【中信建投证券】每日精华推荐（2017.05.19）
1.【轻工】尚品宅配(300616)：股权激励聚人才，利益一致共发展
2.【家电】产业资本增减持是风向标么？
3.【家电】互联网消费系列（一）：中美国互联网视频行业现状及差异化发展路线
4.【家电】互联网消费系列（二）：在线视频产业链的不破不立及渠道的版图变化
5.【家电】互联网消费系列（三）：头部内容决定景气程度，产业链共赢促供给
6.【家电】互联网消费系列（四）：版权、大数据、热点趋势等影响因素
7.【宏观】美国CPI、PPI分化 欧元区工业产出下滑
1【轻工】尚品宅配(300616)：股权激励聚人才，利益一致共发展
花小伟，S1440515040002
事件
（1）5月16日晚，公司发布2017年限制性股票激励计划，拟向激励对象149人授予限制性股票239 万股，约占本计划公告时公司股本总额 10800 万股的 2.21%。本次限制性股票的授予价格为 67.19 元/股，激励对象包括在公司任职的董事、中高层管理人员、核心技术人员。本激励计划中任何一名激励对象所获限制性股票数量未超过公司股本总额的1%。
（2）本激励计划授予的限制性股票限售期为自授予日起12个月、24个月、36个月，解锁限售比例分别为30%、30%和40%。业绩考核目标为2017年较2016年净利润增长率不低于30%；2018年较2016年净利润增长率不低于60%；2019年较2016年净利润增长率不低于90%。
简评
1、健全长效激励机制，公司与员工同发展
尚品宅配“C2B+O2O”商业模式布局完善，业绩持续增长，盈利能力稳定，管理效率提升，人才已经成为公司未来持续成长的核心要素。公司此次制定限制性股票激励计划，可以进一步健全公司的长效激励机制，调动中、高层管理人员的积极性，有效的将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起。
此次尚品宅配公告限制性股票激励计划，拟向激励对象共计149人授予限制性股票239万股，占公司本计划公告时总股本10800万股的2.21%，授予价格为67.19元，公司当前股价131.80元/股。我们看好公司上市伊始启动的人才激励计划，彰显公司董事长及管理层开阔胸襟和长远布局。此次限制性股票激励计划将激励对象的薪酬收入与公司业绩表现相结合，使得个人发展目标与公司战略目标保持一致，进一步促进了公司的持续发展。
2、业绩考核要求彰显公司持续发展信心
此次激励计划授予的限制性股票限售期为自授予日起12个月、24个月和36个月，解除限售比例分别为30%、30%、40%。同时此次激励计划对公司2017、2018、2019年业绩作出考核要求，具体为分年度对净利润增速进行考核。
考核目标为： 以2016年为基数，2017年较2016年净利润增长30%；2018年较2016年净利润增长60%；2019年较2016年净利润增长90%。2017年-2019年公司净利润将分别至少达到3.33亿元、4.10亿元和4.86亿元。
我们认为尚品宅配此次激励计划业绩考核要求，体现了公司对自身业绩内生增长的信心，此前公司快速布局的直营门店已经进入提效期，经销商门店亦将保持快速拓展。
3、C2B模式满足客户需求，O2O立体营销网络布局完善
尚品宅配以家居“试衣间”作为核心理念，并引入“网络+实体”的运营模式解决客户的本地化服务体验问题，来满足消费者需求。根据消费者的个人偏好等众多需求因素，通过方案互动设计、上门量尺、柔性化生产工艺、配送以及上门安装等为消费者提供家居产品的个性化定制生产及服务，消费者可以亲身参与产品设计，按需定制，得出满意的个性化空间解决方案。
公司的销售模式为线上O2O与线下渠道相结合的形式，主要依托新居网和微信公众号“尚品宅配”（900万粉丝）和“维意定制”（500万粉丝），通过与BAT以及360等互联网巨头合作，将线上用户吸引至线下实体店，实现定制家居和配套家居产品的销售。2014年至2016年，O2O引流服务营业收入由1378.63万元迅速上升至5985.69万元，复合增长率达到108.37%。 2016年新居网实现营业收入3.29亿元，净利润356万元。
4、探索“互联网＋工业4.0”，树立工业4.0示范标杆
尚品宅配在开启工业4.0时代后，把车间第一线的机器人和来自客户、自动化物流系统的实时数据融合到一起，工业自动化推动生产率大幅提高。公司现在配备虚拟制造、智能开料机、智能机器手、智能立体仓等多种智造方式。公司在智能制造领域亦广受好评，2009年，前总理温家宝接见付建平董事，高度评价尚品宅配；时任广东省委书记汪洋赞誉尚品宅配是“传统产业转型升级的典型”。2010年，前副总理张德江高度评价尚品宅配的商业模式。
尚品宅配作为软件公司出身的家具企业，具有先天的IT软件和互联网技术基因，成立以来积极探索中国工业4.0的发展之路，树立中国智造工业4.0示范标杆。2014年尚品宅配积极响应习主席“机器人革命”的号召，在工业自动化方面取得显著的成果。2015年，尚品宅配利用机器人智造家具，在智造基地展开“互联网＋工业4.0”领域的前瞻性探索和实践，被誉为“互联网+工业4.0”的应用典范。
投资建议：我们预计2017年公司营业收入为54.01亿元，同比增长34.15%；净利润为3.50亿元，同比增长37.06%。公司目前1.08亿总股本，EPS为3.24元/股，对应的P/E为41x。考虑定制家具行业未来渗透率的提升，公司“C2B+O2O”商业模式以及领先的智能制造水平，给予“买入”评级。
风险提示：房地产行业宏观调控加剧；定制家居行业竞争加剧。
2【家电】产业资本增减持是风向标么？
林寰宇，S1440516070002
重点事件：
格力电器：5月8、9日，格力电器董事长董明珠增持股份4万股，累计增持126.01万元；
美的集团：5月12日实际控制人何享健减持3232.84万股，占总股本0.5%，共11.21亿元。
老板电器：2017年5月15日，高管11人大宗交易减持共283.86万股，共减持1.08亿元；高管沈萍萍竞价交易减持5800股，共24.36万元；16日监事张松减持12.35万股，共475.23万元。
苏泊尔：2017年5月10、11日，苏泊尔董事苏显泽减持16.29万股，减持768.55万元；12日高管徐波减持4万股，减持196.68万元。15日苏泊尔董事苏显泽减持1万股，减持48.80万元。
海信电器：3月10日至13日，股东青岛海信电子产业控股股份有限公司减持587.62万股，占总股本比例0.45%，累计减持1.15亿元。截止5月17日公司股价累计下跌27.96%。
核心观点：
重点关注控股股东和高管的增减持行为，尤其是高管；建议忽略小额增减持行为，关注大额的增减持行为。
我们认为老板电器每年例行高管减持与美的集团实际控制人同时发生仅为巧合，厨电作为今年景气度最高的细分行业，我们今年仍然看好。
应谨慎对待目前出现的产业资本出现较大的净减持行业
产业资本对公司经营敏感度高，根据wind统计，2017年以来，共有18个行业面临着产业资本净减持压力，对于净减持较大的行业，短期内走势预计承压。其中，建筑材料、计算机、休闲服务、家用电器、汽车、电器设备重要股东净减持市值超过20亿元，分别减持72.83亿元、71.73亿元、34.90亿元、29.99亿元、28.29亿元、23.85亿元。
再次重申我们此前对于2017Q2家电行业的观点：
继2016年12月发布行业年度策略《以守代攻，待龙头价值齐飞》以来，家电板块龙头公司经历估值切换以及一季度的消费板块价值重估后，龙头公司整体涨幅较大，目前市场整体弱势，家电品种并不具备此前绝对收益的进攻属性，恢复到防御属性！我们对二季度的绝对收益品种还是持相对谨慎态度。
对比往年数据，家电二季度数据预期增速将阶段性出现高点，我们认为行业目前收入及利润增速高于行业应有内生增速，因此给予公司层面高于平均的估值溢价将出现回归；我们转为谨慎推荐出发点并不是质疑家电行业部分公司的高增长，而是基于对行业所面临风险点的预判，但是不宜过于乐观看待目前高于预期收益率后的家电行业。
从行业比较角度看，家电在17年H1依然具备确定性溢价，相较其他版块具备较高增长稳定性，以及在不确定的行情中具备较高的安全性，相对收益较明显，但在Q2可能会出现较大分化。
3【家电】互联网消费系列（一）：中美国互联网视频行业现状及差异化发展路线
林寰宇，S1440516070002
互联网视频消费发展决定因素：人口基数及内容消费观念的渗透
内容消费观念以及教育消费者的过程提升内容价值，人口基数决定了互联网视频的市场规模。由于用户消费习惯的不同，决定了海外在线视频能更早的爆发。随着消费者习惯的逐步改变，中国市场拐点或即将到来，而更大的市场规模，能满足细分行业龙头的共生与发展。
发展路径的海内外差异：
各环节基于行业的投入产出比，以及消费观念渗透进度的可行性分析，在初始阶段至盈亏平衡点的爬坡期，用户数以及内容价值的提升进度成为资本投入的主要考量标准。
（1）人口基数不但决定了市场规模，也决定了互联网视频的发展路径。在海外发展的路径中，由于人口基数的限制（美国总体家庭数量不超过1.26亿户，Netflix渗透率不足40%），较快面临用户增速下降，企业不得不进行国际化扩张，但也需面对众多不确定因素。中国家庭户数达到5亿户，同时20-29岁人口就超过2.28亿人，充足的消费人群基数具备内生发展的潜力。
（2）海外消费观念教育较早，订阅付费习惯已经形成，决定了海外在线视频更早的爆发，随着消费者观念的逐步教育改变，基于更大的人口基数和版权保护的改善完善，中国市场规模支撑更强，爆发时点到来将有更高增长空间，能更快速跨越盈亏平衡点。
发展路径的海内外共同特点：
（1）国外版权保护观念的渗透较完善，中国因互联网发展过程中混乱导致的版权问题仍在整治过程中，但保护趋势一致。
（2）内容质量和用户体验成为未来互联网付费视频产业中成功的关键因素，而版权费用（包括外购版权、播放许可和自制内容等）将成为最大的成本，盈利的波动显著增加。
（3）本土内容的外销和海外内容的本土化是发掘内容潜力的重要方式，但是国内外观众的观看习惯不同，成为长期发展的挑战。
（4）产业链中不同参与者在产业链里进行延伸发展，追求协同价值最大化。
中国特色的围城：却闻烧钱深似海，只缘身在此山中
目前，行业形态上，上游内容制作和下游硬件服务之间跨界发展成为新生态，并相互强调内容精品及硬件入口价值，未来多元化发展的路径下，互联网视频行业流量已经呈现出向龙头公司集中的态势。2017年伊始，爱奇艺、腾讯、优酷土豆月度活跃人次纷纷超过2亿，而日均活跃人次达2000万级别。同时在年轻用户（30岁以下）占比上，腾讯视频占比为60.2%，爱奇艺为62.7%，优酷土豆达到63.9%。
中国市场的特殊性：由于中国资本市场活跃度，基于市场潜力角度，加之互联网近年渗透率大幅提升。一级市场中，TMT行业估值增速也成为近年最快的行业，尤其是龙头企业的融资估值提升幅度在一级市场处于相对重要地位。
4【家电】互联网消费系列（二）：在线视频产业链的不破不立及渠道的版图变化
林寰宇，S1440516070002
产业链上下游追求协同作用最大化
人口基数和内容消费观念的渗透是互联网视频消费发展的决定因素。硬件渠道竞争的关键正是把控用户这一核心资源，互联网视频产业围绕用户为核心的产业链上下游竞争与合作越发广泛。在技术进步带来的更加广泛的用户覆盖和更强的用户直达能力下，上下游协同能更紧密的介入最终用户环节，并主导产业链的盈利分布。进而在用户消费观念改变的基础上，围绕头部内容寻求实现付费变现收入、直接广告收入、游戏推广、电视购物、应用分发等多种变现方式，挖掘产业链从终端设备到渠道到内容最具备盈利能力的环节，并为公司创造新的盈利增长点。
消费者习惯对渠道影响依然主导地位
内容在各个渠道之间具有同质化特点，从用户使用习惯角度，各个观看渠道间转化成本低于内容平台的转化成本。技术革新决定了移动端与互联网电视端在使用场景上的相互补充效应超过相互替代效应。移动渠道上，驱动增长的更多是视频内容上的内生力量，目前视频用户调研数据和运营商新流量套餐的推出都支持内容的成长。而互联网电视渠道，电视、内容、用户三者具备明确的绑定关系，因此用户资源禀赋决定了电视端依旧会是用户资源竞争的焦点。
互联网平台和硬件平台的孰胜孰灭？
电视终端销售是产业链争夺稳定客户群体的首要维度，目前成本端压力证伪低价竞争策略，销量爆发的基础有所动摇，但激发了厂商转变获取新增客户的策略以及对存量客户内容运营的布局。
新争：汉家天子镇寰瀛，塞北羌胡未罢兵
互联网电视终端的竞争还将持续，目前智能电视硬件市场基本已经已经被国内群雄割据，外资品牌竞争力下滑。据中国网络视听节目服务协会综合统计，截至2016年9月底，互联网电视及机顶盒累计覆盖终端为1.96亿台，而激活终端1.10亿台，而电视总保有量在5亿台左右，存量终端的更新不断刺激需求增长。同时由于原材料涨价压力，互联网电视的价格竞争更为趋于稳定，零售终端价格自16年低位均有20%左右的增幅。
传统品牌依托完整产业链，地位相对稳定，但互联网电视厂商面临着来自传统厂商结合互联网改造结合的竞争压力。富士康、阿里与夏普的合作成为行业最具竞争力的新进入者，富士康制造产业链和阿里大文娱生态通过夏普电视实现的生态合作，或许又将给互联网电视产业带来新的搅局者。
5【家电】互联网消费系列（三）：头部内容决定景气程度，产业链共赢促供给
林寰宇，S1440516070002
前两篇互联网视频内容+硬件价值系列报告中，我们主要讨论了：
（1）人口基数和内容消费观念的渗透是互联网视频消费发展的决定因素：人口基数决定了互联网视频的市场规模；而消费者习惯的逐步改变，为平台快速跨越盈亏平衡提供支持，市场拐点或即将到来。
（2）硬件渠道竞争的关键是把控用户这一核心资源，入口重要性的讨论在过去几年反复出现，而目前基于规模效应，其价值才逐步实现。产业链上下游已经出现更多渗透，其目的正是为了更紧密的介入最终用户环节，并最终主导产业链的盈利分布。
因此，在版权保护更完善的基础上，优质内容带动付费消费的可行性逐步提升，促使资本投入更集中，推动行业初始规模积累，引导视频内容入口价值由电视渠道向在线渠道迁移，随之带动在线视频端广告价值提升。
而视频付费用户规模的量变，越发凸显出内容消费的内生发展潜力，消费者付费渗透教育已经度过瓶颈期，基于存量用户的盈利模式已经逐步清晰成熟。
未来，一方面，行业龙头发力优质内容，带动内容IP溢价整体快速提升。头部内容的繁荣，大幅增强了行业景气度。优质内容集中趋势成为了内容服务商强者生存并扩大优势的一个手段；
另一方面，游戏和体育的衍生发展能力强大，具备成为小而美市场的潜力，其与内容的嫁接延展是值得投入并发展的增量市场；
值得关注的是：精品内容依旧稀缺，仅依托自制难以快速补齐不同层次的内容需求，明确分账和变现方式激发不同层次内容的供应，以共赢方式激发多层次内容供应，丰富内容层次，补足多元内容版图是目前最优方式。
而资本力量成为存量市场竞争最大的优势，行业龙头纷纷推出自制内容，打通相关产业链，三大视频网站对内容产业链的布局，将成为未来的重点领域。
爱奇艺：注重发展自制内容，提升IP生态价值。2016年共上映39部付费自制剧，排名第一，自制剧中老九门播放量达117亿次。同时深度挖掘IP营销价值，在《老九门》播放期间，通过将文学、影视、动漫、游戏、衍生品领域的并联，最大化IP价值释放。未来“阅文”的大量IP储备，将支撑平台的持续高产且不断吸引流量。
腾讯视频：依托腾讯社群力量，支撑起内容资源。QQ与微信等社交媒体的流量导向力、互动驱动力强大（微信超7亿、QQ超6亿活跃用户），为腾讯“泛娱乐”事业群提供了充足用户基础，且腾讯已经上市，在融资上并无明显瓶颈，支撑丰富IP与独播资源。
优酷土豆：加入到阿里大文娱产业链，提供更完善用户数据。一方面，优酷土豆保证了阿里文娱产品的在线播放渠道，近3000万的会员规模也提供了IP发展壮大的基础；另一方面，通过用户兴趣类数据与阿里消费类数据结合，提升文娱协同商业的合作生态。
6【家电】互联网消费系列（四）：版权、大数据、热点趋势等影响因素
林寰宇，S1440516070002
内容关联叠加客户群精准分析，未来布局内容的重中之重
资本更为集中地投入到内容领域，推动行业从初始的规模积累到百花齐放的跨越，引导视频内容入口价值由电视渠道向在线渠道迁移，随之带动广告价值的分流。在线视频播放渠道大幅迁移了传统电视台的“内容入口价值”，达到超过传统电视覆盖客户群的能力、覆盖精准度能力，并逐步分流传统电视媒体的广告价值。
因此，互联网视频市场角度下，强内容的渠道支持提升广告价值，而与用户偏好的内容观念相互一致，更能达到不破坏用户粘性的情况下，提升广告的可观赏性。
所以内容营销离不开两个主要因素：
（1）头部内容强吸引力。不论是电视综艺或网络综艺都呈现出头部集中，在互联网渠道中，内容吸引流量既是内容创造价值。
（2）精准分析用户构成，用户信息及内容偏好是内容营销的基础。用户信息包括：兴趣、观看习惯等都是进行精准营销、准确投放的重要信息。技术支持下的用户导向性营销，是用户时间碎片化、偏好个性化趋势下可行且有效的传播方式。
我们预计内容营销的发展趋势：
（1）年轻用户需求将会得到最大程度满足，重视参与与社交属性的营销最具潜力。在用户驱动型产业中，提前布局把握年轻用户需求将带来长期发展优势，且引领性技术和视频生态的构建都脱离不开年轻用户群基础，其偏好的参与属性、社交属性视频服务将是未来一段时间最大的爆发点。
（2）内容与营销融合趋势不减，有利于内容层次丰富。头部内容引流的同时，内容与广告营销深度融合，通过垂直化的内容营销，精准服务于广告受众。同时收益广告主更大幅度投入，有助于尾部内容的供给，丰富内容层次，最终利好长尾市场。
在数字版权产业的严管趋势下，内容将占据利益链条重要地位
互联网在线视频是数字出版业的一种业态，由于数字出版业参与者日趋多元化，版权保护问题亟待解决。我们认为：海外发展路径已经验证（1）在数字出版利益链条中，内容供应者利益分成普遍最大。（2）即使在版权严管国家，盗版侵害和版税结算难问题都存在。
中国参照海外路径，我们认为视频产业仍将大幅吸引资本继续注入，加速发展形成标准化、规模化产业链。而尊重版权要求，与内容供应者分享产业链利益，并大力推广用户付费的良性循环机制，是长期生存并获得竞争优势的必要条件。
7【宏观】美国CPI、PPI分化 欧元区工业产出下滑
黄文涛，S1440510120015
事件追踪：上周，美联储官员表态大多与5月会议声明相符，认为美国1季度GDP增速放缓是短暂现象，渐进加息以及谨慎缩表仍是主流观点。
英国央行5月会议维持当前的维持基准利率以及资产购买规模不变。近期英镑的贬值已经开始向CPI进行传导，使其超过了2%的目标，但长期通胀预期并未发生显著变化、工资增速在近期增长仍然迟缓、居民消费支出疲软的背景下，BOE选择按兵不动。我们认为在通胀并未出现超预期的快速上行，而经济增速有所放缓，退欧谈判又存在较大不确定性的背景下，BOE在未来数月大概率上仍将维持当前的货币宽松规模。
上周五，中美双方宣布就农产品贸易、金融服务、投资和能源等领域的问题达成十大共识，显示出了双方通过对话解决争端、管控分歧的意愿，而美国商务部长罗斯也表示“这是中美两国贸易史上前所未有的”，使市场对于贸易战发生的担忧再次减轻。但美国对华的贸易逆差问题并未在本轮谈判中作为专门议题讨论，美国5月也再次对从中国进口的工具箱以及机械管展开双反调查，也显示出早期协议达成并不能完全解决中美之间的贸易摩擦，百日计划未来的谈判过程仍然任重而道远。
经济观察：美国核心CPI环比转正但仍低于预期，但PPI却出现加速上行的迹象；零售销售回暖但增速低于预期，但前值大幅上修。日本3月劳工现金收入出现负增长。德国3月工厂订单增速超预期，工业产出法国升德国降，但均好于预期；而公用事业产出下滑拖累欧元区工业产出连续两个月出现负增长。英国工业产出指数也连续三个月下滑，进口回升使贸易逆差扩大。
市场走势：股市：避险情绪主导了上周美股市场，道指与标普结束了三周连涨，但纳指则再创历史新高；港股上周摆脱了4月来的窄幅震荡，蓝筹股的强劲反弹带动恒生指数突破25000点关口，连续创下新高。债市：美国零售与通胀数据弱于预期，使得加息预期减弱，欧洲央行对于未来削减宽松态度谨慎，发达市场债市收益率普遍下行。汇市：美元指数近五周首次反弹；商品：油价强势反弹，金价震荡企稳，但工业金属价格延续近来的跌势。
本周关注：周四英国央行将公布议息决议，而周五公布的美国4月零售销售以及CPI能否改变一季度的颓势也值得关注。