特朗普新政将给这个世界带来什么？
华安基金首席经济学家 林采宜 /文
一、特朗普的税制改革及其溢出效应
1、税制改革的核心内容
2017年12月13日，在一系列闭门会议之后，美国参议院和众议院就税改法案达成了一致。其内容涉及企业所得税、个人所得税以及海外利润汇回税率。
2、税制改革的影响
在开放的国际竞争格局下，特朗普税改方案的实施将吸引大量的实业资本从全球各地流向美国。2015年以来，外国流入美国的资本规模显著增加，每年从2000亿暴增至4500亿，这和美国国内较高的资产回报率有关。目前美国企业净资产回报率已高于世界大部分国家，税改一旦实施，美国上市企业ROE将从目前的12%进一步提升至14.8%，美国在投资回报率方面的优势进一步强化，从而增强美国对全球实业资本的虹吸效应。与此同时，由于大幅降低对海外利润汇回美国的征税税率，将促使跨国公司至少8200亿美元财富回流美国。
固定资产折旧会计处理方式的改变将刺激美国实业投资的增长。2016年，美国设备净存量为6.4万亿美元，每年新增设备投资额约在1万亿美元，在维持现有设备投资水平的情况下，企业若将每年新增折旧所减少的税收作为在设备上的额外投入，预测税改方案中投资费用化的政策，将使得美国未来五年年均固定资产投入额外新增量约2100亿美元。
无论是税率的下降还是投资费用化的政策，在海外吸引实业资本流向美国的同时，都对新兴经济体形成资本外流压力，2014年以来，金砖五国经济增长都出现了不同程度的放缓，未来，随着资本外流的压力增大，上述国家的利率、汇率以及经济增长速度都会面临不同程度的挑战。
此外，个人所得税改革将大幅减轻美国居民，尤其是中低收入阶层的税务负担。由于美国个人消费支出占可支配收入的比例相对稳定，由此可测算出税改将释放大约3000亿美元个人消费支出。这对于内需拉动型的美国经济而言是一帖很强的春药。
但是，特朗普的税改也面临一些问题：
首先是财政平衡问题。从减税方案可大致测算，本次税改将使得美国政府在未来十年内减少的税收收入超过5万亿美元（未考虑资本流入导致的税基扩大）。美国国会预算办公室(CBO)估计未来十年，美国的财政缺口高达2.7万亿美元，这对于总债务已经超过20万亿的美国政府而言，无疑是雪上加霜，债台高筑的美国政府如何在捉襟见肘的财务困境中腾挪值得关注；
其次是全球范围内的税务竞争问题。从营商环境角度考虑的总税负比例上比较，在国际范围内，美国税务负担已低于主要发达国家的平均水平，并大幅低于主要新兴经济体。而美国减税政策将使这个差距进一步拉大，其他竞争国家为了避免资本流出也将会被迫做出调整，从而引发一场全球减税战，目前英国、法国、日本以及其他主要发达国家已推动减税立法，其他发展中国家也将宣布相应的减税计划。因此，世界范围减税战可能消减税改的政策效应。
二、特朗普的金融改革将给全球金融市场带来什么？
除了税收制度改革以外，通过改革多德弗兰克法案放松金融管制也是特朗普新政的核心内容之一。特朗普政府的金融改革主要围绕放松管制，以“减少政府负担的金融监管成本”为由，在“让金融机构自担风险”的前提下，将中小银行从多德弗兰克法案的限制中解放出来，释放借贷市场活力；于此同时，降低对大银行的过度监管，增强大银行国际竞争力。这几点全部归结起来，无非是一个目标：复兴华尔街，提高美国金融机构获取利润的能力。
2017年2月3日，特朗普签署总统令，提出增强美国公司的国际竞争力、让每个人独立做出金融选择和决策、在国际金融监管中维护美国利益以及提高金融监管效率等七个核心原则。在此基础上，财政部于6月12日和10月6日先后发布评估报告《创造经济机遇的金融体系：银行和信用社》和《创造经济机遇的金融体系：资本市场》。第一份报告针对银行和信用社，第二份报告针对资本市场，其主要建议集中在①减少监管重叠，包括指定FSOC中的裁决者和协调确定CFTC和SEC对衍生品的监管边界，降低互换衍生品的保证金要求；②放松对中小银行包括社区银行的监管以及对证券化限制，包括将证券化产品的风险加权认定放松至国际标准，证券化债券纳入同类高质量流动性资产认定，拓展证券化产品合格发起人的范围；③增强证券市场投资、融资便利性，改善股票、公司债和回购的二级市场流动性；④给予CFTC和SEC自由的豁免权授权，不再受多德弗兰克法案对豁免权的限制，改善行业自律组织的作用，并限制CFPB资金来源和监管权限，罚没收入上交财政管理。
与此同时，通过调整财政部长、证监会主席、国家信贷管理局局长、商品期货交易委员会主席等金融监管机构负责人的任命，来实现法案执行层面的调整。
特朗普的金融改革对国内金融市场而言，其带来的主要影响是：
1、增加商业银行的盈利
首先自营部门业务恢复将带来大量利润，2003-2007年，花旗银行和高盛的平均自营业务利润率分别为56.87%和38.22%。如果废除沃尔克规则对自营业务的限制，按照这两家银行的平均利润水平推算前六大银行的自营业务盈利水平和各家银行的非利息收入增长状况，可推算前六大银行的自营业务营业收入应当可以达到486.62亿美元，对应利润可以达到231亿美元。其次，放松对银行业的资本金要求将释放增量业务，也可以大幅提升银行业盈利水平。根据巴塞尔协议Ⅲ的过渡期要求，2019年1月1日，系统重要性金融机构最高要求的普通股核心一级资本充足率为10%。当前六大银行的该项资本充足率平均为13.18%，已经超出国际监管要求。如果废除了对这些机构的额外资本金要求，按照当前普通股资本金规模和利润率水平估计，前六大银行最大可释放的风险加权资产为5.03万亿美元，新增税后利润739亿美元，相当于三个摩根大通2016年的盈利之和；如果银行自愿保留超额充足率3%，则前六大银行最大可释放的风险加权资产为1.62万亿美元，新增税后利润239亿美元。第三，修订法案若放松对互换衍生品的保证金要求。根据IMF估计，缴纳额外保证金使银行多承担资金成本200个基点。如果放松保证金要求能够使保证金水平下降20%，则银行业承担的资金成本至少将下降5.52亿美元。
2、市场商业结构将在RMBS市场重新获得份额
如果修改法案废除证券化风险强制自留，则非政府支持的机构RMBS的市场占有率会重新上升。如果回到危机前的平均水平计算，则其市场占有率将回升至25%左右。按照近年“两房”的平均税后利润率1.86%计算，非GSE的市场化发起人将能够从RMBS市场获得至少3.71亿美元的利润，这对于RMBS市场机构的多元具有重要影响。
3、简化合规要求将降低合规成本，提高中小银行的信贷供给
如为降低中小银行合规成本，简化合规要求、模型设计、报告记录等事项将会成为修订法案的主要举措之一。据AAF的统计，每年由于多德弗兰克法案导致的整个金融行业负担的合规成本为95.53亿美元。如果简化规则制定，减少非必要的报告和记录要求，出台适当的监管指引以降低沟通成本，那么按照节约一半的成本来计算，每年金融行业的合规成本将降低约47亿美元，中小银行的负担将大幅减轻，信贷供给可能会因此提高。
4、强化华尔街金融投机对全球金融市场冲击
对于国际金融市场而言，华尔街金融机构在国际金融市场的交易地位、定价权以及衍生品市场的影响力将大为提高。更加自由的华尔街将给全球金融市场创造更多的交易机会，吸引更多的金融资本流向华尔街，与此同时，放松管制也会促使金融投机抬头，给市场带来更大的交易风险。
三、受特朗普的贸易保护政策影响最大的国家有哪些？
从贸易结构来看，电子、机械产品在美国的进口商品中占比较高，其次是化学及健康制品，这三类商品在进口总量中分别占17%、26%与13%，美国贸易保护政策及制造业的回归将使这三类商品的进口大幅减少；从国别结构看，2016年美国在商品贸易中对中国的贸易顺差为3470亿美元，占当年美国商品贸易逆差总额的47%，远高于排名第二、第三的日本、德国（后者占比分别为9.4%、8.9%）。
中国是美国最大的贸易逆差国，在电子、机械和化学及健康制品上分别占美国这三类商品进口总量41%、11%和9%，此外，在服装和建材设备方面分别占41%和28%的份额。如果美国减少逆差以强化国内制造业，电子、机械和化学及健康制品的进口数量将大幅缩减。目前，向美国进口这三类产品的国家主要是中国、日本和德国。鉴于日本、德国出口产品的附加值高，一些药品和关键零部件具有技术上的不可替代性，因此，特朗普贸易保护政策一旦全面启动，尽管中国、日本、德国、墨西哥等主要进口国逆差都会受到不同程度的影响，出口受冲击比较显著的应该是中国与墨西哥，尤以中国为最。
数据测算显示，中国出口美国的潜在风险贸易金额为346亿，占全部出口总额的21%（2017年9月数据）；若受美国全面启动贸易保护政策的影响，中国出口美国商品贸易额约下降250亿美元，占对美商品贸易出口总额的6.7%左右。影响行业比较明显的为电子、机械和服装行业。这三个行业占出口总额的七成左右。
美国贸易保护的政策手段，主要分为WTO框架下的贸易救济措施与基于美国国内法的各项调查。当前美国更加注重以国内立法的单边管理，而非双边协商，其中针对中国企业侵犯美国知识产权337调查近两年显著增加，因此美国自身使贸易保护政策将呈现“法律化”特征。
2016年末我国入世“日落条款”到期，反倾销调查中使用“替代国”方法已不具备法律基础，但由于中国依然被欧美主要发达国家界定为“非市场经济国家”，反补贴调查仍可使用“非中国国内情况、条件作为基准”以衡量补贴利益的方法，其裁定将更为容易。因此，中美贸易争端将聚焦于“反补贴、337调查”，反补贴主要用于对金属、化工和家具行业的调查，而337调查重点用于电子、塑料及轻工等容易引起知识产权争端的行业。
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