【建投策略】国家队基金到底加仓了吗？

摘要

机遇？幻相？2018-1-29至2018-2-9，国内A股市场出现持续2周大跌，嘉实新机遇、华夏新经济、易方达瑞惠、南方消费活力、招商丰庆A净值分别下跌-10.05%、-7.91%、-7.49%、-5.90%、-3.52%，加之这五只基金四季报股票仓位已公布，于是有媒体依据基金净值相对沪深300指数的涨跌幅度，据此判断：五只国家队基金已纷纷逆市大举加仓，易方达瑞惠加仓至六成以上，嘉实新机遇加仓至八成左右。事实果真如此？一只基金的净值表现不仅与该基金的股票仓位有关，通常也与股票持仓情况、基金申赎情况紧密相关。对于用基金净值变化相对基准指数变化幅度来简单反推股票仓位的算法，我们认为值得商榷。净值背后的仓位有鉴于此，在兼顾基准多样化并将申赎影响降至最低的基础上，中信建投金融工程团队开发出相应的仓位测算模型。据我们测算，上述五只基金今年以来确实已在权益资产上加仓，其中，嘉实新机遇、易方达瑞惠基金加仓显著；但整体来看，这五只基金平均加仓幅度并不如媒体中提及的这么剧烈，而这些基金在中小创仓位上的提升大多较为显著。

机遇？幻相？

2018-1-29至2018-2-9，国内A股市场出现持续2周大跌，上证50、沪深300指数累积跌幅分别达-11.43%、-12.34%。与此同时，成立于2015年7月的5只所谓“国家队”基金（嘉实新机遇、华夏新经济、易方达瑞惠、南方消费活力、招商丰庆A）表现再次引起人们关注。

由于在本轮大跌中，嘉实新机遇（001620.OF）、华夏新经济（001683.OF）、易方达瑞惠（001769.OF）、南方消费活力（001772.OF）、招商丰庆A（001773.OF）净值分别下跌-10.05%、-7.91%、-7.49%、-5.90%、-3.52%，加之这五只基金四季报股票仓位已公布，于是有媒体依据基金净值相对沪深300指数的涨跌幅度，据此判断：国家队已大幅加仓，诸如易方达瑞惠仓位升至六成以上，嘉实新机遇则加仓至八成。

事实果真如此？

事实是否果真如此？我们可以先从报道中提及的仓位测算方法说起。

首先，我们可以将该方法推广至今年1月末市场大跌前后其他时间段（2018-1-12至2018-1-26、2018-2-12至2018-2-14）。以招商庆丰A（001773.OF）为例，该基金在节前最后一周净值涨幅仅0.39%，而同期HS300涨跌幅3.29%，在市场大跌前两周（2018-1-12至2018-1-26）净值上涨1.22%，同期HS300上涨3.70%；若是以同样算法反推，则下跌前该基金权益仓位约30%，而大跌过后权益仓位只剩约10%。也就是说，使用该方法可发现，招商庆丰A在约一个月时间内，先将仓位从30%升至60%，再降至约10%？对于一只规模在300亿以上的基金，若果真如此，这样的操作手法着实令人咋舌。

而实际上，一只基金的净值表现不仅与该基金的股票仓位有关，通常也与股票持仓情况、基金申赎情况紧密相关：首先，以基金净值变化相对基准指数的变化幅度来反推股票仓位，实际是预设了申赎无大幅变化的前提，而很多时候，当大额申赎来临时，净值波动往往不可避免。其次，基金持仓个股与所谓的基准指数之间并不永远同步，在基准指数选择单一的情况下，预测误差将被进一步放大。以嘉实新机遇为例，参考2017年四季报，不难发现，其2017年末重仓行业分别为：制造业、交运、电力、信息传输，在1月末2月初的市场大跌中，其中大多数行业跌幅超过同期沪深300指数。可见，在反推仓位时，单纯将沪深300指数作为比较基准，可能导致结果有失偏颇。

因此，对于用基金净值变化相对基准指数变化幅度来简单反推股票仓位的算法，我们认为值得商榷。

净值背后的仓位

有鉴于此，在兼顾基准多样化并将申赎影响降至最低的基础上，中信建投金融工程团队开发出相应的仓位测算模型。据我们测算，上述五只基金今年以来确实已在权益资产上加仓，其中，嘉实新机遇、易方达瑞惠基金加仓显著；但整体来看，这五只基金平均加仓幅度约18%，并不如媒体中提及的这么剧烈，而这些基金在中小创仓位上的提升大多较为显著。

因此，相比媒体报道，对于“国家队”基金节前是否大举仓位问题，我们的态度更为谨慎——这五只基金平均权益仓位近期确有上升，但升幅并未剧烈如斯，且仓位提升以中小创风格为主。