【中金海外策略】简评：税改动态追踪与近期海外市场波动

大家好，

过去几天，日欧美等主要发达市场出现了较为明显的回调，引发较多投资者的关注，普遍担心是否会在年底前出现较为明显下行风险或其他潜在风险点。就此，我们简评如下：

首先需要明确的是，从大的方向来看，近期主要市场的基本面都没有发生明显的变化、甚至一些市场还是好于预期的。例如，欧元区主要国家如德国三季度GDP增速明显好于市场预期（三季环比增速高达0.8%），意大利三季度也维持强劲增长（三季度环比0.5%）；美国10月CPI整体符合预期，核心CPI甚至超预期上行（同比1.8%）；日本三季度GDP虽然弱于预期，但继续维持增长（环比增速0.3%），已经是2015以来连续7个季度维持正增长。此外，如我们在《美股3Q17业绩：投资加速有望继续支撑增长》中分析的那样，刚刚结束的三季度业绩及维持稳健增长。

因此，在这一背景下，我们认为近期外围市场的波动主要可能有以下几点原因：

1) 前期快速上涨过多过快后的获利回吐压力。不论是相对稳健和美股市场、还是涨幅更为迅猛的日本股市，自9月份以来，受税改预期和基本面向好的推动，都在年初以来强劲表现的基础上，进一步累积了更多的收益；而且从市场的技术指标来看，也都明显超买，因此临近年末或存在一定的回吐压力；

2) 三季度业绩期过后，这一段时间处于政策事件和个股层面信息的相对“空窗期”，缺乏新的催化剂；

3) 更重要的，税改再度出现不确定性打压情绪甚至加剧获利回吐。自9月底以来，特朗普税改进程的推进（请参见《税改启动：“三高”板块受益，房贷与企业发债或承压》、《参议院通过预算决议，税改关键一步但仅是第一步》、《税改框架公布：短期提振情绪，中期仍看进度》和《税改重回焦点，有什么值得期待？》与等一系列报告的分析），不论是对于美股市场自身、还是对欧洲和日本股市而言（美元走强缓解前期日元欧元升值对各自市场的压力），都是一个关键积极因素。但近期，税改进展再度出现一定变数和不确定性。尽管这在我们看来，并非明显的超出预期（我们在《税改启动：“三高”板块受益，房贷与企业发债或承压》中曾提示，当前的税改法案仍存在相当分歧，已有一些共和党人和游说团体表示反对；而且从时间进展上，更有可能的情形是明年一季度落地；因此短期防范利好兑现下的获利回吐），但对市场而言，由于这使得前期支撑市场上行的积极逻辑出现逆转，因此一定程度上也加剧了获利回吐压力。

单就税改本身而言，在11月初众议院筹款委员会公布了众议院版本的税法法案后已于11月10日投票通过这一法案，接下来将进入众议院全体投票环节（媒体预计或在本周四进行）。

https://www.cnbc.com/2017/11/14/house-will-vote-on-tax-reform-bill-on-thursday.html

但目前更多的不确定性来自参议院这一边：不仅参议院共和党人提出的税改法案与众议院版本不一致（主要体现在企业所得税削减或推迟至2019年、个人房贷的利息抵扣上限、以及遗产税等几个方面；而最终参众两院需要达成一个统一的法案）；而且在参议院版本的税改中新添加了取消奥巴马医保核心条款（要求所有人必须要有医保覆盖的强制性条款）的内容，考虑到此前医改已经屡次失败，因此加入这一条款有可能会一定程度上增加税改法案通过的不确定性。最新的进展是，该税改法案仍在参议院委员会内部讨论环节，但已有一名共和党参议员对此表示不支持税改法案（共和党在参议院仅控制52个席位）。

https://www.wsj.com/articles/republican-sen-ron-johnson-opposes-gop-senate-tax-package-1510777290

目前来看，税改能够通过依然是我们目前判断的基准情形，但在具体内容和时间进度上仍在相当的不确定性，故这可能在未来一段时间成为继续左右市场表现的一个主要因素。不过从基本面角度而言，正如我们在上文中分析，并没有出现太大的变化，依然维持相对稳健，因此我们认为，短期获利回吐式的调整可能存在，但也无需过于恐慌，特别是考虑到年初以来市场表现主要都是盈利增长贡献的背景下。实际上，今天日经225指数大幅反弹1.5%左右。往前看，除了税改进展外，美联储12月FOMC的临近（大概率加息、特别是对于2018年加息指引的“散点图”）也是需要重点关注的动向。对于中期的主要观点，请参见我们在《2018年海外资产配置展望：向“风险”要收益，向盈利要空间》中的详细分析。

中金海外策略与资产配置

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Kevin Liu 刘刚, CFA 

董灵燕