人民币汇率保卫战！中央政治局会议释放大信号！

导语：从去年811汇改以来，人民币便没从人们关注的焦点中消失过。美元指数走强引发的人民币汇率贬值趋势还在继续。未来人民币汇率将走向何处？“铁底”又在哪？

人民币汇率持续贬值

十月以来，人民币兑美元持续走低，在岸、离岸人民币汇率多次刷新6年新低。人民币对美元中间价的“铁底”6.7在10月10日打开之后，便一泻而下，本月以来累计下挫1.64%。上周，在岸人民币兑美元下跌0.31%，失守6.78关口；离岸人民币兑美元下跌0.37%，一度跌破6.79。

首创证券研究所所长王剑辉认为，人民币汇率持续走低的原因主要有两方面：一是国内经济增速放缓，未来预期仍不明朗；二是国内货币供应过于充裕，出现“脱实向虚”等问题。

央妈是要面子还是里子？

面子是保持人民币汇率稳定是中国作为负责任大国应有的担当，也就是为了贸易经济伙伴能把日子过好点扛也要把人民币汇率扛起来;还有就是可以为进入SDR加分;可以为人民币国际化装点门面;最后就是可以击溃宏图做空中国经济的国内外势力，扬国威于万里。

里子是什么呢?那就是汇率和中国经济能否成功去除债务杠杆休戚相关。

汇率和去杠杆的一个重要经济指标--真实利率有很大的关系。

在美国真实利率有一个很好的指标，那就是通货膨胀保值债券(Treasury Inflation-Protected Securities)收益率，而我国没有发行类似的债券。因此笔者自己做了个真实利率曲线(央行中期贷款基准利率-通胀率=真实借贷利率)，见下图：

如图所示，08年全球金融海啸之后，由于中国以4万亿为代表的超级宽松刺激政策以及美联储规模宏大的量化宽松，中国的真实利率从2009年中一路下降，但到了2011年其开始进入了上升通道。央行所有的宽松政策并没有成功的压制真实利率的上升趋势。与此同时全球有超过两万亿美元的债券其真实收益率是负数。

真实借贷利率一路高企根本在于中国的通缩形势相当严峻。见下两图

自2012年3月以来通胀率一直在通胀目标值3.5%以下，目前的通胀率更是正在逼近1%。PPI的情况更糟，2012年三月以来一直为负，坍塌趋势明显。不扭转通缩局面，真实利率就会持续走高。这对企业的生存可谓雪上加霜。打个比方，佛经里有讲饿鬼，喉咙管特别特别细，你拿水给他喝他也喝不进去，最后只有渴死。表面上降息降准很积极，但是架不住真实利率一路高企。你说放水放得很充裕，但企业就如餓鬼一样，喉咙管太细了，水就是喝不到。

大家看下图

自2010年2月以来，工业企业利润总额同比增速就开始坍塌，目前还在探底。利润总额同比增速探底的同时真实利率却在攀升，这是要命的节奏。今年第一季度工业企业利润总额同比下降2.7%，至1.25万亿元(2014年全年工业企业利润总额同比上升3.3%，至6.47万亿元。今年以来企业的生存环境恶化明显)。与此同时，工业企业的加权真实借贷利率为6.56%，其债务费用支出总额高达8120亿元。

人民银行不把真实利率给压下来，企业都会沦为喉管太细的饿鬼。

人民币汇率不战略贬值，高企的真实利率能下来吗，超高的宏观杠杆能去除吗？

目前人民币汇率市场频频出现A股般的尾盘拉升现象，而且国外投研机构数据显示人民银行每月要消耗400亿左右美元以维持人民币汇率坚挺。要面子，还是要里子?

央行的外储数据在这样的情况下于10月份居然止跌回升，看样子是让参与汇率保卫战的国资银行在外汇现货市场上借入美元来抛售以拉升人民币汇率，同时和央行签订外汇期货合同，以便在将来某个时间从央行手里拿到美元来偿还之前投入汇率保卫战的借款。这样一来就可以推迟央行外储资产的消耗。

看样子，央妈是面子里子都要。只是面子真的很贵。

对冲贬值策略

高盛的Brooks在研究了市场所称的人民币不对称波动后指出：

即使近来这一不对称波动的程度有所缓解，但随着人民币中间价跌破6.70，美元/CNH和美元/CNY的远期隐含收益率曲线短端最近愈加反映出人民币的贬值趋势，我们仍然认为在长端对冲人民币下跌的策略具有吸引力。当前远期价格显示人民币将在未来一年贬值2.3-2.7%。

将三个月内人民币中间价每日变化与前一交易日美元指数的变化进行了分析对比，发现自从今年3月以来，无论美元上涨或下跌，美元指数与次日人民币中间价的变化关联系数都在上升，但同时美元上涨时的关联系数达到了下跌时的两倍以上。

我们的数据还显示，前一日美元的涨跌幅可以大致用来解释七成第二天人民币中间价的走势。

高盛驻伦敦的首席新兴市场宏观策略师Kamakshya Trivedi在上周三的报告中预测，美元/在岸人民币在2017年底的目标为7.30元。

中央政治局会议释放一个大信号：货币政策重心变了

在外汇市场保持克制的同时，央行强调，要抑制国内资产泡沫风险。

10月28日，中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。本次会议指出，“要坚持稳健的货币政策，在保持流动性合理充裕的同时，注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险”。

对于本次会议，九州证券全球首席经济学家邓海清点评称：本次会议为中央政治局会议层面上，第一次在“货币政策”部分强调“抑制资产泡沫”，印证货币政策的重心切换。

需要强调，此次中央政治局会议并非不重视“稳增长”，而只是不再将“稳增长”作为“货币政策”的主要任务。此次政治局会议中，“稳增长”主要交给了财政政策和供给侧结构性改革，包括保证财政合理支出、加大扶贫力度、落实供给侧结构性改革等。这些恰恰是中国经济长期发展所必须的，是中国经济能够维持L型下半场的保证。

货币政策重心开始由稳增长转向抑制资产价格泡沫，原因在于经济L型拐点已过、“资产荒”导致金融风险堆积、房价过快上涨威胁可持续增长。央行切换政策重心，货币市场长期紧张局面或难改变，监管趋严大势所趋。

而针对《人民日报海外版》刊载《中国货币政策关键词仍是稳健》文章指出的“中国货币政策关键词仍是稳健，新旧动力转换期‘转向’猜测无根据”，邓海清分析称，“稳健”不等于“不变”。随着中国经济企稳，企业盈利逐步改善，通胀温和回升，防范金融系统风险重要性增加，央行货币政策的变化可能有四点：

一是货币政策中“稳增长”权重下降，“防风险”权重上升。

二是长达两年的“降准降息”周期基本结束。随着经济进入L型下半场，PPI由负转正，央行继续降息的必要性和空间几乎不存在，降准无法完全排除，将主要取决于对冲外汇占款的需要。

三是流动性拐点到来，货币市场波动性加大，加杠杆、期限错配的成本上升。十一假期结束后，资金面仍然维持紧张局面，7天质押式回购利率在近半月来上升了60bp，上周周四周五的交易所回购利率收盘价更是达到8%。未来资金面“紧平衡”将会成为新常态。

四是委外纳入央行宏观审慎政策范围。尽管短期内直接控制委外规模的可能性不大，但委外游离于央行MPA监管之外的局面将得到改变，同时未来进一步加强监管并非没有可能。

来源：金融观察家综合自Wind资讯、中国新闻网、华尔街情报、金融经济学家吴裕彬、经济观察报

注1：以上观点为文章作者所有，不代表本微信平台立场。市场有风险，投资需谨慎。

注2：部分图文源于网络，因缺少联系方式未能及时获得授权，如侵犯了您的权利，请联系本微信平台。

中国光大银行

客户服务热线：95595

微信号：中国光大银行阳光理财

动动手指，点击右上角分享给好友吧！

感谢大家的支持，我们会继续努力!