.3 亿吨，实际产量/折合产量为 1.34，说明 存在流入补充，同样方式算细分区域情况：江苏 2.2、浙江 1.8、安徽 0.8，上 海有水泥产量无熟料产能，一是证明长三角以安徽（皖南）流入江浙补充为 主，二是江浙分布较多社会粉磨产能，假设 200 个以上粉磨站，每个 80 万吨 规模（60 万吨及以下受限），对应 1.6 亿吨+水泥产能。

龙头公司积极融入国际贸易，进一步“知己知彼”。2020 年 9 月扬州海螺 3# 泊位对外开放通过省级验收，计划年进口熟料 300 万吨。

第三，春节后需求恢复快，库存拐点已经出现。全国角度，节后第四周水泥库存 开始显著下降，2020 年（第六周）、2019 年（第五周），截止 3 月 12 日全国水泥 库存 59.75%，环比上周下降 4.13 个百分点，节前全国库存 55.63%，同样也是近 几年来同期最低水平。

今年需求恢复更快，与节前停工更早（疫情及天气干扰）、节后加快复工有关，以 江浙沪皖为例，我们对比 2018-2021 年部分区域正月十五后发货情况，当前是元 宵后第二周，江苏、安徽部分区域出货量已达到 80%。

普涨开启，江苏、安徽表现突出。3 月中旬江苏宿迁地区水泥领涨，近日上海、

苏锡常低标号开始提价。

3 月 11 日，江苏宿迁、连云港地区主要厂家通知上调各品种水泥价格 20-30 元/吨。

3 月 13 日-16 日起，江苏苏州、无锡、常州、南通等地主要厂家陆续通知上 调低标水泥价格 10-20 元/吨。

3 月 13 日-14 日，上海地区主要厂家对 32.5 级与 P.C42.5 级水泥价格通知上 调 15 元/吨。

3 月 16 日起，安徽铜陵、池州等地一些主要厂家通知上调低标水泥价格 10 元/吨。

3 月 17 日，江苏徐州地区部分企业公布水泥价格上调 30 元/吨。

1.2、长三角以外，贵州、内蒙、重庆提价较快

怎么看贵州提价——周边压力减轻，信号意义明显

2021 年 2 月 23 日，贵州遵义地区水泥企业报价恢复性上调 30 元/吨，P.O42.5 散装出厂价上调后为 240-260 元/吨，提价前为 210-230 元/吨（含税）。假设水泥生产成本 200-210 元/吨，企业效益明显偏低。

2021 年 3 月 18 日，贵州遵义部分主流品牌水泥价格上涨 30 元/吨。

贵州市场较为特殊，17-18 年需求透支，供给迅速过剩，与重庆、广西、云南、 四川、湖南交界，外溢影响周边。2016-18 年贵州水泥产量增速分别为 8.1%、8.2%、 4.8%，同期固定资产投资增速分别为 21.1%、20.1%、15.8%，其中 2018 年固投增 速全国第一，随后进入减速区间，2019-2020 年水泥产量分别下滑 0.9%、1.4%， 固定资产投资增速分别为 1%、3.2%，同期全国水泥产量增长 6.13%、1.63%，固 投增速 5.4%、3.1%。

地产、基建前后表现对比鲜明。基建方面，2018 年贵州省重大工程项目完成投资 9512 亿元创近年新高，但 2018 年中以来 PPP 模式收紧，2019、2020 年完成额下 降为 7350 亿元、7262 亿元。地产方面，2018 年房屋新开工面积同比大幅增长 71.8%，2020 年为下滑 24.8%。地方政府债务问题较为突出，缺少项目资金是需 求矛盾。

黔南、遵义产能在本省占比高达 19%、17%，产能集中对本地、外地都产生压力。 贵州熟料产能约 9396 万吨，水泥实际产量/设计产能比值约 93%，说明存在外运， 从实际表现来看，贵州低价水泥对周边重庆、四川、云南干扰较多。例如贵州遵 义与重庆交界，六盘水与云南交界，黔南&黔东南与广西交界。遵义水泥出厂价 如前所述在 200 多元/吨，加路费 80-100 元/吨，终端 300 多元/吨，而重庆本地旺 季每吨价格可以达到 400 元以上。价差吸引贵州水泥每年进入重庆 200-300 万吨。

贵州水泥价格企稳回升。2016 年初贵州价格触底，8 月受供给侧改革与煤炭价格 上涨影响开始回升，2018 年创新高至近 400 元/吨水平，随后一路下探到 200 多元 /吨，2019 年 8-9 月本地加强错峰价格回暖，因需求不及预期再次回落，2020 年 受疫情干扰 Q1 维持低价，随后外流解决销路价格回升，2020 年底错峰效果较好， 库存降低，价格企稳，春节后超预期开涨，例如遵义地区已连涨 2 轮，累计 60 元/吨。

怎么看重庆提价？

2021 年 2 月 23 日起，渝东南部分厂家通知上调水泥价 30 元/吨。 2021 年 3 月 8 日-9 日，渝东北主要厂家陆续通知上调各品种水泥出厂价 30 元/吨。

重庆本地涨价基础较好。一方面受益多数企业春节错峰停窑，另一方面，矿难导 致关矿煤价大涨，从而推升水泥成本支撑水泥价格，同时，交界处贵州遵义提价。

前期公租房政策稳定地产需求，2010 年以来，重庆商品房销售面积增速一直低于 两位数（除 2016 年的+16.3%），2018、2019 年分别下滑 2.6%、6.6%，2020 年微 幅增长 0.6%。基建是水泥用量的重点，为促进渝西高铁、轨道交通 15 号线等 303 个重大基础设施项目建设提速，2021 年度计划完成投资 1704 亿元。

怎么看内蒙提价？

2021 年 3 月 9 日，乌海、兴安盟、呼和浩特、赤峰等地区主要厂家陆续通知上调 各品种水泥出厂价格 20-30 元/吨。

内蒙古严格控制高耗能产业，错峰限产、严控新增、淘汰落后有望得到强约束。 一方面，内蒙古冬季采暖季错峰从 11 月 15 日开始到次年 3 月 15 日，水泥库存约 50%，同比下降 20%（去年疫情影响）。另一方面，内蒙近年来价格偏低，2019-2020 年呼和浩特高标散装均价约 355 元/吨，全国平均约为 445 元/吨，南京为 495 元/ 吨左右，下行空间相对有限，原材料与环保成本压力支撑价格。根据内蒙古《关 于确保完成“十四五”能耗双控目标任务若干保障措施（征求意见稿）》，提出“控 制高耗能行业产能规模”，2021 年起不再审批电石、聚氯乙烯、水泥熟料、平板 玻璃等新增产能项目，确有必要建设须在控制高耗能行业产能规模。控制电石产 能有望源头解决电石渣熟料问题。

利用电石渣生产水泥熟料企业：基于消纳电石渣，确保电石法 PVC 连续运行而生 产水泥熟料的企业。电石渣是采用“电石法”聚氯乙烯（ PVC） 生产过程中产 生的主要排放物，是化工行业的工业废渣，每生产 1 吨 PVC 约产生 2 吨电石 渣废料，长时间堆放极易风干起灰，对周边环境形成污染。

电石渣熟料产能：内蒙、宁夏 PVC 熟料产能分别为 992 万吨、279 万吨，在本省 熟料产能占比分别为 15%、13%。电石渣产线主要分布在内蒙乌海及鄂尔多斯片 区，宁夏银川、石嘴山等地。

“低价电石渣”问题：西北水泥行业虽然从 2014 年开始错峰生产（新疆率先）， 但很长一段时间，区域内电石渣企业不参与错峰，导致电石渣熟料产能集聚地的 价格低迷，传统石灰石熟料企业被迫接受低价影响经营业绩， 同时低价电石渣熟 料的区域流动，影响周边宁夏、甘肃价格。

1.3、3-4 月价格同比有望转正

水泥提价节奏短期受天气干扰，对比 2018-2020 年小阳春长三角涨价起点&发货 量，结合当前 54%的库存水平、雨水干扰，我们线性推测 21 年发货恢复 100%的时点在 3 月第 3 或第 4 周。

2018 年，3 月最后一周，对应发货 100%，库存 50-55%；3 月最后一周达到 100%，库存

2019 年，3 月最后一周，对应发货 100%，库存 50-55%；3 月下旬已达 100%发货

2020 年，4 月下旬，对应发货 110%，库存 45-50%；4 月上旬达到 110%发货

同比角度，①去年 3-4 月水泥价格经历两轮下跌，4 月下旬水泥正式普涨，今年 正在企稳回升阶段，提价时点有望同比提前 1 个月。②去年极端天气影响较多，5 月中下旬雨水偏多，6-7 月超长梅雨季，7-8 月洪涝灾害、泥石流影响，9 月浙江、 江西、甘肃雨水偏多，12 月寒冬与疫情干扰，水泥室外作业为主，施工受限影响 需求。③一般而言，水泥价格全年呈现“W”走势，客观变化引起供需关系变动， 从而创造超预期变化，例如 2018 年 6-8 月淡季不淡价格几乎没有回落，2017-2019 年四季度旺季局部地区限产及需求旺盛引起供小于求价格拉升。④我们认为，考 虑低基数，今年天气正常情况下，3-12 月区间价格有望同比超过 2020 年，年底 “翘尾”可能不及 2018-2019 年。

2、“碳达峰”+“碳交易”：静待政策出台，盈利中枢有望稳中向上

2.1、我们在谈论“碳中和”时，不能忽视“碳达峰”在前

根据国务院发布的《新时代的中国能源发展》，我国二氧化碳排放力争于 2030 年 前达到峰值，努力争取 2060 年前实现“碳中和”。

2021 年“碳中和”“碳达峰”首次被写入政府工作报告：“扎实做好碳达峰、碳中 和各项工作。制定 2030 年前碳排放达峰行动方案。优化产业结构和能源结构。推 动煤炭清洁高效利用，大力发展新能源，在确保安全的前提下积极有序发展核电。扩大环境保护、节能节水等企业所得税优惠目录范围，促进新型节能环保技术、 装备和产品研发应用，培育壮大节能环保产业，推动资源节约高效利用。加快建 设全国用能权、碳排放权交易市场，完善能源消费双控制度。实施金融支持绿色 低碳发展专项政策，设立碳减排支持工具。提升生态系统碳汇能力。中国作为地 球村的一员，将以实际行动为全球应对气候变化作出应有贡献。”

2021 年 3 月 18 日，根据《经济参考报》，工信部今年将实施工业低碳行动和绿色 制造工程，并制定钢铁、水泥等重点行业碳达峰行动方案和路线图。

2021 年 2 月 25 日，工信部节能与综合利用司赴中国水泥协会开展调研座谈，加 快研究水泥等重点行业碳达峰目标及路径。

2021 年 2 月 9 日，中国钢铁工业协会发布《推进钢铁行业低碳行动倡议书》提及 “努力为在‘十四五’期间提前实现碳达峰，实现钢铁行业绿色低碳发展，做出 应有贡献”。

我国水泥生产规模全球第一，减排压力显著，2019 年全球水泥产量约 41 亿吨，中国约 23.3 亿吨，占比 57%。水泥行业二氧化碳排放约占全国碳排放总量的 13-14%，仅次于钢铁的 18%。水泥行业一般 3 个环节涉及二氧化碳排放，①煅 烧石灰石得到熟料，碳酸钙高温分解为氧化钙、二氧化碳；②高温煅烧（1300-1400 摄氏度）需要燃煤；③电耗（龙头企业余热发电约占 1/3）。从效率角度，降低煤 耗、电耗不如直接减产，一是约 2/3 的二氧化碳排放来自石灰石煅烧，二是短期 大幅降耗难，十三五”期间，水泥熟料单位产品平均综合能耗下降 3.6%，2015、 2020 年分别为 112kg 标准煤/吨、108kg 标准煤/吨。两轮看点不同，2017-2020 年 重点在降低氮氧化物、硫化物、颗粒物排放浓度，当前重点是降碳减排。

水泥碳捕捉难度较大、成本偏高，主因排放浓度低。碳捕捉每吨成本超过 200 元， 不仅高于水泥生产成本（约 200 元/吨，不同区域有差异），同时高于碳交易试点 市场价格（例如 20-30 元/吨），因此目前处于技术试行阶段。

替代能源成本高。燃煤及电力在水泥成本占比约 60%，占据较高比例，目前电力 与热力仍借助传统方式，新能源并不经济。

2030 年前碳达峰是指，实现石化能源消费总量和碳排放 2030 年前达峰。如前所 述，水泥碳排放与产量更直接相关，因此，水泥行业碳达峰前，行业产量也将达 峰（假设减排技术稳定发展）。一方面城镇化进程加快，水泥消耗量很难突发下滑， 参考美国、日本城镇化率从 60%提升到 80%过程中，人均水泥用量持续增长；另 一方面，如果水泥类似钢铁行业提前在十四五实现碳达峰（目前仅是协会倡导）， 势必加快节能普及，或加快淘汰过剩退出，或健全碳交易市场。基于此，我们判 断“十四五”水泥供给端预期有较大变化，值得重视。

2.2、我们在谈论“碳交易”时，先观察试点区域经验

2021 年 3 月，根据新浪财经，水泥、电解铝行业将可能优先纳入全国碳交易市场。 除电力已纳入外，石化、化工、建材、钢铁、有色金属、造纸、航空剩余七大行 业，将在“顺利对接、平稳过渡”的基调下逐步纳入全国碳市场。尚未被纳入全 国市场的行业将继续在试点市场进行交易。

全国碳交易市场 2021 年 2 月正式“开市”。生态环境部印发的《碳排放权交易管 理办法（试行）》启动施行。根据要求，企业年度温室气体排放量达到 2.6 万吨二 氧化碳当量，折合能源消费量约 1 万吨标煤，即纳入温室气体重点排放单位，应 当控制温室气体排放、报告碳排放数据、清缴碳排放配额、公开交易等信息并接 受监管。

此前已进行区域试点。2011-2020.8 月，全国合计 7 个试点省市：北京、上海、深 圳、湖北、广东、天津。截止 2020 年 8 月末，7 个试点碳市场配额累计成交量 4.06 亿吨，成交 92.8 亿元，5 个试点采取有偿分配，累计成交 3000 多万吨，对应金额 11.5 亿元。主体交易在二级市场，累计交易 3.8 亿吨，累计成交 81.3 亿元。北京、 上海碳市场价格较高，可达 80 元/吨，其他试点市场价格稳定 20-30 元/吨。湖北 碳市场现有各类主体 9800 多个，其中电力、钢铁、水泥和化工四大行业的排放量 占纳入企业的 81%。2019 年华新水泥湖北地区实现碳减排 13 余万吨，收益近 500 万元。

此外，针对如何界定配额及比例，是否跨行业交易，同一公司不同区域如何计算 统计，碳排放量采用何种统计方法等细节还需等待政策落地。

3、重视新一轮成本竞赛

水泥行业尚未推出具体方案，我们认为短期可以关注：错峰限产延续，严格控制 新增产能，以及先进节能降耗技术推广构筑“排放”壁垒，新一轮“成本竞赛” 早已开展。

3.1、成本差距预计再次拉大

水泥企业成本各异，龙头差异逐渐缩小。前期水泥企业通过交通布局、规模、管 理效率、矿山资源等方式拉开成本差距，近几年效益提升后通过技改、置换大线 降本，规模企业之间的差异逐渐缩小。（成本绝对值与当期煤价紧密相关）

余热发电、生活垃圾协同处置、碳捕捉技术得到积极推进，龙头企业持续投入， 例如海螺 2019 年在节能减排投入 5.8 亿元，所有熟料产线配套余热发电，华新协 同处置热替代率（替代燃料的热量占熟料生产所消耗全部热量的比例）最高可达 到 50%。2021 年 2 月，投资 1.3 亿元的海中环保科技利用水泥窑协同处置固废危 废项目开始试生产。

龙头示范带头推广新技术，例如文山海螺采用海螺集团与日本川崎重工合作开发 的 CK 立磨、C-KSV 预分解系统、带辊压机联合粉磨系统，生料粉磨电耗平均下 降 2—3 千瓦时/吨，烧成系统热耗下降 8—12%；生产线配套 2 条 9 兆瓦余热发电 系统，年发电 1.3 亿千瓦时，吨熟料发电量达到 36—37 千瓦时，可供水泥熟料生 产用电的 45%左右。

未来可能出现配额收紧、排放要求持续提升，届时没有配套节能设备的企业，要 么购买碳排放指标，要么逐步完善节能措施，要么直接减产。

购买碳排放指标&完善节能措施：成本提升

直接减产：供给收缩

①成本提升→需求好转嫁

②成本提升→需求弱→倾向减产（对比碳指标成本等）→供给收缩→供需再平衡 →价格稳定→盈利稳定

龙头企业优先布局，成本差距预计再次拉大，景气度高盈利弹性大，景气度弱抗 市场风险能力增强。

3.2、置换趋严，西南新增有望收敛

控制产量是最直接的减排方式，短期错峰生产有望持续执行，长期富余产能加快 退出。此外，我们提示，不仅是水泥窑，水泥粉磨产能同样面临过剩，也同样适 用《碳排放权交易管理办法（试行）》。

2020 年新建产线：全国新投产 26 条新型干法水泥熟料产线（大部分为置换新增）， 合计产能 3940 万吨/年，其中新建较多的区域包括：云南 5 条（576.6 万吨），广 西 4 条（558 万吨），贵州 3 条（465 万吨），西藏 3 条（263.5 万吨）。

2021 年拟新建产线：全国拟在 12 月前投产的新型干法熟料产线约 21 条，少于 2020 年（当前时点更关注 12 月前产线，存在不确定性引起延期）。分区域看，广西、 云南、陕西、福建、江西等地新增压力更明显。例如广西上半年 2 条，下半年 2 条，合计 620 万吨；云南 3 条均计划上半年投建（另 3 条计划 12 月投建），合计 357 万吨；江西 3 条下半年投放产能，合计 530 万吨；陕西 2 条万吨线分别二、 三季度投产，合计 620 万吨；福建 3 条计划 7 月前投产，合计 450 万吨；西藏 2 条上半年投建，合计 248 万吨；贵州 1 条计划下半年投建，155 万吨。

贵州、陕西、江西错峰生产政策：

广西：《关于 2020 年广西水泥企业继续试行错峰生产通知》要求全年每台窑 停窑 40 天，分两个阶段实施，1-4 月停 20 天/窑，6-8 月停 20 天/窑。

陕西：水泥企业错峰停产时间为 2019-2020 冬防期（11 月 15 日至次年 3 月 15 日）。

贵州：原则上省内所有水泥熟料生产线在冬春季和高温、雨季开展错峰生产， 每条水泥熟料生产线全年累计错峰生产不少于 100 天。

江西：全省水泥熟料生产线年度停窑错峰生产时间原则上不少于 55 天，错峰 生产主要安排在春节期间、酷暑伏天及其他环节敏感时段进行，产能严重过 剩和环境保护重点地区停窑错峰时间要适当延长。

减量置换政策趋严。2020 年 12 月，工信部针对《水泥玻璃行业产能置换实施办 法（修订稿）》）公开征求意见，水泥方面关注：①减量置换比例收紧，《修订稿》 提出位于国家规定的大气污染防治重点和非重点区域实施产能置换的水泥熟料建 设项目，产能置换比例分别为 2:1 和 1.5:1，现行政策分别为 1.5:1 和 1.25:1。②支 持行业良性整合，《修订稿》新增“对现有企业完成实质性兼并重组后实施的不扩 大产能、关小上大、优化布局、提升装备水平建设项目，产能置换按 1:1 的比例”。 ③置换产能退出时间提前，“用于产能置换（含人民法院强制置换）的生产线，必 须在建设项目投产前关停并完成拆除退出”“因债务纠纷、法院查封设备等原因导 致暂时无法拆除的，视同已拆除，但不得恢复生产，待具备拆除条件后立即拆除”， 10 月《征求意见稿》为“项目建成投产前关停、并在一年内完成拆除退出”，本 次规定更为严格，并细化纠纷、查封等特殊情况下无法拆除产线的相应规定。④ 细化跨省置换操作方法，但同时较 10 月的《征求意见稿》删除“跨省水泥熟料产 能置换比例 2:1”。⑤为消化磷石膏，湖北、云南、贵州、四川、安徽五省可在一 定限制条件下本省统筹产能指标。⑥用于置换的水泥熟料产能拆分转让不能超过 两个项目。

非理性异地置换引起重视，并得到及时制止，未来西南、华南地区的新增现象有 望收敛。2020 年 4 月，广西工信厅发布关于《印发关于严格产能管理推动水泥平 板玻璃行业健康有序发展的通知（征求意见稿）》，提出“为防止水泥行业的盲目 和无序发展，避免恶性竞争和产能过剩，决定从印发本通知之日起暂停水泥行业产能置换工作。”

3.3、产能转移，培育先发优势

碳交易预计增厚成本，一方面转嫁下游的同时，另一方面可以进口海外更低成本、 距离较近的熟料/水泥，已在海外布局产线、拥有国际贸易经验的龙头企业受益， 例如海螺、华新、红狮等。同时分享亚洲发展中国家的建设红利。

详见报告原文。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议）

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