传媒互联网行业深度研究：探寻细分领域突破机遇

（报告出品方/作者：中银证券，包仁诚）

1 探寻细分领域突破机遇

根据中国互联网络信息中心数据统计，2021 年上半年，中国新增网民 2175 万；截止 2021 年 6 月， 互联网总普及率达到 71.6%。总体来看，在经历传统媒体、PC 互联网和移动互联网三个时代的快速 扩张后，中国传媒互联网行业目前整体处于稳定发展期中。与此同时，我们也看到在部分行业细分 领域正处于用户覆盖和商业化模式探索的初级阶段，仍有很大的发展空间。我们认为，这些结构性 业态创新同时带来了大量发展机遇和挑战。

新用户、新技术、新内容和新渠道来带新机会 推动中国传媒互联网行业发展的主要四大因素包括：新用户、新技术、新内容和新渠道。在用户方 面，虽然行业整体增速已经放缓到低个位数水平，但在不同地区和年龄段上，不同类型互联网的用 户覆盖还有很大差距。根据中国互联网信息中心数据统计，截止到 2021 年 6 月，中国农村地区互 联网普及率达到 59.2%。虽然城乡互联网普及率差异较 2020 年 12 月进一步缩小 4.8 个百分点，但差 值仍有 19.1 个百分点。

展望未来 2-3 年，我们认为对于中国传媒互联网行业及公司来说，主要新用 户将来自于：i）低线地区及中老年等之前未有效覆盖的用户人群；ii）部分互联网服务，如在线生 活服务在消费者和商户端渗透率的继续提升；和 iii）以游戏和短视频为主的中国在线娱乐服务及电 商服务在海外市场的快速扩张。新技术是推动行业发展的另一个根本因素。人工智能、大数据和云计算等新技术使互联网服务效率 更高、维度更准，提升电商、在线营销等行业的商业效率和精细化运营能力。

同时，中国市场庞大 生态体系和海量数据也反哺人工智能、大数据和云计算技术，有助于这些技术快速迭代，提升效率 和效果。展望 2022 年，我们预计更易于使用的 VR/AR 设备将逐渐在大众用户中普及；这将成为推 动行业发展，特别是游戏等在线娱乐行业跨越到下一个世代的最重要助推器之一。

新内容则是不断提升行业用户粘性和消费层次的重要手段。对于专业化的内容平台来说，IP 价值的 最大化将是未来的重心，这需要升级对 IP 源头的持续培育能力，以及对精品 IP 进行长效化、体系 化的开发。我们认为，目前中国传媒互联网行业在 IP 开发使用上仍处于起跑阶段。和全球成熟市 场，如美国或日本，还有明显差距。

而对于非专业化的内容制作者来说，便利的创作工具和逐渐成 熟化的变现方式进一步激发内容创作者的热情，使得平台内容日益丰富。随着 UGC/PUGC 内容质量 提高，覆盖度和话题度明显提升，私域流量自短视频产业爆发以来已经成为各大互联网生态体系中 最主要的用户、使用时长和收入增量来源。同时，公域和私域并非完全割裂，而是有相互导流和互 相转换的多重通道，在货币化上也有协同效应。我们认为，尽管面临一些法规上的不确定性，IP 运 营和私域内容是未来 2-3 年内中国传媒互联网行业内容端发展和商业化的重要基石。（报告来源：未来智库）

探寻细分领域突破机遇

展望 2022 年，我们认为，虽然中国传媒互联网行业整体处于成熟发展期，但在部分细分领域，特 别是对其中一些龙头企业，我们仍看到不少商业化模式改善、收入快速增长，乃至于新业务爆发的 机会。总体来说我们特别关注三个赛道的细分领域发展机遇：

游戏：用户红利逐渐消退，游戏行业增长驱动力转向提升用户付费，游戏内容精品化趋势持续 加深。国内市场精品内容稀缺，叠加版号政策紧缩，导致优质内容议价权提升，渠道分成比例 趋向下调。海外手游市场空间大，监管相对宽松，渠道抽成较低，中国手游出海势头强劲。元宇宙产业发展空间极大，而游戏内容与元宇宙几个重要组成元素相吻合，预计中短期内元宇 宙落地将在游戏行业发生。

电商：进入后疫情时代，中国电商行业整体处于稳定增长期，但细分领域仍有不少发展空间。以社区团购为代表的下沉电商迅速扩大用户规模。我们认为，未来社区团购的核心竞争力在于 加强供应链建设管理、提升履约能力，该业务对电商平台的战略意义在于抓住高频消费需求， 获取和绑定之前无法触达的下沉用户，与现有零售渠道形成差异化发展，为更广泛的商业化打 好基础。由于社区团购在较长周期内无法实现盈利，只有背靠互联网巨头的流量、资金和供应 链优势才能够持续扩大用户基础，形成规模效应。

视频营销：视频产业是目前互联网营销的主阵地，尤其是中短视频广告、直播带货有强劲的增 长动力，长视频广告长期来看空间有限。短视频平台沉淀大量用户流量，具备多样化广告类型 和算法优势；直播电商提高品效转化，满足非确定性购物需求。快手广告业务高速增长，信任 电商概念强化私域优势，优化公域流量分配。中视频平台 B 站持续拓宽用户群和内容广度，具 有独特的社区综合营销价值。我们建议关注快手、B 站、乐享集团、天下秀、值得买等视频营 销产业链上各类主要企业。

2 游戏：内容精品化势不可挡，元宇宙开辟想象空间

移动互联网流量红利消退，内容导向型阶段将至 游戏行业内容精品化趋势持续加深。国内游戏市场的玩家数量已经达到了较高水平，但 APRU 值仍 较低；用户审美的提升和硬件设备的升级，使得玩家群体对游戏品质提出了更高的要求。政策上， 版号限制和内容要求使得游戏供给数量下滑，精品游戏的需求增强。随着游戏精品化趋势，市场集 中度有望进一步提升，具备较强研发和发行实力的游戏公司的稳定性会更加夯实。

2021 年上半年中国游戏用户规模达 6.7 亿人，同比增速为 1.4%，已告别高速增长时期。同期中国游 戏市场收入达 1504.93 亿元，同比增长率为 7.9%，考虑到疫情对群众娱乐方式的限制，中国移动游 戏销售收入整体增速也已开始放缓。移动互联网变革带来的用户迁移红利结束，在用户数量难以进 一步增长的情况下，游戏行业此前低质量粗放型的成长模式将转变为精品内容驱动增长。

在游戏精品化路线下，提升每一款产品的用户付费值、用户忠诚度以及生命周期相较以往更为重 要，游戏制作方研发投入和制作周期将相对增加，并更加聚焦清晰的细分赛道，对发行后用户运营 环节也提出了更高的要求，在此趋势下尾部厂商空间将进一步被压缩，腰部厂商可凭借优质产品产 生品牌效应实现持续的爆发式发展，行业格局或将形成新一轮的变化。传统渠道分成比例下调，优质内容议价权提升 在游戏行业中渠道费用的历史可以追溯到主机游戏商业模式，早期主机渠道任天堂和索尼盈利模式 的核心是以低于成本价的销售价格出售主机，获取用户后通过向游戏生产商收取渠道费来盈利。进 入端游时代，整个行业成熟后的竞争围绕的核心仍为优质的游戏。

从内容的角度来看，游戏有能力吸纳大量用户进入虚拟世界。元宇宙需要吸引大量用户加入方才具 备进一步发展社交、文明等方面的可能性，而优质的内容是用户留存度的根基，在这一方面游戏行 业已经有相对较多的经验积累，如《GTA V》《荒野大镖客 2》《原神》等游戏早已凭借其提供的开 放世界、丰富的内容以及多样的玩法吸引海量用户在游戏中以虚拟身份加入，并在小范围内形成了 社交和文化。游戏行业在元宇宙落地途中具备最丰富的内容开发积累，其本身虚拟世界的基因也让 其成为元宇宙的最佳载体。

3 电商行业：细分领域充满机会，新业态蓬勃发展

根据 QuestMobile 的数据显示，中国移动购物行业月度活跃用户（MAU）规模在 2021 年 9 月已经突 破 11 亿人，同比增速为 7.6%，高于去年同期 2.9 个百分点。进入后疫情时代，中国电商行业虽然继 续扩大其用户覆盖，但总体进入了稳定增长阶段。同时，部分电商子领域，包括生鲜电商、社群电 商等新形态则呈现出更快速的增长态势：2021 年 9 月，生鲜电商和社群电商的 MAU 同比增速分别 达到了 31%/36%。

性价比电商深入广袤的下沉市场

下沉市场已成电商用户最大增量。根据中国互联网络信息中心的数据显示，截至 2020 年末，全国 农村网络零售额以达到 1.79 万亿元，相比 2014 年增长近 994%。而 QuestMobile 统计也表明，中低线 城市居民已经成为中国最主要的新增移动购物用户来源地。

2015 年，拼多多从农产品切入市场，以“拼单”的运营模式，通过微信流量在两周内获得近百万用 户。拼多多依托微信生态建立起自带流量的社交电商平台，一方面解决了流量成本攀升的问题，一 方面建构了强关系社交链条，消费者既是流量入口，又是流量分发渠道。而淘宝特价版于 2020 年 3 月上线，虽然在社交流量方面不及拼多多，但通过阿里巴巴 C2M 工厂直供的优势资源，为下沉市 场带去了低价但有质量保证的产品，到 2020 年 12 月用户已破亿。

社区团购加强供应链管理，与现有零售渠道错位发展

社区团购的基本模式为“预售+次日达+自提”。中国地域广阔，不同地区和线级城市之间的物流、供 应链体系发展较不均衡，高频刚需的生鲜食品、日用品在流通过程中存在多级分销，终端消费者需 要承担多层渠道的加价和商品损耗成本。社区团购通过团购、集采、预售三个环节，带来了三项成 本的降低：流量成本、渠道加价成本、生鲜损耗成本。

社区团购经过了一段时间“跑马圈地”的激烈竞争，效率较低的企业逐步退出，留下美团、阿里巴 巴、拼多多、京东等互联网巨头利用各自的平台优势开展有序竞争。我们认为，未来社区团购的核 心竞争力在于加强供应链建设管理、提升履约能力，该业务对电商平台的战略意义在于抓住高频消 费需求，提高低线城市用户渗透率，与现有零售渠道形成差异化发展。

以供应链优化为核心，平台各显身手

社区团购大多数是高频消费、刚性需求的商品，包括生鲜、肉蛋、米面、个护等等，品类繁多，储 存运输条件、供销特点各不相同，对社区团购平台供应链的建设和管理要求极高。除了深耕生鲜市 场，各家巨头也在计划增加高单价商品，例如手机、电子产品、家具等。实际上，无论是在消费端扩充 SKU 以此提升客单价还是在供应端降本，都要求平台在供应链方面 投入更多资源：一方面需要加强冷链储存运输的建设布局；一方面需要与上游供应商、工厂端保持 紧密关系。头部社区电商平台 2021 年来都在向供应链优化发力。

商业模式存在挑战，与原有零售渠道错位发展

对于社区团购未来的发展前景，我们认为它的战略意义应该是提升电商在细分零售品类的渗透率、 拉动下沉市场用户群，与原有零售渠道错位发展。目前社区团购用户端粘性远达到期待值，而无法通过烧钱扩张、抢夺用户，平台若要建立起全品类 认知需要更长周期的投入。行业目前面对的一个尴尬现状是如果扩充了 SKU，物流仓配跟不上；维 持较少的 SKU 难以满足消费需求。美团优选 2021 年在全国大部分地区将 SKU 扩张至 1500 个，多 多买菜也达到了 1000 个以上，兴盛优选在湖南达到了 2500 个以上，但这依然难以满足用户一站 式购齐的需求。

由于供应链的优化，缩短了多层经销商的加价链条，社区电商所售产品的价格应低于线下零售门 店，但高于自产自销的集贸市场。相比线下零售门店，例如超市、便利店，社区团购虽有价格优势 但无 SKU 品类优势。因此，社区电商无法完全替代原有的零售消费场景，其用户群体特征偏向便 捷性需求较高、价格中度敏感。社区团购可与现有农贸市场、线下超市并行发展、互为补充，形成 各自稳定的客群受众和均衡市场。

4 生活服务：行业扩张继续，竞争格局稳定

中国在线生活服务行业在 2021 年继续保持稳健扩张。根据艾媒咨询相关数据显示，中国 O2O 市场 规模在 2020 年达到人民币 14,400 亿元左右。尽管受到疫情的影响，作为生活服务行业中最大的子 板块，中国在线外卖市场规模在 2020 年仍上升至人民币 6,646.2 亿元，同比增长 15.0%。

尽管中国互联网整体用户增长已经明显放缓，但是中国生活服务行业的移动互联网用户渗透率仍在 稳健上升中。根据 QuestMobile 数据显示，在 2021 年 9 月，生活服务前 3 大 App：美团、菜鸟和饿了 么的 MAU 同比增速维持在 25%之上的水平，显示出仍较为强劲增长势头。

增长趋势不仅体现在消费者用户端，也反映在商户端。根据 QuestMobile 数据显示，主要外卖商家端 的去重月活跃用户数在 2021 年 9 月的同比增速为 19.1%，MAU 超过 1100 万。其中，美团和饿了么 的在 9 月的同比增速分别为 24.3%和 20.0%；下沉市场商户占比也稳步提升。

生活服务行业竞争格局稳定

在 2021 年二季度，美团的外卖订单量同比大增 59%，达到 35.4 亿单；同时，以饿了么为主的阿里 本地生活订单数量则同比增长 50%。从各方面订单、商户覆盖和用户数等多项指标来看，美团总体 维持了在生活服务，特别在外卖板块的强势地位；而饿了么在过去几个季度则基本维持其追随态 势，虽未掉队，但其市场份额也未有实质扩大趋势。另外，其它大型流量平台正在其平台中积极布局生活服务功能。

抖音在 2021 年 7 月开始内测了“心 动外卖”功能。由于抖音本身在履约能力建设上仍明显落后主要生活服务和电商平台，因此我们认 为，在一定时间内，抖音在外卖和其它生活服务功能上以聚合用户及商户流量为主。我们预计，类 似于其电商业务，抖音平台生活服务将从效果营销角度作为切入点，以低成本高品效来吸引商家入 住，并通过线上线下服务结合将消费者纳入营销闭环中。不过由于履约能力和线下商户覆盖离两家 行业龙头差距巨大，我们不认为抖音在中短期内对美团或阿里巴巴生活服务（饿了么为主）产生实 质威胁。

随着针对美团过往滥用市场支持地位行为的罚款落地，在未来 2-3 年内，生活服务平台所面临的主 要政策方面挑战主要包括：i）灵活用工人员社保及工伤保险等劳动权益；以及 ii）个人信息保护及 数据安全新要求。我们认为，这些挑战并不对生活服务平台的商业模式产生实质影响，在中短期内 对美团及其它生活服务平台带来的财务压力也完全可控，同时有利于平台的中长期发展。展望 2022 年，我们认为，包括外卖在内的中国在线生活服务行业仍将维持相对强劲的增长态势。主要的增长推动因素包括：1）消费者对生活服务消费心智继续从线下迁移到线上；2）社区团购等 各类服务深入下沉市场带来一批新用户；和 i3）商户品类及数量覆盖继续上升。我们预计，美团在 2022 年仍将保持在生活服务行业内的强势龙头地位。（报告来源：未来智库）

5 视频营销：视频广告品效合一，线下梯媒份额提升

长视频广告空间受限；中短视频营销、直播带货空间广阔

传统广告刊例花费增速不断下降，互联网广告市场份额稳步提升，未来增长空间广阔。随着市场经 济与科技创新的发展，广告形态也经历了以广播、电视为主要媒介的传统广告到互联网广告的演 进。互联网广告已成为企业数字营销的重要手段，根据 GroupM 数据，在刊例花费上，2017-2020 年 传统广告刊例费用增速不断下降，其中报纸、杂志刊例费用增速 5 年间均为负，并且下降幅度不断 扩大；广播、电视广告刊例费用也呈大幅下降趋势，互联网广告刊例花费同比增速则不断提高， 2020 年达 34%。

互联网广告市场规模也不断扩张，份额逐年稳定提升。QuestMobile 数据显示，2018- 2020 年互联网广告市场规模 CAGR 15.3%，2020 年互联网广告市场份额达 59.5%。2020-2022 年互联网 广告市场规模以 CAGR 11.1%的增速扩张，市场份额在 2021 年将提高至 61%，未来仍有增长空间。

与传统广告类似，互联网广告依托于各种内容形式进行分发。过去文字和图片是承载互联网信息的 主流形式，随着 4G 网络普及度的快速提升，内容视频化的趋势不断加深。我们认为视频产业是目 前互联网营销的主阵地，尤其是中短视频广告、直播带货在未来仍有强劲的增长动力。长视频会员变现超过广告收入，广告发展空间较局限。

长视频广告发展空间则相对受限：2019、 2020 年长视频广告市场规模增速显著下跌，分别为-11.7%，-10.5%；市场份额也持续缩减，从 2016 年 11.3%缩窄至 2020 年 4.3%，艾瑞咨询预测 2022 年长视频广告市场占比将继续下降至 3.3%。相比 较于短视频广告迎合用户娱乐碎片化的“短”和“快”，长视频内容时长较长，对追求连续性内容体验的 用户来说广告容忍度较低，会员跳过广告服务压缩广告空间；植入、冠名赞助等广告形式不受会员 付费影响，但与内容高度相关，且库存相对有限，长视频广告业务发展整体较为受限。因此我们认 为，视频产业在营销变现上的增长主要来自于中短视频和直播带货领域。

中短视频具备流量和广告形式优势，满足品效合一需求

短视频广告占据网络广告市场首位，成数字营销新兴渠道。在互联网广告市场细分结构里，短视频 一经爆发增长，便以其独有优势迅速成为广告投放新兴媒介，市场占比稳固扩张，于 2020 年以 17.4%的市场份额超越搜索引擎广告成为仅次于电商广告的第二大广告类型，艾瑞咨询预测未来三 年市场占比不断提高，2023 年达 25.3%。2021 上半年，在媒介行业的互联网广告收入中，短视频也 以遥遥领先的优势占据收入首位。

中视频平台 B 站具有独特的社区营销价值。哔哩哔哩是目前中国年轻人的主要内容消费场域和自我 表达阵地，随着 95 后逐渐成长为中国消费的主力一代，品牌紧抓趋势进入哔哩哔哩。此外，鉴于 UP 主通过视频内容与用户建立信任感和价值认同，更了解用户的喜好，因此 UP 主能更好地实现品 牌文化传达，实现信任度的转化。为对接品牌和用户，哔哩哔哩已经形成完整的营销方案，结合品 牌广告、效果广告和原生广告形式，达成品效合一的广告目标。2018-2020 年，哔哩哔哩广告收入为 4.63 亿元、8.17 亿元、18.43 亿元，年化增速分别达到 191%、76%和 126%。

直播电商加速品效转化，增长空间广阔

直播电商规模高速增长，未来增长空间广阔。截至 2021 年 6 月，直播电商用户规模达 3.8 亿人，同 比增长 7524 万人，占网络直播用户比例 60.2%，成为网络直播中用户体量最大的细分类别，占总体 网民比例 38%。直播电商市场规模在 2018-2020 年间 CAGR 达到 220.5%，扩张迅速，艾瑞咨询预计 2020-2023 年直播电商市场 CAGR 可达 58.3%，将在 2023 年增长到近 5 万亿元；市场渗透率逐年稳固 提高，2020 年 10.6%，未来提升空间广阔。

直播电商相比传统电商具备明显的营销效果优势。直播电商在人、货、场上都对传统电商进行了升 级：

1）缩短供应链，直接触达用户。直播电商通过直播仓/前臵仓直接触达消费者，减少信息差，供货 速度快、出货价格低，库存清理灵活且及时。

2）商品展示方式升级，转化率更高。直播电商采用直播这一更形象、更直观的方式，为消费者提 供身临其境般的沉浸式用户体验，同时增添实时互动功能，缩短消费者反馈时间，让主播随时掌握 观看用户的选择倾向，微调营销策略，进而提高转化率。

3）基于账号粉丝的数据分析，提高供需匹配度。传统货架式电商需要用户通过关键词搜索、店铺 排名、商品评价等来寻求期望购买的商品，商家处于被动地位；直播电商可以利用大数据通过分析 粉丝的兴趣习惯，投流买量更加精准，提高粉丝黏性的同时拓展品牌销量。商家或主播还能够通过 短视频进行前期引流，为直播造势。

短视频平台是直播电商转化路径的重要枢纽，加速品牌效应转化。无论品牌选择达人播还是自播， 要实现从消费者引流到直播间购买的转化，都要途经以短视频为代表的渠道平台。短视频以巨大的 流量池优势、用户使用时长优势，以及算法匹配工具，帮助增强了直播带货的品效。直播电商未来发展：抓住非确定性需求，有望抢夺半确定性需求。消费者需求可分为确定性需求、 半确定性需求与非确定性需求。

需求确定下，消费者对购买什么种类、具有什么特征的东西十分肯 定，该类需求由传统货架式电商满足；直播电商主要满足非确定性需求：买什么商品是不确定的， 进了直播间，因为主播的营销才产生了购买欲望；半确定性需求目前主要由线下和综合电商平台满 足，用户“边逛边买”。半确定性需求是一个很大的增量市场，直播电商未来如果做到数据结构化， 打造“直播步行街”，给消费者营造线下边逛边买的体验感，有望抢夺半确定性需求。

线下广告：梯媒市场份额持续提升，分众传媒引领新消费广告分发

梯媒不断获取其他渠道广告份额，刊例花费同比正增长。2021 年 6 月-9 月，梯媒是细分渠道下刊例 花费唯一连续同比正增长的广告渠道，2021 年 9 月电梯 LCD 花费同比增长 32.6%，电梯海报则基本 维持不变；电视、报纸、杂志、传统户外广告刊例花费下降趋势明显，线下广告市场份额不断被梯 媒获取。

梯媒成新消费品牌分发品牌广告的重要渠道。随着互联网红利殆尽，效果广告的流量获取成本越来 越高昂，买量投流的 ROI 预期有所下滑；同时，新消费品牌在开始塑造品牌形象的初期都会非常注 重品牌广告的分发，抢占用户心智。梯媒作为品牌广告投放的重要渠道，高覆盖、高触达、低干 扰，成为新消费品牌宣传的重要媒介。

梯媒市场进入良性竞争阶段，分众传媒优势明显。作为梯媒行业头部公司的分众传媒和新潮传媒， 对点位的竞争趋于缓和，双方已经停止 18-19 年烧钱抢客户的恶性竞争打法，而是基于各自低重合 率的点位（低于 10%），面向不同群体进行角色定位：分众电梯海报与联播网体量庞大，新潮则主 打电子屏。整体来看，分众传媒优势明显：

1）市场覆盖率更广，点位质量较高，具有规模效应。分众较早入局梯媒市场，2021H1 梯媒已覆盖 近 100 个国内城市，总点位超过 300 万，规模效应可观。并且分众点位较多集中在一二线城市的中 心商圈、商业写字楼，点位质量较高。2021H1 分众毛利率高达 70%，由于规模效应，分众成本控制 及议价能力更强。

2）新消费品牌客户成功拓展，客户结构优化。分众已切入到以消费品为主导的赛道中，1H21 公司 消费品客户占比达 39%，是占比最大的客户品类。由于分众的点位分布偏向一二线城市的商圈、写 字楼，与新消费品的目标人群更加匹配，因此分众占新消费品头部客户的投放预算更高。从食品饮 料类的元气森林、良品铺子、自嗨锅，美妆护肤类的完美日记、花西子、林清轩，到服饰类的 Ubras，均选择分众。

3）布局海外市场，长期盈利性可观。截止 2021 年 7 月，分众已覆盖海外 30 多个城市，主要国家包 括韩国、新加坡、印尼、泰国等，其中韩国、新加坡市场已经实现盈利，公司预计 2021 年收入将 分别超过 3 亿元和 1 亿元。长期来看，海外业务具有盈亏平衡及较强的获利能力。公司 11 月 4 日 宣布计划发行境外上市外资股（H 股）并申请在香港联合交易所有限公司主板挂牌上市，我们认为 此次发行融资将为公司后续的海外发展提供更多资金扶持。

6 在线招聘：多重因素推动线上化进程

伴随着传统产业结构转型和互联网等新兴业态的兴起，以及各业对人才的需求日益增长，在线招聘 具备快速高效、覆盖群体广泛等优势逐渐受到各类企业的重视。企业可以从中获得大量求职者的信 息，进行远程面试，而求职者则可以根据行业、专业等筛选职位，由此行业内的信息不对称性大幅 降低。尤其是疫情之下，线下招聘渠道关停，在线招聘可系统化、流程化地解决企业的新增招聘需 求，企业和求职者在线完成信息发布（简历提交）—双向选择—笔试—面试—入职等步骤。

目前，中国在线招聘的市场规模仍然较小。2020 年中国线上招聘市场规模为 552 亿，近 5 年复合增 长率达到 23.3%。相比之下，2020 年中国线下招聘市场规模为 1156 亿元，近 5 年复合年增长率为 16.5%。可见，线下招聘市场占据着中国招聘模式的主流，但在线招聘有望实现赶超。

行业由多种因素驱动增长

在线招聘市场的主要发展驱动因素包括：

高校毕业生与城镇人口攀升，在线招聘平台成为促就业的关键手段。随着我国高校扩招和高等 教育的进步，高校毕业生数量逐年增长。2021 年毕业生数量再创新高，将达到 909 万人。作为 互联网中成长的一代，毕业生是在线招聘服务的主力军。此外，在经济发展和城镇化的推动 下，国内城镇就业人口总量呈现逐年上涨的趋势，为就业市场贡献近 60%的劳动力。高校毕业 生潮叠加城镇化率所引致的就业将持续为在招聘打开需求。

代际变迁之下，“年轻人”更爱跳槽。从 70 后至 00 后，第一份工作的平均持续时间不断缩短，由 84 个月降 至 11 个月。2020 年跳槽的群体中，其中 43%为 95 后，26%为 90 后，合计占比高达 70%。随着 00 后进入职场，工作的平均持续时间将延续缩短趋势。我们认为，年轻人更爱跳槽将催生对招 聘网站/App 更高的访问度、关注度以及更强的粘性。

大数据和人工智能等新技术不断成熟，智能化招聘时代已至。传统的在线招聘局限于雇主在线 发布职位空缺信息，求职者搜索找到合适的职位，进行投递。在大数据和人工智能技术不断成 熟之后，在线招聘平台可向求职者智能推送岗位以及帮助企业方自动匹配合适的求职者，实现 “工作找人”以替代“人找工作”模式。此外，企业方可利用大数据和人工智能实现在线 AI 面试，由 AI 智能分析求职者的特征，包括技术能力、语言表达、逻辑思维等，提高决策的客观性。在线 招聘行业的科技化转型将推动行业的前进，逐渐提高线上招聘渗透率。

7 在线医疗：多重发展方向，行业前景广阔

中国医疗资源呈现出较为明显的分布不均衡。在 2018 年，东部地区的医院总数量、三甲医院数量以及卫生技术人员数量均远超过中部和西部，占据全国 将近半数资源。城乡对比而言，优质医疗资源集中于城市，乡村的社区医院则明显落后。此外，病 人在线下医疗机构的候诊时间较为漫长。（报告来源：未来智库）

行业快速成长，细分领域渗透率有差别

根据艾媒咨询数据，我国在线医疗行业的市场规模过去 5 年年均增长在 60%以上，2020 年已达到 544.7 亿元，预计 2021 年总体市场规模为 635.5 亿元。随着互联网+医疗的渗透率不断提高，我们预 计，未来 3-5 年左右行业整体仍较保持较快的增速。

远程问诊提高资源匹配效率

远程问诊可使所在地区医疗资源并不富裕的患者享受到三甲医院专家的问诊咨询，抑或是大 幅压缩线下问诊所需的问诊时间。然而，针对于某些疾病，远程监测的健康信息并不足以帮 助医生判断，患者仍然需要就诊线下医院。因此，现阶段远程问诊依赖于线上线下问诊的双 循环。这也意味着，一旦远程所能获取的医疗信息有所突破诸如远程心电图等技术不断成 熟，线上问诊将迎来爆发。远程问诊的商业模式下，平台主要依靠 VAS、广告、商保获利， 其核心在于优质的医生资源与快速反馈。

线上药房百舸争流

在线购药可做到零接触购药，也能方便老年人、身体不便者买药，然而医保账户并不能支付在线购 买的药品，成为限制线上药房发展的阻力。疫情之下，多省市诸如杭州、深圳、黑龙江等地开展网 上购药医保在线支付的试点工作，线上药房渗透率有望大幅提升。相较于其他在线医疗细分市场， 线上药房准入门槛较低，也因此成为互联网巨头进入“互联网+医疗”的最佳突破口。互联网巨头诸如 京东健康、阿里健康等利用完善的物流基础设施、海量线上使用者等优势，正成为网上药房子行业 中的头部力量。

多重发展方向；行业前景广阔

在线医疗受制于远程检查技术尚不完善，仍需依赖于线下场景完成病情确诊，线上线下联动成为在 线医疗发展的必经之路。我们认为，其中一种协作方式是在线就医疗机构参与分级诊疗，利用其数 据收集分析优势辅助社区医院医生诊断、与转诊医院实现信息共通，从而不仅能提高社区医院的吸 引力、专业性，也减少了重复性检查所造成的资源浪费。因此，在线医疗有望成为智慧医疗体系的 桥梁。

10 月 26 日，国家卫健委医政医管局发布首个“互联网+医疗”的监管细则，围绕经营主体、人员、业 务、质量安全四大方面进行监管。政策着重提出电子病历、电子处方、药品配送数据可追溯，并向 省级监管平台开放数据接口。另外，还针对 AI 代替医生开方、先买药后补方、药品回扣等行业乱 象进行了坚决制止。随着疫情后在线医疗快速发展，诸如未问诊先开药等乱象浮现，本次政策旨在 强调对行业的约束。我们认为，在线医疗行业尚属于起步阶段，国家有关部门将以常态化的监管减 少在线医疗行业乱象，支持鼓励其健康发展。

8 电影：内容 IP 化和渠道多元化带来结构性增长

随着疫情缓解，深受居家隔离影响的中国电影行业于 2021 年大幅复苏。同时，在后疫情时代，中 国电影行业整体进入成熟发展期，但内容 IP 化和渠道多元化趋势也为行业带来结构性增长空间， 并为业内部分符合发展趋势的龙头和新兴企业带来发展机遇。

中国电影票房持续复苏，国产电影成为市场主力

根据艺恩数据显示，2021 年 1-10 月全国票房已达到 425.3 亿，同比 2020 年前 10 月数据大幅增长 187%，较 2019 年全年超出 3%。票房增长的主要助推因素是国产影片的强势表现。春节档的《你 好，李焕英》上映 54 天斩获票房 54 亿，直接助推 2021 年春节档票房较 2019 年上升 33%。截止 2021 年 10 月 30 日，吴京、易烊千玺领衔主演的电影《长津湖》累计票房超 54.13 亿元，正式超过 《你好，李焕英》票房成绩，成为 2021 年全球票房冠军，暂列中国影史票房榜第二名。

疫情后，国产电影正加速替代进口电影，成为我国票房市场的主要创造者。进口片 2019 年 3-6 月 的票房占比分别为 84%、76%、91%、76%；而由于高质量进口片供给不足，2021 年 3-5 月进口片 票房占比仅为 45%、39%、37%。该趋势的形成一方面由于海外电影的创作供应链（创作、拍摄、 发行）等受疫情严重打击，另一方面国产影片质量不断攀升，观众群体对国产电影产生更强共鸣。近年来多部主要电影，如《八佰》、《我和我的祖国》、《长津湖》通过前期营销宣传，综艺晚会 预热引发了热烈积极的舆论讨论，形成的正向反馈进一步提高了观影人群的数量。

发行及票务渠道：疫情持续影响结构；整体进入成熟发展期

作为电影产业链中终端供给提供者的院线产业，行业的银幕数量正处于逐步下滑的趋势中。自 2015 年起，全国银幕数量增速就开始逐年下滑。疫情以来，2021 年全国银幕数量出现近年来首次负增 长。根据灯塔数据统计，截止 2021 年上半年，全国电影银幕数量一共 71,100 块，相比 2020 年下降 2%。其中，电影院线供给下降有多重原因：一方面，由于疫情期间停工停产对企业造成的巨大经 济负担，部分电影院由于现金流压力被迫停业；另一方面，经过 2011 年后影院院线的高速发展期 后，现阶段行业已从供给端转变为需求端驱动，重点区域影院密度已经饱和，新开店难度已较大。综合来看，我们认为，影院行业已度过高速增长期，并受疫情影响短期内正处于收缩期；但中长期 来看影院院线行业将在度过短期低点后逐步恢复，趋于稳定。

行业发展趋势：内容 IP 化和渠道多元化带来结构性增长

尽管中国电影市场总体进入了稳定增长期，我们也看到一些行业趋势包括内容 IP 化和渠道多元化 带来一些结构性增长机会。当然这些新趋势也给业内部分企业带来不小的挑战。我们认为，中国电 影行业主要发展趋势包括：低线地区渗透率提升成为中国电影票房规模增长关键 受疫情影线，我国 2020 年票房仅录得 204.17 亿元，相比 2019 年下降 50.4%。但在影院复工复产 后，国内票房恢复迅速，根据艾媒咨询预测，2021 年全国整体票房预计达到 481.5 亿，相比 2019 年 与 2020 年分别增长 16.9%和 135.8%。

随着国产影片质量的进一步上升，近年来年度票房冠军都由国 产电影占据，多部爆款贡献了超 30 亿以上的票房收入，如《你好，李焕英》《长津湖》等。优质的国产电影在宣传、内容及话题属性较进口电影更易产生共情，较容易成为一段时间内的热点 社会话题，从而推动上映期间票房与口碑的持续性扩张。因此，国产影片的崛起有助于促进大盘整 体规模的进一步上升，优质内容出品方也将受行业环境优化受到持续利好。随着国内电影内容的持 续优化，工业化水平逐步提升，根据艾媒咨询的预测，到 2024 年我国整体电影票房水平可达到 690.5 亿元人民币。

内容 IP 化成为重要的票房保证因素

近年来，MCU 漫威电影宇宙基于其成熟的工业电影体系、长期的 IP 积累、优质的内容输出，积累 了稳定的观众群体，直接保证票房的惯性与口碑，促进整体电影行业的变革。随着电影宇宙的逐步 发展，每部 MCU 电影都能带动大批的粉丝票房，并从影院端逐步扩充至长剧集端、线下主题乐 园、IP 授权等多类变现模式。截止至 2021 年 11 月，漫威总计 23 部电影累计带来全球票房超过 225 亿美元；而根据 Box Office Mojo，截止至 2019 年投入的预算为 45 亿美元。电影宇宙解决了内容制作方每部作品收入波动性 大、口碑不一致的商业风险点。现阶段，主要的好莱坞电影企业都在致力于打造自身的电影宇宙：如 DC 扩展宇宙、环球黑暗宇宙及传奇与华纳电影的怪兽电影宇宙。

疫情后，影院院线行业加速出清，部分小影院及院线快速退出市场。根据天眼查 App 数据显示，截 至 2021 年 8 月 6 日，2020 年以来我国企业名称或经营范围含“影院、影城、电影放映”的影院相关企 业注销数量近 4000 家。随着电影市场逐步回暖，关闭影院的流量将转移到幸存的影院，而各影院 所属的各大院线头部化趋势也日益凸现。根据灯塔数据显示，2019 年我国电影院线票房 CR4 达到 36.96%，2020 年为 38.77%，同比增长 0.81 个百分点。这其中，尤其以市占率第一的万达电影最为突出，2019 年万达电影市占率达到 13.67%，2020 年则为 15.13%。2021 年 10 月票房统计中，万达电影依旧以 14.6%的市占率稳固保持第一。万达电影用 5.90%的电影院数量，撬动了市场近 15%的票房收入，体现了公司高效的管理体系及市场声誉，侧 面验证了影院院线行业龙头拥有更高的运营效率，综合市场竞争力更强。（报告来源：未来智库）

9 出版：Z 时代读者成为重要阅读群体，教辅出版物受政策影响

疫情影响逐渐消除；渠道逐步多元化

根据北京开卷数据显示，2019 年中国图书零售市场码洋规模达 1022.7 亿元,同比上升了 14.4%，继续 保持两位数的增长。网店码洋规模达 715.1 亿元，同比增长 24.8%，是整体市场保持较高速度增长的 主要原因，和 2018 年增速相比，小幅微增；实体店继续呈现负增长，同比下降 4.24%，降幅较 2018 年有所收窄，规模达 307.6 亿元。进入 2020 年后，由于疫情影响，实体书店遭到较重打击，全年实 体书店渠道码洋规模同比下降 5.1%；而网络渠道则由于民众居家时长变多，仍保持了 7.3%的正增 长，渠道占比达到 79%，较 2019 年的 69.9%提高 9.1 个百分点。

根据中商产业研究院数据，预计到 2021 年，我国线上图书零售市场规模将达 935 亿元，实体书店 市场规模则将达 290 亿元，总计图书销售规模将达到 1225 亿元，同比增速达到 26.2%。总体而言， 中国出版行业仍处稳步上升阶段，其中线上销售渠道维持相对较高增速。我们发现，短视频电商通 过折扣补贴和交互式形式正成为重要的新兴线上销售渠道。根据北京开卷的数据显示，以少儿书籍 为例，少儿品类在自营电商、平台电商、短视频电商三平台的折扣分别为 83%、44%、33%，显示 出短视频平台带来的高用户价值。

销售渠道的变化也使得我国出版行业面临进一步商业模式调整。近年来，我国人均阅读量趋于稳定，每年人均阅读本数在 4.7 本左右；相比之下，根据 Pew 研究中 心数据，美国的人均阅读量达到 12 本/年。因此，我国整体阅读量仍具备相当的增长空间。在阅读 渠道上，电子书、手机正成为新的文字传播主要媒介。我国人均电子书阅读量由 2009 年的 0 逐步 上升到人均每年 3.3 本电子书。但纸质图书阅读作为一种重要媒介仍将拥有相当地位，传统出版业 市场整体稳定。

Z 世代成重要阅读群体，喜好内容具备明显特征

全国图书出版业主要细分为教育出版、大众出版及专业出版三大领域。其中，民营图书公司以其较 高的市场敏锐度和优秀的作品策划能力，更加擅长策划发行大众类图书作品。根据北京开卷信息数 据显示，2019 年大众图书市场码洋占比 64.78%，教辅教材占比 17.97%，专业书籍占比 17.25%。我们 认为，随着居民消费水平的提高，阅读兴趣的增加以及政策对全民阅读的大力支持，大众图书市场 预计将持续增长，其中 Z 世代读者将成为重要驱动人群。

Z 世代购书用户数量正在逐年快速增加。京东图书数据显示，2021 年上半年，Z 世代购书用户数量 同比增幅高于全年龄段购书用户数量同比增幅接近 18 个百分点。从人均购书金额数据来看，2021 年上半年 Z 世代用户人均购书金额的同比增幅，超过全年龄段人均购书金额增幅的 4 个百分点。Z 世代正成为中国书籍出版市场继续维持增长势头的重要保证。购书类型中，Z 世代对教育考试类图 书消费占比高达 40%；其余如职业考试、资格证等图书占比达到第二，如考公图书，教师资格，计 算机编程等书籍受到当代年轻人广泛欢迎。除学习方面的需求，Z 世代用户对其他领域的阅读兴趣 也较为多元且细分，成交金额占比最高的图书类别依次是“小说”、“青春文学”和“文学，图书品类增 速较快的有时政军事、运动健身、青春文学、育儿以及港台图书等品类。

双减政策对图书出版行业整体带来影响

2021 年 7 月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和 校外培训负担的意见》，要求全国各地各学校，校外补课机构积极落实减轻学生作业负担及校外培 训。2021 年 9 月，教育部发布了《中小学生校外培训材料管理办法（试行）》，要求学科类培训材 料实行严格的双审核制度，即在培训机构自行审查的基础上，教育主管部门进行审查。

现阶段，教 辅书出版发售仍保持正常且家长对教辅材料的刚性需求也没有在短期内发生本质改变；但我们认 为，双减政策将会在教辅审批、市场需求、品种种类和出版内容等多方面对教辅出版市场造成一定 不利影响。鉴于多数出版类上市企业将教辅材料作为其重要收入来源，因此双减政策对行业整体经 营水平可能带来一定程度的消极影响。总体来看，以上 12 家公司平均教材教辅收入占比达到 40.61%；按照产品划分，多家公司教材教辅 为第一大零售产品品类。由此可见出版类上市公司业绩对教材业务的敏感度比较高。

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