制造行业深度研究及下半年策略：发力“稳增长”，布局“高景气”

（报告出品方：中信证券）

家电：基本面筑底，静待改善

年初至今家电行业表现弱势。截至 2022 年 6 月 12 日，家电板块表现相对弱势，年初 至今下跌 21%，中信分类 30 个一级行业排名靠后，跑输沪深 300 指数 6pcts。行情的持 续低迷来自多因素的制约：1. 地产后周期叠加局部疫情冲击，2021 年底以来地产竣工、 销售数据持续大幅下滑，短期内销预期难言乐观；2. 海外通胀持续演绎，欧美地区或通过 大幅加息缓解物价压力，外销景气或迎来回落；3. 原材料价格今年以来仍持续上行，近期 虽有回调，但仍然维持在历史高位，对企业盈利能力有所侵蚀；4. 新兴产业在政策加持下 景气具备较高确定性，从而导致资金分流。随着“稳增长”政策方向的提出，地产政策有 所松动，上述部分限制边际向好，基本面筑底，后续有望逐步改善。

原材料价格阶段性下行，成本端压力或有所缓解。原材料占家电成本的 80%以上，其 中，钢、铜、铝、塑料约占空调、冰箱、洗衣机、厨电成本的 60%。今年以来，原材料价 格快速冲高后回落，铜、铝、塑料、冷轧板价格同比开始出现下降，家电企业成本端压力 或将有所缓解。

汇率方面，人民币兑美元汇率或持续承压。在强劲的出口数据下，人民币兑美元汇率 长期稳定在 6.4 上下，汇率波动对家电企业出口业务影响减弱。然而 4 月以来受美联储加 息预期影响，人民币快速贬值，人民币兑美元一度跌破 6.8。考虑到美国通胀持续超预期， 后续加息预期较强，我们认为人民币兑美元汇率或持续承压，出口占比较大的企业或阶段 性受益。

白电：盈利修复可期，关注“高端化”趋势

局部疫情扰动内销，疫后有望迎来集中回补。受国内局部地区疫情反复影响，今年以 来，空、冰、洗内销表现疲软，1-4 月内销出货（产业在线口径）分别同比 0.0%/-6.1%/-10.0%， 零售端销额（奥维云网口径）分别同比-8.7%/-6.4%/-6.9%，其中空调出货端表现较为积极， 反映了下游经销商的提货意愿较强。考虑到目前各地疫情防控政策有序推进，物流、供应 链逐步恢复，同时各地消费补贴政策也陆续出台，预计后续需求有望迎来集中释放。

海外需求高基数下短期承压，下半年或将逐步恢复。疫情期间欧美国家采取了强有力 的消费补贴刺激政策，而随着 2021 年三季度补贴退坡，海外消费需求也逐步开始承压。从美国家电存货数据来看，近期美国家电存货量创下 5 年来历史新高，此外美国地产销售 近月有所降温，2021 年下半年以来成交量连续负增长，亦对大家电需求形成拖累。综合 作用下，国内家电出口有所回落，1-4 月空冰洗外销出货（产业在线口径）分别同比 +3.9%/-8.8%/-16.0%，1-5 月家电整体（海关总署口径）出口同比-6.0%。不过考虑到退 补周期，预计海外基数压力将在下半年得到缓解。

高端化方兴未艾，推新卖贵打开空间。随着保有量触顶、更新换代比例提高以及消费 升级趋势推动，家电高端化趋势明显。其中冰、洗产品受益于结构化升级，以冰洗为例， 大容量冰洗占比近年来明显提升，滚筒洗衣机逐步成为更新换代的首选，冰箱的保鲜无霜、 洗衣机的除菌热烘功能也逐渐建立消费者认知。结构升级有效带动产品均价提升，根据中怡康数据，2015 至 2021 年之间，7000 元以上的冰箱销量占比由 8.0%提升至 24.8%，5500 元以上的洗衣机占比由 4.6%提升至 25.4%。产品均价提升帮助企业有效传导原材料成本 压力，随着原材料压力放缓，后续龙头企业盈利能力有望继续修复。

渠道革新叠加数字化降本增效，龙头优势持续强化。空调龙头美的、格力近年来纷纷 开展渠道变革，精简销售层级，加价率降低进一步提升终端产品竞争力；此外，龙头企业 持续推进数字化、信息化变革，一方面提高财务柔性，高效响应用户需求，提升运营能力， 另一方面显著降低费用率及仓储物流成本，提升企业盈利能力。随着龙头渠道改革以及数 字化的推进，产业链综合竞争力进一步提升，面对复杂多变的外部环境以及原料涨价时， 龙头企业表现出较强的经营韧性，毛销差维持稳定，体现出龙头强大品牌+规模制造能力。

海尔智家：高端化、全球化进展顺利，迎来战略布局收获期。随着国内家电行业发展 进入成熟阶段，高端化和全球化成为销售规模的新增长点。海尔经过前期布局，目前已经 步入战略收获期：1. 高端化：卡萨帝布局多年，技术和口碑积累深厚，近年来收入维持高 增长，原先短板如厨电和空调业务也得到明显强化；三翼鸟品牌顺应家电套细化潮流和定 制式需求，提升海尔提供整体解决方案的能力。2. 全球化：通过改革组织架构、分享渠道 和研发平台以及深入本土化经营，协同效应逐步释放，利润率优化明显。3. 数字化：公司 持续推进数字化流程再造，从数字化研发设计、物流和服务流程再造、互联工厂等环节， 持续推进运营效率的优化，不断改善费用率，提升盈利能力。

投影：行业高景气，龙头优势强化

行业高景气，疫情不改高速渗透趋势。随着追求个性、品质生活的新世代人群成为消 费主力，大屏影音需求逐渐兴起。智能微投在大尺寸显示领域具备高性价比，此外还具备 运输便捷、观影护眼等优势，进入高速渗透阶段。IDC 数据显示，2017-2021 年间家用投 影规模快速增长，CAGR 达到 27.9%。2022 年，受制于疫情反复造成的物流受阻，3、4 月销量增速有所放缓，但伴随 618 促销节的到来以及疫情防控的推进，行业重回高景气。根据魔镜数据显示，截至 6 月 8 日，淘系平台投影预售+累计销售量同比增长 27.1%。预 计下半年随着芯片供应的缓解以及物流的恢复，行业有望继续维持高速增长。

缺芯影响下，LCD 实现放量拉低均价。缺芯一直是困扰行业供给的因素之一，受制约 芯片短缺影响，DLP 产品份额持续下降。根据洛图数据，2022Q1 线上智能投影中 DLP 销量占比仅 38%。由于 LCD 路线均为低价产品，技术壁垒较低，品牌鱼龙混杂，随着参 与品牌数量的增加，实现快速放量，并带动投影行业整体均价下行。考虑到 DLP 技术在显 示效果（光效、对比度、分辨率等）上全面领先 LCD 技术，预计后续随着芯片供应压力 的缓解，DLP 占比有望回升，并带动行业均价上行。

内容电商契合产品特性，新兴渠道快速放量。智能投影产品在新兴渠道实现快速发展， 直播带货的强体验感和展示效果能有效吸引消费者关注。根据奥维监测数据，2022 年 4 月抖音、快手、拼多多等新兴电商平台占整体线上份额已达 21%，环比上月提升 3%。目 前新兴渠道仍以白牌低价产品为主，随着头部企业的布局，中高端机型亦有望享受新兴渠 道发展的红利。

格局一超多强，龙头优势持续强化。智能微投市场呈现一超多强的格局，根据 IDC 数 据，2021 年极米份额遥遥领先达到 21.2%，其他国产品牌坚果、峰米、当贝紧随其后， 市场份额分别为 7.5%/3.5%/3.0%。其中，极米凭借产品（软件+硬件）、渠道、供应链优 势，份额持续提升，品牌效应渐筑，品牌溢价明显，优势持续强化；峰米作为后期之秀， 近年来增长迅速，母公司光峰科技的技术积累深厚，我们预计随着产品线逐步补齐，峰米 未来份额有望持续提升。

4K 时代来临，多技术路线百花齐放。2022 年迄今投影头部品牌纷纷推出 4K 新品， 其中峰米 V10 以及 Vidda C1 激光微投凭借母公司强大的自主研发技术和成本控制能力， 将 4K 高端投影价格直接探至 7000 元以下。目前来看，4K 是后续智能投影结构升级过程 中确定性最强的方向，当前销量渗透率不足 1%，未来随着成本的降低，4K 智能微投价格 有望进一步下探，从而加速普及。技术路线方面，投影市场亦呈现百花齐放的态势，小米 推出首款 LCOS 全色激光微投产品，引发了市场对 LCOS 发展的关注，若 LCOS 国内厂 商推进顺利，后续有望打破 TI 的 DMD 芯片垄断，有效降低产品成本。

极米科技：龙头优势持续强化，海外拓展打开全新增长曲线。1. 产品结构升级，盈利 能力持续提升：2021 年以来公司中高端爆款产品 H3S、RS Pro2 持续放量，引领行业发 展趋势，并带动自身盈利能力大幅提升。2. 海外市场产品线补齐，自主品牌高速增长：公 司自主品牌产品线快速补齐，同时积极推进海外渠道拓展，例如线上入驻日本乐天等知名 B2C 平台；欧洲市场和第一电器零售商 MediaMarkt 建立业务关系等，产品与渠道的共同 作用下，公司海外自主品牌持续高速增长。3. 取得“国家鼓励的重点软件企业认定”，2021 年母公司所得税 4764 万元有望在 2022 年得到退还，若接续年度获得认证，则企业所得税 率将由当前高新技术企业的 15%下降至 10%，进一步提振盈利能力。综合来看，公司作 为行业龙头，产品、渠道、供应链优势显著，海外布局具备潜力。智能微投尚处快速渗透 阶段，伴随产品结构升级，预计公司将率先享受红利。

厨电：新兴品类高增，龙头开辟第二曲线

消费升级时代，厨电新兴品类高增。随着人们生活水平的提高，其不再满足基础的烟 灶需求，厨房承载的功能逐渐增加。消费者开始关注提升生活品质的厨房电器，以一体机 和洗碗机为代表的新兴配套厨电受到热捧。2021 年我国一体机/洗碗机内销额为 56/100 亿 元，2018-2021 年 CAGR 为 34/21%，进入高速增长阶段。

新兴品类 ASP 较高，稳态空间可观。一体机、洗碗机和集成灶产品单价较高，2021 年均价分别约为 5900、5100 和 8400 元；假设稳态情况下城镇/农村一体机保有量 25/5 台每百户，洗碗机为 40/10 台每百户，集成灶为 30/5 台每百户，更新周期为 13 年，则可 测 算 出 一 体 机 / 洗 碗 机 / 集 成 灶 销 量 空 间 为 879/647/263% ；假 设 其 稳 态 价 格 为 4500/4500/8500 元，则 预 测 届 时 销 额 空 间 约 为 420/680/930 亿 元 ， 同 比 增 长 约 650/580/270%，整体市场体量高于烟灶，厨电行业空间大幅扩容。

下面以洗碗机为例，分析三大因素的边际改善：

1. 中产阶级壮大，潜在需求旺盛。伴随中国经济的快速发展，中产阶级逐渐壮大。2018 年一二线城市/三四线城市中产阶级占比达 59%/34%，相较 2010 年提升 44%/31%，后续仍有提升空间。购买力的提升推动了居民消费观念的重塑，其中 家电作为家居生活的重要组成部分率先受到关注。洗碗机、一体机等作为带有消 费升级属性的高频厨房电器，或将匹配潜在需求的释放。

2. 行业研发投入增加，产品体验持续改善。2015 年前，洗碗机行业玩家主要由西门 子等外资企业组成，产品性能较为西式，不贴合中式厨房油烟重的特性。2016 年， 方太推出了本土化的水槽式洗碗机，不仅能有效去除油渍，还顺带解决安装空间 问题，进而引爆市场。当前洗碗机产品力离理想水平仍有差距，但广阔的稳态行 业空间吸引海尔、方太、老板、美的等头部厂商的入局并加强研发投入，洗碗机 产品体验有望持续改善，支撑渗透率稳步上行。

3. 厨房主导权改变，消费认知迭代。过去厨房家电选购由 60 后/70 后主导，由于其 消费意识的保守和产品认知的缺乏，使得绝大部分长辈倾向于手洗。随着时间的 推移，80 后/90 后开始慢慢接过厨房主导权，其对洗碗机的产品认知更为丰富（国 产厂商市场份额提升后，开始加大对洗碗机等新兴品类的营销力度）和深入（有 主动了解的意愿且公共讨论热度提升），并愿意支付溢价解放双手和居家时间，厨 电消费基本盘逐渐迎来切换，行业或接近非线性增长拐点。

老板电器：地产下行无碍烟灶增长，品类扩充打造第二曲线。1. 公司烟机份额仍有提 升空间。2020 年公司烟机全渠道销量市占率仅 12%，远低于 KA 渠道 20%的水平，随着 城镇化、电商化和公司下沉战略的持续推进，预计公司烟机市占率仍有上升空间。2. 套系 化推动新兴品类快速放量。洗碗机、一体机和烟灶同为厨房大电，公司利用品牌与线下渠 道进行烟灶配套。2021 年公司洗碗机/一体机销额 yoy+ 101/71%，新兴品类实现快速放量， 动能强劲。3. 依托历史底蕴，抢占集成灶蛋糕。公司深耕厨电多年，建立了完备的研发体 系和相关技术储备；营销方法成熟且资金雄厚；丰富的终端渠道网络为出货提供支撑，助 力公司在百亿集成灶市场收获份额。

小家电：结构机会，关注新品开拓与渠道整合

局部疫情反复小家电销售受阻，下半年需求向好。年初多地疫情复发，相较于 2020 年以华中地区为中心爆发，此次爆发中心更为分散，并于 3 月初开始，上海，深圳，东莞， 长春市，吉林市均采取封城措施。不同于 2020 年的封控时期大部分物流仍保持畅通，此 次疫情使华东地区供应链条受阻与上海快递停滞，发货难及触达难等问题对主要靠线上销 售的小家电行业影响较大。2020 年疫情下厨小电经历过销售爆发，且此次疫情上海地区 诉求主要为蔬菜、肉类等农副产品，导致小家电并未受益于此次疫情，2022 年 3 月线上 淘系厨小电销售额同比增速为近两年来最低，达-26.4%。随国内供应链及运力恢复，厨小 电销售回暖趋势明显，预计下半年需求向好。

短期线上销售承压，行业向利润导向转变。刚需品类方面，淘系线上电饭煲/电压力锅 /电热水壶/电磁炉销额同比-16.9%/ -15.6%/ -21.1%/ -15.2%，下降幅度相对较小；非刚需 品类方面，破壁机/豆浆机/多功能锅/养生壶销额同比-23.6%/ -28.1%/ -39.4%/ -30.3%。空 气炸锅与咖啡机等新兴品类依旧保持正向增长，分别达 133.6%/26.1%。客观来看，此轮 局部疫情并未催生厨房电器如 2020 年般的需求激增，反而因需求透支及物流受阻等影响 给大部分品类带来冲击，行业从规模导向转为利润导向，提高均价成为行业的选择。

但是我们认为小家电行业愈发趋于理性，行业的爆发式增长机会或将减少。从产品角 度来说，传统厨小电大单品已经步入成熟期后段销售趋于平稳，未来行业需主动把握增量 机会。我们认为新的增量机会分为两种：品质和健康诉求为现有品类带来的价增和为新兴 品类带来的量增。具备便捷属性，针对细分人群的新兴品类增长迅猛；随着人民生活的提 高以及健康生活关注的提升，能够满足品质生活及健康诉求的新品迎来高增。现阶段咖啡 机、空气炸锅等单品的爆火也很好地印证了这一观点。综上我们认为厨小电行业的增量未 来会逐步走向类似清洁电器的供给创造需求的路径，行业将更加考验公司把握消费者痛点， 解决细分人群需求和满足健康诉求的能力。

渠道日益碎片化，未来将更加考验企业渠道整合能力。小家电渠道历经多年的演化从 最初的线下 KA 等逐步转为线上以平台电商和专业电商为主的传统电商，如今传统电商平 台面临获客成本日益升高，流量触顶及用户粘性减弱等问题影响，流量逐步被以抖音、拼 多多为代表的新兴渠道以更低的获客成本、更有趣的玩法所稀释。本轮局部疫情之下更是 带动了直播电商的兴起，奥维云网数据显示2022Q1小家电新兴渠道电商销售占比达30%。在这种流量日益碎片化的时代，具备渠道整合能力，善于把握新营销将“推销”变为“推 荐”，形成私欲流量的头部小家电企业或更为受益。

机械：行业景气轮动改善，成长周期兼具机遇

锂电设备：国内外电池厂加速扩产，设备厂商业绩持续高增

2021 年新能源车产销量持续高景气，预计 2022 年维持高增速。行业自 2020 年疫情 影响减缓后，2021 年高景气度延续，2021 年新能源汽车全年实现销量 350.7 万辆，同比 +165%，2022 年 Q1 新能源汽车继续实现高速增长，同比增长 143%。虽然 4 月以来，汽 车供应链持续受到局部疫情扰动，但新能源汽车渗透率持续提升逻辑不减，我们认为各地 疫情受控、各行各业复产复工、居民消费意愿回升后，2022 年 Q3~Q4 新能源汽车消费将 持续高增长，预计 2022 年全年新能源乘用车销量有望达到 570 万辆，同比增长+71.5%。

国内需求：动力电池进入 TWh 时代，储能需求迎来爆发式增长。随着下游需求的高 景气，2021 年以来，宁德时代为代表的动力电池龙头纷纷融资扩产，外资巨头如 LG、三 星、SK 及松下整体产能建设进度在 20Q4-21Q3 开始加速进入集中招标阶段。中信证券研 究部新能源汽车组的预测，全球动力和储能锂电池 2025 年需求接近 1.9TWh，2027 年需 求接近 3.2T，2021-27 年复合增长 43%；动力领域：2025 年全球新能源汽车动力电池需 求有望达到 1,380GWh，行业将进入 TWh 时代；储能领域：到 2025 年全球储能电池需求 约 500GWh，行业进入爆发期，增速显著。

2021 年开始设备厂商订单大增，2022 年 1 季度业绩开始逐步兑现。2021 年锂电池 扩产潮带来设备需求新一轮景气周期，国内龙头公司将成为国内和海外扩产的最大受益者。因行业需求景气，一线锂电设备先导智能等厂商订单饱满，2021 年先导智能新签订单 187 亿元，同比增长 70%。2021 年利元亨、海目星、联赢激光、杭可科技等公司新签订单均 大幅增长。2022 年一季度，先导、利元亨、海目星、联赢激光、杭可等核心锂电设备公 司收入及利润均高速增长，业绩逐步开始兑现。我们认为未来 2 年，锂电设备厂商有望在 本轮扩产潮中维持业绩高增长态势。

光伏设备：技术变革持续深化，龙头厂商前景广阔

“碳中和”大背景下，2022-2025 年，全球光伏年均新增装机规模或将达到 232-286GW，景气高企。随着俄乌战争对能源的影响逐渐显现，储备绿色能源的重要性也 不断提升，以及我国“十四五”规划的实施，预计全球光伏市场将进入高景气增长。中国 光伏行业协会预计，2022 至 2025 年，全球年均新增装机规模将达到 232-286GW。2022年 5 月，欧盟公布 REPowerEU 计划，欲通过提升能效、天然气集采、扩大本土光伏规模 等举措提高能源独立程度，此前“Fit for 55”一揽子计划 2030 年可再生能源总体目标为 40%，REPowerEU 将其提高到 45%，目标到 2025 年新增光伏发电装机容量超 320GW （是目前水平两倍以上），到 2030 年接近 600GW。

HJT 设备需求快速增长，2025 年 HJT 设备空间或近 300 亿元。随着设备加速国产化 和工艺逐步提升，国内华晟、金刚玻璃及明阳智能等新进入厂商纷纷入局异质结 GW 级别 量产线。对 PERC 龙头电池厂商而言，通威股份、隆基股份等开始 GW 级别异质结电池 产线。海外方面，梅耶博格、REC 等海外电池厂商也加速布局 HJT 电池量产线。随着设 备、关键材料的进一步降本和工艺提升，预计 HJT 量产节奏将进一步加快。根据中信证券 研究部电力设备及新能源组预计，2025 年 HJT 电池新增/合计产能分别为 106/306GW， 对应新增产能五年 CAGR 为 123.5%，若按届时每 GW HJT 设备产线设备投资预测约 2.5 亿元计，则 2025 年设备空间将达 266 亿元。

激光技术是光伏行业中重要的辅助技术，可以提高电池的转换效率，助力降本、提质、 增效。帝尔激光作为光伏激光设备龙头，目前的主要产品包括 PERC 激光消融设备、SE 激光掺杂设备、MWT 系列激光设备、LID/R 激光修复设备、全自动高速激光无损划片/裂 片机、激光扩硼设备等，其中应用于 PERC 领域的大部分（除了激光印刷设备）处于量产 阶段，而应用于 TOPCon、HJT、IBC 等新技术领域的多处于小批量试生产或研发阶段。

激光有望在 N 型电池时代继续发挥重要作用。1. TOPCon：在其生产工艺中，由于硼 扩散速率慢，在硅中固溶度低，掺杂困难，而帝尔的硼掺杂技术已实现低损伤、掺杂能力 强等技术特点，可用于 TOPCon 电池选择性发射极的形成；2. HJT：帝尔激光的激光修复 技术可使得整幅面激光辐射均匀性达到 5%以内，满足 230mm 以下尺寸电池片高光强辐 照，提高非晶硅钝化效果，提升电池开路电压 Voc，同时改善银浆与衬底的接触，大幅提 高填充因子 FF，提升转换效率；3. IBC：大尺寸无损消融技术可应用于 IBC 背面钝化层 开膜，实现背面 P\N 钝化膜层的精准消融，替代传统路线，大幅度降低生产成本；4。激 光印刷技术：通过非接触激光印刷技术（PTP）改善高效太阳能电池细栅印刷工艺，在电 池硅片上印刷更大高宽比的超细栅线，在 PERC、TOPCon、HJT 均可应用，可以缓解目 前产业中双面银浆银浆耗量过大、银成本居高不下的痛点（可大幅度节省浆料耗量 20%以 上），促使电池成本快速下降，加速 N 型电池大规模产业化。

一体压铸：特斯拉引领一体压铸大潮，压铸机行业将迎十年高增长

继特斯拉后其他车厂迅速跟进，一体压铸技术已成为车身制造行业发展大趋势。在特 斯拉成功采用一体压铸量产 ModelY 后桥车身结构件后，国内外其他车厂也开始迅速跟进。目前外资公司中，宝马、大众、奔驰、沃尔沃、福特已开始研究并在部分车型上开发一体 压铸结构件。国内企业造车新势力最为积极，蔚来与文灿、小鹏与鸿图等压铸零部件企业 合作，在下一代车型上采用一体压铸结构件。小鹏汽车自己采购超大型压铸机用于研发生 产一体压铸车身结构件，未来长城、吉利等民营车企有望快速跟进。目前看，一体压铸技 术方向已成为汽车业内共识，我们预计除特斯拉外，其他车厂有望从 2023 年开始大量采 购压铸机，行业将持续高增长。

CTC 底盘三大结构件：前桥、后桥、电池盒有望在 2022 年实现导入一体压铸技术。压铸机锁模力吨位大小取决于所压铸材料投影面积大小。目前以特斯拉为主的众车企在导 入一体压铸车身结构件方面主要集中解决底盘一体压铸化。根据 2020 年特斯拉电池日公 布的相关资料和 CTC 底盘技术路线看，底盘分为前桥、电池盒、后桥三大压铸件，2021 年一体压铸后桥结构件已经在 Model Y 上成功量产，前桥一体压铸件也已试制成功，两者 均采用 7000 吨级压铸机生产，可以作为车身承力结构件的一体压铸电池盒则需要 1.2 万 吨级别的压铸机。2022 年 1 月，力劲科技已与广东鸿图签署 1.2 万吨级压铸机购买合同， 力劲科技预计2022年Q3可交付，届时有望实现采用一体压铸技术生产 CTC底盘电池盒。

超大型压铸机效率提升，单机产能从 12 万件/年有望提升至 18 万件/年。2021 年特斯 拉首次导入一体压铸生产 Model Y 后桥时，压铸机单次工作循环在 180s 左右，若按每天 生产 20 小时、一年工作 300 天计算，则单台压铸机产能在 12 万件/年。目前超大型压铸 机通过提升工作效率优化生产流程，单次工作循环有望提升至 120s 左右，仍按每天生产 20 小时、一年工作 300 天计算，则压铸机提效后单季产能提升至 18 万件/年。压铸机提效 将进一步提升一体压铸的经济性，有望更快的替代传统冲压焊接结构件。

按照一体压铸在车身结构件渗透的三个阶段分析，较可能实现的第一、二阶段对应年 产能 10 万/1000 万/5000 万辆的压铸设备投资额合计为 4.4 亿元/436 亿元/2181 亿元，若 三个阶段中的车身结构件均采用压铸工艺，对应年产能 10 万/1000 万/5000 万辆的压铸设 备投资额合计为 7.5 亿元/750 亿元/3752 亿元。根据一体压铸在车身结构件的渗透进展， 我们大致将压铸在车身结构件应用的渗透分为三个阶段。第一阶段：以特斯拉 2020 年电 池日公布的技术路线为主，包括前后桥、电池盒体以及目前已实现压铸工艺量产的前副车 架、电机电驱外壳等。第一阶段相关压铸设备按照产能/产量余量 30%计算，对应年产能 10 万辆车相关的压铸机+周边设备组成的压铸岛投资额约 2 亿元，对应产能在 1000 万/年 和 5000 万/年的设备投资额约 198 亿元/989 亿元。第二阶段：主要包括电池盒盖板、中控 台骨架、后副车架、车门、尾门等技术上可实现采用压铸工艺，且有车企和零部件厂商已 有研发的相关部件。第二阶段对应年产能 10 万辆车的压铸岛投资额约 2.4 亿元，对应产 能在 1000 万/年和 5000 万/年的设备投资额约 238 亿元/1192 亿元。第三阶段：主要包括 A/B/C 柱侧围、车顶、换电电池仓、座椅结构件等。上述结构件虽可采用压铸工艺制造， 但尚未有车企和零部件厂商明确导入。第三阶段对应年产能 10 万辆车的压铸岛投资额约 3.1 亿元，对应产能在 1000 万/年和 5000 万/年的设备投资额约 314 亿元/1571 亿元。压 铸工艺在上述三个阶段的渗透，我们认为第一、二阶段的部件最终采用压铸工艺的可能性 较大，第三阶段是否最终采用压铸工艺存在不确定性。

苹果带动手机机壳从塑料变为金属，金属机壳渗透率提升至 90%大致用时 7 年。2010 年苹果从 iphone4 开始采用金属机壳，并成功引领行业趋势。2013 年 HTC 率先也采用铝 合金外壳，2014 年国产智能手机品牌如小米、华为开始逐步在高端机种中采用金属机壳。至 2017 年，以金属为主要结构材质的手机占比已达 90%，手机行业机壳金属化大致用时 7 年时间。

我们预计一体压铸在汽车行业渗透率提升至 90%需要 10~15 年左右。我们将汽车一 体压铸变革与手机外壳金属化做类比，2020 年特斯拉开始导入一体压铸车体类似于 2010 年苹果发布 iphone4，业内其他企业开始探索和跟进。手机行业用 7 年左右时间将金属机 壳渗透率提升至 90%左右。考虑到汽车行业产品迭代速度比手机行业慢 1 倍左右，我们预 计一体压铸车身在汽车行业渗透率提升至 90%需要 10~15 年左右时间，当行业总体形成 共识后，渗透率提升速度有可能加快。

预计到2030年全球压铸机及相关设备市场规模将从 2021年的 85亿增长至713亿元， 一体压铸将使全球压铸机市场持续高增长。根据力劲科技相关调研分析，2021 年一体压 铸相关压铸机系统市场规模在 10 亿元左右。假设未来十年行业增速线性增长，则新增的 一体压铸车身结构件相关需求到 2030 年当年压铸机系统市场规模在 600 亿元左右，对应 2021-2030 年 CAGR 58%。按照全球传统压铸机市场一年 75 亿元，未来十年行业需求复 合增速 5%计算，预计到 2030 年全球压铸机及相关设备市场规模约 713 亿元；其中一体 压铸的占比将从 2021 年的 12%增长至 2030 年的 84%，一体压铸需求将使全球压铸机市 场在未来十年持续高增长。（报告来源：未来智库）

MRO & FA：国内市场起步晚，市场广阔

MRO 涉及行业广，应用场景多，市场广阔

市场规模：前瞻产业研究院预计 2025 年全球 MRO 市场规模将达 7187 亿美元，中国 工协预计 2025 年国内 MRO 工业品年采购可达 2.8 万亿元。我国 MRO 市场还处于从传统 零散采购向集约化采购过渡阶段，下游涉及电网、铁路、城市轨道交通等诸多领域。前瞻 产业研究院预计国内用电需求量 2025 年达到 9.5 万亿瓦时，“十四五”期间国网计划投入 2.2 万亿元，南网计划投入 6700 亿元；中国电力运维托管行业规模 2025 年将达到 1142 亿元；国内地铁运营里程 2026 年达到 12947 公里，对应 2021-2026 年 CAGR 11.7%。据《中长期铁路规划》，国内轻轨运营里程 2026 年达到 306 公里；国内铁路运营里程 2030 年达到 30 万公里，高铁运营里程达到 4.5 万公里。

细分产品：MarketsandMarkets 预计全球数字万用表市场规模 2024 年将达 10.5 亿美 元，对应 2020-2024 年 CAGR4.3%。前瞻产业研究预计中国智能标记行业市场规模 2030年将达 400 亿，对应 2021-2030 年 CAGR9.9%；Fortune Business Insights 和 Coherent Market Insights 分别预计全球电动工具市场规模 2028 年达 330.5 亿美元，全球手工具市 场 2027 年达 219.3 亿美元。ReportLinker 和 Research and Markets 分别预计中国手动工 具及配件行业规模 2027 年可达 31 亿美元，中国电动工具和手动工具市场规模合计 2028 年可达 122.5 亿美元。下游行业及产品成长性良好。

“适度超前开展基础设施投资”，行业增量有望提前释放。基于十四五规划纲要，提 升产业链供应链现代化水平，统筹推进基础设施建设已被明确写进刚要，而随着适度超前 开展基础设施投资的导向铺展开来，预计专注于为基础设施建设的提供服务的 MRO 将受 益于此轮红利。

工厂自动化（FA）零部件行业专注于服务制造

市场规模：Data Bridge 预计 2027 年，全球 FA 市场将达到 4424.9 亿美元。工控网 预计国内自动化行业市场规模 2023 年可达 2532 亿元。根据对行业龙头怡合达以及相关专 家的调研，公司估计，目前非核心零部件约占自动化整机设备的 40%。国内 FA 零部件行 业目前市场规模超过 2000 亿元，且行业具有持续增长潜力。竞争格局：国内 FA 零部件一站式供应商发展起步较晚，国内 FA 零部件行业目前集 中度较低，CR2 市占率不足 5%。外资品牌依托于外资占比高的传统行业如汽车业在国内 市场开拓市场，国内品牌以国产替代及国内发展迅速的新兴行业如光伏锂电为突破口开拓 业务。趋势：鉴于行业下游光伏、锂电、半导体、医疗等行业短期行业景气度高，国内 FA 零部件行业短期形势依然良好。长期来看，FA 零部件一站式供应商向 MRO 供应商转变已 有先例，此类公司长期成长性依然良好。

工业品电商化带来行业新机遇

电商化将给 MRO 及 FA 企业带来新机遇。集约化采购可提供统一采购、统一售后， 大大简化了采购环节，节约大量人力物力和时间成本，电商化则可进一步打破了地域壁垒， 加速信息流通。据艾瑞咨询测算，2020 年，中国工业品 B2B 电商市场规模约 4700 亿元， 线上渗透率为 4.5%，且预计未来五年工业品 B2B 电商市场规模年复合增长率 30%，2025 年中国工业品 B2B 电商市场规模约达 1.75 万亿元。值得说明的是，通用性工业电商平台 如京东工品购与针对专门行业提供专业方案的企业如咸亨国际估值模式需做区分。通用型 MRO 工业电商平台资本驱动效用更加明显，电商化红利也更加明显，专业型 MRO 企业电 商化红利效应相对更弱。To Engineers 模式的 FA 零部件企业受电商化红利则介于通用型 和专业性 MRO 企业直接。故短期来看，电商化对企业数字化转型都起到极大推动作用， 有利于公司快速成长，通用型 MRO 企业电商化红利收益最多，其次为 FA 零部件企业， 再次为专业型 MRO 企业。

家用机器人：扫地机器人延续技术红利期，家用机器人品类从 1 到 N

2022 年以来，扫地机器人头部企业在技术迭代的同时，更注重产品性价比。复盘扫 地机器人行业的发展历程，在技术迭代时期，扫地机器人的渗透率加速提升。之前的两轮 技术迭代时期是 2002 年前后的“随机+扫地”时期，和 2016 年前后的“规划+扫拖”时 期。2020 年开始，行业进入第三轮技术迭代时期，代表技术为“避障+扫拖+基站”。2022 年以来，这一轮扫地机器人的技术迭代趋势得到延续。科沃斯今年推出 T10 系列两款扫地 机器人，在保留了 X1 系列核心功能的同时，产品价格下降约 15%，性价比显著提升。石 头科技今年推出 G10S 系列，在 G10 的基础上升级了自主避障、全能基站等功能，同时定 价具有更强的吸引力。从今年头部两家公司的产品布局看，技术迭代和性价比提升同步推 进。

在“避障+扫拖+基站”等创新点的催化下，国内扫地机器人行业仍然在快速发展趋势 中。1Q22，科沃斯和石头科技的国内扫地机器人业务分别同比增长 50+%和 100+%。科 沃斯的国内洗地机业务 1Q22 同比增长 100+%。4 月之后，由于局部疫情的影响，两家公 司都受到一定的影响。目前，随着疫情形势好转，以及“稳住经济大盘工作电视电话会议” 指出促进居民消费持续恢复，前期压制地面清洁电器行业的宏观因素被消除。从 618 的情 况来看，地面清洁电器行业已经开始全面恢复。今年地面清洁电器行业和 2020 年类似。1H20 由于疫情的影响，行业表现低迷。但由于疫情后消费者对于家居卫生更加重视，以 及疫情期间被压制的需求得到释放，行业在 2H20 出现一轮高景气行情。

进入 2022 年，科沃斯和石头科技的产品矩阵丰富，国内两强格局重新确立。在 1H21 之前，具备拖布自清洁功能的扫地机器人只有云鲸 J1 和科沃斯 N9+等少数几款产品。进 入 2H21 后，众多企业纷纷推出具备拖布自清洁功能的扫地机器人，并且对基站功能进行 多项创新，行业进入百花齐放的阶段。进入 2022 年，科沃斯在 3500 元以上的高端市场， 已经形成了 X1 Omni、X1 Turbo、T10 Omni、T10 Turbo 的产品矩阵。同时，科沃斯也推 出了 Yeedi 品牌扫地机器人，主打 3000 元以下的高性价比产品。石头科技在 3500 元以上， 推出了 G10S Pro、G10S、G10 等多款产品。同时，石头科技也推出了主打性价比的 T8 系列扫地机器人。至此，两家头部公司都完成了 2000-6000 元各个价位段的基站类扫地机 器人的布局。此外，两家公司今年也顺利将高端产品推向海外市场，科沃斯的 X1 Omni 在海外售价为 1550 美元，石头科技的 S7 MaxV Ultra 在海外售价为 1399 美元，都是目前 全球市场上最高端的产品。2022 年以来，在自清洁类扫地机器人的竞争中，科沃斯和石 头科技的迭代升级速度更快，目前产品力超过了原来自清洁类产品的引领者。我们预计国 内地面清洁电器行业将重新回到两强的格局。

新一代割草机器人的市场潜力值得期待。目前，全球私家草坪数量约 2.5 亿个，根据 我们测算全球割草机器人的渗透率不到 5%。根据 Markets and Markets 和 Data Bridge 的 数据，目前全球割草机器人市场规模约每年 100 万台。传统的割草机器人在使用前需要人 工在草坪边界布线，不仅使用前准备工作繁琐，成本也较高。新一代的割草机器人采用 RTK 及机器视觉的技术，实现无边界、规划式割草，大幅提升了产品使用体验。新一代割草机 器人有望复制激光雷达扫地机器人的成功。2021 年 9 月，九号公司发布割草机器人产品 Segway Navimow，在市场竞争中占得先机。同时，多家服务机器人龙头公司和初创公司 都有进军割草机器人的战略规划。

巡检机器人：从巡检到操作，从电力到轨交

从巡检到操作，电力机器人功能持续创新。2020 年以前，电力机器人主要完成变电 站和配电站的巡检工作。根据我们测算，巡检机器人渗透率每提升 1 个百分点，将拉动约 15 亿元的巡检机器人市场规模。2020 年之后，在亿嘉和、申昊科技等头部企业的带动下， 电力机器人的功能开始快速发展。2020 年，亿嘉和的带电作业机器人进入批量应用阶段， 我们测算带电作业机器人的渗透率每提升 1 个百分点，将带来约 1.5 亿元市场规模。2021 年，亿嘉和、申昊科技推出室内的巡检和操作一体化的机器人。2021 年，操作机器人已 经成为两家头部公司主要的机器人收入来源。除操作机器人外，亿嘉和还推出了消防灭火 机器人，进一步丰富了电力机器人的功能。我们认为，在国网和南网推动智能电网投资的 大背景下，亿嘉和和申昊科技持续推出新功能的电力机器人，行业周期和产品周期有望迎 来共振。

从电力到轨交，头部企业长期成长空间打开。除应用于电力领域的机器人外，亿嘉和 和申昊科技都在布局应用于其他领域的机器人产品。2021 年，申昊推出轨交线路巡检机 器人和车底检测机器人，用于解决轨交领域传统人工检测遇到的任务重、检测难、漏检多 等问题。根据我们测算，目前轨交机器人市场空间约 200 亿元。2022 年 2 月，申昊收获 轨交机器人的第一台订单，同时也有多个潜在订单也在有序推进中。我们预计今年将有小 批量的轨交机器人订单落地，明年开始将逐步实现订单规模化落地。

工业机器人：制造业机器换人趋势延续，国产品牌崛起

制造业机器换人趋势延续，行业在未来一年有望迎来拐点。从 2H21 开始，国内工业 机器人行业产量同比增速开始放缓。1H22，由于局部疫情的影响，行业增速尚未改善。目 前行业增速放缓已经持续 4 个季度。参考工业机器人行业上一轮周期，增速放缓大约持续 了 6 个季度。我们认为，疫情对国内制造业企业做了一次市场教育，刺激了制造业企业机 器换人的需求。国内工业机器人密度在 2020 年达到 246 台/万人，超过全球平均水平，但 与美日德韩等制造业强国仍有差距。2022 年 1 月，工信部等 15 个部门印发《“十四五” 机器人产业发展规划》，“十四五”的目标包括制造业机器人密度实现翻番，机器人产业营 业收入年均增速超过 20%。我们看好工业机器人行业在“十四五”期间的发展前景。

工程机械：国内下滑收窄+出口高增，预计挖机月度同比数据下半年将迎拐点

过去一年挖机月度销量数据持续下滑，2022 年以来疫情加重下滑程度。2021 年 4 月 以来，受高基数和地产管控导致需求下滑等影响，以挖机为核心的工程机械月度销量增速 持续下降。2021 年挖机行业累计销量 34.3 万台，同比增长 5%，但自 5 月以来，挖机月 度销量数据持续转负。2022 年以来受局部疫情影响，各地开工推迟，挖机下滑幅度加剧。2022 年一季度，我国挖机销量 10.2 万台，同比下降 41%，但 5 月以来，挖机月销量同比 下滑幅度有所收窄。

挖机出口大幅增长，中国工程机械产品全球竞争力显著提升。相较于低迷的国内工程 机械需求，2021 年海外疫情逐步复苏，工程机械需求景气向上。同时中国企业挖机产品 性能近几年大幅增长、全球竞争力快速提升。2018 年以来中国挖掘机出口销量保持快速 增长，2021 年我国挖机出口已达 6.8 万台，同比增长近 100%。2021 年 5 月份以来，挖 机出口占国内月度销量比例持续走高，至 2022 年 5 月，单月挖机出口占比已达月度总销 量的 41%。挖机出口的高增有效对冲国内行业下滑。

国内月度销量同比降幅收窄+出口持续高增，挖机月度同比数据有望在今年下半年转 正。今年 Q2 以来，随着国家稳增长政策的不断出台，基建投资有望在下半年开始不断发 力，同时地产相关政策不断松绑，预计下半年地产新开工面积下滑幅度有望收窄，国内工 程机械需求将在下半年持续好转。单纯考虑国内工程机械需求周期，预计挖机月度销量趋 势性转正应该在 2023 年，但因 2021 年以来出口占比大幅增长，出口的持续高增拉高了挖 机月度销量，同比数据转正有望提前至今年下半年。假设 2022 年挖机出口增长 40%、小 松年利用小时数下滑 4%，根据我们挖机土方量预测模型的敏感性分析预测，我们认为需 求方面 2022 年基建投资增速同比增长 7%、地产新开工面积下滑 12%较为可观，在此情 况下预计全年挖机销量约 30.4 万台，同比下滑 11%左右。考虑到 2022 年 1~5 月份挖机 销量累积下滑 39%，预计下半年挖机销售将初现翻转趋势，月度销量有望转正，行业逐渐 转向景气趋势。工程机械主机厂方面首推挖机市占率第一、出口高增长的三一重工，零部 件赛道首推挖机业务占比较高、泵阀渗透率提升、有工业液压件长期成长逻辑的恒立液压。

高空作业平台：国内市场尚处青春，海外市场需求不减

我国就业人员平均工资持续增长，建筑业和制造业城镇就业人数近年下降趋势明显。建筑业和制造业就业人数的降低将导致用人成本进一步上升。高空作业平台的效率和成本 优势将更加凸显。据 Maximize Market Research 预计，北美市场 2022-2027 年 CAGR 约 12%，欧洲市场 CAGR 约 22%，海外市场增量景气。观研报告预计中国高空作业平台保 有量 2025 年将达 80.5 万台，对应 2021-2025 CAGR 20.3%。据 IPAF 和华经产业研究院 数据，中国用于租赁的高空作业平台数量仅约为北美 20%和欧洲 40%，中国高空作业平 台人均保有量仅约为北美 10%和欧洲 20%，中国市场需求总量潜力巨大。此外，我国差 异化作业平台市场配比远低于成熟市场，目前成熟市场剪叉式、臂车、蜘蛛车、伸缩臂叉 装车组合比例约为 7:3:1:1，我国目前剪叉式、臂车、蜘蛛车、伸缩臂叉装车组合比例约为 9:1:0:0，差异化高空作业平台需求有望迎来增长。

国产势力借市场红利迅速崛起。根据华经产业研究院数据，全球前五大厂商 2020 年 全球市占率合计约 50%，鼎力、徐工、临工引领中国品牌全球市占率合计约 14%。Access international《2021 年全球高空作业平台制造企业 20 强》榜单，鼎力、徐工、临工、中 联分列第 3、5、7、9 位。美国“双反”调查对国内厂商出海美国产生负面影响，但“双 反”产品品类有限，税率需由美方进口商承担。国内与欧洲需求依然旺盛，中国企业依然 可以依靠非美国市场及非“双反”限制产品继续拓展市场。短期来看，国内低端产品市场 存在“价格战”可能，高端市场海外品牌占比依然较高，产品差异化及可靠性成为能否胜 出的关键。

油服设备：国内海外景气共振，新型压裂转型升级进行时

国内外景气共振。1. 国内：据中国石化及中国石油 2021 年年报，2022 年中石化计 划资本支出1980亿元（同比+18%），其中勘探及开发板块资本支出 815亿元（同比+19.7%）， 2022 年中石油计划勘探与生产板块资本支出 1812 亿元（同比+1.6%），中石油将高标准 推进庆城、吉木萨尔、古龙等页岩油示范区建设，并全力组织川南页岩气规模稳产上产。2021 年，国内页岩气、页岩油产量分别为 230 亿立方米、240 万吨，占当年天然气、原 油产量分别为 11.2%、1.2%，仍有广阔提升空间。预计未来非常规油气将在增储上产中发 挥更加突出的作用。2. 海外：据 Primary Vision，北美活跃压裂车队数达到 284 支（2022 年 6 月 17 日数据），去年同期为 235 支。据 Baker Hughes，北美活跃钻机数持续攀升至 740 只，基本恢复至 2020 年 3 月初油价暴跌前水平。Spears & Associates 预测，2022 年全球油气压裂市场有望达到179亿美元（2021年市场规模为145亿美元，YoY+23.4%）， 复苏势头延续。

新型压裂下游应用持续放量。国内市场，据中国石油招标投标网，中石油自 2021 年 起正式招标采购电驱压裂设备。2021 年 9 月，中石油发布电驱压裂设备协同采购项目， 招标 5000 型电驱压裂撬 12 套（用于四川威远，长城钻探）、7000 型电驱压裂撬 4 套（用 于新疆克拉玛依，西部钻探）。据中国石油网，7000 型大功率压裂撬在西部钻探运行良好， 一台可替代 3 台常规 2500 型油驱压裂车，井场占地面积可减少 30%以上，电驱能耗相比 油驱降低 20%以上，噪声整体降低 22%以上。

数码印花设备：产业变革趋势明确，规模化生产促降本增效

国内数码转印已相对成熟，数码直喷处于爆发前夜。数码转移印花技术已相对成熟， 且工艺流程短、投资少、对场地要求不高，成为众多企业购置选择。而数码直喷印花技术 含量较高，工艺流程长，对配套设施要求高，设备单价也更高，随着未来成本持续下降带 来更高性价比，有望复制转印设备渗透率快速提升的路径。

宏华数科作为龙头持续扩产有望强化规模效应，产业链整合新市场开拓强化综合竞争 力。1. 拟定增募资不超过 10 亿元：4 月 12 日，宏华数科发布定增预案，拟募资不超过 10 亿元，用于年产 3520 套工业数码喷印设备智能化生产线项目（拟投资总额 8.86 亿元， 募集资金拟投入额 7.0 亿元），拟用剩余 3.0 亿元补充流动资金。智能化生产线项目将引入 国内领先的立式加工中心、数控焊接系统、喷塑一体化成套设备和组装自动化流水线等， 并配套自动检测设备。2. 纵向延伸：向上游，宏华数科通过 IPO 募投项目将具备年产 5000 吨数码印花墨水的能力，此外，公司亦公告拟通过收购天津晶丽 67%股权的方式扩充自有墨水产能。晶丽 2021 年实现营收 0.72 亿元、净利润 0.15 亿元。向下游，公司通过湖州 合资公司打造柔性快反示范平台。3.横向拓展：2021 年数码喷印在瓦楞纸板市占率不到 1%，在标签和书刊印刷领域国内渗透率不足 5%，电商快速发展将有力推动包装印刷领域 多品种、小批量的发展趋势。在泛工业的书刊包装印刷、装饰建材等领域，公司有望输出 核心技术能力，成长前景广阔。（报告来源：未来智库）

消防电子：马太效应持续，泛工业赛道成长潜力强

行业出清与转型升级进行时，青鸟积极扩充产能趁势而上。根据青鸟消防公告的投资 者关系活动记录表(2022 年 3 月 31 日)，2018 年全国有超 400 家消防报警企业，随着行业 进步标准升级，市场向头部集中，目前市场约有 150 家企业，但从民用端看市场总量约 300 亿，平均每家体量仅 2 亿，未来一段时间行业品牌出清、头部集中趋势仍将延续。青 鸟消防有望凭借内生发展、外延并购和定增资金支持，逐步形成以长三角基地（安徽马鞍 山）、京津冀基地（河北涿鹿）、大西南基地（四川绵阳）、珠三角基地（广东中山）为核 心辐射全国市场的四大产能基地，利用自身在研发、品牌、渠道、资金等方面的综合优势， 加速行业出清。

公司多维并举布局长远，发力泛工业启航新征程。随着经营体量快速增长，公司引入 原南消 CEO 仇智珩、泰科销售总监胡晓晖等业界资深人才，为后续扩张打下牢固人才基 础。2021 年公司工业消防报警产品营收约 3600 万元（YoY+225.7%），2022 年公司工业 场景将进一步聚焦钢铁石化、高端制造、地铁轨交和电力储能四大领域，持续发力。其中， 在储能领域，公司产品包括前端探测和后端灭火，公司拥有针对不同适用场景（舱级、簇 级、pack 级）的系列探测器产品（线性缆式、小型烟感、吸气式等）。据公司公告的投资 者关系活动记录表(2022 年 3 月 31 日)，目前传统储能消防项目占储能造价 3%左右，一 兆瓦 2~4 万元不等，公司预计未来占比可能达到 5%~7%。

电力设备及新能源：寻景气趋势，谋技术变革

光伏：关注需求高景气背景下，供需错配和技术升级两大主线

装机需求略超预期，下半年美国和国内地面市场或迎复苏 国内：分布式市场火爆，地面电站有望加速，全年装机或达 80GW。据国家能源局统 计，国内 1-4 月光伏装机达 16.88GW，同比增长 138.4%，其中分布式占比近 70%。在主 辅材价格持续上涨的情况下，国内分布式光伏得益于相对低成本、高收益推动，增长动能 强劲；地面电站市场受制于项目短期收益率压力，增长仍有阶段性放缓，但随着下半年地 面电站市场进入开工旺季，部分央企有较为明确的年内建设任务压力，同时通过以量换价 与组件供应商进行二次订单磋商，预计下半年地面电站装机有望加速。

全球：欧洲增长超预期，美国装机有望复苏，预计全球 2022 年装机将达 230GW。欧洲：在油气等传统能源价格快速攀升，以及俄乌冲突的背景下欧洲为了摆脱对俄罗斯的 油气依赖，光伏需求增长迎来明显加速，中国 1-4 月对欧洲光伏组件出口规模或超 20GW， 同比增长达 130%，我们预计 2022 年欧盟光伏装机有望达 50GW。美国：白宫计划两年 内不对太阳能进口征收任何新关税，并给东南亚四国（泰、马、柬、越）光伏电池组件进 口关税提供 24 个月的豁免期。这一政策变化若正式推出将使得此前担心受关税追溯不确 定性影响的部分中资东南亚厂商的非一体化产能，加快恢复对美国的产品出口，推动美国 市场装机迎来复苏，且可能在两年内出现一定报复性抢购和屯库需求，我们预计 2022H2 美国市场装机需求将迎来明显修复。其他：受益于疫情常态化和各国推进“双碳”战略， 海外光伏装机延续多元化增长趋势。

硅料持续供应紧张，价格盈利超预期

硅料价格在三季度有望维持强势。根据各企业公告扩产规划，我们预计 2022Q3 通威 股份、新特能源、保利协鑫在季度末会有新增产能投放，但持续稳定的单晶料生产和运行 需要有 1-2 个季度的产能爬坡期，预计相关产能在三季度的实际供给释放将十分有限。另 外，硅片新势力扩产超预期，产能爬坡速度较快，目前盈利也提升至相对高位，硅料采购需求十分饱满，同时相关企业也在酝酿新一轮扩产计划，放大了硅料实际需求。从终端需 求来看，历年三季度光伏需求和排产较为旺盛，在分布式光伏需求持续向好和部分地面电 站有望启动的情况下，预计 2022Q3 需求会实现环比增长。我们预计硅料价格在三季度也 将维持高位，甚至突破前期高点，且难有实质性下降。

硅片扩产潮带来配套耗材和切片代工服务增量需求

单晶硅片行业迎来扩产潮。在大尺寸升级加快、行业技术及成本曲线趋于扁平化的情 况下，2022 年以来单晶硅片环节迎来加速扩产潮，预计全年行业新增产能将达 200GW 左 右，2022 年底总产能或接近 600GW。新扩产能中，除了有隆基、中环、晶科、晶澳等传 统龙头外，逾 100GW 新增量来自上机数控、京运通、高景太阳能、双良节能等硅片新势 力。

硅片薄片化+大尺寸趋势迎来加速。在硅料成本居高不下的情况下，硅片薄片化进展 加速，每减薄 10um 原材料成本对应下降 2.5%，2022 年以来 P 型和 TOPCon 单晶硅片 主流厚度分别朝着 160μm 和 155μm 以下快速下降。同时，大尺寸硅片也有助于提产降本， 摊薄非硅成本且提升组件功率；中环股份测算，210 比 166 在电站建设环节节约 12%的 BOS 成本。据 PVinfoLink 统计，2021 年大尺寸的 M10、G12 产品提升至 40%以上， PVinfoLink 预计 2022 年有望进一步提升至 80%左右。

TOPCon 电池开启产业化元年，设备需求持续放量

TOPCon 电池优势显著，多工艺路线并进。TOPCon 电池优势体现三方面：优异的表 面选择性钝化能力提升电池转换效率，目前行业量产效率 24.5%-25%，未来产业化效率有 更高的提升空间；拥有低衰减、高双面率、低温度系数等优点，提升组件发电增益；TOPCon 与 PERC 产线兼容，设备改造升级可达到降本目的，且超细栅工艺带来的银浆降本，能够 给予 TOPCon 更大的竞争优势。TOPCon 制造有三个核心工艺，包括界面氧化物生长、 本征多晶硅沉积及多晶硅掺杂，核心设备技术路线包括 LPCVD、PECVD 及 ALD 路线， LP 是目前主流，后两者近期产业化验证数据均表现较好，有进一步降本提效的空间。

电池成本持续优化，组件招标溢价明确。从成本端来看，TOPCon 一体化组件成本高 0.03 元/W，硅片和电池环节的成本较 PERC 高 0.06 元/W，组件效率提升带来非硅成本下 降 0.03 元/W。从价格端看，叠加转换效率提升、低衰减、低温度系数及高双面率等优越 性，我们测算 TOPCon 组件能带来溢价超 0.13 元/W，市场竞争力较强。从 2022 年上半 年国内地面电站项目招标中看出，N 型 TOPCon 组件平均溢价超 0.11 元/W，进一步验证 了市场对 N 型组件的认可。随着 TOPCon 电池转换效率的持续提升，预计将进一步提升 组件的市场竞争力。

风电：需求有望加速改善，零部件盈利或迎修复拐点

风机招标规模超预期，招标价格有望回稳。据采招网等统计，2022 年 1-5 月国内风 机招标量达 45GW 左右，同比增长 105%，其中海上风机招标量约 7GW，我们预计全年 风机招标规模将达 80GW 以上，其中海上风机招标量将达 20GW 左右。在大型化趋势和 行业竞争加剧的情况下，年初以来风机投标均价仍稳步降至 1800-1900 元/kW。目前国内 大部分陆上风电项目 IRR 可实现 8%以上，在较高收益率驱动需求放量，而整机厂盈利普 遍承压的背景下，叠加项目业主对风机性能和安全性进一步重视，预计后续风机价格进一 步下降空间较小，有望企稳回升驱动盈利修复。

风光第二批大基地项目即将启动，备案制有利于加快分散式风电落地。2022 年 5 月 31 日，国务院发布《扎实稳住经济的一揽子政策措施》，提出加快推动以沙漠、戈壁、荒 漠地区为重点的大型风电光伏基地建设，抓紧启动第二批大基地项目，在稳增长的基调下 风电项目建设有望加速，前置项目或率先带来约 50GW 装机增量。同时，国家发改委、能 源局在《关于促进新时代新能源高质量发展的实施方案》中提到推动风电项目由核准制调 整为备案制，有利于简化风电项目开发流程，缩短风电项目开发周期，项目资源储备、核 准、开工、并网节奏有望加快。国家能源局通过“千乡万村驭风计划”明确“十四五”期 间分散式风电总装机规模要达到 50GW，而受制于审批周期长、手续程序复杂等因素，截 至 2020 年底国内分散式风电累计装机不足 2GW，占风电总装机比例不足 1%。我们预计 风电备案制有望在分散式领域率先实行，或将推动分散式风电装机增长加速，并有望在部 分集中式项目逐步推行。

预计 2022 年国内风电装机将达 50GW 以上，对应未来 4 年 CAGR 约 16%。2022 年 1-5 月风电并网容量约 10.74GW，同比增长约 37.9%，受存量项目并网确认时点由于 跨年因素有所延后影响，增速或存在失真情况。但受局部疫情、项目审批进度延迟，以及 机型升级换代影响，新开工项目和风电设备交付规模低于预期，4/5 月新增装机环比分别 回落 19.8%/36.8%。随着外部不利因素逐步消除，准备工作和方案切换到位，以及风电项 目收益率明显提升，预计下半年风电装机有望实现明显改善，设备企业排产出货或迎来大 幅回升，预计 2022 年国内风电装机规模将达 50GW 以上。“十四五”期间国内风电项目经 济性大幅提升，装机需求有望迎来加速发展，预计年均新增装机规模将进一步增至 65GW 左右，至 2025 年新增装机规模或超 80GW，对应 2022-2025 年 CAGR 约 16%。

风电设备原材料成本回落。风电设备制造中原材料成本占比基本在 50%-90%左右， 且原材料多以生铁、钢材等大宗商品为主，零部件企业盈利多对原材料价格较为敏感。5 月以来，风电零部件常用原材料生铁、废钢、中厚板等产品价格开始回落，进入 6 月开始 加速向下，截至 6 月 24 日较 5 月初高位降幅普遍在 5%-15%，风电零部件成本压力有望 逐步缓解。

关注下半年零部件“打铁类”公司受益于原材料降价的盈利修复弹性。我们测算，铸 件、主轴、塔筒、轴承等主要环节代表性公司核心产品对应主要原材料价格敏感系数分别 为-4.04/-1.08/-4.77/-0.97，即在其他因素不变的情况下，主要原材料价格每下降 10%，对 应毛利润有望分别提升 40.4%/10.8%/47.7%/9.7%。因此，从盈利对原材料波动敏感性角 度看，理论上塔筒＞铸件＞主轴＞轴承。但考虑到塔筒主要为原材料成本加成和随项目招 标的定价模式，而其他零部件多为年度订单谈判的定价模式，因此塔筒环节实际盈利弹性 或小于测算结果。综上，考虑到风电零部件企业正常 1 个月左右的原材料库存，且在原材 料降价阶段，库存周转加快，预计 Q3 起毛利率有望持续边际改善。

储能行业：政策与经济双驱动，储能产业将迎爆发

政策驱动储能配置需求，国内储能产业将迎来爆发。从国内来看，近两年通过完善电 价机制、优先并网及优化降本等政策措施支持储能行业发展，各个地方性储能政策进一步 明确储能规格、配比及市场要求，并不断探索新的储能发展模式。中长期看，按照政策文 件要求和国内新能源装机发展，我们预计到 2025 年国内储能装机量有望达到 80GWh，主 要增量来自于风光发电侧政策强制要求配比，工商业和电网侧储能配置占比相对偏低，但 总体经济性表现尚可。我们预计随着风光大基地项目的逐步启动，2022 年下半年开始国 内发电侧储能配置将有项目陆续落地，但短期经济性也是影响装机动力的主要问题。

风光装机加速增长，海外储能行业由经济性驱动。从海外来看，在俄乌战争之后传统 能源导致电力成本提升，欧美等发达国家电价持续上涨，新能源发电与储能配置的经济性 进一步提升。随着储能在新型电力系统中的重要性逐步提升，国内外政策加码和系统成本 逐步下降的情况下，我们预计 2025 年海外储能装机量有望接近 200GWh。其中欧美是主 要的储能增量装机市场，欧美市场结构也有明显区别，美国表前市场占主要地位，表后市 场占比偏低，而欧洲户用光伏装机比例高导致储能配置比例占比过半。尤其是 2022 年下 半年，预计欧美储能装机量会随着光伏装机快速提升而呈现爆发式增长态势。

新型电力系统：强基建落地预期提升，智能化与区域化共振

经历了 2021 年三季度至四季度的左侧强政策预期行情后，新型电力系统建设及相关 产业标的进入“左侧预期加速向右侧落地”切换阶段。在“双碳”转型与电能替代的共同 推动下，目前新型电力系统的构建主要难点集中在，大比例风光新能源并入系统所带来的 供给端冲击的对冲，和持续增长的、波动扩大化的需求端全社会用电量之间的拟合。在此基础上，我们提出了“源网荷储”一体化提升系统友好性的解决方案出发点，重 点结论包括：1. 用电量大量级增长周期后易催化强电源、电网投资建设周期（且本轮考虑到电源 的不稳定性增加，电源、电网投资落地节奏的协同性有望提升）。

2. 电网投资总量稳中向好，投资结构化比例快速提升，重点围绕电网主网架的三大 方向——大型跨区域输送通道（特高压工程）、抽水蓄能、跨区域调度系统；区域 电网的三大方向——扩容、智能化与安全稳定运行、数字化。（报告来源：未来智库）

工控及低压电器：制造中游情绪修复后，关注行业“α”的突围能力

在一季度工业自动化需求环比有所改善的情况下，二季度的大规模疫情防控预计对行 业需求的释放产生了一定的短期冲击，考虑 2021 年同期基数等影响，预计后疫情阶段需 求的同比加速释放将集中体现在 2022 年四季度。在此过程中，新能源、锂电、电源电网、 大型基建项目等下游有望成为主要增长贡献方向，进一步体现下游需求的结构化景气度， 因此具备强市场份额和影响力、下游收入结构契合度较高的优质国产企业更有望在下半年 的行业修复过程中超越行业成长。

军工：精选长赛道，布局长修复

投资逻辑切换，“基本面”驱动为主导

过去数年，军工行业给市场的长期印象通常是“炒主题、炒概念”。与其他行业相比， 军工行业仍是个“年轻”的行业，其核心资产在 2018 之后才陆续上市，信息不太公开叠 加“十三五”初军改阵痛的影响，导致资产证券化、地缘政治等主题对行情的引导远重于 基本面。2015 年“院所改制、资产注入”的逻辑被证伪后，行业陷入长达 5 年的调整， 市场对其印象也长期停留在“炒主题、炒概念”之中。

军工投资正回归于正常行业，趋向“业绩为王”。随着近两年行业趋势的逐渐明朗， 军工行业的成长性和长期发展高确定性正持续得到验证，其投资主线在“十四五”的发展 预期下开始转向业绩驱动、成长性驱动。从军工产业链上下游关系看，越偏向于下游，企 业的产业链地位越高，议价能力越强，而且通常越稀缺甚至垄断；而越偏向上游，议价能 力通常越弱、竞争格局越激烈，但通常更市场化。但从投资角度看，在 2020 年 7 月板块 大涨后，产业链地位最高的下游主机厂的股价走势远不及上游个股，甚至其市值和估值都 出现了明显的“倒置”，这一现象说明了市场对军工的投资理念正在从“事件驱动”转向 “以基本面为主导”。

业绩持续兑现，“强计划”下成长凸显

军工行业有计划属性，整体增长受外部干扰有限。军工行业有“强计划性”，订单下 发节奏服从国防战略和装备规划，受宏观经济波动影响较小，短期受局部疫情影响也较小。据《2022 年中央财政预算》显示，2022 年我国国防支出预算为 14504.5 亿元，同比增长 7.1%，增速同比提升 0.3pct，保持稳健增长。而且对比其他军事强国近三年军费在 GDP 中占比，美国维持 3.5%左右，印度维持 2.5%左右，另外据新华网新闻，德国于 2 月底宣 布大幅提高国防开支，并将今后国防开支占 GDP 比重提升至 2%以上。

核心军工企业已连续 4 年净利润同比增速 20%+，22Q1 业绩同比增长 32%。我们统 计了 52 家核心军工企业，2021 年度总计实现营业收入 2886.94 亿元，同比增长 18.08%；实现归母净利 290.71 亿元，同比增长 40.17%，整体增速创近五年新高，而且连续 4 年达 到 20%以上；核心军工企业 2022Q1 实现归母净利润 68.41 亿元，同比增长 29.58%，在 中信一级行业指数中排名第 6。核心军工企业持续释放业绩，表明行业景气度保持高位。

预收和关联交易大幅增加，行业长期发展明确。根据军工板块 2022 年一季报分析， 产业链合同负债同比大增 139.60%，其中航空零部件（+455.58%）、主机厂（+147.35%）、 新材料（+119.95%）、分系统（+93.69%）及军工电子（+78.53%）五大板块合同负债均 大幅增长。同时下游主机厂关联交易大幅增长，或表明公司订单较为饱满，业务保持高景 气，中航沈飞公告预计 2022 年日常关联交易 599.78 亿元，其中购买商品接受劳务 263.46 亿元，较 2021 年实际发生额提高 42.00%。核心主机厂和分系统公司预收的大幅增加，保 障了军工板块未来几年的持续增长，其估值体系已具备切换至远期的基础。

“国企三年改革”收官节点，板块情绪有望提振

军工集团一直是军工产业的核心参与者，并拥有绝大多数的核心资产，所以“国企混 改”对于提升军工板块的资产质量和整体盈利能力有着“立竿见影”的影响。2022 年是 “国企改革三年行动”收官之年，国务院国资委党委委员、秘书长彭华岗表示“确保 2021 年年底前完成三年改革任务的 70%以上、2022 年“七一”前基本完成”。目前军工集团的 “混改”，正在向包括资产证券化、员工持股和股权激励、引入产业基金或民间战略投资 者等多方面加速推进。

资产证券化空间巨大，军工集团提速明显

军工集团资产证券化率仍有明显提升空间。截至 2021 年末，多数军工集团资产证券 率仍较低。以净资产口径计算，除电子信息集团（77%）、中国船舶集团（65%）、航空工 业集团（58%）和兵器装备集团（45%）外，其他军工集团尚不足三分之一；以利润总额 口径计算，电子信息集团（242%）、航空工业集团（100%）外，其余军工集团也有较大 提升空间。（注：航天科工集团和航空发动机集团未公告 2021 年年报，因此空缺）

航空工业和电科集团资本运作提速。2021 年军工行业资产证券化运作趋于活跃，电 子科技集团资本运作提速，如中瓷电子上市等，同时航空工业集团作为军工集团资本运作 先行军，2021 年以来已推进成飞无人机 IPO、中航电子吸收合并中航机电等，后续仍有望 持续推进资本运作“组合拳”，进一步提振板块情绪。

股权激励提速，激发国企发展活力

央企实施股权激励获政府政策支持。《国务院国资委授权放权清单（2019 年版）》，明 确提出“支持中央企业在符合条件的所属企业开展多种形式的股权激励，股权激励的实际 收益水平，不与员工个人薪酬总水平挂钩，不纳入本单位工资总额基数”，《中央企业控股 上市公司实施股权激励工作指引》则明确指出“股权激励对象实际获得的收益，属于投资 性收益，不再设置调控上限。”股权激励政策呈现放宽薪酬总额限制趋势，企业员工参与 股权激励热情有望提高，军工央企国企股权激励有望提速。

股权激励提速，国企释放巨大潜力。政策引导下，军工企业的股权激励明显提速，2016 年至今，板块内上市公司推动的股权激励 84 次，其中 2020 年以来占一半以上。股权激励 的实施激发了国企的发展潜力，例如中航重机、振华科技实施股权激励前盈利能力明显较 弱，在向好的行业趋势下，中航重机、振华科技实施股权激励前 3 年归母净利复合增速为 4.32%/13.63%，而 2020/2021/2022Q1 业绩同比增速分别达到 24.9%/159.1%/174.9%及 103.5%/146.2%/146.2%。

景气“新常态”，布局长赛道高景气领域

在市场扰动因素增多、风险偏好尚在修复的情况下，业绩增长的持续性将成为当前择 股的核心考量。我们认为，进入 2022 年军工行业的景气度将向“十四五”的正常增速回 归，进入增长“新常态”，建议优先选择长赛道和高景气方向。最好的军工投资方向，一定是兼具了长坡赛道、高进入壁垒、持续高增长等特征，同 时最好还有向民用领域拓展的可能。我们根据 4 个特征对不同领域进行了大致拆分，其中 长赛道=至少 5-10 年的发展空间，高壁垒=高进入及高技术壁垒，高景气=短期高增长。基于此，在“十四五”行业黄金发展期，我们建议优先选择航空发动机、军队信息化、导弹、 军机四个产业链方向。

制造：聚焦复工复产、通胀受益以及高景气新能源

尽管 4 月底以来 A 股大部分制造业公司反弹幅度明显，但普涨之下仍有部分个股涨幅 弱于大盘。当前制造产业各细分板块绝大部分估值水平位于历史均值之下，静态估值方面， 截至 2022 年 6 月 10 日，仅汽车零部件、电气设备静态估值位于过去 5 年（2017 年 5 月 26 日-2022 年 6 月 10 日）50%分位点以上。部分景气板块经历了年初的回调后，当前静 态估值水平已回归至合理区间，其中光伏、风电、电池、工业自动化静态估值分别位于历 史 44.7%/41.6%/37.2%/38.7%的水平。除此之外的工程机械、家电、军工信息化等三个板 块目前估值接近上一轮底部位置。

光伏、电池等新能源赛道 2022 年下半年仍有望维持高景气，军工、风电等板块未来 两年业绩成长性有望兑现，预计自动化、工程机械、运输设备、家电等全年将筑底反弹。具体来看，截至 2022 年 6 月 10 日，根据 Wind 一致预期，电气设备、电池、光伏、军工 板块 2022 年净利润增速预测靠前，分别达到 103.5%/79.2%/65.6%/52.4%。从收入端来 看，新能源赛道景气仍维持高位，海外需求超预期带动下，电池、光伏板块 2022 年营收 增速预期进一步抬升，分别达到 72.7%/56.6%，较 2020 年 5 月 20 日 Wind 一致预期增速 上调 0.8/0.4pct。

工业企业也存货水平有望持续回落，原材料价格压力料将有所缓解，复工复产预计将 推动企业业绩加速释放。2022 年 4 月，受长三角、东三省疫情蔓延影响，工业企业库存 有所反弹，3 月制造业存货值同比+18.0%，较 3 月环比+0.9pct。其中，通用设备、专用 设备存货改善明显，尽管 4 月存货值同比分别+15.2%/+16.0%，但较 3 月下滑 1.3/0.3pcts。我们判断随着供应链持续修复以及上游原材料压力缓解，相关行业盈利能力有望在下半年 进一步改善。

复工复产持续推进

前次疫情主要受影响地区病例数逐渐清零，对于经济的影响也逐渐走出。前期疫情除 北京外，主要受疫情影响地区病例数已逐渐清零，上海保持新增确诊病例低位增长一个多 月，北京疫情也持续处于可控范围之内，疫情防控取得阶段性胜利，复工复产持续推进。考虑疫情对工业的影响，武汉疫情最多波及 22 省区，相关工业 GDP 占全国 2019 年 31.2 万亿元工业 GDP 的 87%，而前次局部疫情最多波及 16 省区，相关工业 GDP 占比 67%， 目前受疫情影响的省级单位数和相关工业 GDP 已接近清零，二季度末有望全部清零。

交通物流已恢复大半，城市交通恢复速度快于工业物流。从城市交通来看，上半年主 要封控城市中，深圳和长春已恢复至正常水平，上海和北京已经度过谷底，开始逐渐恢复， 二季度末有望正常。从工业物流看，全国已从疫情最严重时恢复多半；分地区来看，仅北 京和上海低于正常水平，其他地区已基本恢复。北京工业物流自疫情爆发以来处于较低位 置运行，上海从完全封控开始逐渐恢复，按此趋势二季度末有望全面恢复。

发电情况已持续回升一个月，PMI 上月也开始反弹。从六大发电集团日均耗煤量来看， 6 月上旬全国发电水平已持续回升一个月，已达到去年同期水平，尽管发电连年上升，但 疫情冲击下能保持去年水平已属难得。5 月财新制造业 PMI 报 48.1%，结果较 4 月 46.0% 的 2 年内最低值有所提升，表明随着复工复产推进，制造业景气度触底回升。

今年上半年疫情快速传播影响范围正处于我国主要工业区，传统四大工业区中三者受 累。综合 3 月及 4 月工业增加值增速和基准增速，吉林、上海、江苏和北京周边影响最大， 2022 年 4 月工业增加值几近腰斩，辽宁、安徽和浙江次之。以上省市主要在长三角、辽 中南工业区及京津冀工业区或周边，我国传统四大工业区，珠三角受影响较小。

总结来看，受疫情影响严重地区最主要的中游制造行业包括其他运输设备、汽车、通 用设备和仪器仪表，最主要产品为船舶、汽车、机床、挖掘机、摩托车等。2022 年 1-5 月疫情影响地区主要行业中，其他运输设备具有封闭性生产的特殊性，而仪器仪表产值较 小，受损最严重的是汽车和通用设备。疫情主要影响的地区均是我国主要汽车生产基地，最严重的 7 个省市汽车相关产品累计占全国比重 60%以上，发动机占全国比重的 45%以 上，汽车产业受损严重，通用设备中的部分产品受影响严重，如机床等。

海外政策进一步刺激新能源需求，新能源赛道（光伏、锂电、自动化、风 电等）有望迎来内外需共振

“双碳”政策加速推进，清洁能源转型提速。2018 年以来，我国可再生能源（风电、 光伏、水电、核电）投资占比不断上升。2022 年 1-4 月我国电源基本建设投资完成额 1173 亿元，虽然受局部疫情影响投资端有所滞后，但较 2021 年同期仍同比增长 5.1%，其中风 电、光伏及其他、水电、核电投资占比分别为 28.3%/44.6%/18.9%/11.8%。2022 年 1-4 月，全国发电装机容量约 24.1 亿千瓦，同比增长 7.9%。其中，光伏新增装机量 3.67GW， 同比增长 110%，风电装机容量约 3.4 亿千瓦，同比增长 17.7%；太阳能发电装机容量约 3.2 亿千瓦，同比增长 23.6%。进一步来看，今年二季度以来，电力及新能源设备整体较 为景气，传统发电设备受影响大，而新能源设备产区多为非疫情影响区域，受冲击较小。

俄乌战争后，欧洲能源结构转型加速，光伏、风电出口景气提升。1. 光伏：根据 PV InfoLink 统计，2022Q1 中国出口光伏组件 37.2GW，同比增长 112%。其中出口欧洲 16.7GW，同比增长 145%。2. 风电：2021 年欧洲国家风电新增装机 17.4GW，同比增长 18%，其中陆上/海上风电分别新增 14.0/3.4GW 装机量。PV InfoLink 预测，保守假设下 2022 年全球非中国光伏组件需求在 140-150GW，乐观假设下有望突破 160GW。国内方 面，各省市规划“十四五”期间风电新增规模 200GW+，光伏新增规模 320GW+。（报告来源：未来智库）

传统能源价格高位运行，高通胀背景下油气设备有望受益于上游 CAPEX 提速

高油价下，全球油气公司扩产意愿强烈，下游油服企业订单存在一定滞后效应。地缘 政治、供需错配叠加碳中和政策等因素共同推升此轮油价持续上行，截至 2022 年 6 月 10 日，布伦特原油期货结算价达到 122 美元/桶，较年初涨幅达到 52.1%。高油价背景下，油气公司业绩大幅改善，全球油气资本开支加大，下游设备公司景气 快速回升。2022 年全球石油巨头大幅上调资本开支计划，当前沙特阿美、中石油、中石 化、壳牌、埃克森美孚 2022 年资本开支计划分别为 450/380/310/250/225 亿美元。在此 背景下，行业景气度有望进一步抬升。

稳增长政策组合拳持续落地，工程机械、家电领域关注汇率和关税边际变化

基建和地产决定了国内经济的“大盘”，也是稳增长政策发力的主要方向。年初以来， 局部地区疫情反复导致开工和销售节奏延后，2022年1-4月基建投资累计同比增速仅6.3%， 近期召开的中央财经委第十一次会议和政治局会议，进一步确认了基建将成为今年稳增长 的主线逻辑。中信证券研究部地产组预计 2022 年内基建增长将成为宏观经济逆周期调节 的重要贡献来源，预计在财政积极前置的情况下，全年基建投资增速有望实现 10%以上的 增长。

海外开启加息周期，预计出口型企业将重点受益于人民币贬值，关注工程机械、家电 等行业的出口机遇。自 2022 年 4 月下旬以来，人民币汇率快速下跌，截至 2022 年 6 月 24 日，美元兑人民币汇率下跌至 6.70 左右，从驱动因素来看，3 月以来持续高通胀加快 美联储开启货币紧缩周期，3 月、5 月美联储会议均加息 50BP，6 月美联储议息会议决定 加息 75BP。5 月美国 CPI 再创新高，根据中信证券研究部海外宏观组观点，油价和食品 价格高企、夏季出行需求激增以及住宅项增速不减可能导致 6 月美国 CPI 同比增速仍在 8.5%左右的高位，且三季度美国通胀或仍将处于磨顶过程，在通胀超预期上行的情况下， 美联储或继续在 9 月议息会议上维持 50bps 的加息节奏，今年年内不存在暂停加息的可能， 中美经济周期、政策周期分化进一步加剧，将支撑年内美元汇率维持强势。

中美贸易摩擦或将迎来新转机，取消关税将进一步利好出口型制造业。当前美国居高 不下的通胀水平使得通过削减关税抑制通胀的可能性进一步加强。2022 年 3 月 23 日，美 国贸易代表办公室表示，将恢复部分中国进口商品的关税豁免，此次关税豁免涉及此前 549 项待定产品中的 352 项。5 月 3 日，该办公室进一步宣布将启动对中国加征关税复审程序， 5 月 23 日，美国总统拜登表示正在考虑撤销部分对华加征的关税。根据 HS 分类，2019 年以来中国对美国出口累计值最高的分别为电机及电气设备、机械器具及零件以及家具等， 分别达到 3958、3317、1087 亿美元。

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