投资重点
一
核心观点
分时电价机制+高耗能电价上涨，刺激工商业储能需求。此前工商业储能装机量较小主要因为我国工商业执行目录电价，电价固定且价格低、峰谷价差小。2021年7月以来，各地出台电价政策组合拳，高能耗企业用电成本显著增加：1）分时电价：7月26日，国家发改委政策引导拉大峰谷价差、设置尖峰电价，部分地区高峰电价从晚间调整至日间；2）高耗能用电成本提升：10月31日，江苏等12省国网电力公司公告称，自12月1日起，高耗能企业购电价格按照普通代理购电用户1.5倍执行。
工商业储能应用的盈利模式是峰谷套利，新电价政策显著提高工商业储能经济性。工商业用户可以在用电低谷时利用低电价充电，在用电高峰时放电供给工商业用户，用户可以节约用电成本。以江苏省为例，假设系统初始投资成本为1.6元/Wh，电池寿命10年。根据最新的电价政策，由于用电高峰时段和价格的调整，储能从每日1充1放变更为2充2放，同时峰谷价差由0.72元/kwh最高拉大至1.59元/kwh。政策变化前后，储能投资回收期由6.9年缩短至3.9年，IRR由13%提升至27%，经济性显著提高，工商业用户投资意愿增强。
国内工商业储能运营模式分企业自行安装、与能源企业协助投资两种，应用场景不断拓展。1）工商业用户自行投资储能设备，承担每年设备维护成本，并直接减少用电成本。2）由能源服务企业协助用户安装储能，能源服务企业全额或参股投资建设储能资产并负责运维，本质是与工商业用户在峰谷套利模式下进行收益分成。同时，用户侧储能实现多场景扩张，出现充换电站、数据中心、5G基站、港口岸电、换电重卡等众多应用场景。
伴随储能系统降本，工商业储能项目经济性将进一步提高。从储能系统成本结构来看，电池和PCS为价值量最高的环节，成本占比分别为58.6%、15.5%，从降本空间来看，电池和BMS构成的直流侧或为后续降本的重点环节。根据我们的模型测算，当储能系统成本由当前1.6元/Wh降低至1.2元/Wh，工商业储能项目IRR由27%提高至38%。
工商业储能需求快速增长，利好相关设备厂商。目前储能表前市场（发电+电网侧）空间测算相对清晰，表后市场（工商业+家储）因下游分散缺乏统计口径，本文尝试通过全国日峰谷负荷差，测算国内工商业储能的配置需求。预计2025年全国新增工商业储能装机11.53GWh，2021-2025年累计新增装机33.5GWh，复合增速达到78.6%。产业链中电池和PCS价值量占比近75%，伴随着工商业储能装机量增长，看好电池和PCS制造商。
二
投资建议与投资标的
建议持续关注储能产业链价值量占比最高的电池和变流器环节。1）电池环节：建议关注宁德时代(300750，未评级)，电池行业龙头，产品性能突出；建议关注鹏辉能源(300438，未评级)，战略关注储能电池，专注电池供应，深度绑定下游客户，稳步扩产保障供应。2）工商业储能PCS供应商：建议关注阳光电源(300274，未评级) 、盛弘股份(300693，未评级)。
三
风险提示
政策变化风险；行业需求增速不及预期；材料价格波动风险。
正文
一
电力结构深度转型，电化学储能迎风起
储能是完成电力系统转型的三大基石之一。在电力系统中，储能发挥了三大价值：功率价值、容量价值和能量价值。在调频方面，发电有功功率高于负荷功率会导致频率上升，带来电网扰动，进而需要发电单元提供短时的功率支撑，储能可以在该过程中发挥重要作用。储能的容量价值在于可以提高新能源发电的容量可信度。由于电气化和电力低碳化的发展趋势，高碳的火电发展受到抑制，新能源发电将会增加，高比例可再生能源并网会给电力系统的调节能力带来巨大压力，而储能可以有效缓解这种压力，增强电力系统的稳定性和灵活性。此外，储能通过能量存储和峰谷移时，充分发挥了能量价值。因此发展储能是新型电力系统转型的必然选择。
电化学储能拥有更高的能量密度，产业链配套更加成熟，相较于其他储能技术在场景应用、技术、成本、建设周期、转换效率及选址要求上更具优势，具有高度的灵活性，增长潜力较大。储能技术路线主要包括电化学储能、机械储能和电磁储能。机械储能以抽水蓄能为主，目前技术成熟，建设成本相对较低，转换效率约70%-80%，但对选址环境、地形条件及水文环境要求较高，建设周期长达3-5年，响应速度基本在分钟级别的水平；电化学储能主要以锂电池、铅酸电池等为主，其中锂电池储能相对来讲拥有更高的能量密度，转换效率可超90%，产业链配套更加成熟，相较于其他电化学储能在技术、成本上更具优势；而电磁储能则更适用于放电时间短且迅速的功率型储能。
二
需求端：电价政策组合拳，推升工商业储能经济性
2.1 分时电价机制+高耗能电价上涨，点燃工商业储能需求
我们判断当前时点出现的三点变化，使得工商业用户安装储能的经济性显著增强：1）完善分时电价机制，设立尖峰电价，拉大峰谷价差。2021年7月26日国家发展改革委发布《关于进一步完善分时电价机制的通知》，明确在保持销售电价总水平基本稳定的基础上，进一步完善目录分时电价机制，更好引导用户削峰填谷、改善电力供需状况、促进新能源消纳。将优化峰谷电价机制，并建立尖峰电价机制，尖峰电价在峰段电价基础上上浮比例原则上不低于20%。鼓励工商业电力用户通过配置储能、开展综合能源利用等方式降低高峰时段用电负荷、增加低谷用电量，通过改变用电时段来降低用电成本。
2）12省高耗能企业用电价格按照普通用户1.5倍执行，高耗能企业用电成本进一步提升。10月31日，江苏省、北京市、甘肃省等地国网电力公司发布代理购电公告，自2021年12月1日起，高耗能企业购电价格按照普通代理购电用户1.5倍执行。这一政策的发布，进一步提高了高耗能企业的用电成本。
3）今年我国出现的电力供需紧张及部分省份的拉闸限电问题，极大地影响了工商业用户的生产安排。2021年8月以来，受南方地区来水偏枯和煤炭价格高企影响，火电机组顶峰能力不足，南方区域4省(区)、蒙西实施有序用电措施。9月份以来，全国临时检修机组容量增加，有序用电范围进一步扩大，个别地区出现了拉闸限电情况。部分工商业用户不得不停工停产，或调整生产排期，严重影响公司运行。
2.2 分时电价机制+高耗能电价上涨，点燃工商业储能需求
工商业储能的盈利模式是峰谷套利，即在用电低谷时利用低电价充电，在用电高峰时放电供给工商业用户，用户可以节约用电成本，同时避免了拉闸限电的风险。伴随着分时电价的完善，峰谷电价差拉大，工商业储能的经济性明显提升。目前国内工商业储能的运营主要有两种商业模式。一是由工商业用户自行安装储能设备，可以直接减少用电成本，但是用户需要承担初始投资成本及每年的设备维护成本。另外一种是由能源服务企业协助用户安装储能，能源服务企业投资建设储能资产并负责运维，工商业用户向能源服务企业支付用电成本。同时，用户侧储能实现多场景扩张，出现充换电站、数据中心、5G基站、港口岸电、换电重卡等众多应用场景。
2.3高耗能峰谷价差增大，储能经济性提升
在现行电力市场价格机制下，工商业用户安装储能的投资回收期由6.9年缩短至3.9年，IRR由13%提升至27%，经济性显著提高，工商业用户投资意愿增强。以江苏省高耗能工业用户为例，研究了政策变化前后工商业用户安装储能的经济性。假设用户安装10MW/20MWh储能系统，放电深度80%，系统初始投资成本为1.6元/Wh，电池寿命10年，每日进行2充2放设置，每年运行360天，假设折现率5%。
政策变化之前，根据江苏省分时电价机制，储能系统可以进行2充2放，分别在低谷和平段充电，在2个高峰时放电，通过套利获得收入，投资回收期6.9年，项目IRR为13%。新政策出台后，工商业企业进入电力市场，高耗能企业购电价格是一般用户的1.5倍，用电成本明显增加。叠加新的分时机制，尖峰时段峰谷价差更大，套利空间增大。投资回收期缩短至3.9年，项目IRR提升至27%。
2.4储能系统成本降低将进一步提高项目经济性
随着电池成本降低，工商业储能项目IRR提高。2020年底，中国储能系统成本突破了1.5元/Wh的里程碑，被行业认为是储能行业的拐点，因21年上游原材料价格提升，储能系统成本略有升高。9月26日，在2021中关村论坛的“碳达峰碳中和科技论坛”上，中国工程院院士、中国工程院原副院长杜祥琬表示，据估计，电化学储能成本已经突破经济性拐点，预计未来5年，储能成本还将再降低1/3，未来10年，储能成本将再降低66-80%。根据我们的模型测算，当储能系统成本由当前1.6元/Wh降低至1.2元/Wh，工商业储能项目IRR由27%提高至38%。
2.5工商业储能预计21-25年累计新增装机33.5GWh，复合增速78.6%
工商业储能配置容量与用户用电负荷相关。根据用户在不同时段的用电负荷曲线，设计在谷时和平时充电、峰时放电的机制，同时要测算容量不超过变压器容量。充放电次数的设计与当地的分时电价机制有关。
工商业储能主要用于移峰填谷，所以峰谷负荷差与储能装机量存在一定的关联关系。我们根据全国日峰谷负荷差测算了国内工商业储能的配置需求。预计2025年全国新增工商业储能装机11.53GWh，2021-2025年累计新增装机33.5GWh，复合增速达到78.6%。
三
供给端：工商业储能发展利好设备制造商，重点关注电池和PCS
3.1工商业储能系统结构相对简单
工商业储能系统与储能电站系统都包括电池系统+BMS、PCS、EMS、变压器，机架，连接线缆、汇流柜、防雷及接地系统、监控及报警系统等，系统均进行模块化设计，系统电压、容量灵活配置。
系统架构：
储能电站PCS系统通常和电池系统独立建设，逆变升压单元包括PCS、并网柜、变压器等，集装箱将电池柜、汇流柜、监控设备等集成为一体，且拥有独立供电、照明、温湿度控制、消防、安全逃生等自动控制和安全保障单元，电站还需配备站用电系统，为储能单元提供自用电电源，配备升压站，协助并网。
工商业储能多一体化建造，采用一体柜。随着大工业用户的增多，工商业储能配备容量可以达到MW级以上，系统配置与储能电站基本一致。工商业储能对系统控制的要求低于储能电站，部分PCS产品也具有BMS的功能。在EMS方面，工商业储能只需要设定充放电时间即可完成能量管理，功能性需求也低于储能电站。
电池：
工商业储能对响应时间要求相对较低，综合考虑成本和循环寿命、响应时间等因素。采用能量型电池。储能电站收益主要来自于电力辅助服务，因此调频电站储能电池系统对循环寿命、响应时间要求较高，宁德时代、阳光电源等推出的电站电池系统循环次数在8000次左右。用于调频、紧急备用的电池可能会选用功率型，而目前大多储能采用的是能量型，与工商业储能类似。
BMS：
对于中小工商业储能型电池系统，可对电池组提供过充、过放、过流、过温、欠温、短路及限流保护功能。还可以提供充电过程中的电压均衡功能，可以通过后台软件进行参数配置和数据监控，具备与多种不同类型的PCS进行通讯及联合对储能系统进行智能化管理。
储能电站对单体电池、电池组、电池堆进行分层、分级、统一的管理，根据各层各级的特性对电池的各类参数及运行状态进行计算分析，实现均衡、报警、保护等有效的管理，使各组电池达到均等出力，确保系统达到最佳运行状态和最长运行时间；提供准确有效的电池管理信息，通过电池均衡管理可极大的提高电池能量利用效率，优化负荷特性。同时可最大程度地延长电池使用寿命，保障储能系统的稳定性、安全性及可靠性。
PCS：
工商业储能逆变器功能相对单一，以双向变流为基础，体积小巧，更容易与电池系统进行集成；可以根据自身需要进行灵活扩容；具备150-750V超宽电压范围，可满足铅酸电池、锂电池、LEP等多种电池的串并联需求；单向充放电，适配多种类型的光伏逆变器。
储能电站直流侧电压更宽，1500V可满载运行；除却变流器的基本功能，还需要具备电网支撑的功能，如具备一次调频、源网荷快速调度功能等，电网适应性强，能够实现功率快速响应（<30ms）。
EMS：
工商业储能系统EMS大都不需要接受电网调度，功能较为基础，只需做好本地能量管理：需要支持储能系统电池均衡管理，保障操作安全，支持毫秒级快速响应，实现储能子系统设备集成管理和集中调控。
储能电站需要接受电网调度的储能电站对EMS系统要求较高，除了基本的能量管理功能，还需要具备为微电网系统提供电网调度接口及能量管理的功能。需要支持多种通信规约，具备标准电力调度接口，能够对能量搬移、微电网、电力调频等应用场合的能量进行管理和监控，支持源、网、荷、储等多能互补系统监控。
3.2产业链中电池和PCS价值量最高
电化学储能系统由电池、逆变器（PCS）、电池管理系统（BMS）、能量管理系统（EMS）和其他电气设备组成。下游是系统集成商和工商业用户。
电池和PCS是储能系统中价值量占比最高的部分。储能系统由电池组、储能逆变器PCS、能量管理系统EMS、电池管理系统BMS和集装箱及舱内设备构成，其中电池组成本占比近60%，PCS成本占比约15%。
电池电芯/模组占总成本的60%，目前更多电池厂商聚焦于大型储能电站的研发，工商业用户侧储能正在逐步发展，代表有宁德时代、鹏辉能源、海基、上海电气国轩、派能等。
BMS是对电池进行动态管理，主要由专业电子控制元件制造企业生产，但是电池类企业也在逐步涉足，自主研发BMS+PACK，代表企业有高特电子、协能科技、科工电子，电池类企业有宁德时代等，但电池厂家的BMS通常迁移自动力电池，因此只具备被动均衡功能，对于需要主动均衡功能的业主，需要通过外采。
PCS占总成本的15%，是连接电池系统与电网或负载之间，实现电能双向转换的装置。原理上与光伏逆变器有相通之处，多数光伏逆变器厂家都开始研发储能逆变器，且具有一定的技术优势。工商业储能市场主要企业有盛弘股份、科华数据、上能电气等。
工商业储能一体化产品较多，大多设备厂商掌握集成技术。系统集成商有阳光电源、海博思创、南都电源、库博、南瑞继保等。
3.3相关标的
电池——宁德时代
动力电池行业龙头，卡位储能黄金赛道，储能收入占比提升至11%，增速可观。宁德时代在动力电池领域积累深厚，连续四年动力电池装机量全球第一，2021年1-9月，宁德时代动力电池装机量占全球份额超34%。受益于动力电池领域的积累和规模优势，公司在储能电池领域亦处于领先地位。公司自2011年从事储能业务，产品应用领域涵盖电网、通信基站、工商业及家庭储能。2021年上半年，公司出货多个百兆瓦级储能项目，实现收入46.93亿元，同比增长727%，占总收入比例为11%，毛利占比14%。
受益于行业发展，储能业务翻倍增长。2014年起，公司有储能业务出货，2021年上半年出货多个百兆瓦级项目。公司储能业务收入不断提升，从2014年0.44亿元提升至2020年19.43亿元，2021年上半年储能系统收入实现7倍增长。伴随着储能业务的成熟，储能系统毛利率超过动力电池系统，成为拉动公司毛利率的主要动力，2021年上半年，储能系统毛利率达37%。
公司重视储能业务，定增扩产保障公司发展。8月12日，公司发布公告，拟向特定对象发行股票募集资金，总额不超过582亿元，用于投建7个项目，其中116.5亿元用于江苏时代动力及储能锂离子电池研发与生产项目（四期），扩建锂离子电池产能30GWh；36.1亿元投资于宁德时代湖西锂离子电池扩建项目（二期），增加2GWh锂电池和30GWh储能电柜产能；70亿元用于开展新一代动力及储能电池关键材料体系研发、结构设计及智能制造、钠离子电池产业链关键材料及设备开发、大规模储能系统、智慧能源网络等先进技术研发。
电池——鹏辉能源
公司深耕锂离子电池十余年，是国内电池品类最全的厂商之一。公司的电池产品涵盖锂离子电池、一次电池（锂铁电池、锂锰电池等）、镍氢电池等，公司产品应用场景广泛，包括储能（含UPS备用电源、通讯基站备用电源、便携式储能、大型用户侧储能、工商业用户侧储能、电网储能、家用储能等）、消费数码（平板电脑、电脑、充电宝、安防、智能物联、灯具、电子烟、ETC、TWS耳机、蓝牙设备、智能穿戴等）、新能源汽车（含低速车、乘用车、专用车、客车、大巴车等）、轻型动力（含电动工具、电动自行车、电动摩托车、启动电源、平衡车、无人机、扫地机、吸尘器等）等领域。2021年上半年，公司实现营业收入24.54亿元，同比增长87%。
储能产品齐全，获得客户订单。在储能锂离子电池领域，公司拥有完整的储能产品线，涵盖储能电芯、通信基站电池标准模块、便携式储能箱、家用储能一体机、大型储能（含电池簇、储能机柜、集装箱储能系统）等诸多产品。在家用储能领域，由于去年公司家储产品通过欧洲和澳洲认证，今年获得了来自于欧洲和澳洲的大批量家储业务订单，客户有weco、古瑞瓦特等；在便携式储能领域，获得了大客户正浩科技Ecoflow等的大批量订单；在大型储能领域，获得了阳光电源、南方电网、天合光能等的大批量订单。
PCS——阳光电源
光伏逆变器行业龙头稳固，储能业务增长迅速。阳光电源是一家专注于新能源设备的高新技术企业，主要产品有光伏逆变器、风电变流器、储能系统、新能源汽车驱动系统、水面光伏设备、智慧能源运维服务等。公司在光伏逆变器领域积累了丰富的经验，2020年全球光伏逆变器出货量35GW，全球排名第二。储能变流器与光伏逆变器同源，公司将技术经验迁移至储能行业，收益明显。
公司在储能业务上布局有储能变流器和储能系统集成两大业务。储能变流器技术与光伏逆变器同源，与光伏逆变器需要的零部件高度相似。产线切换也比较容易，根据行业经验，光伏逆变器的产线切换到变流器，需要1-2周，主要是生产工艺流程的切换，在PCB板贴片、电阻、电容等相应的流程有所区别。因此，储能变流器业务与光伏逆变器业务具有高度协同效应。
公司储能系统业务营收快速增长，盈利稳步提升。公司的储能系统集成业务采用“无电芯战略”。主要关注系统集成、智能化管理、运行安全等方面。公司与三星SDI株式会社于2014年11月在韩国釜山签订合资合约，在合肥建立合资公司，开始进军储能系统领域。2016年，公司子公司阳光三星投产，年产能2000MWh。2018-2020年，储能业务营收稳步增长，增速近50%，2020年实现营收11.69亿元，毛利率逐渐提升，2020年毛利率为21.96%。目前公司储能产品及系统广泛应用在中国、美国、德国、日本、英国、澳大利亚、加拿大、西班牙、印度、泰国、柬埔寨、南苏丹、马尔代夫等全球多个国家。海外市场储能业务发展良好，公司在北美工商业储能市场份额超过20%；在澳洲，户用光储系统市占率超过24%。
公司业绩持续突破，储能业务在国内外市场中国企业出货量排名均居第一。在北美，阳光电源的工商业储能市场份额就超过了20%；在澳洲，通过与分销商的深度合作，阳光电源户用光储系统市占率超过24%。2020年相继为英国门迪100MW/100MWh储能电站、青海特高压外送基地电源配置项目、山东莱州光储 融合电站以及安徽谯北风储示范电站等多个项目提供整体解决方案。
产品成本低，安全性强，优势领先。储能系统发展的关键问题之一在于降低系统的构建成本，阳光电源2020年推出了1500V全场景储能系统解决方案，降本增效显著，成为当前平价上网压力下，新能源+储能实现规模化发展的关键支撑技术。近年来，储能电站爆炸事件引起了行业对储能电池的安全性问题的重视，阳光电源已经形成了从电池单体、模组、电池簇、电池系统管理到PCS的全方位保护体系，重视储能系统的安全运行。2020年阳光电源储能系统全球发货800MWh，未出现一例安全事故。
PCS——盛弘股份
盛弘股份是国内工商业储能PCS龙头。盛弘股份成立于2007年，起步产品是电能质量设备，目前公司的电能质量业务居于国内龙头地位。公司基于在电力电子领域深厚的技术积累，衍生出充电桩、储能变流器、电池化成与检测设备等业务。2012年，盛弘股份进军储能市场，以独特的模块化储能变流器产品占领了市场先机。目前盛弘已在全球五大洲50余个国家和地区进行储能产业布局，超800个储能项目稳定运行，全球累计装机容量超700MW。产品覆盖30kw到1000kw，能够提供适应不同客户需求的产品。2021年上半年公司储能业务实现收入8400万元，同比增长216.59%，占总收入的22%，毛利润中占比18%。
专注工商业PCS，储能业务收入稳定增长。自2012年公司进入储能行业以来，公司储能业务增长迅速，营业收入从2012年的0.18亿元增长至2020年的1.24亿元，年均复合增速27%。公司储能业务毛利率近年略有下降，主要是行业竞争加剧所致，但公司在工商业储能行业的领先地位依然保持。
投资建议
建议持续关注储能产业链价值量占比最高的电池和变流器环节。1）电池环节：建议关注宁德时代(300750，未评级)，电池行业龙头，产品性能突出；建议关注鹏辉能源(300438，未评级)，战略关注储能电池，专注电池供应，深度绑定下游客户，稳步扩产保障供应。2）工商业储能PCS供应商：建议关注阳光电源(300274，未评级) 、盛弘股份(300693，未评级))。
风险提示
政策变化风险。储能行业受政策影响较大，若政策变动会影响行业的发展；
行业需求增速不及预期。工商业储能项目较为分散，单个项目体量较小，若项目装机不及预期，可能影响产业链公司的业绩；
材料价格波动风险。2021年以来电池上游原材料价格居于高位，变流器原材料IGBT等出现紧缺，压制公司毛利率空间。若上游原材料价格持续走高或大幅波动，将影响产业链公司的盈利能力。
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证券研究报告：《电价政策组合拳，引燃工商业储能市场——储能行业专题报告5》
发布日期：2021年12月7日
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