美股暴跌挡不住博实乐（原碧桂园教育）上市，13.3亿市值成为中国学校集团开盘之最
文丨张羽
本周三，美国三大股指全线跳水，华盛顿政治动荡引发了经济市场的紧张情绪，在这种环境下，博实乐教育集团（原碧桂园教育集团）于美东时间5月18日上午成功在美国纽交所挂牌上市，股票代码“ BEDU ”，开盘股价11.10美元，半小时内股价最高11.44美元、成交量286.23万股，总市值13.1亿，博实乐也成为继海亮教育集团后第二支登陆美股的学校集团。
来源：NYSE官网
成立于2014年的碧桂园教育集团在2017年1月正式更名为博实乐教育集团，启用新品牌形象的同时，旗下学校仍沿用原名。其集团办学的历史最早可追溯至1994年成立的广东顺德碧桂园学校，截至目前，博实乐教育在全国7个省份拥有K12国际学校6所，双语学校11所，幼儿园34所，并在北、上、深、佛、拥有16所培训学校，旗下其他业务还包括海外游学、国内营地、科教育科技等，总计超过30,000名在校生及6000名教职工。
博实乐教育因其办学规模、办学背景广受关注，此次成功上市，在刺激了民办教育集团资本化的同时，也为“地产转型教育”的集团开拓了道路。
距离大陆第一家学校集团上市已过去近3年时间，此次登陆美股的博实乐与3年前登陆港交所的枫叶教育在办学区域选址、学校服务内容上有相似之处。而如今做为上市民办学校集团中的佼佼者，双方在各项指标对比上有何异同？对未来上市、投资又有哪些借鉴意义？
注：以下数据选取博实乐教育集团招股书，枫叶教育集团、海亮教育集团2016年度财务报告
集团现状
学校数量 | 教师数量 | 学生数量 | 国际课程收入占比 | |
博实乐 | 51 | 3000 | 29,000 | 40.67% |
枫叶教育 | 56 | 2008 | 20,581 | 83.8% |
可以说双方在学校数量上规模相当，枫叶教育在海内外拥有56所学校，但其教师数量、学生数量都略少于博实乐教育，其原因在于双方下设的学校类型不同。根据枫叶教育2016年财报，其学校包含K12、幼儿园、高中、外籍子女学校多种类型，因此各学校在招生规模、校园容积上各自不同。而博士乐教育旗下的学校以K12学段、幼儿园为主，学生、教师规模在总体数量上高于枫叶教育。
相关资本指标
融资额 | 市值 | 均生市值 | EBITDA | PE | |
博实乐 | 2亿美元（招股书） | 13.3亿美元 | 45,862,069 | 185,821,000 元 | - |
枫叶教育 | 9.62亿港元 | 96.15亿港元 | 493,173港元 | 367,791,000 元 | 22.78 |
依靠运营时间、办学质量，双方在“起步”阶段都获得了过亿美元的融资，而作为评价企业运营能力的重要指标，在EBITDA这一项上，枫叶教育表现更好，除已有的3年上市运营经验，博实乐教育早期的营收能力成为未来发展的主要障碍。根据招股书披露，博实乐教育在2014、2015年两年的EBITDA值为负，可以说在2016年底才实现了扭亏为盈。
博实乐教育 | 枫叶教育 | |
总营收 | 1,040,329,000 | 829,770,000 |
营收成本 | 736,205,000 | 428,029,000 |
EBITDA/营收成本(%) | 25.24 | 85.93 |
雇员成本占营收成本比(%) | 87.66 | 85.03 |
营收成本占收入比(%) | 70.8 | 51.5 |
总资产 | 1,239,232,000 | 2,042,760,000 |
固定资产（重资产） | 431,377,000 | 1,941,628,000 |
固定资产占比(%) | 34.8 | 95.04 |
其中雇员成本，即教职工的薪酬、福利，占据了双方营收成本的最高比例。相比较之下，枫叶教育在营收成本占收入比上具有明显优势，除两类股市对于营收成本的不同界定，双方近几年的发展模式、速度成为造成目前结果的主要原因。
根据枫叶教育财报披露，其营收成本除雇员薪酬之外，主要包含折旧、摊销等，所占营收成本比例较低。同时，虽然重资产的在枫叶的资产比例中占有绝对优势，但其2014年开始的轻资产PPP模式扩张，使其得以依靠较低的成本获得更高收入。
相比较之下，博士乐教育在营收成本的统计上，除教职工薪酬、福利之外，还包含教育相关费用（教育活动、奖学金、教具等）、配套服务成本（食堂、校内商品）等，其中教职工薪酬福利占总成本超过87%。
联系近几年博实乐在学校市场的布局，导致其EBITDA较低、营运表现不好的主要原因在于，学校的扩张、布局速度过快，随之而来的教师、学校相关成本快速增加，各学校能否达到“满园”状态成为其理想、稳定收入的重要指标。
根据招股书显示，从2013年9月的29所学校，到2017年2月的51所学校，博实乐教育集团4年新增20所学校，同时从2014年9月到2017年7月，其学生总量增加约1000人次，而联系K12学校和幼儿园的容纳规模，学生数量增长与学校数量增长仍有一定差距，而快速的扩张也在一定程度上解释了2016年集团扭亏为盈的情况。
收入分布情况
2014年度 | 2015年度 | 2016年度 | |||
项目类型 | 收入（千元） | 收入（千元） | 收入（千元） | 所占比例 | 毛利率 |
国际学校 | 232,426 | 305,904 | 423,122 | 40.67% | 26.1% |
双语学校 | 200,053 | 245,359 | 328,678 | 31.59% | 30.4% |
幼儿园 | 152,522 | 191,318 | 252,013 | 24.22% | 33.3% |
教育服务 | 3,162 | 3,269 | 36,516 | 3.51% | 27.1% |
总收入 | 588,163 | 745,850 | 1,040,329 | - | 29.2% |
博实乐教育集团业务收入分布
从数据来看，博实乐教育业务收入分布较均匀，三年收入的涨幅较稳定，虽国际学校项目收入所占比例最高，但因其成本，这部分的毛利率并非最高。其中，我们可以看到在2016年度“教育服务”项目有了较大的增长幅度，原因在于营地教育、课后课程等辅助项目的开展为集团带来的新业绩增长点，同样较好的毛利润率也成为未来集团值得投入的一个环节。
（千元） | 收益 | 占总收益比例 |
高中 | 381,009 | 47.1% |
初中 | 125,346 | 15.1% |
小学 | 135,075 | 16.3% |
幼儿园 | 26,888 | 3.2% |
外籍人员子女学校 | 16,462 | 2.0% |
其他 | 134,990 | 16.2% |
总收益 | 829,770 | - |
枫叶教育集团营收分布
从收益分布上看，高中学段最高，这得益于高中学段的学费和在校生人数，同时值得注意的是，除学校学费收入外，教育服务项目（其他项）的收益也有较好的表现，成为学校教育集团发展的一个新增长点。
未来，学校教育集团将继续以学费收入为核心，其中国际课程、国际项目因其在学费、学生需求的上涨，必将成为集团整体营利的重点。同时，结合学校本身发展之下，营地教育、海外留学等利润率高的项目，无疑也能够成为集团业绩新的增长点。
当然，以招股书与全年财报进行对比无法做到完全客观，重点在于上市后的运营、资本与教育的平衡将成为各教育集团发展的重点。
在为中国民办学校集团欢呼的同时，我们对未来的教育发展也增加了更多期待。