【建投策略】膝跳反应后，我们怎样看待贸易战的长期影响
摘要
北京时间3月23日凌晨，特朗普签署总统备忘录，确认中国政府的措施对美国商业经营造成了歧视性的限制，指示有关部门对中国获取美国技术的违规政策措施采取一系列反制措施。消息公布后，全球市场进入risk-off，风险资产大幅调整，国债收益率下行。在短期膝跳反应后，我们应该怎样看待贸易战的长期影响呢？
在税改落地，且内阁人员大幅调整，贸易政策开始成为特朗普政府在2018年的施政重点。而在中国占美国贸易逆差接近一半的背景下，对于中国的政策又是重中之重。尽管此时推出301调查的结果，可能部分出于兑现竞选承诺，为中期选举造势的考虑，但这应该并非其主要原因；而美国对华贸易逆差更多是结构性的因素造成，对中国征收关税很难扭转这一局面，如果贸易战扩大，还有可能将美国拖入衰退的泥潭，对于美国得不偿失。随着中国产业升级的持续进行，中美在高端制造等领域的竞争日趋激烈，已经开始影响美国的对华战略。通过限制对华技术转让以及相关投资，遏制中国实现制造强国的目标，保护美国在高新技术领域的核心竞争力，可能是本次301调查更重要的目标。
中美双方的交锋在短期内仍将持续。而在双方理解了对方的战略意图后，可能还是会回到谈判桌前。在中国对美出口大约是对美进口的约3倍的背景下，可能还会由中国做出更多的妥协与让步，短期来看可能对于我国的出口带来一定的冲击。从静态的角度看，美国指定征税金额约为500亿美元，如果按照25%的税率，那么这仅仅相当于中国GDP总量的0.1%，对于经济的短期影响有限。因此，我们可能也较难看到国内的政策因为贸易战而放松，应该更关注其对于经济的长期影响。
尽管从历史上看，不论是80年代美对日301调查，还是90年代美对中的301调查，都未彻底改变中日当时的产业格局。在2014-2015年，中国传统产业在全球出口中的份额已经见顶。随着中国的发展，目前中国的经济体量占全球的比重已经超过15%，以3%-4%的全球经济增速带动6%-7%的中国经济增速已经愈发困难。若未来外需对于国内经济提振加大，可能只能更多的依赖产业升级带来的新品类。但301调查对于中国进口设限的，恰恰是我国竞争力提升较快的部分，这部分产业也是我们经济转向创新驱动的过程中，所需依赖的战略性新兴产业，301调查对于技术转让以及投资收购的限制，也增加了我国产业层面实现技术赶超的难度。但在技术进步的过程中降低对于海外的依赖，也是我国在转向创新驱动过程中的必经之路。中国还拥有广大而有潜力的国内市场，并且在政治上我国也更加独立自主。因此，我们相信贸易战并不会在根本上改变中国转型发展的道路。并有潜在贸易战的风险，将促使中国经济更快的转向消费驱动，并且更有利于部分进口替代的产业发展。
正文
北京时间3月23日凌晨，特朗普签署总统备忘录，确认此前对华301的调查中，中国政府有关技术转让、知识产权等政策措施对美国商业经营造成了不合理或者歧视性的限制，认为中国的有关政策措施给美国每年至少造成500亿美元损失，美国总统指示有关部门对中国获取美国技术的违规政策措施采取一系列反制，包括WTO诉讼、对中国的航空航天、信息通信技术和机械类产品加征25%的关税、并设置投资限制。消息公布后，全球市场进入risk-off，风险资产出现了大幅调整，国债收益率下行。尽管短期来看，对于贸易战的担忧给市场带来的避险情绪可能持续发酵，但是，在经过了短期的膝跳反应后，我们似乎应该更深层次的看待本次301调查对于经济的长期影响。这篇报告将从特朗普展开本次301调查的动机出发，对于双方贸易争端未来的走势进行推演，并试图判断其对于中国经济未来的长期影响。
特朗普上任后，对华贸易政策趋紧
早在竞选时期，特朗普就把设置贸易壁垒，以保护美国的本土产业作为其重要的政策主张。由于中国是美国的第一大进口来源国，美国对中国的贸易逆差占到其全部贸易差额的比重接近1/2，因此中国就成为其重点的抨击对象，他曾经声称要对中国征收45%的关税。
在特朗普上台后的第一年，尽管贸易还不是其政策最重要的落脚点，但是对于进口商品的各类调查也是层出不穷。在2017年，美国对于进口产品展开了84项反倾销与反补贴调查，较2016年提升了59%，并且对于中国铝箔产品的双反调查是由美国商务部自行发起的，这是半个世纪以来美国政府首次自行发起调查；除此之外，美国还针对进口的光伏组件以及洗衣机进行了16年的首次201调查，并对二者分别征收最高达30%和50%的关税。
进入2018年，在税改落地，并且完成了内阁人员的调整后，贸易政策开始成为特朗普政府施政的重点。在2018年2月，特朗普公布了对于此前由美国商务部发起的，对于钢铁制品以及铝材与未锻造铝进口232调查的结果，表示将对二者的进口分别征收25%和10%关税。消息公布后一石激起千层浪。欧洲、日本、加拿大等国政府纷纷表态反对，一时间贸易战的硝烟甚嚣尘上。但是，钢铁与铝制品并非中国对美国的主要出口产品，2016年中国对于美国的钢铁与铝出口额为10.2和20.8亿美元，分别排名第9位和第2位。钢铁与铝制品在中国当年全部对美出口的比重分别为0.2%和0.4%。因此，单纯对于钢铁与铝的进口限制对于中国的影响相对有限。但是，在中美巨额贸易差额仍在扩大的背景下，特朗普政府对华强硬贸易政策的推出只会迟到，不会缺席。于是，我们看到了3月23日301调查结果的公布。
二
对华301调查背后的深层次原因
本次美国对华贸易调查开始于2017年8月，援引的是1974年《贸易法》的301条款，因此被称为301调查。根据后续法案的扩充，301条款又可分为“一般301条款”、“特别301条款”和“超级301条款”。一般301条款规定，如果美国贸易代表认定外国的某项政策法规违反贸易协定，或者不公正、不合理，并给美国贸易造成负担时，美国贸易代表应采取行动以保护国家权益。报复措施包括中止贸易协定、提高关税等货物进口限制、对该国增收服务费用等限制、迫使外国订立协议。特别301条款和超级301条款是在一般301条款框架下分别针对知识产权保护和知识产权市场准入、外国贸易障碍和扩大美国对外贸易方面的应对措施。美国政府在301调查中既负责搜集证据，又要进行裁决，还要制定相关的报复措施，因此其具有强烈的单边主义色彩。由于这一特征，其在1995年WTO成立后便很少使用。那么，这一次美国对华301调查的背后，反映了特朗普政府的何种动机呢？
2.1
中期选举可能并非贸易调查的主因
有观点认为，美国对华301调查的快速推进，与美国即将于2018年11月进行的中期选举有关。由于特朗普上台后其支持率一路走低，加上共和党在阿拉巴马、宾夕法尼亚等州的补选中受挫，其在国会中的优势地位已经岌岌可危。因此，有观点认为特朗普在此时推动301调查可能是出于选举的考虑，通过对华强硬的方式，来巩固其在铁锈州蓝领工人的基本盘。但我们认为，尽管选举的因素可能是特朗普高调推进301调查的原因之一，但是考虑到贸易战可能也会对美国经济造成一定影响，避险情绪的发酵已经使美国股市受到了较大冲击，而从历史上看，在选举前股市下跌，对于执政当局而言也是不利的。因此，在选举之外，贸易战的风险背后可能还有更深层次的考虑。
2.2
贸易壁垒可能难以有效缩窄美国的贸易逆差
从特朗普此前一贯的观点看，他始终坚持重商主义的原则，把贸易逆差看作是将美国的国内就业转移至国外。但是，美国的贸易差额在某种程度是结构性的，是建立在美国凭借其国际储备货币的地位，维持低储蓄率的结果。而我们在特朗普当选后就提出了特朗普不可能三角的观点。如果从一国的资金流量表上看，私人部门储蓄+政府部分储蓄+海外部分储蓄=0，三者不可能同时下降。美国此前是公共部门维持赤字，私人部门储蓄率较低，依靠逆差获得国外部门储蓄。
另一方面，特朗普主要的政策主张可以大致归结以下为3点，包括：1）推行扩张性的财政政策，减轻私人部门税负，推进美国基础设施建设；2）加强贸易保护措施，降低美国的贸易赤字，以扩大国内制造业就业；3）放松金融监管，鼓励私人部门投资。目前，在税改落地的背景下，美国公共赤字扩大已成定局；如果希望减少贸易差额，那带来的结果必将是私人部门储蓄的提升。但是，从历史上看，美国私人部门的储蓄提升几乎都是发生在美国经济出现衰退之时。因此，如果贸易战最终的结果是实现了美国的进口减少进而缩减逆差的话，其很有可能伴随着的就是美国经济的衰退，这可能也是特朗普政府不愿意看到的。
2.3
301调查标志着美国对华战略方向的调整
在本次301调查中，美方认为中国政府通过合资企业要求、外国投资限制和行政审查、许可等方式强制美国企业实施技术转让，在美国企业向中国企业转让技术过程中采取歧视性许可程序，利用投资兼并方式迫使大规模技术转让，给美国造成了损失，不符合美方公平贸易、互惠投资的原则。而在这背后反映的，是随着中国产业升级的推进，中国与美国在高端制造领域竞争已经日趋激烈，美国对华战略正在发生转折。
在以往的中美贸易争端中，一般只要中国与美国签订大规模的采购协议，并承诺扩大国内市场开放，双方的矛盾并可以得到缓和。而在2017年，中国同样试图通过与美国签署经贸大单、扩大进口范围、加大国内市场开放等措施向美方示好，但目前来看尚未达到预期效果。尽管目前中国还会大量采购波音飞机，国产大飞机尚难以与其竞争。但是，在我国出于国家战略要求的大量投入下，其订单量正在切切实实的扩大，这在未来一定会影响到波音在国内的市场空间。
而根据《中国制造2025》、《国家创新驱动发展战略纲要》等顶层设计方案，中国确立了10大重点领域。未来将会有越来越多的行业将摆脱对于美国进口的依赖，甚至可能在全球范围内与美国产品展开竞争，这无疑将触及美国在高新技术领域的核心利益。因此，在中美的资本、技术差距缩小的背景下，遏制中国通过创新驱动发展的战略，成为制造强国目标的实现，可能是本轮中美贸易争端更深层次的原因。
三
贸易战对于经济的长期冲击
3.1
贸易战未来可能的演化路径
在3月22日总统备忘录签署后，美国贸易代表将在15天内公布一份拟定征收额外关税的商品名单。而在此后的30天时间内，拟定的关税行动将会征求公众意见，美国贸易代表将在301调查委员会的帮助下，审视与分析这些公众意见。等到这一过程完成，贸易代表就将公布关税计划的最终方案。而相关行动将在做出的决定之日起30天内开始执行。
在301调查结果公布当日，中国也公布了对于此前232调查的部分反制措施，包括对从美国进口的部分农产品与初级产品加征关税，未来可能还会有更多地应对措施出台，双方的交锋在短期内仍将持续。而在一段时间后，在双方理解了对方的战略意图后，双方可能还是会回到谈判桌前进行沟通。但是在中国对美出口大约是对美进口的约3倍的背景下，可能还会由中国做出一定的妥协与让步，包括降低汽车等部分产品的关税、增加国内部分产业的开放力度、降低对于国内部分行业的补贴等等，短期来看可能对于我国的出口带来一定的冲击。
3.2
贸易战尚不构成国内政策放松的理由
如果从静态的角度看，美国目前指定征税的产品粗略金额大致为500亿美元，如果按照当前公布的25%的税率，那么这仅仅相当于中国GDP总量的0.1%，对于国内经济的短期影响非常有限。因此，短期来看，我们可能也较难看到国内的政策因为贸易战而放松。我们应该更关注其对于我国经济的长期影响。
3.3
美日贸易纠纷并未改变美日贸易逆差
对于本次301的长期影响，很多观点都引述80年代后期到90年代初期，其在美日贸易纠纷中的作用，甚至认为这是导致日本经济走向崩溃的重要原因。但从我们的研究看，从70年代末期开始，美日贸易摩擦焦点更多地转向了打破日本社会、经济结构的封闭性，着力点在于帮助美国企业拓展日本的市场。从1985年开始，美国开启了针对日本在电器、电信产品、医药、林产品、汽车、卫星等行业一系列市场贸易壁垒的“301调查”。尽管调查最后大多以日本政府的妥协而告终，并采取了一系列降低国内关税、开放国内市场的举措，但其并没有从根本上改变美国对日本贸易逆差的局面。
3.4
中美历史的301调查与当前存在差异
此前，美国对中国共发起过5次“301调查”，前四次发生在我国加入WTO之前，主要针对我国的知识产权保护和中国市场准入方面的问题，经过多轮协商最后签订了《中国知识产权协议》和《中美关于市场准入的谅解备忘录》，对实行知识产权法律作出承诺、在五年内取消多项美国商品贸易壁垒等；最近一次是应美国钢铁工人联合会申请，美国启动对华清洁能源政策措施的“301 调查”，最后以中方同意修改《风力发电设备产业化专项资金管理暂行办法》中的涉嫌禁止性补贴的内容告终。但这些调查同样没有导致对中国对美的整体贸易格局发生变化。
3.5
重视贸易战对于经济的长期影响
尽管目前500亿美元的商品额度仅相当于中国对美出口12%左右，但是本次美国试图对华征税的领域，如信息通信技术等行业，都是我国进口增速较高的行业。我们在年度策略《返璞归真》中曾经做出过判断，在2014-2015年，中国传统具有竞争优势的消费品以及资本制成品，在全球出口中的份额已经大致见顶，即便是外需改善的2017年，纺织、鞋帽等行业的出口增速也并未得到显著提振。而随着中国的发展，目前中国的经济体量占全球的比重已经超过15%，以3%-4%的全球经济增速带动6%-7%的中国经济增速已经愈发困难。若希望未来外需仍能对于国内经济保持较大贡献，可能只能更多的依赖于产业升级带来的新品类。
而目前301调查对于中国进口设限，恰恰也是我国出口竞争力提升较快的部分。此外，这部分产业，也是我们经济转向创新驱动的过程中，所需依赖的战略性新兴产业，301调查对于技术转让以及投资收购的限制，也增加了我国产业层面实现技术赶超的难度，对于我国经济的长期影响将更加深远。在这种背景下，我们认为，贸易战这一事件对于市场的影响可能发酵更长时间。
但是，如果从另外一个层面分析，在技术进步的过程中降低对于海外的依赖，也是我国在转向创新驱动过程中的必经之路。与80年代的日本不同的是，中国还拥有广大而有潜力的国内市场，并且在政治上我国也更加独立自主，拥有更多的反制手段。因此，我们相信，在中国的人才储备与科研水平与美国的差距已经越来越小的背景下，贸易战并不会在根本上改变中国未来转型发展的道路。并且潜在的贸易战的风险，将促使中国经济更快的转向消费驱动，并且更有利于部分进口替代的产业发展。