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【建投策略】周报:市场调整,价值凸显——周报12月第3周

2017-12-17 中信建投证券揭阳营业部 中信建投证券揭阳营业部

策略周观点

12月10-15日,市场仍然在处于调整的过程中,而结构性机会持续凸显。我们从2017年4季度以来持续推荐的价值板块持续领涨市场。12月10日,我们在周报《流动性紧缩,坚守价值》和专题电话会议《岁末年关投资展望》独家持续强调经济温和复苏受益的家电和食品饮料板块,持续领涨市场,印证了我们的判断。


从国内经济来看,本周工业增加值、固定资产投资、社会用电量等指标均符合预期,但相对于去年同期数据呈现出持续回落的态势。M0和M2小幅超预期,但仍然低于去年同期水平。这意味着经济仍然处于下行过程中。11月投资和消费增速均出现回落,经济稳中回落态势不变,不过从地产新开工和到位资金看,地产投资下行中仍显一定韧性。12月发电煤耗增速略有回升,动力煤价格持续反弹,冬天用气旺季叠加煤改气需求爆发导致天然气价格暴涨。中游水泥景气继续回升,开工回落致螺纹钢库存继续下降,化工关注继续关注农药和维生素,下游农产品价格持续温和反弹。我们坚持推荐CPI上行受益的食品饮料板块和家电板块。


从海外经济来看,本周美联储宣布加息25bp,并在随后公布的利率点阵图中反映出2018年将加息3次。在新闻发布会上,美联储对美国经济做出了平价,上调了对GDP增速的预期。美联储对美国经济整体走势呈乐观态度,但本次加息对实体经济影响较小,市场反映平淡。另外,美联储加息也使得人民币对美元面临贬值压力。但美国经济持续复苏对中国经济形成良好的外部环境,进出口商品服务贸易和国际商务航运等行业持续利好,家电、消费电子,纺织服装、轻工等大消费板块持续受益。


从监管政策来看,新股发行保持常态化,外资银行业务空间扩大。当前证监会重点在提升上市公司质量与优化并购重组,持股放宽后外资行业务经营范围将扩大,保监会强调推进商业车险、商业健康和养老保险等重点领域改革。从货币政策与流动性看,下周随着缴税缴准因素的消退,虽机构资金跨年需求将逐渐显现,但12月财政存款大量释放叠加央行适时适量“削峰填谷”呵护资金面,我们预期央行仍然会采用“削峰填谷”的方式来保持紧平衡状态,下周资金面有望趋于缓和。


从投资策略来,在经济短周期下行的状态下,金融体系内去杠杆的过程仍然持续,市场将继续保持稳定和调整的状态,结构性的机会将继续凸显。我们仍然坚持价值板块,消费板块将持续受益,食品饮料、家电仍然领涨市场。除此之外,由于利率上行,现金价值将逐步凸显出来,航空、电力、公路、建筑等传统产业中现金流充裕的大型龙头企业也开始表现优异。在经济衰退的背景下,半导体、医药创新等创新领域也值得关注。



1

国内视角:消费边际回升,地产投资下行仍显韧性


消费回升,投资回落,预计地产投资仍有一定韧性。11月社零名义增速10.2%,实际增速8.8%,两者继续环比回升,消费呈温和回升态势。对于投资,1-11月固定资产投资累计增速7.2 %,较1-10月下降0.1个百分点,房地产、制造业、基建投资累计增速分别较上月回落0.3、0.0、0.1个百分点;Q4增长边际转弱。不过,1-11月房屋新开工面积增速6.9%、房地产开发资金来源累计增速7.7%、分别较1-10月回升1.3个百分点和回升0.3个百分点,显示地产投资仍存一定韧性。



从上游看,发电煤耗同比仍低,动力煤期货价回升,有色金属涨多跌少,天然气价格暴涨。六大发电集团日均耗煤量环比回升,截至14日同比增速3.54%,较11月有所回升。电厂动力煤库存可用天数为16天,与上周持平。本周动力煤期货价格环比回升1.5%,秦岛Q5500每吨689元,环比上周涨0.44%;铁矿石期货价环比跌0.40%。本周LME有色金属价格涨多跌少,铅(3.46%)、锌(2.59%)、铜(2.31%)、镍(0.95%)、铝(0.17%)、锡(-3.56%)。油价继续回调,IPE布油和WTI原油(连续合约)期货收报分别环跌1.51%和1.32%,收于62.44美元/桶和56.6美元/桶。12月上旬,液化天然气(LNG)国内市场价相比11月底价格涨28.3%,主因冬天用气旺季,而煤改气需求集中爆发则加剧了供给紧张。


从中游看,水泥建材景气提升,螺纹钢库存继续回落,化工关注农药和维生素,废纸价格大幅反弹。中国水泥和玻璃价格指数分别连续16周和18周回升,12月均价同比增长39.6%和10.6%。螺纹钢期货价本周回落1.64%,HRB400环比增长0.63%,社会库存低位。建投化工景气继续为正,其中,维A环比前一周28%,农药价格高位企稳,草甘膦主流成交价在2.80万/吨,草铵膦报价略提至20.5万/吨。12月以来,废纸价格(福建A级黄板纸)相比11月底反弹近28.6%。


从下游看,二线城市商品房销售增速有所恢复,乘用车销售仍平稳,BDI指数继续回升,农产品价格持续反弹。截至13日,30大中城市商品房成交面积同比下跌15.2%,比11月收窄;一线城市同比下降30.9%,二线城市同比增4.9%,三线城市同比下降36%。根据乘联会数据,12月首周乘用车市场零售平稳,日均6万台。电子行业景气度回落,费城半导体指数和台湾电子行业指数本周分别环跌0.42%和环增1.27%。BDI指数环比增加1.26%,继续回升。农产品批发价格指数环比回升0.78%,蔬菜价格环涨1.97%,猪肉价格环涨0.68%。


2

海外经济:美联储如期加息,货币政策稳步正常化


12月14日凌晨,美联储公布了最新的FOMC利率决议,美国联邦基金目标利率区间从【1%,1.25%】提升至【1.25%,1.5%】,与市场的预期一致。随后美联储公布了2018年利率路径的点阵图,反映2018年美联储将加息3次,将联邦基金利率抬升到2.0%-2.25%的水平,随后在2019年加息两次,将联邦基金利率抬升到2.5%-2.75%的水平。由于美联储充分的引导,市场充分的预期到本次加息。在本次加息之后,联邦基金利率期货预计2018年3月加息概率为45.2%,6月连续加息概率为25.8%。本次加息后,美元指数和美债收益率小幅下跌,美股持续上涨。



美联储对经济表达了中性偏乐观的看法。美联储提高2017-2019年的实际GDP增长预期至2.5%、 2.5%、2.1%。预计通胀12个月内将处在略低于2%的位置,但在中期将稳定在2%。预计失业率未来两年将稳定在3.9%,接近充分就业边缘,在强劲的需求下预计薪资将增长。从物价水平来看,2017年核心PCE预期中中值为1.9%,此前预期为1.9%。在这种预期下,美联储持续渐进的加息有助于反映经济复苏。



一方面,市场充分预期到加息,另一方面,美联储通过购买国债等资产将资金转移到了金融机构,但鉴于经济环境较差,金融机构并未将这些资金作为信贷大量投放出去,因此,市场对本次加息预期反映平淡。但是,由于美国经济持续复苏,并得到税改的持续支持,这将带动原油等商品价格持续上涨。美国股票市场持续反映美国经济复苏,美股将继续保持在上升过程中。香港市场受益于全球经济复苏,也会持续上行。


对国内市场来说,中美经济增长和复苏具有不同步性,由此造成两国货币政策的方向与步调不同。美联储从2015年底开始进入加息周期,而我国经济步入新常态后,从2014年底进入新一轮降息周期。两国货币政策的不同节奏,加之美联储加息将形成一定的紧缩效应,利差收窄将影响短期资本流向,这都使得人民币对美元面临贬值压力,对国内也产生一定加息压力。


3

市场回顾:中盘抬升,走向均衡


本周上证(0.62%)、深证(2.86%)、创业(0.98%)持续小幅下跌。行业方面,25/29行业上涨,食品饮料、家电、计算机、商贸、医药、通信等大消费行业成为上涨3%有余,大金融整体略有不佳。二级行业方面,白酒Ⅱ、白色家电Ⅱ、新能源设备、食品涨超于6%,主题方面,打板、新零数、去IOE、大数据、小程序、芯片国产化等涨幅居前。



本周市场围绕3300震荡,情绪持续低迷。大盘风格表现不佳,中、小盘风格有所回暖。消费+成长成为短期的支撑,金融、稳定、周期均有所回落。



本轮市场的回调,在监管的扰动、获利盘的出逃、利率的上行中同步进行,蓝筹估值的抬升也给市场增添了一定的担忧。然而,近期不断落地的经济数据显示,长期趋势并没有发生变化,这是我们坚定信心的来源所在。随着年末的市场调仓,不少投资者对来年的市场风格更加关注,也更为期待未来的春季行情。随着年末的市场调仓,明年的风格或将出现一定变化。在配置方面,随着新行业格局的确立,大市值绩优龙头依然存在确定性溢价,市场对价值的珍视将挖掘更多“新龙头”出现。同时,长波萧条中的消费叠加温和通胀的预期,萧条中的制造业的中兴将成为新动能,消费白马与新兴制造依然是长期的选择。


4

政策视角:新股发行将常态化,下周流动性略缓和


新股发行保持常态化,外资银行业务空间扩大

证监会着力从源头上提升上市公司质量,保持新股发行常态化。12月12日,证监会副主席姜洋2017央视财经论坛暨中国上市公司峰会上讲话,着力从源头上提升上市公司质量,保持新股发行常态化,进一步优化股票发行审核流程,同时完善股票发审委制度等;将持续推进股票发行制度和并购重组市场化改革,大力发展交易所债市,健全与实体经济发展相适应的多层次资本市场体系,同时坚持依法、全面、从严监管,推进资本市场实现新一轮高水平的对外开放。自新发审委上任以来,审核通过率59.7%,IPO审核尺度趋严,预计IPO常态化与审核保持严格。进一步提升上市公司质量,有助于资本市场将资源集中,扶持优质企业发展。


银行外资持股比例限制放宽,外资银行业务经营空间将扩大。12月143日,经国务院批准,银监会将放宽对除民营银行外的中资银行和金融资产管理公司的外资持股比例限制,实施内外一致的股权投资比例规则。银监会未来将持续推进银行业对外开放,主要政策方向一是放宽外国银行商业存在形式选择范围;二是扩大外资银行业务经营空间,取消外资银行人民币业务等待期,支持外国银行分行从事政府债券相关业务、放宽外国银行分行从事人民币零售存款要求,支持外资银行参与金融市场业务;三是优化监管规则,引导外资银行发挥经营优势,提升竞争力。这一系列推进银行业对外开放的政策不仅将有力促进外资机构更平等地参与我国银行体系和金融市场发展,发挥专业优势,从而促进竞争、激发市场活力,同时也意味着与国际接轨的制度框架逐步建立,这将为中资机构“走出去”提供与国际对接的政策环境。


商业车险、商业健康、养老保险等重点领域改革来年有望大力推进。保监会召开机关各部门主要负责人座谈会,研究2018年保险监管工作。保监会副主席陈文辉强调,要改革监管方式,对保险市场乱象保持高压态势;加大保险市场改革力度,严格保险市场准入制度,强化公司治理有效性,坚决治理股权和资本金管理等突出问题;大力推进商业车险、商业健康和养老保险等重点领域改革。我们认为,2018年“长上牙齿”的保险监管态势将继续延续,对重点领域的改革及对突出问题的治理将进一步提高行业的规范性、可持续发展能力。


缴税缴准因素消退,下周流动性趋于缓和

本周流动性温和收紧,判断下周流动性趋于缓和。当前在低超储率的背景下,本周面临资金面面临缴税缴准压力,叠加跨年资金需求的影响逐渐显现,以及面临加息预期等不确定性。央行本周延续“削峰填谷”的操作思路,连续四天实现净投放呵护资金面,并于本周四上调逆回购利率和MLF利率5BP。本周提前超额续作MLF并连续投放28天逆回购,呵护年末资金面的意图明显。总的来说,本周短期流动性温和收紧,验证周报观点。下周随着缴税缴准因素的消退,虽机构资金跨年需求将逐渐显现,但12月财政存款大量释放叠加央行适时适量“削峰填谷”呵护资金面,资金面有望趋于缓和。


本周央行公开市场连续净投放。截至12月14号,本周公开市场实现净投放2,180亿元。从周一开始,央行连续四天实现资金净投放,分别为200亿、400亿、600亿、980亿。其中12月14日提前超额续作MLF,并连续四天投放28天品种逆回购,呵护年末资金面意图明显。随着年末时点的逐步临近,央行28天逆回购品种将逐步转变为14天品种以呵护年末资金面。从近期的公开市场操作情况看,央行仍延续了“通过多种工具手段‘削峰填谷’,稳定市场对资金面的预期”的操作思路。


本周四央行上调公开市场操作利率5BP。12月14日,央行上调逆回购利率和MLF利率5BP,既是随行就市反映市场供求的结果,同时也是市场对美联储刚刚加息的正常反应。此次公开市场利率上行可适度收窄其与货币市场利率之间的利差,有助于市场形成合理的利率预期,营造去杠杆的有利条件,并且维持中美利差有助于稳定汇率水平。


本周流动性边际收紧,多数利率上行。从利率走势来看,本周DR007持续上行,周平均利率为2.9186%,环比上行10.09BP。本周SHIBOR短升长平,SHIBOR隔夜、1W、1M和3M利率本周分别上涨16BP、4BP、16BP和2BP。


若不考虑下周央行公开市场操作,下周流动性缺口约为1,370亿元,与本周相差不大。下周流动性我们从央行公开市场操作、财政存款以及地方债三个角度分析。(1)下周公开市场逆回购到期量为4,570亿元,与本周相差不大。截至12月14日数据,下周央行公开市场逆回购到期量为2,700亿元,并且12月16日到期的1870亿MLF顺延至下周一。(2)12月财政存款预计减少近12,820亿元,平均每周约3,200亿元。最近五年,财政存款12月均值为-13,097亿元,相较于11月减少金额约为12,820亿元,平均每周减少约3,200亿元。(3)地方债发行剩余额度有限,利好资金面。今年前三季度新增地方政府债发行1.4万亿,全年发行额度为1.63万亿(地方财政赤字8,300亿,地方专项债券8,000亿)。


5

行业配置


行业聚焦:聚焦金融和消费

11月经济数据表明增长边际转弱,叠加年末流动性仍中性偏紧,建议仍然关注大金融和大消费,以业绩为纲,聚焦价值龙头。


券商:

板块风险收益比较高,关注业绩确定的大型券商。截至12月6日,中证证券指数PB(LF)为1.78X,大型券商PB(LF)在1.4X-1.6X之间,估值处于历史底部。11月A股日均成交额重返5000亿元大关,两融余额维持万亿元规模,交易情绪回暖对业绩形成支撑;同时,由于明年即将实施IFRS9,相关券商或将可供出售金融资产浮盈收益兑现。从11月券商业绩看,大券商稳步前行,建议继续关注。


保险:

利率上行将提高投资收益,同时随着四季度保险准备金压力持续显著改善,基本面将继续驱动估值回升。健康险管理办法更加规范,划转部分国有资本进入社保基金促进养老第一支柱可持续发展,商业养老保险准备工作持续推进。上市险企开门红产品准备和预售情况良好,2018年开门红保费有望超预期。继续看好股价对险企基本面向好的反馈。


银行:

政策利空出尽,防御风格强化,银行股估值偏低,具较高的安全边界,另外基本面处于改善过程中。3季度监管数据表明:商业银行NIM在环比回升,3季度达到2.07%;不良率在持平,3季度为1.74%;关注类贷款占比在环比下降,3季度为3.56%。


白酒:

近期,包括洋河股份、水井坊、沱牌舍得、五粮液在内的部分酒企相继对旗下核心产品进行提价,山西汾酒旗下多款产品也暂停销售,次高端价格空间打开。自茅台带动板块调整以来,多数白酒公司调整幅度达10%-20%,此轮调整后,建议重点关注本次调整较为充分、低估值、高增长确定性的次高端及中高端优质白酒企业。


家电:

预计在国内渠道库存保持相对良性的情况下,外销稳定将有利于维持空调全年较高增速。同时,随着18年原材料成本压力逐步缓解,行业龙头依然保持盈利能力领先。白电龙头企业产业链优势不断优化,外销市场龙头企业份额及品牌优势逐步显现,家电龙头的估值国际化逻辑存在中长期产业基础。


业绩预期:近两周、一月盈利预测变动

从近两周行业盈利预测变动幅度来看,利润上调行业15个,利润下调行业13个。其中,机械设备、公用事业、钢铁、房地产、有色金属等行业盈利预测上调幅度居前,电气设备、通信等行业盈利预测回落幅度居前。


从近一个月的预测净利润数据来看,利润上调行业18个,利润下调行业10个。其中,钢铁、建材、医药、商贸、纺服、机械设备、轻工制造等行业盈利预测上调幅度居前,通信、休闲服务、汽车、交通运输、采掘等行业盈利预测回落幅度居前。



估值情况

从PE估值看,当前估值分位数低于50%的行业包括:钢铁、建筑材料、建筑装饰、电气设备、纺织服装、轻工制造、商贸、农林牧渔、休闲服务、医药生物、房地产、电子、传媒、银行、非银金融、综合等;


从PB估值看,当前估值分位数低于30%的行业包括:采掘、电气设备、商贸、房地产、传媒、银行、综合等。


6

主题跟踪


京津冀一体化

(1)规划先行,谋而后动:雄安新区规划仍未出台,这表现国家不急于求成、稳扎稳打的态度;十九大报告中“高起点规划、高标准建设雄安新区”的表述为新区奠定了整体基调,新区的定位将是“未来城市的样板”。(2)入区产业严格把关:新区主要吸收高端高新产业,自9月份批准首批48家企业在新区设立后,阿里巴巴、腾讯、百度等互联网巨头率先落户新区,未来新区承接产业的速度将会加快,但产业的准入门槛将一直保持在高位。(3)强调新区环境保护:结合我国环境监管力度加强的整体格局,新区对生态保护提出了更加严苛要求,以白洋淀周边环保为核心,推动污染治理,同时正在抓紧研究启动一批环境治理企业率先入驻 (4)主要受益行业:高端服务业、高度装备制造业。


国企改革

(1)2017年资本市场中表现平平:当前环保行业主要是政策驱动,市场认可度较低;供给侧改革的大背景,使得下游企业多受停产、限产影响,未能释放环保需求。(2)较大差距将激发环保新高度:我国环境治理距2020年环境目标还存在较大差距,2016年,环境投资治理仅占GDP1.23%,而发达国家平均水平约为2%,同时,我国环境治理标准距国际先进标准也存在较大差距,环保投资不足,环保投资和治理将具有广阔前景。(3)政策驱动转向需求驱动:16、17年,国家在环保监管方面频频“重拳出击”:排污许可、河长制等监管制度相继出台,中央环保督查、专项督查、强化督查等相继实施,我国环保监管的顶层设计基本完成,未来,随着环境税等的实施,环境治理将内化为企业成本,环境治理将向需求驱动转变。(4)环保行业估值目前处在历史低位,行业上涨动能不断积聚,行业将迎来预期上的大幅改善,工业相关的大气污染治理、水处理、污染物排放检测、危险品废物处置等行业将会从中受益。


国企改革

中央层面,上周五国资委党委书记郝鹏表示培育具有全球竞争力的世界一流企业。周一第三批国企混改试点企业确定,多家东北地区的国有企业包含其中。未来东北振兴的政策支持将进一步加速,重点聚焦制造业升级,其中进一步深化国企改革、推进民营经济发展成为其中的重点。周二,国资委副主任孟建民强调,2018年是剥离国有企业办社会职能和解决历史遗留问题工作的关键一年,多数工作要在2018年底前基本完成。经济参考报称在“一带一路”油气合作路上,大型央企国企依然担当主力开路先锋,国企、民企共谱油气合作“交响曲”。周三,国资委副秘书长彭华岗表示,将积极引入非国有资本参与国有企业改革,鼓励国有资本以多种方式入股非国有企业。国务院国资委主任肖亚庆称,要稳定有序开展国有控股混合所有制员工持股。周四,国务院将出台国资监管权责清单,对国企分类监管。从本周中央层面的动态来看,第三批混改试点企业确定,包括多家东北企业;强调积极引入非国有资本参与国有企业改革,稳定有序开展国有控股混合所有制员工持股。








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