2021玩具行业研究报告

导语

我国潮流玩具行业正处于发展初期，龙头公司泡泡玛特 2019 年市占率 8.5%，众多玩家陆续入局，市场担忧未来竞争加剧。

来源：国盛证券

1 引言：为什么研究乐高与积木玩具行业？

我国潮流玩具行业正处于发展初期，龙头公司泡泡玛特 2019 年市占率 8.5%，众多玩家陆续入局，市场担忧未来竞争加剧。从公司本身出发，泡泡玛特的根本壁垒在于“IP-供应链-渠道”先发优势构筑的强品牌认知和规模优势，从而汇集优质设计师 IP 和用户，进一步巩固其行业龙头地位。以历史悠久的积木玩具行业、沉淀 89 年仍稳固行业龙头的乐高公司（2020 年全球积木市场市占率 68.6%）为例，着重探讨以下核心问题：

（1） 乐高发展过程中经历了哪些阶段？为什么能实现持久增长？

（2） 乐高为什么能够维持持久竞争力？与同业公司的差异在哪里？

（3） 乐高的发展对泡泡玛特的借鉴意义

2 复盘乐高发展史，如何实现持久增长？

乐高成立于 1932 年，作为积木玩具行业的领军人物发展至今已经经历了 89 年的历史。2020 年乐高营收达到 437 亿丹麦克朗，净利润达到 99 亿丹麦克朗，并成为全球最大的玩具公司之一。。

2.1 探索期（1932-1954）：把握机遇，转型见效

乐高成立于 1932 年，早期为木制玩具制造厂商。1939 年 Kiddicraft 首次生产出塑料拼插式积木，并于 1947 年发明出经典的 2*4 基础颗粒。由于原创者 Kiddicraft 仅在英国市场申请了专利，也给乐高带来了发展契机。乐高创始人及时洞察到该种塑料玩具的发展潜力，并于 1946 年购入首台注塑机，开始逐步探索塑料积木玩具市场。1949 年乐高问世首款塑料拼插式积木玩具，1951 年塑料玩具产量占比已过半，进军欧洲市场。

2.2 增长期（1955-1988）：积极创新，生态渐成

1960 年乐高剥离木制玩具生产业务，正式转型塑料积木制造商。乐高迎来首个黄金增长期，并完成了从模仿到超越的逆袭。乐高通过持续创新构筑专利与生态壁垒，不断优化生产技术实力并开拓新市场，是其能够在高成长性赛道中拔得头筹、实现成功的重要原因。

（1） 迭代生产技术实力，注册改良版积木专利，构筑专利壁垒。乐高在生产塑料积木的近十年来对玩具持续改进创新，并于 1958 年申请了首个改良版自锁性积木专利。乐高改良砖更坚固稳定，以此极大程度提升了拼法的多样性和可玩性。

（2） 合理创新、扩大产品外延，奠定乐高积木生态矩阵。乐高掌舵人 Godtfred 于 1955 年提出重要概念“Lego System in Play”，重要意义在于使公司每个简单、经典 的零件都具备持久价值，共同融入乐高玩具生态系统中，相互关联并构建无限的可能性。

2.3 瓶颈期（1989-2003）：内忧外患，风险显现

受益于专利壁垒和持续迭代的创新产品体系，乐高在 19 世纪 80 年代持续稳坐积木玩 具的头把交椅。针对困局，乐高管理层选择采取激进的发展战略，大肆扩张产品线博求增长。1994-1998 年间，公司推出的新玩具种类数从 109 种增加到 347 种，但伴随而来的是销量的停滞、 利润率的持续下滑，新产品推出效率低下且仅少部分产品产生盈利。

内忧外患下，乐高对核心业务失去控制，逐步陷入财务困境。净利率自 1995 年的 6.3% 开始持续下滑，1998 年首次转亏（-2.5%），2000 年净亏损率超过 10%。1998 年开始 乐高首次进行大规模裁员，员工人数从 1998 年的 8670 人下降到 1999 年的 7821 人。

2.4 重回增长（2004-至今）：回归核心，渐进创新

面对财务危机，乐高新任 CEO 约恩·维格·克努德斯道普上任，制定了让公司重获新生 的“共同愿景计划”，该计划分为生存、稳固和增长三个阶段，成为了公司逐步脱离困境、 实现正增长的关键指导。

生存阶段（2004-2005 年）：（1）缩减不必要的开支，聚焦积木核心业务，设立 13.5%为每项业务必须实现的利润率，自 2004 年开始公司销量增速转正。（2）管理层加强对核心业务的认知，“积木、拼搭体系、品牌和社区”使乐高独一无二，“乐 高拼搭体系”能够让用户以系统化的模式进行无限创新。

稳固阶段（2006-2008 年）：（1）负债危机逐步消除利润率转正，需围绕核心业务 进行可盈利的创新。公司成立“前端创新小组”，力求在一年内发现两个有希望为公司贡献 10%利润的新机会。（2）尝试与伟创力工厂合作，精准率无法达到乐高标准。该事件进一步加强了对公司供应链体系成熟度、独特性的认知，生产在乐高模式的重要性显现。

增长阶段（2009-2010 年）：提高运营效率、确定可持续的增长计划。在此阶段乐高已步入正轨并且进入增长快车道，2008 年营收、净利润分别达到 95、14 亿丹麦 克朗，分别同比增长 18.7%、31.5%，公司开始制定新业务发展计划。

“共同愿景计划”的内核在于让乐高认知自身的核心业务与独特性，并围绕核心业务进 行可盈利的创新。随着该计划的成功实施，乐高在“积木拼搭体系”、“供应链能力”的 优势和独特性逐步凸显，“聚焦核心、渐进创新”模式下业绩改善显著。尽管众多竞争者入局，公司仍能在行业增速放缓的阶段实现市占率的持续提升。2020 年乐高在全球积木玩具市场的市占率达到 68.6%，而同期美泰、Spin Master 的市占率呈现下滑趋势。

恪守创新准则，新老领域爆款频出。（1）积木领域：优化头部系列，推出全新畅销产品 线。（2）新领域：在巩固核心业务的同时，乐高逐步在科技、影视、教育等新领域展开探索， 并多采取战略合作的方式进行，加快创新步伐。

扩张中国市场成效显著。2007 年开始乐高开始在中国建立第一家品牌零售店，2016 年开设大陆第一家乐高探索中心以及首家非代理商运营的品牌零售店；乐高嘉兴工厂亦于 2016 年正式投产，逐步实现了产品同步中国市场发售，乐高中国市场拓展节奏持续加速。从 2018 年到 2020 年，乐高中国线下店数量从 90 家激增至 231 家，亚太地区收入占总收入的比重由 15.2%提升至 18.2%；截至 2020 年，公司在中国积木市场市占率已达 42.3%。

通过梳理乐高的发展脉络，我们认为有以下几点启示：

（1） 把握核心业务并以此构建护城河，是乐高能够实现持续增长的根基。乐高的核心业务在于能够高效率、高标准、强创新地构建积木玩具系统。作为具备先发优势的行业龙头，公司在行业高速发展期通过技术创新夯实专利壁垒，并持续增强产品、供应链、渠道等核心竞争力，构筑品牌力护城河， 也是其能够在困局后重振雄风、与竞争对手拉开差距的根基。

（2） 创新是增长的关键要义，但需围绕核心业务和战略布局进行有限制、可盈利的创 新。公司以巩固长青产品为核、围绕核心业务渐进创新保障经营业绩增长，同时采取战略合作的方式不断打开自己的能力边界提升品牌认知，形成滚雪球效应，成功实现收入、利润持续双增。

（3） 因地制宜地开拓新兴市场打开第二增长曲线。尽管在乐高未进军中国市场前已出现部分采取低价策略的模仿者，但公司仍凭借因地制宜的策略、 强品牌认知和差异化产品快速抢占市场份额。随着中国市场潜力得到认可，乐高开设全球第五家乐高工厂以扩产能、优化新市场供应链能力，快速响应消费者需求，有利于持续扩张和业绩增长。

3 从核心业务出发，乐高有何独特性？

3.1 积木玩具第一代言人，品牌力护城河稳固

在自锁性积木已经不具备专利壁垒的当下，乐高的核心护城河在于其在积木领域构筑的强品牌效应。乐高品牌价值达到 65.56 亿美元，品牌壁垒主要体现在：（1）品类代言人；（2）上下游议价能力；（3）社区效应与价值认可。

（1） 建立在高市占率之上，乐高品牌认知深入人心，为拼插式塑料积木“第一代言人”。乐高在全球、中国搭建类玩具市场市占率分别达到 68.8%、 42.3%，龙头地位稳固。

（2） 强议价能力体现在高毛利率和产品价格之上。在积木玩具产业链中，乐高覆盖 产品研发和生产环节，上游对接原材料厂商和 IP 提供商，下游对接分销商或消费者。

（3） 社区自发性传播，产品价值得到广泛认可

不仅局限于儿童领域，乐高粉丝圈层遍布全球、各个年龄层的消费者，并已建立了庞大 粉丝网络。乐高的成年粉丝被称作“AFOL”，在全球拥有 347 个粉丝线下交流社区与 106 个线上社区。此外，AFOL 也建立了众多线上网站供二手交易和 MOC；百科统计平台；线上交易平台 以及估价统计平台等。

乐高产品价值得到广泛认可。乐高部分绝版商品在不同平台的二手交易价格是商品原价的 1-2 倍；而其它品牌商邦宝、美高在闲鱼等平台上鲜有广泛交易的绝版产品。乐高“保时捷 911GT3”产品自上线以来价格持续提升，具备一定投资价值和收藏价值。

综上，乐高的品牌壁垒体现在高市占率、强议价能力和社区效应之上。具备先发优势的“拼搭体系”模式是乐高构筑品牌效应的基石，而产业链各环节优势助力打 造多元化、精品化产品矩阵，进一步强化壁垒并使公司成功抢占消费者心智，成为“积木玩具”的第一代言人。

3.2 “乐高模式”下设计、生产等多环节铸就的产品力

1955 年乐高掌舵人 Godtfred 提出重要概念“Lego System in Play”是乐高拼搭体 系的雏形，其关键要素包括：（1）所有元素都能相互匹配；（2）元素组合起来可以形成 无限组合。乐高积木满足了这样的条件，6 个相同颜色的积木可以创造出 915103765 种不同的组合，所有新旧零件都可以有效兼容，具备长期价值。在这一“系统化创新”模 式下，公司可以利用相对较低的成本来激发无限的创意，并通过推陈出新来刺激购买。

3.2.1 主题设计：兼具兼容性、可玩性、真实性、创新性

消费者需求与经济效益导向出发，乐高主题设计兼具四大属性。（1）兼容性：提高通用 件占比以节省成本，特殊零件创新需考虑未来兼容性。乐高具备 51 种颜色超过 7000 块积木，其中包括 1416 种基础块，支撑了 13000 种主题套装。（2）可玩性：核心受众儿童的需求包括“拼搭过程”、“角色扮演”，因此玩具设计需兼顾故事性和可玩性。（3）真实性：乐高设计师在设计相关主题前往往会前往真实场景进行调研。（4）创新性：无论是主题设计还是 IP 合作，乐高均远远领先行业，率先以系统化的方式推出城市、建筑等多个系列，后续与众多 IP 提供商展开合作。

由于基础组件的拼搭模式专利已到期，乐高当前主要针对创新组件的外观设计申请专利。截至 2017 年 4 月 1 日，乐高累计申请专利数量达到 5836 件，其中发明专利 1342 件， 外观设计专利 4494 件。

3.2.2 生产：高效模块化，具备高精确度以保证新旧零件能够有效兼容

积木玩具生产涵盖“开模-注塑-上色-包装”四大环节，自动化的生产流程和高标准模具 为核心竞争力。原材料为 ABS 塑料。作为改良版自锁性塑料积木的创始人， 乐高在 20 世纪 60 年代与德国化工集团拜耳探讨研究出安全、高强度、高柔韧性的 ABS 树脂塑料并沿用至今，当前致力于研发环保级可降解材料，在生产材料领域始终采用最高标准。

3.2.3 产品：推新频率高，多元化产品匹配不同年龄段用户需求

在高效率、高标准的产业链各环节支持之下，乐高始终保持高推新频率，以通过不同主 题进一步激发消费者的创造力。2011-2020 年乐高每年推出套装种类数量呈现小幅提升态势，对应主题种类数量稳定在 70-100 款之间。

产品矩阵完善体系化，满足不同年龄段用户多样化需求。乐高针对不同年龄段人群推出多样化产品，多以玩具颗粒大小、拼搭难易程度区分。

高阶产品颗粒更小、配件与搭建难度更复杂，亦考验强设计功底和模具生产精准度。乐高近年来高阶产品上线数量逐年增加，2020 年上新 1000-2000 颗粒套装 33 款、2000+ 颗粒套装 17 款。高阶产品多针对 18 岁以上成人消费者，拼搭体系具备挑战性且多具备较强的收藏价值，也是乐高区别于其它儿童积木品牌的重要原因之一。

综上，在乐高“系统化创新”的拼搭体系模式下，产业链设计、生产环节具备较高标准， 对于高阶产品的生产壁垒更高。因此其它厂商受限于规模和技术因素，仅局限在相对简单的“儿童积木领域”展开差异化竞争。乐高则借助产业链各环节先发优势持续扩大产品矩阵和受众圈层，助力品牌知名度和市占率的提升， 持续巩固行业龙头地位。

4 乐高与泡泡玛特的共性与特性

我国潮玩盲盒行业尚处于发展初期，泡泡玛特通过平台化模式规模化运营潮玩 IP，并以盲盒为主要载体进行变现，驱动行业快速增长。乐高与泡泡玛特商业模式具备 一定共性特征。（1）均为玩具子行业，涉及“IP 获取-产品研发-生产-渠道”多个环节， 品牌商需具备全产业链运营能力；（2）产品具备收藏属性，儿童非唯一目标群体。（3） 细分领域开创者，具备独特生态系统，乐高为“拼搭体系”，泡泡玛特为“潮玩盲盒”。

对标乐高，我们认为玩具行业核心壁垒在于基于产业链多环节先发优势构筑的品牌力。 乐高、泡泡玛特在细分领域具备稳定高市占率、高毛利率的特征，同时拥有忠实粉丝群体与强社区效应，分别成为了积木、潮玩盲盒行业的代言人，均具备强品牌壁垒。

（1） IP 获取：区别于积木玩具，IP 为潮玩盲盒的核心。泡泡玛特本质上为以盲盒为 载体的潮玩 IP 全产业链经营公司，率先获取头部 IP 并构建差异化 IP 矩阵是其具备强品牌效应的核心。对于积木玩具来说，IP 仅是附加值，非 IP 作品亦具备强影响力。

（2） 设计：潮玩盲盒设计仅局限在单个人偶的形象创意和可行性层面，一般设计周期为 1-2 个月；而积木玩具多为场景套装，设计需考量故事性、兼容性、真实性等 多角度，相对难度更大且设计周期亦更长。

（3） 生产：自建供应链能构筑壁垒，但生产工艺存在差异。积木玩具组件具备系统化 特征，单一组件开模后往往可重复使用，乐高、邦宝益智均自建厂商进行生产。对比来看，潮流玩具生产工艺标准化程度低，品牌商一般选取轻资产的 OEM 代 工生产模式以实现效益最大化。

（4） 渠道销售：由于市场环境不同，泡泡玛特依托国内“MALL 生态”开设 200 余家 零售店，不设分销渠道。而乐高早期集中于欧美市场，与经销商保持紧密合作， 后续陆续开设零售店加强品牌知名度建设。

风险提示

IP 的市场吸引力低于预期风险：公司的产品是基于自有或代理的 IP 进行设计和推广， 以满足消费者的偏好和兴趣。但 IP 的吸引力难以把握，可能会影响相关公司的盈利能力。

知识产权风险：公司的产品很大程度上取决于产品设计，虽然公司有注册合法的知识产 权，但是若授权方无法维持和保护相关知识产权，公司竞争力可能受到负面影响

市场竞争风险：我国潮玩行业处于快速发展期，行业红利吸引大量玩家入场，且目前行 业集中度较低，存在竞争风险。此外。公司与 IP 方的合作若是非独家，则可能面对同 IP 产品的激烈竞争。

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