卖方保持偏多，买方情绪回落——债市情绪面周报（3月第3周）|华安固收

报告作者：颜子琦、杨佩霖

导读

卖方情绪指数持平，买方情绪指数下行

01

卖方市场情绪指数：利率加权情绪

指数基本持平，9家机构观点偏多

本周机构对利率债看法中性偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.29，较上周减少0.02；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.38，较上周增加0.17；信用债主要关注央行降准、资产荒；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.07，较上周增加0.01。

02

利率债：9 家偏多/15 家中性

🔷 华安观点：降准落地后债市怎么看？

①25BP的降准释放的资金规模有限，对银行间资金面的实际改善作用不大，更多要关注降准引发的利好出尽或新一轮宽松的猜想；

②从1-2月经济数据来看，市场普遍不看好的消费、地产、制造业（出口相关）均好于预期，这将一定程度上限制年内利率下行的想象，另一方面主要数据中反映的复苏斜率仍然偏低，说明上行的压力也不大；

③当前信用债已经出现“准资产荒”行情，后续是否会进一步向利率传导，形成正反馈值得关注，整体来看我们认为当前利率尚难以突破2.85-2.9%附近区间，后续仍以震荡市为主。

市场观点：主流观点中性，认为债市的主要驱动因素仍是国内经济的需求端，长端利率调整有限，短端确定性较强，利率或保持中性。

本周机构观点中性为主。9家偏多，15家中性。

38%的机构持偏多态度，认为基本面产需边际放缓，基建生产类指标改善，通胀短期将延续疲软走势，降准相对利好短债，而对长债影响有限；62%的机构持中性态度，认为债市的主要驱动因素仍是国内经济的需求端，长端利率有向上调整的压力，但上下均有限度，短端确定性相对较强，风险较低，但仍需审慎，利率或保持中性。

03

信用债：本周主要关注央行降准、资产荒

🔷 华安观点：理财直融——发行人、理财子的共同诉求，理论前景广阔。

对理财资金而言，较高的静态收益，较稳定的估值波动，有足够吸引力。在当前混合估值类理财密集上新的环境下，理财资金对非标的配置需求有所提升，而理财直融由于交易对手方较少，存在一定流动性溢价，换来估值的稳定，因此对理财资金而言是相对优质的非标资产。

对弱区域而言，较快的放宽周期，较稳定的资金来源，是优质且稳定的融资补充。对弱区域而言，首先，随着非银机构的陆续撤出，北金所债权融资计划也面临层层监管，当前理财直融能够提供除表内信贷融资以外的良好补充；其次，理财直融具有较快的放款审核周期，资金来源相对稳定，亦有利于产品的顺利发行；最后，部分企业中长期信贷融资受限，中长期债券发行难度较高，因此对于短期资金接续需求旺盛，此时理财直融也足以弥补企业短期资金的缺口，顺利度过债务到期高峰。

然而也要注意的是，理财直融产品虽然提供了又一有效融资渠道，但由于其本身属于非标准化债权资产，因此理财资金在投资时仍面临一定比重限制，理财直融需要与其他非标资产在风险与收益等因素方面进行竞争。

市场热词：央行降准、资产荒

#央行降准：降准后，资金价格回到政策利率左右，带来存单利率的下降。这有助于带动短端信用债利率水平下行，为短端信用债的配置提供机会。中短端信用利差可能会维持在历史相对低位的水平。此外，短端信用债利率下降可能带动中长端相对价值的提升，弹性较大的二永债也受到了市场的广泛关注。

#资产荒：负债表衰退压力依然存在，但修复也在开启。一方面，结构性负债荒和结构性资产荒可能继续并存。另一方面，考虑到资产负债表的修复，可预见总体信用风险将有所收敛。市场现状是否趋向改变，需进一步关注社融、PMI等数据。此外，3-4月经济动能和修复斜率的变化也同样值得关注。

04

可转债：市场观点中性偏多，

关注半导体、数字经济、消费、汽车

本周机构整体持偏多和中性观点。2家偏多，12家中性，1家偏空。

13%的机构持偏多态度,认为国内经济前景改善，纾困、稳增长政策支持开始显现作用，以及实体经济融资需求回暖和企业信用环境整体改善。80%的机构持中性态度，认为转债估值已逐步下降到了更加合理的水平，调整空间同样有限。7%的机构持偏空态度，认为转债估值在短期内有主动压缩的可能性。

05

买方市场情绪指数：情绪指数震荡下行

截止3月19日，买方市场情绪指数录得1.12，较3月10日降低0.11。从换手率来看，本周国债与国开债成交表现不一。

上周30Y国债换手率环比提升，周五换手率录得1.54%，较前一周五增加0.80pct，较周一增加0.36pct，周平均换手率达1.27%；10Y国开债换手率录得7.05%，较前一周五减少0.33pct，较周一减少0.80pct，周平均换手率达7.15%；利率债换手率录得0.92% ，较前一周五增加0.07pct，较周一减少0.05pct。

从资金面来看，近期杠杆率回落。截止3月19日，银行间债市杠杆率下降至108.68%，质押式回购成交量为5.3万亿元，隔夜成交占比87.99%。

国债期货方面，上周T2306合约成交多空比震荡走低。截止3月19日，T主连当日成交多空比为0.90；TS2306与TF2306合约多空比为1.11与1.05。

一级市场发行方面，3月17日国债平均认购倍数为3.21，处于2022年以来34%分位点；3月17日地方债平均认购倍数为32.76，处于95.5%分位点；据Wind统计，3月6日至3月12日，理财类共发行758亿元，到期494亿元，净发行264亿元。

06

风险提示

流动性风险。

本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《卖方保持偏多，买方情绪回落——债市情绪面周报（3月第3周）》（发布时间：20230321），具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

分析师:颜子琦  
分析师执业编号:S0010522030002

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研究助理:杨佩霖

执业编号:S0010122040030

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投资评级说明

以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：

行业及公司评级体系

增持—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以上;

中性—未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%; 

减持—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上;

公司评级体系

买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；

增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；

中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；

减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；

卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；

无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。市场基准指数为沪深300指数。

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