2022年度绿色金融行业发展报告：构筑双碳战略的金融基石

（报告出品：平安证券）

一、十年回顾：绿色金融资产投资回报观察

　　当前，我国已经建立起多层次的绿色金融体系，涵盖绿色信贷、绿色债券、绿色股票、绿色基金、绿色保险以及碳排放权交 易市场等产品。这些绿色金融产品作为直接或间接的融资工具，能够有效帮助发行这些产品的实体企业获取资金，助力其节 能、环保、低碳等领域的企业快速发展，为建设绿色中国、实现“双碳”目标添砖加瓦。

　　同时，绿色金融产品进入金融市场 之后，也成为了一类具有特定行业性质的“绿色资产”；在 ESG 投资理念逐渐盛行的当下，很多机构也存在绿色、环境资产 配置的需求。那么，当前我国金融市场的主要绿色资产长期投资收益如何？是否能够成为机构或个人投资者在进行资产配置 与投资决策时值得青睐的资产？我们将总结近年来主要绿色金融资产的绝对收益与超额收益情况，并将对各类绿色金融产品 的投资收益进行横向对比，为投资者配置绿色资产提供参考。

　　1.绿色债券。我们选取中债绿色债券综合财富指数（以下简称“绿色债券指数”）作为表征绿色债券整体走势表现的指标，选取中债新综 合财富指数（以下简称“中债综合指数”）作为表征债市整体走势的指标，也是进行比较的业绩基准。从累计收益看，以 2017 年 1 月 3 日为基期，对比绿色债券指数与中债综合指数的累计涨跌幅，可以看到，以日度数据观察， 绿色债券指数的涨跌仅在 2017 年上半年和 2020 年 4-5 月期间低于债市整体表现，其余时间绿色债券指数相对于债市整体 的表现都为正收益，且超额正收益最大的时点在 2020 年 10 月附近，最大超额收益为 1.68%。以季度数据观察，由于短期 波动得到平滑，绿色债券指数在近 5 年来的季度累计收益均跑赢整体债市，取得正超额收益，不过到 2022 年四季度该超额 收益已收窄至 0.22%。

　　从环比收益看，我们以季度和年度频率考察了绿色债券指数与中债综合指数的环比涨跌幅。季度数据显示，绿色债券指数的 超额收益涨跌互现；年度数据则显示，在 2017、2019 和 2020 年绿色债券指数获得超额正收益，而 2018、2021、2022 年 绿色债券则录得超额负收益，且 2022 年绿色债券的超额收益表现最差。

　　综上所述，绿色债券的投资回报呈现以下特征：其一，由于债市本身的特征，绿色债券指数自 2017 年以来的累计涨幅基本 呈现持续上行的趋势，波动较小；其二，1 年及以内的短期投资而言，绿色债券难以获得稳定的正超额收益，其季度维度的 绝对收益与超额收益都呈现涨跌互现的态势；且整体呈现牛市更牛、熊市更熊的特征，即通常在债市上涨时其涨幅更大，录 得正超额收益；在债市下跌时其跌幅更深，录得负超额收益；其三，以 5 年以上的中长期投资而言，绿色债券获得累计超额 正收益的概率更大。

　　2.绿色股指。由于绿色相关产业涵盖种类较多（新能源、新能源汽车、节能环保、污染治理、绿色制造、绿色建筑……），按行业分类工 作量较大且数据不易处理，因此我们直接选取名称当中带有“绿色”的股票指数进行考察分析。按照这个标准，目前A 股市 场的“绿色股指”数量不多，各类绿色股指的构建，有侧重行业的，例如绿色能源指数主要包含新能源领域股票，绿色城镇 则侧重在环保治污、绿色出行等领域；也有综合性的绿色指数，例如绿色投资指数、绿色生态指数等。具体来看，我们选取中证指数公司发布的绿色相关指数，并从中剔除了聚焦绿色治理评分的“绿色领先指数”和将盈利纳入 考虑的指数“绿色质量指数”，最终选取了绿色投资、绿色能源、绿色电力、绿色城镇、绿色生态这五个指数进行分析，同 时选取沪深 300 指数作为业绩比较基准。

　　从累计收益来看，以 2017 年 6 月 30 日为基期，对比各类绿色股票指数与沪深 300 指数的累计涨跌幅，并通过两者相减计 算其累计超额收益。可以看到，各类绿色股指相对于沪深 300 的超额收益均大致从 2020 年下半年之后开始显著改善，这个时点与我国正式提出“双碳”目标的时点大体一致。可见，“双碳”目标的推进为绿色能源、节能环保等行业带来了长期高 景气的机遇，是推动绿色相关股票走出超额收益的根本因素。

　　从环比收益来看，我们以季度和年度频率考察了各类绿色股票指数与沪深 300 指数的环比涨跌幅。其中，季度数据显示，在 2020 年之前，绿色股票指数的超额收益涨跌互现，正超额收益集中体现在 2020 年三季度到 2021 年三季度的区间。年度数 据则显示，从 2012 年至今，绿色相关指数仅在 2013、2015、2020、2021 这四年体现出明显的超额正收益，而在其他年份 的表现则大多逊于市场整体。

　　总体而言，绿色股票指数的投资收益呈现以下特征：第一，各类绿色股指的整体走势及超额收益呈现类似的趋势，反映了 A 股市场对于绿色相关产业公司的定价特征有相似性；而各类绿色股指的超额收益均集中体现在 2020-2021 年，这是市场在 “双碳”目标下给予了新能源、新能源汽车等领域较高的估值。第二，从更长周期看，2012 年以来绿色股指相对于股市整 体来说，通常在股票牛市时产生正的超额收益，在股票熊市时则呈现负的超额收益。

　　这可能是因为过去十年间，绿色领域相 关产业仍处于发展的初期，企业规模较小，上市公司也表现出相对典型的成长股特征，股价波动与估值弹性均较大。第三， 2022 年绿色股指年度收益跑输市场，这表明尽管绿色相关产业在中长期受到“双碳”目标的支撑，具有长期发展潜力；但 短期仍然可能受到行业供需、产业政策、市场预期等多方面的影响，而出现周期性的波动。

　　3.绿色基金。当前资本市场上可以称为“绿色”基金的大致有以下几类概念基金：环境主题基金、纯 ESG 主题基金、ESG 投资基金、ESG 策略基金等。考虑 ESG 投资、ESG 策略两类基金当中较多地纳入了社会和公司治理等因素，且包含了诸多综合性的基金标 的，因此我们选取了环保主题基金与纯 ESG 主题基金两个类别作为绿色基金的代表进行分析。2014-2022 年的 9 年间，“绿色基金”有 6 年获得了正收益，其余 3 年为负收益；但相对于沪深 300 的整体市场走势而言， 仅在 2015、2020、2021 年呈现出明显的正超额收益，而在其余年份的表现并不突出，甚至大多逊于市场整体。

　　4.碳排放权价格。碳排放权也是能够进行交易的绿色资产之一。我国目前有深圳、上海、北京、广东、天津、湖北、重庆、福建等 8 个地方碳 市场，有 1 个覆盖电力行业企业的全国碳市场；其中，地方碳市场自 2013 年以来陆续建立并运行至今，而全国碳市场于 2021 年 7 月才正式建立，积累数据不足，因此我们以地方碳市场的价格为主要分析对象。

　　从月度碳价走势来看，各地碳价绝对水平存在差异的，但近两年来都呈现明显上升的趋势；8 个地方碳市场的平均碳价近四 年来都呈现两位数的增长，尤其是 2020 年双碳目标提出之后，地方平均碳价涨幅逐年提升，这也意味着碳排放权资产的投 资收益在逐年攀升。参照欧洲碳市场的经验，为配合“双碳”工作的推进，碳排放权的中长期供给将呈现逐步收缩趋势；而 如果绿色低碳的技术进步与产业结构调整在短期内无法从需求端有效抑制碳排放权的需求，那么在未来较长时间内碳价仍有 继续震荡走高的空间。

　　5.绿色资产收益对比。对比上述四类绿色资产的表现：从绝对收益来看，绿色债券波动最小，能保证每年正收益；绿色股指与绿色基金都是绿色权 益工具，整体走势相近，投资收益率波动较大；碳排放权的价格由低到高逐渐上升，近两年来投资收益率上升，未来可能呈 现持续上升的态势。从超额收益来看，绿色债券超额收益最低，表明债券特定品种走势与市场整体走势的区别较小；绿色股指与绿色基金的超额收益波动较大，而在市场整体表现较好的时候，录得显著的正收益。总体上，证券市场的绿色资产投资 回报并未表现出稳定的正超额收益水平，且股债的绿色资产均表现出“牛市更牛、熊市更熊”的特征；而碳排放权价格的 走势则大概率仍有上升空间。

　　相对于传统资产，绿色资产额外提供的价值主要在于三点：一是社会效益和环境效益带来企业潜在竞争力的提升，进而提升 收益预期；二是绿色资产与绿色产业能够更有效规避企业面临的环境风险；三是“双碳”目标的推动下绿色领域受到政策的 支持，存在政策红利的加成效应。

　　但是，从我们的投资回报和超额收益的数据来看，绿色资产并未表现出明显优于市场整体走势的特征。究其原因，其一，社 会效益和环境效益在国内的投资评价体系中，重要程度仍然较低，换言之，ESG 投资的理念在国内仍处于发展初期，这对 于企业价值评价的提升有限。其二，绿色资产对环境风险的规避效应难以在短期凸显，且部分绿色资产、绿色项目对于绿色 环保低碳的效用存在明显的公共品特征，很难反映在当期企业利润当中，因此也难以为企业价值提供正贡献。其三，“双碳” 目标任重而道远，基于短期政策推动带来的估值抬升并不能持久，未来对绿色资产的定价可能仍然需要回归企业本身的盈利 能力为基础。

二、2022年绿色发展政策的回顾与展望

　　2022 年，“二十大”报告对于绿色发展的全局性部署，奠定了未来中国经济绿色发展、实现人与自然和谐共生的现代化目标 的基础。与此同时，绿色实体产业政策与绿色金融政策进一步完善，逐步构建起了自上而下、从实体到金融的绿色发展政策 体系。

　　2.1“二十大”报告：引领中国式现代化的绿色发展新时代

　　“二十大”报告当中提出了对绿色发展的全局性目标。报告明确了中国共产党的中心任务是团结带领全国各族人民全面建成 社会主义现代化强国、实现第二个百年奋斗目标，以中国式现代化全面推进中华民族的伟大复兴。中国式现代化，是人口规 模巨大的现代化，是全体人民共同富裕的现代化，是物质文明和精神文明相协调的现代化，是人与自然和谐共生的现代化， 是走和平发展道路的现代化。

　　其中，人与自然和谐共生的要求，体现了党中央对绿色发展的全局规划：“中国式现代化是人与自然和谐共生的现代化。人 与自然是生命共同体，无止境地向自然索取甚至破坏自然，必然会遭到大自然的报复。我们坚持可持续发展，坚持节约优先、 保护优先、自然恢复为主的方针，像保护眼睛一样保护自然和生态环境，坚定不移走生产发展、生活富裕、生态良好的文明 发展道路，实现中华民族永续发展。”同时，报告还明确了到二〇三五年我国发展的总体目标，其中，对绿色发展提出的目 标是“广泛形成绿色生产生活方式，碳排放达峰后稳中有降，生态环境根本好转，美丽中国目标基本实现”。

　　报告在第十部分详细规划了“推动绿色发展，促进人与自然和谐共生”的部署。明确了“我们要推进美丽中国建设，坚持山 水林田湖草沙一体化保护和系统治理，统筹产业结构调整、污染治理、生态保护和系统治理，统筹产业结构调整、污染治理、 生态保护、应对气候变化，系统推进降碳、减污、扩绿、增长，推进生态优先、节约集约、绿色低碳发展。”要实现上述目 标，主要包括四个方面的工作：一是加快发展方式绿色转型，二是深入推进环境污染防治，三是提升生态系统多样性、稳定 性、持续性，四是积极稳妥推进碳达峰碳中和。具体来看：

　　1. 加快发展方式绿色转型。加快发展方式绿色转型，旨在推动经济社会发展绿色化、低碳化，以实现经济高质量发展的目的。具体有四个方面的要求：一是结构调整，包括产业、能源、交通运输等方面的结构调整和优化；二是节约战略，包括资源节约集约利用，提出加快构 建废弃物循环利用体系；三是完善标准，包括支持绿色发展的财税、金融、投资、价格等多方面的政策标准体系，这能够从 制度上为绿色转型保驾护航；四是低碳产业，提出了从要素配置、技术研发、倡导消费等多方面发力，推动形成绿色低碳的 生产方式和生活方式。

　　2. 深入推进环境污染防治。深入推进环境污染防治，主要提出了要持续深入打好蓝天、碧水、净土保卫战。其中，“蓝天保卫战”要求加强污染物协同 控制，基本消除重污染天气；“碧水保卫战”要求统筹水资源、水环境、水生态治理，推动重要江河湖库生态保护治理，基 本消除城市黑臭水体；“净土保卫战”则要求加强突然污染源头防控，开展新污染物治理。提升环境基础设施建设水平，推 进城乡人居环境治理。总体而言，报告提出要全面实行排污许可制，健全现代环境治理体系；严密防控环境风险，并深入推 进中央生态环境保护督察。

　　3. 提升生态系统多样性、稳定性、持续性。提升生态系统多样性、稳定性、持续性，主要部署了以国家重点生态功能区、生态保护红线、自然保护地等为重点，加快实 施重要生态系统保护和修复重大工程。一是推进以国家公园为主体的自然保护地体系建设；二是实施生物多样性保护重大工 程；三是科学开展大规模国土绿化行动；四是深化集体林权制度改革；五是推行草原森林河流湖泊湿地休养生息，实施好长 江十年禁渔，健全耕地休耕轮作制度；六是建立生态产品价值实现机制，完善生态保护补偿制度；七是加强生物安全管理， 防治外来物种侵害。

　　4. 积极稳妥推进碳达峰碳中和。二十大报告还明确提出，实现碳达峰碳中和是一场广泛而深刻的经济社会系统性变革，要积极稳妥推进“双碳”目标的实现， 就要立足我国能源资源禀赋，坚持先立后破，有计划分步骤实施碳达峰行动。首先是能源调控方面，要完善能源消耗总量和 强度调控，重点控制化石能源消费，逐步转向碳排放总量和强度“双控”制度；推动能源清洁低碳高效利用，推进工业、建 筑、交通等领域清洁低碳转型。

　　其次是能源革命方面，包括加强煤炭清洁高效利用，加大油气资源勘探开发和增储上产力度， 加快规划建设新型能源体系，统筹水电开发和生态保护，积极安全有序发展核电，加强能源产供储销体系建设，确保能源安 全。再次是碳市场建设方面，要完善碳排放统计核算制度，健全碳排放权市场交易制度；提升生态系统碳汇能力。最后，报 告强调了中国也应当积极参与应对气候变化全球治理。

　　2.2、绿色金融政策新动向：多层次绿色金融监管体系的完善

　　近两年来，绿色信贷、绿色债券、碳排放权交易市场、绿色权益工具、绿色保险等领域的政策陆续出台，绿色金融监管政策 体系不断完善。

　　1.绿色信贷政策。绿色信贷是我国绿色金融发展中起步最早、发展最快、政策体系最为成熟的产品，自 2007年至今，我国已陆续出台多项政 策，激发商业银行推动绿色信贷的发展，加速绿色信贷的规模扩大及多元化发展。强调利用信贷手段保护环境的重要意义，要求加强信贷管理工作和环 保的协调配合、强化环境监管管理等。这一政策的发布，标志着绿色信贷作为经济手段全面进入我国污染减排的主战场。此 后，我国持续大力发展绿色信贷，对重点行业和领域进行绿色化转型升级。经过多年的发展和探索，我国绿色信贷标准逐渐 完善，在监管体系方面已经形成了顶层设计、统计分类制度、考核评价体系和激励机制的政策框架。

　　2. 绿色债券政策。中国的绿色债券市场标准长期以来存在两方面问题：一是与国际通行标准不统一。自 2014 年至今，国际上陆续发布了多个 绿色债券标准。其中包含 ICMA 的绿色债券原则（GBP）和 CBI 的气候债券标准（CBS）两个权威的国际标准，以及欧盟、 日本、印度、东盟、中国等国家和区域联盟的绿色债券标准，还包括多边开发银行与国际开发金融俱乐部和国际气候研究中 心、国际气候研究中心（CICERO）等其他机构为自身投资及评审需要而发布的绿债标准。而我国绿债标准与国际相比则更 为宽松，可能一定程度上对外部投资者投资国内绿债形成阻碍。二是债券市场的多头监管造成国内标准不统一，各部委文件 在具体发行流程、资金使用规定等方面仍然存在诸多差异，不同部门给予绿色债券的优惠政策也不尽相同。

　　3. 碳交易市场政策。中国碳排放权交易的建设主要分为两个阶段，第一阶段为 2011 年至 2020 年，我国碳市场经历了概念提出、试点运行等一 系列过程，在北京、上海、天津、重庆、湖北、广东、深圳、福建等八省市开展碳排放权交易试点。第二阶段从 2021 年开 始，进入全国碳交易市场的建立阶段，生态环境部、证监会陆续发布了一系列政策完善碳排放交易市场，并最终于2021年7月启动了全国碳市场的运行。

　　2020 年 12 月 31 日，生态环境部公布《碳排放权交易管理办法（试行）》，2021 年 3 月 30 日，生态环境部公布了《碳 排放权交易管理暂行条例（草案修改稿）》（以下简称《草案修改稿》）。相较于此前版本1，2021 年的《草案修改稿》明确了 全国碳市场在实现“双碳”目标政策工具中的定位和基本运行原则，建立健全了全国碳市场总量控制目标下的碳配额分配机 制，初步确立了碳排放权交易市场各主要参与方与监管部门的权责利体系，以及公开信息披露、禁止操纵市场等市场监管基 本规则，首次提出设立国家碳排放交易基金，明确了原有地方碳市场试点与全国碳市场的衔接过渡方案等。总的来说，《草 案修改稿》从全国碳市场定位到基本运行原则，从市场主体、监管主体到各方基本行为依循与监管规则，已较为完整地搭建 了碳排放权交易市场的监管体系雏形。

　　4. 绿色权益工具政策。绿色权益工具主要包括绿色股票与绿色基金，而前者主要通过构建绿色股票指数跟踪绿色产业上市公司的总体发展情况。相对于绿色信贷与绿色债券而言，我国绿色权益工具的发展较慢，配套支持政策也相对缺位。全球绿色股票概念发展处于初级阶段，我国实践以绿色股票指数为主。“绿色股票”的概念最早由瑞典银行与挪威研究机构 国际气候研究中心共同开发，认为被贴绿色标签的公司应有超过 50%的收入和投资来自绿色活动，此概念于 2020 年在欧洲 市场推广应用。

　　近年来，“绿色股票”在全球范围内取得了一定的进展，但由于“绿色股票”相关的概念和股权评估还未在 全球范围内形成统一标准，现在仍然处于初级发展阶段。中国的绿色股票实践目前以绿色股票指数为主。2021 年 9 月，中 共中央、国务院印发了《关于深化生态保护补偿制度改革的意见》，提出将研究发展基于水权、排污权、碳排放权等各类资 源环境权益的融资工具，建立绿色股票指数。近年来，国内各指数机构也致力于增加绿色相关指数供给，形成了候转型、低 碳环保、ESG 等多个细分领域构成的绿色指数体系，资产类别从股票扩大到债券、多资产领域。

　　2.3、绿色产业政策新动向：双碳“1+N”政策框架初步搭建完成

　　2021 年，我国发布了“1+N”政策体系中的核心文件，即由《中共中央 国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达 峰碳中和工作的意见》和《2030 年前碳达峰行动方案》共同构成的“1”2。两大文件明确了中国绿色产业政策的三大方案 领域：即包括能源、工业、交通运输、城乡建设、农业农村、减污降碳等重点领域实施方案；煤炭、石油天然气、钢铁、有 色金属、石化化工、建材等重点行业实施方案；以及科技支撑、财政支持、统计核算等支撑保障方案。2022 年，围绕两大核心文件，中国绿色产业政策经历了快速丰富、拓展的过程：第一，能源、工业、交通、城乡建设等重 点领域及行业的支持方案不断完善，并进一步深入涉及了绿色金融、绿色消费细分领域。第二，绿色金融、科技、财政、统 计核算及碳汇等一系列支撑保障方案规定不断出台，政策细节愈发丰满。

三、2022年绿色金融市场回顾与展望

　　3.1、绿色信贷：规模继续扩张，股份行加速发力

　　2022 年初至今，绿色贷款余额规模持续增长，增速也呈逐季度上升的态势。根据央行口径的数据来看，截至 2022 年 9 月， 我国本外币绿色贷款余额 20.9 万亿元，同比增长 41.4%，比上年末高 8.4 个百分点，高于各项贷款增速 30.7 个百分点；2022 年前三季度累计增加 4.88 万亿元，存量规模居全球前列。总体来看，2022 年国内绿色信贷保持高速增长，有效满足经济绿 色低碳发展的融资需求，经过监管部门和金融机构共同努力，金融机构服务绿色经济发展的能力显著提升。

　　绿色贷款的资金主要投向绿色、节能、低碳、环保等相关产业。从行业投向看，绿色贷款主要投向交运仓储邮政业、电热燃 气水生产供应业以及其他行业。相较于 2021 年，2022 年前三季度行业投向结构更为平均和多元化，交运仓储邮政业和电热 燃气水生产供应业两大部分的占比有所降低，投向其他行业的绿色贷款占比增加。

　　从产业投向看，绿色贷款主要投向节能环 保产业、清洁生产产业、清洁能源产业、生态环境产业、基础设施绿色升级产业、绿色服务产业、采用国际惯例或国际标准 的境外项目、绿色贸易融资、绿色消费融资等，其中基础设施绿色升级产业、清洁能源产业以及节能环保产业三部分占比较 高，2022 年前三季度这三大产业占据绿色贷款投向总量的 84%。与 2021 年相比，2022 年前三季度投向节能环保产业的绿 色贷款占比明显增加，占比从 3%提升到了 13%，意味着节能环保、清洁生产等产业领域的发展有所加快。

　　大型银行绿色贷款规模较大，中小银行增速较快。截至2022年三季度末，六大行绿色贷款余额合计11.51万亿元，占我国 绿色贷款总规模的55%左右；其中，工商银行、建设银行、农业银行、中国银行四家银行的绿色贷款余额均达到万亿以上 的水平。而全国股份制商业银行的绿色贷款规模较小，但增速明显较高，显示其近两年来在绿色贷款业务方面显著发力，业 务规模快速增长。例如，中信银行、民生银行、平安银行2022年三季度末的绿色贷款余额增速均达到 50%以上。“双碳” 目标提出以来，绿色发展更为深入人心；绿色领域相关主体和项目的快速发展带来了较大的融资需求缺口；与此同时，央行 出台碳减排支持工具、煤炭清洁高效利用专项再贷款货币政策工具，也对加速推动银行业积极发展绿色信贷起到积极作用。

　　3.2、绿色债券：政府与国企绿债发行占比显著提升

　　1.一级市场。2022 年绿色债券发行规模攀升，平均发行期限拉长。从一级市场发行规模来看，绿色债券发行规模近两年逐年攀升，2021 年仅为 8101 亿元，2022 年则已超过万亿级，达到 11409 亿元，较 2021 年增长 40.83%。与此同时，绿色债券发行数量则 在 2021 年高速增长后于 2022 年略有所回落，截止目前年内发行数量为 812 只，较去年增长 6.14%。从发行期限来看，自 2016 年至 2018 年绿色债券平均发行期限较为平稳，自 2019 年起，绿色债券的最长发行期限由 15 年延长至 30 年，这类超 长期绿色债券发行人主要为地方政府；2020 年后，大量超长期限绿色地方政府债券的发行，致使绿色债券平均发行期限整 体抬升。

　　从发行成本来看，绿色债券的平均发行利率从 2018 年 5.5%的高点逐年降至 2022 年的 3.1%，这与同期限无风险 利率震荡下行的趋势相一致；同时，绿色债券发行利率的信用利差（发行利率-国债利率）逐年收窄，显示市场给予绿色债 券的信用风险溢价逐渐降低，这也与 AAA 级绿色债券发行占比提升的变化趋势相一致。总体而言，绿色债券整体发行期限 的拉长、发行成本的下降、信用风险溢价的降低以及 AAA 评级占比的上升，都与 2020 年以来地方政府绿色债券发行量的 上升密不可分。

　　从绿色债券发行的券种来看，近两年来地方政府债发行占比显著提升，企业债、公司债占比稳中有降。2022 年地方政府债、 商业银行债、中期票据及交易商协会 ABN 发行额均占比较高，使绿色债券一级市场券种结构呈现多元化趋势且分布趋于均 衡。其中，地方政府债占比在 2021 和 2022 年连续两年大幅提升，目前已达到 23%成为第二大券种，政府的参与对于 2021-2022 年绿色债券市场的扩容起到了重要作用；商业银行债的发行占比 2022 年也有显著提升，目前发行规模占比 24% 为第一大券种，这体现了银行业金融机构在加大信贷投放、支持绿色行业发展等方面的融资需求不断高涨。此外，交易商协 会 ABN、证监会主管ABS 等占比均有明显提升，显示随着绿色债券市场监管的逐步规范与开放，绿色债券发行市场的活跃 度提升、债券品种趋于多样化。

　　2.二级市场，绿色债券存量数量与规模不断上升，债务类型结构以地方政府债为主。自 2015 年至今，绿色债券二级市场存量规模逐年攀 升，2022 年余额已达到 24293 亿元，较 2021 年增幅达到 39.15%；同时，绿色债券的数量也增至 2043 只，较上年增幅为 22.63%。从债券类型的结构来看，截至 2022 年 12 月 27 日，绿色债券的类型主要包含地方政府债、金融债、中期票据、 公司债、企业债以及资产支持证券六类，其中地方政府债券以 36%的占比居于第一位，其次为金融债、中期票据和公司债。预计未来随着绿色债券市场继续扩容以及在债券市场中份额不断增加，市场结构持续优化，交易制度建设继续完善，其存量 规模将持续提升，并将带动其投资价值逐渐显现。

　　3.3、碳交易市场：碳价抬升，全国市场活跃度下降

　　中国碳排放权交易市场的建设由来已久。我国自 2010 年起提出建设碳排放交易市场，设置碳排放基准值，陆续发布了《碳 排放权交易管理暂行条例》试行版以及草案修改稿，推动碳排放市场高速发展。2013-14 年，地方碳排放权交易市场的试点 陆续落地；目前，我国已有深圳、上海、北京、广东、天津、湖北、重庆、福建等 8 个地方碳市场。2021 年 7 月，覆盖电 力行业的全国碳市场启动运行，标志着我国碳排放权交易市场从试点到进入正式落地阶段；且未来随着其他高耗能高排放行 业的纳入，碳市场将在推动“双碳”目标实现的进程中发挥重要作用。

　　2022 年地方碳市场继续稳健运行，碳价整体上涨，交易活跃度也有所提升。从碳排放权的价格来看，大部分地方碳市场当 前碳价较 2021 年末均有不同程度的上涨，仅重庆碳市场价格有所回落；截止到 2022 年 12 月 27 日，8 个地方碳市场平均 碳价为 56.6 元/吨，较上年底上涨 48.3%。从碳排放权的成交来看，各地方碳市场的成交量与成交额均较上年底有所回升；截止到 2022 年 12 月 27 日，8 个地方碳市场的碳排放权成交量合计达 4.1 亿吨，较上年增加 10.1%；成交额合计 109.2 亿 元，较上年增加 23.1%。

　　3.4、绿色权益工具：股指供给增加，基金规模下降

　　1.绿色股指。近年来，境内外指数机构不断加强绿色相关指数供给，形成了气候转型、低碳环保、ESG 等多个细分领域构成的绿色指数 体系，资产类别从股票扩大到债券、多资产领域，成为指数领域创新发展的重要方向。根据中证指数有限公司官网统计，截 至 2022 年 12 月 22 日，其已累计发布“绿色”相关指数 57 条，其中绿色股票指数 45 条，绿色债券指数 12 条；已累计发 布“ESG”相关指数 24 条，其中ESG 股票指数 20 条，ESG 债券指数 4 条。2020 年以来的三年中，绿色相关指数的数量 呈现显著增长。可见，绿色股票指数在绿色指数体系中占据主要地位。绿色股票指数是重要的绿色权益工具之一，能够跟踪 与表征股票市场绿色领域上市公司的经营与景气趋势。

　　2.绿色基金。当前资本市场上可以称为“绿色”基金的大致有以下几类概念基金：环境保护主题基金、纯 ESG 主题基金、ESG 投资基金、 ESG 策略基金等。考虑 ESG 投资、ESG 策略两类基金当中较多地纳入了社会和公司治理等因素，且包含了诸多综合性的 基金标的，因此我们选取了环境保护主题基金与纯 ESG 主题基金两个类别作本文分析绿色基金的代表。

　　2013 年至今，A 股市场“绿色基金”的数量呈现持续增长的趋势，基金规模则受到资本市场波动的影响，2022 年的总规模 有所下降。到 2022 年底，环境主题基金共 287 只，总规模 4480 亿元；纯ESG 主题基金共 71 只，总规模 438 亿元；两类 “绿色基金”总规模接近 5000 亿元。其中，环境保护主题基金在早期聚焦生态环保、美丽中国的概念，其数量平稳增长、 整体规模长期保持在 400-500 亿元左右；而在 2020 年“双碳”目标提出之后，其主要覆盖则延伸至新能源、新能源汽车、 碳中和、低碳经济等节能减碳领域，其数量显著增长，规模也随着新能源相关板块的爆发而显著提升。纯 ESG 主题基金在 2019 年之前数量极少，2019 年之后随着资本市场 ESG 投资理念的兴起，纯 ESG 主题基金的数量与规模才开始快速提升。

　　3.5、绿色保险：规模逐年增长，产品类型多样化

　　绿色保险业务规模近年来持续增长，绿色保险类型也呈现多样化的态势。根据保险业协会的统计，2018-2020 年，国内绿色 保险的保额与赔付额均逐年上升，三年累计为全社会提供 45.03 万亿元保额的绿色保险，累计支付赔款 533.77 亿元。2020 年全年，绿色保险的保额达 18.36 万亿元，较上年增长24.9%；绿色保险赔付额为 213.57 亿元，较上年增长 11.6%。从结构上看，目前绿色保险包括清洁能源保险、绿色交通保险、绿色建筑保险、绿色技术保险、巨灾保险、绿色资源保险、 环境污染保险等七类，其中，绿色交通保险、环境污染保险、清洁能源保险的保额最高。

　　具体来看，其一，绿色交通保险包 括新能源汽车保险和轨道交通建设工程保险两类，而前者伴随着新能源汽车产销量的大幅增长，其围绕车险、电池保险、充 电桩保险的各项保费额度也呈现爆发式增长，绿色交通保险 2019 和 2020 连续两年的增速都在 50%以上。其二，环境污染 保险，也即环境污染责任保险，是我国绿色保险发展最早的品种之一，在 2020 年之前一直是绿色保险最主要的险种，近年 来保额也呈现持续稳定增长的态势。

　　其三，清洁能源保险主要为水电、风电、光伏等清洁能源发电设备提供各类物质损失的 保险；为清洁能源行业的产品质量风险和利润波动风险提供保障；也为清洁能源产业链企业提供各类日常风险的保障。清洁 能源保险的保费规模在绿色保险当中排名第三，且 2019-2020 年保持了较快增长。而随着“双碳”目标的继续推进与新能 源产业的发展，清洁能源保险的需求也将继续增加。

四、2023年绿色金融市场展望

　　过去十年的投资数据表明，绿色金融资产存在投资价值，但收益波动偏大。我们总结近十年来绿色股、债、基金的走势表现， 发现当前证券市场的绿色资产投资回报并未表现出稳定的正超额收益水平，股债的绿色资产均表现出“牛市更牛、熊市更熊” 的特征，其收益的波动大于市场整体表现。究其原因，一是绿色资产所带来的社会与环境效益在当前对企业价值评价的提升 有限，二是绿色资产对环境风险的规避效应难以形成对企业价值的正贡献，三是短期的政策红利影响消退。而碳排放权的价 格则呈现震荡上升的态势，近年来投资收益率上升，未来大概率仍有上升空间。

　　2022 年，中国绿色金融政策体系不断完善。“二十大”报告对于绿色发展的全局性部署，奠定了未来中国经济绿色发展、实 现人与自然和谐共生的现代化目标的基础。与此同时，中国的绿色金融政策不断出台与完善，绿色信贷、绿色债券、碳排放 权交易市场、绿色权益工具、绿色保险等领域的政策陆续出台，逐步构建起了多层次、全方位的绿色金融监管体系，为绿色 金融市场的发展保驾护航。绿色产业政策近年来也快速丰富与扩容，在 2021 年“双碳”工作的两个核心文件基础上，2022 年的绿色产业政策在能源转型、工业减排、绿色交通、绿色建筑、绿色消费等重点领域及行业的支持方案不断完善，双碳“1+N” 政策目标体系初步搭建完成。

　　2022 年，绿色金融市场的发展成绩斐然。绿色信贷余额规模持续增长，增速逐季上升；各银行持续发力绿色信贷业务，中 小银行增速显著加快。绿色债券发行规模继续攀升，地方政府发行绿债占比显著提升；绿债存量规模不断增长，交易热度也 有所提升，但在市场中占比仍偏低。碳交易市场稳健运行，地方碳市场价格大多上涨，交易活跃度提升；全国碳市场价格走 势相对平稳，但交易量降幅明显。绿色股票指数供给有所增加，有碳中和指数等特色标的发布；绿色基金的数量持续增长， 但规模受资本市场波动影响而有所回落。绿色保险业务规模持续增长，产品类型呈现多样化的趋势；同时，险资也在积极开 展绿色产业的投资，为实体经济绿色转型提供了长期稳定的资金支持。

　　展望 2023年，中国绿色金融市场将继续稳步发展，推动“双碳”目标实现的进程。一方面，绿色金融政策体系将进一步发 展完善，各项绿色金融产品在标准体系的建立、统计核算、监管信披、优惠政策等方面均有值得改进的空间。另一方面，绿 色金融市场规模将继续扩容，绿色信贷、绿色债券余额规模大概率继续提升；碳排放权交易市场将继续致力于推进全国市场 的行业扩围，进程可能相对缓慢；绿色权益工具种类继续丰富，但规模可能受到市场波动的影响；绿色保险业务规模也将随 着绿色产业的发展而不断增长。

　　对于 2023年绿色金融资产的表现，我们有如下判断：第一，绿色股债资产牛市更牛、熊市更熊的特征，决定了对市场趋势 的判断先于绿色资产具体类别的判断。考虑 2023 年国内经济底部修复、企业盈利改善、利率中枢抬升的宏观背景，2023 年的资本市场整体股优于债，那么绿色权益资产的表现可能也将好于绿色债券资产。第二，碳排放权因其价格未来的走高趋势，是更加确定性的资产，但目前碳市场发展尚不完善，尤其全国碳市场处于发展初期，仍有较多行业未能纳入，碳排放权 资产的投资需要研究和观望。

　　（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议）