王川: 杠杆是万恶之源

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今天看到一个段子，关于女人拒绝男人的四种方法, 大致如下:

1. 借钱. 2. 素颜 3. 素颜去借钱 4. 喝完酒后素颜去借钱.

我也模仿这个格式，写出迅速亏钱的下面四种方法:

1. 借高利贷 2. 炒 A 股。 3. 借高利贷炒A股 4. 借高利贷，再用高杠杆配资, 炒 A 股.

下面这篇文章是我2015年初发表的，最近几周 A 股大跌，许多用配资公司 1:4, 1:5 甚至更高杠杆去炒股的散户损失惨重，因此觉得此文仍然非常有现实意义.

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杠杆，在金融业的意思是指借用他人的资金投资，按照杠杆的倍数放大投资收益。这是一把双刃剑，方向对了可以增加收益，方向错了损失也会被放大，甚至由于保证金不够而被迅速清仓。

过去一年的卢布暴跌，让我想起1998年的俄国经济危机。那一次风暴导致著名的LTCM (Long-Term Capital Management),"长期资产管理"对冲基金最终关门大吉。

LTCM 起家的一个典型策略是发现不同久期 (duration)的国债价格偏离合理价位的差异，买入较便宜的国债同时做空较贵的国债，辅以一定的金融杠杆，当二者价格回归合理值时获利。基金雇佣了大量以前学物理数学专业的博士，用复杂的数学模型寻找金融产品的套利机会。

LTCM 从93年起步，业绩一直不错，扣掉费用之后，94年回报20%，95和96年回报都在40%以上。记得94年夏天，我要去硅谷工作之前，LTCM 上了美国的商业周刊杂志封面，标题是“The traders" （交易员）.

基金的合伙人之一是斯坦福大学教授, 诺贝尔经济学奖得主 Myron Scholes, 在 LTCM 如日中天的时候 Scholes 曾经自信地宣称， “把我们基金看成一个巨大的吸尘器，我们会把世界各个角落的硬币吸进来”.

LTCM 的成功吸引了更多的模仿者，这导致债券价差的机会更少，差值也更小。基金为了业绩不断加大杠杆倍数，并增加了别的套利策略。比如买入发展中国家的高收益债券，同时卖空低收益的美国政府债券。

1998年初时，LTCM 的净资产大约 47亿美元，但借贷了 1240 亿美元来建仓，其杠杆倍数超过25倍, 这在对冲基金行业也是罕见的。1998年上半年的前所未有的亚洲金融危机，严重挑战了 LTCM的交易模型，它买进的资产价格下降，卖空的美国政府债券反而价格攀升，25倍的金融杠杆使得亏损迅速增加。

98年八月十七号，俄罗斯外债违约，许多对冲基金本来通过俄国银行对冲的交易合约也发生违约，其连锁反应给予 LTCM 致命一击，到九月中旬，LTCM 的净资产从年初的四十多亿美元缩水到六亿美元。

最终美联储为了防止金融风险扩大，当年九月二十三号，组织数家银行，注入三十六亿美元，把LTCM基金清盘。包括诺贝尔奖金得主 Scholes 先生在内的 LTCM 基金创始人自己的十九亿美元的股份全部被清零。当时的惨烈有诗为证： 日光寒兮草短，月色苦兮霜白。伤心惨目，有如是耶！

所谓兴也来自杠杆，败也来自杠杆。对冲基金由于使用的策略大同小异，为了拼短期的回报，被迫提高杠杆倍数。日常看到金融市场大幅波动，往往和基金用的高杠杆有关。

金融杠杆的最大危险在于, 短期金融资产的价格波动是不确定的，常常会达到看似荒谬的很高或者很低的价格。这种价格的波动，可能使得错误运用杠杆的基金短期蒙受巨大损失，保证金不足，而被迫清仓。强迫清仓短期内又会进一步加剧价格的波动。

对于金融资产在极端价位发生的波动，许多基金经理事前都会信心满满的说，“这种情况绝对不可能发生！”他们会事前诸葛亮地断定：油价不会超过 140美元一桶！不会跌破 40 美元！股价一天内波动不会超过 30%！汇率一天内波动不会超过5%！ 于是他们为了提高短期收益，不断加大杠杆。

大多数时候这样做看样子的确没事。但突然有一天，不可能的事件发生了，巨大杠杆可以使基金很短时间内就被清零。

杠杆就像吸毒，开始你可能由于增加的收益尝到了点甜头，然后就不能自己，沿着滑滑的斜坡悄悄地下行，直到跌入深渊。市场价格随时可能出现让你瞠目结舌的交易价格，在你意想不到的时候让你被迫清仓。

不用杠杆，你每天可以睡得很香，不用每天紧张地关注仓位的价格波动，缓慢地但是轻松地积累财富。

但可以预见的是，还会有很多基金经理前赴后继，为了短期业绩，用高杠杆倍数去交易。还有无数人间悲剧会不断重演。

我只是希望，当大海退潮时，你，我，和其他一些耐得住寂寞的，从不用杠杆的投资者，可以在未来的资本市场，用不可思议的低价从容不迫地吸纳优质资产。

作者简介：王川，投资人，中科大少年班校友，现居加州硅谷.个人微信号 9935070, 公众号investguru,新浪微博是 “硅谷王川谈投资",电邮[e-mail], 知乎专栏"兵无常势".文章表达个人观点仅供参考，不构成对所述资产投资建议，投资有风险，入市须谨慎.

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