“去杠杆”为何容易走形？
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文：周浩
11月中，中国央行领衔五部委出台《规范金融机构资产管理业务的指导意见》征求意见稿，征求意见稿在十九大之后出台，可以被认为明确了未来一段时间的金融监管方向。
与此同时，央行在中国金融监管体系中的地位也明显上升，其不仅在金融稳定委员会中担任协调角色，在类似资管业务指导意见这样涉及到具体金融监管举措中，央行“一马当先”，也意味着其地位出现了实质性的上升。
通读指导意见，其实可以明确看出，中国的“去杠杆”已经到了刻不容缓的地步，征求意见稿也明确指出中国金融监管体系中存在的漏洞以及这些问题背后的“刚性兑付”、“多层杠杆”以及“资金池”为代表的“庞氏骗局”倾向。
同时，征求意见稿也给出了长达18个月（至2019年6月）的缓冲期。很明显，监管机构不仅看到了问题，同时也决心花时间来逐步解决风险。
但如果回溯一下过去数年的金融监管历史，征求意见稿中的各项意见并不鲜见。监管部门也一直在从严要求金融机构控制风险、做好内控，但为什么却难见效果呢？理解了问题的存在，也才真正有利于我们理清思路。
首先，监管部门需要“去杠杆”，但受到的限制很多，最为典型的就是“不发生金融危机”的底线。这在“钱荒”和“股灾”中表现得尤为明显。一旦市场出现无序去杠杆，监管部门往往被迫向市场释放善意的信号，而最后监管部门也吃力不讨好
——比如说，国家队不救市，打开电视，漫天遍野地呼吁“管理层要拿出真金白银稳定信心”，真的救了市，市场又动辄高喊“国家队高位派筹影响股市上升”。结果只有一个，只要“钱路”被影响，市场就不“开心”。
在这样的状况下，“严监管”往往也只能流于形式。
第二，金融机构和地方政府基于历史经验，得出了一个看似荒谬但也不无道理的结论，这就是：“减杠杆”才是最傻的。对于地方政府来说，其普遍的心态是：中央政府不会见死不救。而对于金融机构来说，他们的想法是只要有政府信用背书，只要有土地和房产做担保，那就不会出现实质性风险。
在这种心态下，大家都卯足了劲上杠杆，而把所有的风险丢给中央政府和国家信用。到最后，大家才发现，听话的才是最傻的，所以往往对监管政策采取“阳奉阴违”的态度。
第三，大家都怕被“发展”甩下车。前段时间，我跟一个某股份制银行的朋友聊天，她说现在的指标仍然是要每年200%的增长，我问这怎么可能。她说没有不可能，无论如何都要完成。
中国在高速发展后，社会已经形成了一个发展的惯性和对“不发展”的恐慌，这样的心态下，没人敢对“不发展”负责。而为了完成指标，往往出现想方设法去绕开各种金融监管和限制的各种行为。而“法不责众”的心态往往容易带来各种违规行为的蔓延。
在这样的一种社会心态下，中国很难实现真正的“去杠杆”。事实上，从各种金融指标来看，中国的全社会债务率仍然处于较高的水平，这样的一种状况，在供给端反映出金融机构对于盈利的饥渴，而在需求端则反映出地方政府对于“增长”以及人民群众对于“财富”的追逐。
所以，周小川行长才写了这样的一段话：在宏观调控上，对货币“总闸门”的有效管控受到干扰。在风险酝酿期，行业和地方追求增长的积极性很高，客观上希望放松“银根”，金融活动总体偏活跃，货币和社会融资总量增长偏快容易使市场主体产生错误预期，滋生资产泡沫。当风险积累达到一定程度，金融机构和市场承受力接近临界点，各方又呼吁增加货币供应以救助。宏观调控很难有纠偏的时间窗口。
在这样的背景下，对资管行业的严监管政策出台。与以往相比，征求意见稿表明“去杠杆”仍将是未来一段时间的工作重点，而金融监管也将被提上一个新的高度。
在这种情况下，“去杠杆”能动多大真格，才是我们需要关注的重点。而一旦面临系统性风险，监管部门如何应对，也将决定市场机构的行为。
中国面临的金融风险已经明确，“去杠杆”的方向也十分清晰，但真正的难点仍然在于如何操作。（注：本文仅代表作者观点）
作者：周浩，德国商业银行亚洲高级经济学家
来源：FT中文网（ID：ftcweixin）
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