【投实•重磅】河南能化 世界500强的苦涩资本局
“大到不能倒”的500强
“他们降薪？那是过去发得太多了吧！曾经普通员工的丹尼斯卡都用不完！”在投实上篇《巨亏3.7亿美元仍四进世界500强，河南能化是强还是大？》发出后，有亲给投实留言。
不管这句留言内容真实性几何，但他们曾经无比辉煌无人否认。
曾经！和纸媒一样，煤炭的黄金时代正在渐行渐远。 “账上趴着百十亿元”的美好时光还停留在河南煤化集团相当一部分员工的记忆里，“紧日子”就来了。
但亲们，河南能化的家底你能想象吗？
“2008年，我省启动煤炭化工企业战略重组，整合永煤集团、焦煤集团、鹤煤集团、中原大化集团、省煤气化集团创建河南煤业化工集团。”河南煤化一举成为全省首家资产、营业收入双双超千亿元的企业，也是当时河南最大的工业企业。
重组两年后，河南煤化集团资产、营业收入双双突破1400亿元。
据2011年《财富》世界500强企业排名，河南煤业化工集团以2010年度营业收入1469.91亿元（217.147亿美元）上榜，列第446位，由此，河南企业首次冲进世界500强。资料显示，在2011～2013年期间，河南煤化集团连续3年登上《财富》世界500强排行榜，分别排名446位、397位和404位。
2013年8月6日，上市公司大有能源（600403）发布公告称，根据河南省政府工作部署，推进河南煤业化工集团有限责任公司和控股股东义马煤业集团股份有限公司战略重组，组建按照现代企业制度运作的新集团。
2013年9月12日，由河南煤化集团与义煤集团重组而成的河南能源化工集团正式挂牌成立，旗下包括煤炭、化工、有色金属、装备制造、物流贸易、建筑矿建、现代服务业等产业，拥有在岗职工20多万人，下设490余个子分公司，其中大有能源、银鸽投资在沪上市，九天化工在新加坡主板上市。
看到这些数据没有，用“大到不能倒”来形容能化集团丝毫不过分！
2014年7月7日晚，《财富》世界500强排行榜落下帷幕。毫无悬念，在众多的河南本土企业中，河南能源化工集团名列其中，以2013年357.618亿美元的营业收入位列2014年《财富》世界500强排行榜第328位。
当然，如果你可以忽略掉它的利润的话，这算是一件大喜事——
从2011年到2014年，河南煤化的利润分别是：3.3亿美元、2.2亿美元、-4.4亿美元、-3.7亿美元。
即使在煤炭的黄金时代里，整个集团的销售利润率也不足1.5%！
而它的资本运作亦给市场留下很多的疑问：河南煤化旗下有3家上市公司，但其绝对主体-永煤本身为何一直没有上市？传说中的资本注入为何一直未能成行？世界500强在其疙疙瘩瘩的资本路上能给后来者留下什么镜鉴？
投实君努力还原河南煤化8年的资本路，希望能给亲们释疑！
永煤为毛没上市？——“超豪华”的团队 “超低级”的错误
“不是大的、有名气的中介就是最好的，他们那里大客户太多了！也许轮到你就是实习生团队了！”
2013年 5月31日，拟上市公司财务核查正式收官。有269家拟上市
公司倒在了上市路上，永煤集团就在其中。
这时，距永煤集团接受上市辅导——2007年10月已有5年有余。
在这5年中，永煤集团和焦煤集团、鹤煤集团、中原大化集团、省煤气集团实现了战略重组，成为“河南煤业化工集团”。
在这5年中，河南煤业化工集团在2011年、2012年两度进入世界500强行列。
在这5年中，煤炭行业和中国经济一起，从顺周期轮回到逆周期，煤炭从供不应求到积压滞销。
在这5年中，永煤的上市路也走到了尽头——今后，再启动以“永煤”为主体的上市路或已不可能。
“永煤应该是主动撤单。”一位接近永煤的人士分析，“永煤已经有两三年没报材料了——企业没有报给中介机构，中介也没有报给证监会，在这次的财务核查中，应该是证监会的人员与企业沟通，确定企业暂时没有上市意向后，由企业主动撤回了材料”。
“永煤启动上市的时候，是煤炭最好的时候，当时还有一家企业是陕西煤业也想上市，大概它当时的估值是100多个亿，集团普遍认为，永煤的质地比它好，估值三四百亿都有可能，但最后，陕西煤业也没有上市。”而在当时煤炭大热的背景下，永煤亦几乎是资本市场争抢的“宠儿”。
从“Ａ＋Ｈ”的传闻，到最后选择作为A股上市地，这里面有企业的选择，也有两地资本市场争夺优质上市资源的博弈。而从证监会到证监局再到地方政府，更是多次表态支持，“最快到今年（2007年）年底就能上市”，这在当时，并不被认为是一个夸张的预测。
据永煤内部人说，当时甚至选好了上市公司的名字——“豫煤实业”。
永煤选择的中介团队，亦是超豪华，券商用的是中金，会计师事务所用的是安永。
据证券圈内人士私下议论，问题就出在这个“超豪华”上。
“可以这么说吧，再豪华的券商里面也有比较弱的团队，再专业的人士也可能犯比较初级的错误。”事隔多年，圈内人士大多不愿细说，但“永煤上市”这个“大单子”倒在一些“初级错误”上，却是圈内共识，甚至，会被一些中小券商作为案例警示客户，“不是大的、有名气的中介就是最好的，他们那里大客户太多了！也许轮到你就是实习生团队了！”
“你用本地券商，不仅费用低，随时都能跟公司老大沟通！”
那么，此次“折戟”，在资本市场上，永煤是否还会再来一回？
“再启动上市要看企业整体策略和产业环境。”上述人士说，“但以永煤为主体就很难了，即使煤炭业低潮，永煤也是河南煤化集团最优良的资产，要是这块单独剥离出去，其他的盘子怎么办？现在看，即使重启上市，最可能的也是河南能化集团整体IPO。”
但以能化集团目前的资产状况，整体IPO可行性亦不大。
新乡化纤重组搁浅 银鸽注入镜花水月
一个前银鸽投资的高管曾经开玩笑说，“以前去煤化开会都是低着头坐最后一排，现在不用了，反正除了煤都赔！”
2013年5月31日，新乡化纤公告：“控股股东新乡白鹭化纤集团有限责任公司与河南煤业化工集团有限责任公司战略合作事项未达成一致性意见，决定终止筹划与河南煤业化工集团有限责任公司战略合作事项。”
知情人士告诉称“未达成一致性意见的主要原因，一方面是新乡化纤的控股股东要价过高，另一方面，河南煤化尚未想好要把哪块资产注入”，谈判因此搁浅。
新乡化纤是幸运的，河南煤化“没想好”，就及时叫停了才“战略合作”。但银鸽投资的运气显然不太好。
2011年，银鸽集团100%股权无偿划给河南煤化，河南煤化也许下了“向银鸽投资注入非煤业务、将银鸽投资打造为资产和销售均超百亿的企业”等大愿。
此后三年间银鸽投资业绩一直下滑，“资产注入概念”一直是其股价唯一的兴奋剂。
2011年至今，银鸽投资前董事长杨松贺、总经理程志伟、董秘楚刚、财务总监宋巨川纷纷离任，这些职位的变迁，甚至曾被资本市场解读为“河南煤化实质性接管”，从而掀起过一阵波澜。
但时过境迁，“资产注入”只是一次又一次的镜花水月。
“当初河南煤化控股银鸽投资的时候，是想把钼矿这一块资产注进去，但现在这种情况，钼矿的盈利不是特别理想，煤化工方面也没有盈利理想的资产，如果不是优良的资产，证监会批起来也会有困难。”
2014年5月26日，银鸽投资“投票”变更了大股东承诺：“即自股东大会批准通过之日起5年内，将向银鸽投资注入除煤炭业务以外的拟上市资产”。
也就是说，投资者此前3年的期待已经成空，而股价在这三年期间暴跌7成！要想等待“重组”，还要再等5年！
代表约5064万股的700多位股民通过网络投下了反对票，但最终惜败于现场投票股东——二股东漯河市发展投资有限责任公司的7000余万股。
一位知情人对投实君说，现在的河南能化对银鸽投资，比较现实的态度应该是先保住壳。
。
保壳容易吗？
2013年年底，银鸽投资一次性收到政府补贴3.33亿元，当年，银鸽投资实现“利润”1649.76万元！
3.33亿元的补贴，1649.76万元的利润，多么巨大的讽刺！漯河市政府又有多少补贴帮助银鸽“保壳”？
2013年年度，银鸽投资亏损2.8亿元！ “保壳战”进入下一个周期，银鸽的投资者等得到5年之后的重组吗？
非煤行业一直不景气，2012年之后更是一路下滑，一个前银鸽投资的高管曾经开玩笑说，“以前去煤化开会都是低着头坐最后一排，现在不用了，反正除了煤都赔！”
至少就目前来说，注入还是一场镜花水月！
义煤兜底增持“后遗症” 豫煤化CP002债被紧急叫停
重组大有能源后公司合并报表所有者权益合计数为553.10亿元，同比下降12.05%。此外，公司资产负债率达80.50%同比增长2.73个百分点。
2013年9月，义煤集团并入河南能化，大有能源即成为河南能化的煤炭资产运作平台。
合并之初，媒体即爆出《大有能源23.8亿元采矿权不翼而飞》。
随后，义煤集团兜底增持机构定增股的后果很严重，非但不能激升旗下大有能源的股价，反而给幕后老板、河南能源化工集团有限公司带来无穷的麻烦。由于巨额现金流出导致净资产下降、资产负债率上升，河南能化集团原本定于2013年12月20日发行的短期融资券被交易商协会紧急叫停，成为债市罕见一例。
12月17日，河南能化集团发布了2013年度第二期短期融资券发行公告，称将发行面值20亿元人民币的一年期短期融资券（豫煤化CP002），发行对象为全国银行间债券市场机构投资者。
此次发行已获中国银行间市场交易商协会注册，发行日为12月20日，12月24日上市流通。
公告披露，经中诚信国际综合评定，本期短融的债项评级为A-1；河南能化集团主体信用级别为AAA，评级展望为稳定。
让人始料不及的是，12月20日公司意外宣布延迟发行，原因是，近期下属子公司义煤集团增持大有能源造成合并报表净资产下降。为保障投资人权益，需就该事项召开存续期债务融资工具持有人会议。
事情得回溯到2013年的11月。大有能源11月8日公告称，义煤集团及一致行动人义海能源通过股份协议转让方式增持公司股份6.28亿股，占公司总股本的26.248%。按10.45元/股的协议转让价计算，义煤集团和义海能源此次增持共耗资65.63亿元。
公告中，大有能源表示，控股股东对公司未来发展充满信心，但11月8日、11月11日，公司股价分别暴跌9.26%、9.64%，市场毫无信心。
沪上研究员对媒体揭开了谜团，大股东增持采取的是协议转让，交易方是去年参加大有能源定增的7家机构。这些机构一直深套，这次是义煤集团在兜底拯救他们。
12月18日，河南能化集团曾公告披露了下属子公司增持大有能源一事，同时提及财务影响。公司称，初步测算结果显示，本次增持后截至2013年11月末，公司合并报表所有者权益合计数为553.10亿元，较2013年9月末下降75.76亿元，降幅为12.05%。此外，公司资产负债率达80.50%，较2013年9月末增长2.73个百分点。上述两大财务指标的变化，均加大了公司的偿债压力。
2013年年初，河南能化集团曾成功发行50亿元短期融资券，11月14日又发行了50亿元的中期票据。
河南能化集团此前披露，公司2012年实现营业总收入1806.77亿元，利润总额10.08亿元；2013年1-9月实现营收1677.29亿元，利润总额12.92亿元。市场人士对此并不否认，但经过这一风波，恰能管窥河南能化并不强健的财务“体质”，一直环绕大有能源的资产注入光环多少有些褪色。
弱周期的长产业链之困
景气周期时一荣俱荣，非景气周期时一损俱损，很难起到熨平周期的作用
周期之替，迅若惊雷。
曾经是“利润大户”的采煤行业遇到寒流，“非煤行业”的日子更难过。
内部人士介绍，河南煤化集团成立了“化工板块扭亏增盈工作组”，由其董事长亲任组长。 而在其投资政策上，更是放出“狠话”：“对可投可不投的项目做到现阶段不投，对省外的资源整合项目原则上一律停止；主动开展资本运作，对扭亏无望的企业积极寻找出路；强化全方位风险管控，狠抓相关制度的贯彻执行。”
河南煤化集团旗下拥有近500家分、子公司，遍布省内郑州、洛阳、开封、焦作、濮阳、安阳等10余市以及贵州、新疆、内蒙古、安徽等省区，版图涵盖煤炭、化工、有色金属、装备制造、物流贸易、现代服务业等板块。
毫无疑问，“挣钱养家”的“大哥”依然是煤炭。
“应该来说，河南煤化在产业链构建方面，是有一定的战略眼光的。省内一位知名企业家对投实君说，“它基本上是按照‘相关多元化’的思路设计，构建了‘煤—煤化工’、‘煤—有色金属’、‘煤—电’等多个产业链。但这里有个最重要的问题，这三个产业链的上下游都是周期性行业，景气周期时一荣俱荣，非景气周期时一损俱损，很难起到熨平周期的作用。”
而在这种产业环境之下，河南煤化的资本之路更加混沌：“非煤产业”尚未成熟，“采煤”资产如果上市，“非煤”怎么办？但若要整体上市，不赚钱的“煤化工、有色、电”板块又会削弱目前还在赚钱的“煤炭”板块的竞争力。
这，或者是周期性行业遇到的共性问题——毕竟，中国经济顺周期快速发展了30多年，谁能想到，在这个时刻，进入了逆周期呢？
而作为全河南省唯一一家进入世界500强企业，河南煤化集团的经济运行情况在全省更具有代表性，对于它的解读，或能为我省的周期性行业提供镜鉴。
（投实君综合河南日报、大河报、金证券、投实报道）
投实问策，逐鹿中原。
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