手把手教你如何给企业估值丨实务指南

我们经常会在新闻报道中听到，某某企业拿到了1个亿A轮融资，投后20亿估值。而最近所谓的“独角兽公司”又频频霸屏。“独角兽公司”，就是投资界对于10亿美元以上估值并且创办时间相对较短的公司的称谓。

我们注意到，上面的重点都在说“估值”。通俗一点理解，估值就是融资企业现在值多少钱。估值是投融资双方最为关心的事情，投融资双方首先谈的就是融资企业的估值。

     估值如此重要，那如何确认融资企业的估值呢？

2018年3月30日，中国证券投资基金业协会发布了《私募投资基金非上市股权投资估值指引（试行）》，提出了私募基金在对非上市股权进行估值时通常采用的五种估值方法，规范了私募基金对非上市公司股权的估值确认。

估值方法

大盘点

1

市场法

参考最近融资价格法

根据被投资企业最近一次融资的价格对私募基金持有的非上市股权进行估值。对于初创企业通常尚未产生稳定的收入或利润，但融资活动一般比较频繁，因此参考最近融资价格法在此类企业的估值中应用较多。

市场乘数法

根据被投资企业的所处发展阶段和所属行业的不同，基金管理人可运用各种市场乘数（如市盈率、市净率、企业价值/销售收入、企业价值/息税折摊前利润等）对非上市股权进行估值。市场乘数法通常在被投资企业相对成熟，可产生持续的利润或收入的情况下使用。

行业指标法

行业指标法是指某些行业中存在特定的与公允价值直接相关的行业指标，此指标可作为被投资企业公允价值估值的参考依据。行业指标法通常只在有限的情况下运用，此方法一般被用于检验其他估值法得出的估值结论是否相对合理，而不作为主要的估值方法单独运用。

2

收益法

在估计非上市股权的公允价值时，通常使用的收益法为现金流折现法。基金管理人可采用合理的假设预测被投资企业未来现金流及预测期后的现金流终值，并采用合理的折现率将上述现金流及终值折现至估值日得到被投资企业相应的企业价值，折现率的确定应当能够反映现金流预测的内在风险。基金管理人还应参照市场乘数法中提及的调整或分配方法将企业价值调整至私募基金持有部分的股权价值。

3

成本法

 非上市股权的公允价值时，通常使用的成本法为净资产法。管理人可使用适当的方法分别估计被投资企业的各项资产和负债的公允价值（在适用的情况下需要对溢余资产和负债、或有事项、流动性、控制权及其他相关因素进行调整)，综合考虑后得到股东全部权益价值，进而得到私募基金持有部分的股权价值。

值得关注的

知识点

了解了上述非上市公司估值的方法后，我们来了解下融资企业在估值中应当关注的几个知识点。

1

估值并非越高越好

在我们接触过的投融资案例中，不少创业者就认为融资企业估值越高，就说明企业越值钱，更有发展前景，当然是估值越高越好。诚然，我们相信，估值高说明投资方看好融资企具有高速发展的前景。但我们认为估值不是一味的越高越好，融资企业要看到高估值背后所蕴含的高风险。

这里我们就要提到TS，即投资条款清单。在投融资过程中，投融资双方会签署一份TS，用于明确双方的权利义务。在TS中，和融资企业估值相关的“坑”就是“反稀释条款（反摊薄条款）”：融资公司增加注册资本，若认购新增注册资本的第三方股东认缴该新增注册资本时对合资公司的投资前估值低于投资方认购本轮股权对应的公司投资后估值，则投资方有权在合资公司新股东认缴新增注册资本前调整其在合资公司的股权比例，以使投资方本轮股权比例达到以本轮投资价款按该次新增注册资本前对应的公司估值所可以认购的比例。员工期权计划以及经投资方同意的其他方以股份认购新增注册资本（认购价格低于投资方本轮认购价格）的情况除外。

通俗的理解“反稀释条款”，就是融资企业的后续融资时的每轮估值都必须高于前一轮，否则将会触发反稀释条款，通过调整前轮投资方的股权比例或者创始股东向前轮投资方支付货币补偿，其目的就是防止上轮投资方的股权价值因为后续估值的降低而被稀释。

可见，过高的估值会为融资企业带来沉重的压力，融资企业若后续的估值无法提高，则要么会触发反稀释条款，要么就会被迫放弃再次融资的机会。

2

融资并非越多越好

融资企业获得的融资资金越多，则意味着融资企业有更多的资金支撑企业快速发展，这么说来应该是融资的金额越多越好。如下确认投资方股权比例的公式，投资方是用资金购买融资企业的股权。

投资金额占股比例=投资金额/融资企业估值×100%。

投资方向融资企业投入资金购买融资企业股权的过程，是以创始股东的股权比例稀释为代价的。可见，融资金额过高，意味着创始股东的股权比例会被稀释的更多，一旦创始股东无法保持控股地位，则将不符合IPO挂牌申请企业报告期内实际控制人不能变更的规则；同时若融资企业IPO成功，创始股东股权比例稀释过多，持股比例过低，则很容易遭受野蛮人的入侵。

为此，创始股东应珍惜自己的股权，每次融资时被稀释的股权比例不易过高，要在融资额与稀释股权中找到平衡。

3

投前、投后，区别巨大

创始股东和投资方在确认融资企业估值时，应谨慎把握投资方给出的估值时投前估值还是投后估值。一字之差，就会让创始股东的股权比例失之千里。

如某融资企业按投前估值2000w计算，投资人投资500w，占到的比例就是20%。而如果按投后估值2000w计算，投资人投资500w，则占到的比例就是25%。

4

估值与员工期权池

投资方一般都会要求融资企业建立员工期权池，用于实施员工激励。而这其中就隐含着对融资企业估值和创始股东股权比例稀释的影响。投资方都往往要求在“投前估值池”中保留足够的员工期权池。

以上面那个投资方投500w占20%为例，如果TS中写明包括员工期权则意味着在投前就需要设立员工期权池，假设员工期权池有10%，就意味着融资后创始团队占股只剩70%。如果TS中写明不包括员工期权，那融资结束后创始团队还剩80%，后期的员工期权池可以由创始人和投资人共同协商稀释。

通俗而言，企业股权融资就是拿公司股权换钱，在这个过程中，“卖个好价钱”是件非常重要的事情。无论是企业投融资，还是并购交易，一个足够接近公司真实价值的估值，在整个交易过程中起着非常关键的决定性作用。估值无非是为双方确定一个交易基础，既不能将估值当成一场游戏，也不能本末倒置将估值视为一切。选取适合标的企业的估值方法，确定合理的估值区间，促成交易才是估值的真正意义所在。

一事精致，便能动人

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