巴曙松：债券通以更低的制度成本吸引国际投资者投资中国债市
巴曙松教授，香港交易所首席中国经济学家，中国银行业协会首席经济学家，北京大学汇丰商学院金融学教授，博士生导师，还兼任香港特别行政区政府经济发展委员会委员、中国宏观经济学会副秘书长、商务部经贸政策咨询委员会委员、中国银监会中国银行业实施巴塞尔新资本协议专家指导委员会委员、中国证监会并购重组专家咨询委员会委员、中国“十三五”国家发展规划专家委员会委员等。巴教授乃中国国务院特殊津贴专家，先后担任中国银行杭州市分行副行长、中银香港助理总经理、中国证券业协会发展战略委员会主任、国务院发展研究中心金融研究所副所长等职务，曾在北京大学中国经济研究中心从事博士后研究，并曾担任国务院发展研究中心“国际经济金融结构”基础领域首席专家，以及在哥伦比亚大学商学院担任高级访问学者。
巴教授多次以金融专家身份参加中国金融领域的决策者主持召开的专家座谈会；先后在不同类型的金融机构担任管理职务，是同时熟悉中国金融市场实际业务运作、金融政策制定以及金融理论研究进展的金融专家。主要著作有：《巴塞尔新资本协议研究》、《金融危机中的巴塞尔新资本协议:挑战与改进》、《巴塞尔资本协议III研究》、《巴塞尔III与金融监管大变革》、《中国资产管理行业发展报告》年度报告等。巴教授曾获全球青年领袖奖（世界经济论坛，2009）。
债券通里“通”的本身就蕴含着这样一层含义，从海外端看，需要在交易和结算环节要沿用国际投资者长期形成的交易和结算习惯，在中国在岸市场上，不需要对现有的交易结算框架做大的改变，而是通过香港的平台建立一个联通机制，以更低的制度成本吸引国际投资者投资中国市场。
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李克强总理提出，我们要进一步探索开放债券市场，这是国家的需要。经过多年的开放，债券市场的外国投资者所持有的份额仍不到2%。现在，大家都非常关注，认为中国的人民币可能有贬值压力，但是在贬值压力存在的同时，由于美元的走强，新兴经济体货币也面临不同程度的贬值压力。从有效汇率的角度来看，人民币对美元的贬值相对较少。
中国仍有有利的一面——流入端改革，以前外汇过剩的时候，中国极力地鼓励企业对外投资；而现在，中国国际化收支的发展已经进入到企业进行国际化配置的阶段。今年，中国对外金融资产中民间部门持有海外资产的份额首次超过国家持有海外资产的份额，这是一个很重要的拐点，中国的居民和企业已经到了进行全球化资产配置的阶段。
企业要进行产业升级，比如，深圳的一家上市公司利用持有的丰富的现金，买下欧洲或美国的技术，再放回上市公司，这是用上市公司作平台进行产业升级的一个很好的方式。
在美元走强带来阶段性贬值压力的同时，企业进行海外资产配置要如何促进海外收支平衡？大量的国际企业及资金想到中国来投资，但以前“门”关着，他们暂时没法进来。债券市场也是投资中国市场很重要的组成部分。海外投资者投资中国债券市场的成本高、效率低、环节复杂，于是他们就不来了。所以，只要将这扇门稍微开大一点，比如，从目前外资占中国的债券市场比重的2%，上升到人民币在SDR中的占比10.92%，将会带来大量外资的流入。
所以，债券通的开放有助于中国国际收支的平衡，同时，人民币国际化也是国家的重要需求，通过贸易来推动人民币国际化的方式已经在走下坡路了，所以必须要找一个新的融资平台和计价工具。人民币进入到SDR货币篮子之后，全球180多个经济体会跟随SDR在外汇储备中自动持有人民币，这180多个经济体的央行自然会产生研究、投资人民币产品的需要，这也会带动人民币计价的金融产品在在岸和离岸市场的发展，我们必须给这些全球各大央行提供一个资产配置的平台和渠道。这也是一个很重要的转折点，人民币国际化要从起步阶段时主要依靠升值预期驱动下的套利等驱动，转向主要依靠人民币汇率灵活波动条件下的人民币计价的金融产品的发展，当前特别是债券市场及其相关产品的发展。从这个意义上说，我认为这就是李克强总理所说的“债券通”是国家的需要。
李克强总理在宣布“债券通”时强调，推进债券通在香港有平台。从目前香港的金融基础设施和平台看，交易平台就是香港交易所，结算平台主要是香港金融管理局所属的机构，其实香港交易所自己也有结算机构。这些平台都是与内地市场实现互联互通的基础。李克强总理还在宣布时强调，今年将首次在香港和内地实行“债券通”，允许境外资金在境外购买内地的债券。以前，一个海外投资者想要投资中国债券市场，往往需要经过额度和资质等的审批，审批之后找代理行签代理行协议，整个签约过程就需耗时几个月，签完之后再去银行间市场开户，再开始研究内地债券市场并尝试做交易。从实际的市场调研看，确实有一些已经开户、取得额度的金融机构依旧不做交易，其中一个重要的原因是因为中国债券市场的交易方式、结算方式等与海外投资者以前习惯的或国际通行的交易方式不一致，所以，债券通里的“通”本身就蕴含着这样一层含义，从海外端看，需要在交易和结算环节要沿用国际投资者长期形成的交易和结算习惯，在中国在岸市场上，不需要对现有的交易结算框架做大的改变，而是通过香港的平台建立一个联通机制，以更低的制度成本吸引国际投资者投资中国市场。
如果境外资金在“债券通”的机制下，能够沿用国际通行的交易和结算惯例，在香港购买内地债券，对海外投资者来说，这是交易成本的一个明显降低，进而会促使债券市场的开放程度有明显的提升。所以，债券通与现有的各项债券市场开放并行，但是可以在境外的环节沿用国际投资者惯用的交易和结算习惯，在国内的环节沿用国内投资者沿用的交易和结算习惯，而在香港的交易和结算平台实现平稳转接。债券通正式启动之后，从趋势看，应当说海外投资者投资中国债券市场增长的空间会非常大，已经有几家大的国际债券指数开始在逐步考虑将中国债券纳入其中。而将中国债券纳入国际主要债券指数，就会带来一大批跟踪这些指数的被动性的投资基金对于中国债市的配置。从长远来看，债券通的开通能够使跨境资本流动的效率明显提高，而且推动内地债券市场的国际化进程。
（注：以上内容摘选自5月5日巴曙松教授在第二十一期北大汇丰金融前沿讲堂上的发言《中国债券市场发展的新趋势》。）
编校 ：郭倩
剪辑 ： 谢凤
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