私募基金诉讼案件裁判规则辨析|PE实务
私募基金相关诉讼案件数据分析及裁判规则辨析（上篇）
来源|高杉LEGAL
作者｜唐冬梅（潍坊市金融控股集团基金业务部，微信号：18663688668）
*本文经授权发布，仅代表作者观点，不代表其供职机构及「高杉LEGAL」立场，且不作为针对任何个案的法律意见*
私募基金是一国经济实力增长和市场经济结构提升的必然结果，也是一国市场经济体制趋于成熟后的一个重要金融市场。私募基金大致可以分为私募证券基金和私募股权基金。我国重化工业的自循环和自我加强性质使得金融体系也相应明显向重化工业方向倾斜，而私募股权基金在经济发展中的积极作用则主要表现为服务于民营企业及新技术、新产业、新业态、新模式，其发展有助于促进国家大产业结构的调整。
我国的私募基金在2007年之前的法律形式多为公司制，但基于管理运作方式、资金配比现状、税收问题及利润分配等方面的考虑，有限合伙制在2007年合伙企业法修订后成为私募基金的主流形式。
本文基于中国裁判文书网及威科先行法律信息库，使用其高级检索功能，限定关键词“有限合伙”、“民事案由”、“判决书”。截至到2016年5月3日，私募基金涉诉案件总数为511件。通过逐一检视裁判文书内容，按照诉争问题在私募基金生命周期中出现的时间，并按照私募股权基金、债权基金、不良资产基金的顺序总结裁判规则并加以辨析，对实务中需要注意的问题进行提示。
一、涉诉案件数据分析
根据最高法发布的《最高人民法院关于人民法院在互联网公布裁判文书的规定》，所有法院生效裁判文书自2014年1月1日起全部在中国裁判文书网公布。因此检索结果中仅包括极少部分2014年之前生效的案件，其中2010年1件，2011年2件，2012年4件，2013年30件。全国各级法院按照最高院要求公布生效文书后，2014年249件，2015年216件，2016年截至到5月3日为9件。涉及案件数20件以上的地区排名依次为：北京市140件，浙江省97件，上海市92件，江苏省69件，广东省49件，四川省34件。随着大批私募基金的存续期届至，涉诉案件数在近几年可能会有明显增多。
私募基金涉诉案由主要为私募股权基金与目标公司及原股东或实际控制人在增资或受让股权后提起的撤销增资、股权协议诉讼、公司决议效力确认纠纷、股东资格确认纠纷、变更公司登记纠纷，对赌条件出现后引发的增资协议纠纷、股权转让纠纷，基金LP与GP或有限合伙之间的合伙协议纠纷、退伙纠纷，私募基金及其投资者与掮客之间的居间合同、委托合同纠纷，私募债权基金与借款人的借款合同、民间借贷纠纷，不良资产基金要求确认不良资产债权的债权转让合同纠纷。此外，还有少部分以私募基金为被告的劳动争议、保证合同纠纷、执行异议之诉等案件。
二、私募基金涉诉案件裁判规则
1、合伙协议约定的保底条款无效。
2、合伙协议约定有限合伙人不承担经营风险且享受固定年化收益的，应当认定为名为合伙实为借贷，基金承担到期还本付息义务，普通合伙人对该义务承担连带偿还责任。
3、基金谎称将募集基金投入信托计划但直接投资于项目公司的，构成对有限合伙人的重大欺诈，投资款应当返还。
4、基金在项目公司中的股权增资过程中，增资基准的确定仅具有计算方法上的意义，增资基准的差错无法作为确认公司决议无效的依据。
5、目标公司、原股东在签订增资协议、股权转让协议时存在影响双方实际交易的欺诈行为，投资方可在知道权益受侵害之日起一年内主张撤销增资协议。
6、股权转让协议、增资协议签订后，股权转让方违约无法办理股权变更工商登记，股权受让方可解除股权转让协议。
7、按照股权投资协议中的补偿条款计算出负数的股权补偿款的情形，股权补偿款无法支持。
8、股权投资协议中的补偿条款按照实际净利润计算补偿款时，若实际净利润为负数，补偿款超出了实际投资额时，应当视净利润为零，并以此计算补偿额。
三、私募基金涉诉案件规则详解
1、合伙协议约定的保底条款无效。
标签：合伙协议｜保底条款｜无效｜
案情简介：2011年7月10日，韩旭东与于传伟、创投公司签订合伙协议一份。协议约定：成立邦盛投资中心（有限合伙），于传伟为普通合伙人，韩旭东、创投公司为有限合伙人。后韩旭东与于传伟、创投公司签订补充协议约定：“对地产基金一期投资期间产生的收益，有限合伙人韩旭东每年取得其投资额25％的收益，于其投资款汇入本合伙企业账户之日起每六个月支付一次；若地产基金一期投资期间产生的收益无法支付上述收益，不足之差额部分由普通合伙人予以弥补”。韩旭东主张合伙18个月期间韩旭东应得收益款213万元，要求于传伟支付转让款1000万元、收益款213万元及违约金。
法院认为：韩旭东与于传伟、创投公司签订的合伙协议、补充协议均系当事人之间真实意思表示，均合法有效。上述协议签订后，韩旭东依约实缴了出资，于传伟、创投公司实缴了部分出资，依约成立了合伙企业邦盛公司。但是，补充协议约定了韩旭东保底收益，违反了合伙企业法关于风险共担的规定，属于无效条款。因为补充协议约定的保底条款无效，韩旭东要求213万元利润的主张不能成立。
实务要点：合伙协议保底条款的实质是有限合伙人仅取得投资收益但不承担基金亏损，违背民法的公平原则，应当无效。但具体到本案，合伙协议补充协议约定的并非基金对有限合伙人承诺保底的条款，而是普通合伙人对部分有限合伙人作出的收益差额补足承诺，基金对此也不承担连带责任。2007年合伙企业法修订后引入了先进的有限合伙制度，这一制度本身就是对各合伙人“共同经营、共担风险”原则的突破。在不违反合伙企业法第三十三条的前提下，普通合伙人对有限合伙人作出的差额补足承诺应为有效。此外，根据目前的私募基金实践，普通合伙人通常在基金中出资1%，在现行的私募基金管理暂行办法又未对基金管理公司注册资本作出的限制性规定的情况下，导致普通合伙人在基金亏损时对有限合伙的债务分担较少，但在基金获利时普通合伙人却能分得相当可观的收益，故而对普通合伙人对有限合伙人单独作出的收益差额补足承诺效力的认定，也有益于普通合伙人和有限合伙人之间利益的平衡。
案例索引：济南市中院人民法院（2014）济商初字第140号
2、合伙协议约定有限合伙人不承担经营风险但享受固定年化收益的，应当认定为名为合伙实为借贷，基金承担到期还本付息义务，普通合伙人对该义务承担连带偿还责任。
标签：合伙协议｜固定年化收益｜名为合伙实为借贷｜
案情简介：2013年12月18日，瞿红霞等四自然人与同鑫汇公司签订了合伙协议并加盖了金丰中心的公章，瞿红霞认购了由同鑫汇公司发起设立的“金丰厚利基金一安徽省马鞍山市金家庄区上湖安置房小区A2组团项目”，并于当日向金丰中心账户汇款人民币200万元作为投资。协议约定：投资期限为12个月，固定年化收益为11%，资金起息日为2013年12月19日，每半年支付一次投资收益，投资收益及本金将于付息日及到日期后10个工作日内分配。中杭公司、杭锁亚承诺为瞿红霞的投资本金及收益提供不可撤销的连带责任保证担保，并出具了《履约回购担保函》。2014年12月19日，瞿红霞投资期限届满，但瞿红霞并没有收到兑付的本金。2015年1月10日，金丰中心、中杭公司及苏杭公司共同向瞿红霞发出《关于安置房兑付的函》，函中称因资金困难导致迟延支付瞿红霞本金及收益，并承诺自本息到期日即自2014年12月19日起向瞿红霞支付违约金，直至清偿全部本金及收益之日止，标准为延期本金年化20%。后瞿红霞等诉请依约偿还投资本金及固定收益。
法院认为：同鑫汇公司分别与瞿红霞、周丽琴、田旭、聂云签订的合伙协议系各方当事人的真实意思表示，且其内容不违反国家法律、行政法规的强制性规定，属合法有效。根据上述合伙协议，瞿红霞、周丽琴、田旭、聂云享受固定收益，不承担企业风险，即该四人名为金丰中心的合伙人，实际与金丰中心之间是借贷关系。现该四人投资期限届满，金丰中心应当向其偿还投资本金及收益，同鑫汇公司承担连带责任。
实务要点：固定收益完全脱离了基金的亏损和收益实际，本质上是普通合伙人的资金借用行为。固定收益与保底条款的相同点是两者都不承担基金亏损，差别是前者不支付基金运营费用且能够在基金到期后获得本金及固定年化收益，后者则分享基金实际收益且分担基金运营费用。因而在司法实践中，保底条款易被认定为无效条款，而固定收益易被认定为名为合伙实为借贷。
案例索引：北京第三中级人民法院（2015）三中民（商）终字第15594号
3、基金谎称将募集基金投入信托计划但直接投资于项目公司的，构成对有限合伙人的重大欺诈，投资款应当返还。
标签：信托计划｜直接投资｜欺诈返还｜
案情简介：2014年2月12日，柳丽萍与拙远公司签订《上海拙明投资中心（有限合伙）合伙协议》，协议约定合伙目的为认购华澳国际信托有限公司（以下简称华澳信托）单一资金信托计划的形式投资于宜兴市致诚置业有限公司（以下简称致诚置业），用于郎溪商会大厦绿化配套工程建设。2014年2月12日，柳丽萍与拙远公司签订《上海拙明投资中心（有限合伙）合伙协议》，协议约定合伙目的为认购华澳国际信托有限公司（以下简称华澳信托）单一资金信托计划的形式投资于宜兴市致诚置业有限公司（以下简称致诚置业），用于郎溪商会大厦绿化配套工程建设。2014年3月31日，拙远公司在其网站（HTTP：／／ZHUOYUANCAIFU.COM）中发布关于“华澳信托-郎溪商会大厦投资基金”项目结构变更说明：由于银监会在2014年初出台窗口指导，明确表示各家信托公司暂时停止FOT结构的业务，使得华澳信托无法作为本项目的机构合作方，因此本着对投资者负责的态度，经公司风控委员会讨论，委托中国银行股份有限公司作为“郎溪商会大厦”项目资金监管方，为融资方致诚置业发放贷款。后经法院向华澳信托核实，华澳信托表示从未成立“郎溪商会大厦项目”，也未就该项目与相关各方进行过业务合作。柳丽萍诉请撤销合伙协议并返还投资款。
法院认为：一方当事人故意告知对方虚假情况，或者故意隐瞒真实情况，诱使对方当事人作出错误意思表示的，可以认定为欺诈行为。系争合伙协议约定合伙目的为认购华澳信托单一资金信托计划的形式投资于致诚置业，用于郎溪商会大厦绿化配套工程建设。经本院向华澳信托核实，华澳信托表示从未成立“郎溪商会大厦项目”，也未就该项目与相关各方进行过业务合作。拙明中心和拙远公司虽辩称其在成立“郎溪商会大厦项目”之前与华澳信托四川分公司于2013年底进行过沟通，但因政策原因导致最终未形成合作，但未就该项主张提供证据证明，故本院对拙明中心和拙远公司的该项辩称意见不予采信。本院认为，拙明中心和拙远公司在未与华澳信托就“郎溪商会大厦项目”进行业务合作的情况下，即与柳丽萍签订系争合伙协议，并以华澳信托-郎溪商会大厦投资基金（FOT）项目名义收取相关款项，属于法律认定的欺诈行为。现柳丽萍据此要求撤销系争合伙协议，拙明中心和拙远公司共同返还110万元，具有事实和法律依据，本院予以支持。
实务要点：拙远公司在未变更合伙协议也未将直接告知柳丽萍的情况下，直接投资于至诚置业，该重大变更直接影响到投资人的投资决策而得撤销。虽因欺诈而为意思表示者，表意人因得向法院申请撤销其意思表示，但该撤销不得对抗善意第三人。在本案中，基金募集资金已经投资于至诚置业，若柳丽萍无法举证至诚置业对基金合伙协议知情，该撤销无法对抗至诚置业。
案例索引：上海第一中级人民法院（2015）沪一中民四（商）终字第1669号
4、基金在项目公司中的股权增资过程中，增资基准的确定仅具有计算方法上的意义，增资基准的差错无法作为确认公司决议无效的依据。
标签：增资基准｜股权稀释｜决议效力｜
案情简介：1999年1月18日，京洋公司依法注册成立。2011年11月7日，京洋公司形成一份该公司章程。根据章程记载，公司注册资本为2900万元，股东的姓名、认缴及实缴的出资额、出资时间、出资方式为：永丰中心以货币方式出资1355万元；盛鸿中心以货币方式出资1355万元；藏骏公司以货币方式出资190万元。2013年5月20日，京洋公司向藏骏公司发出一份关于召开京洋公司临时股东会会议的通知，其内容包括“为解决京洋公司经营过程中所需资金和优化公司资本结构，现公司董事会通过了京洋公司增加注册资本方案。为避免按照注册资本原值进行增资而损害各股东的合法权益，所以本次增资将按照京洋公司净资产评估价值（即京洋公司股东全部权益价值）进行。增资后股东股权比例=（增资前股东持股比例×净资产评估价值＋股东本次实缴的出资额）÷（净资产评估价值＋本次增资数额）。藏骏公司表示反对，藏骏公司向一审法院提交了一份由北京中地联合房地产评估有限公司出具的土地估价报告。用于证明京洋公司增资方案所依据的股东权益价值评估结果58582.82万元远低于实际市场价值，导致京洋公司增资后，藏骏公司在该公司的持股比例严重缩水。为此藏骏公司要求法院确认公司股东会决议无效。
法院认为：第一，公司增资过程中，对于增资基准的确定，其作用系计算在此基础上进行增资后，股东持股比例的实际变化情况，故对于公司内部而言，上述增资基准仅具有计算方法上的意义。换言之，只要增资基准对全体股东均同等适用，该增资基准并不会对股东增资后的持股比例计算产生消极影响。从京洋公司增资方案中关于增资后股东股权比例的计算方式来看，上述情形同样存在于该公司依据涉诉临时股东会进行增资的情况。第二，公司增资过程中，公司股东理应对增资基准的实际作用存在理性认识与合理预期，即在公司增资的情况下，如果股东在相同的增资基准下，按照其原出资比例追缴相应出资，则增资后股东的持股比例并不存在被稀释的问题。因此，至于增资基准本身是否准确，由于其仅系对全体股东同等适用的计算方式，故并不应影响股东对其是否追缴出资进行选择与判断。从京洋公司增资方案的记载内容来看，其对增资后股权比例的计算方式有详细描述，足以作为藏骏公司对是否追缴出资的不同法律效果的判断依据。第三，公司全部股东权益的实际价值，确与股东的合法权益密切相关。如果上述股东权益的评估价值与实际价值存在误差，有可能导致股东在实际主张其权益的情况下蒙受不利。但是，如上所述，对于京洋公司内部增资而言，上述增资基准对藏骏公司在该公司所享有的实际股东权益并不存在客观威胁。同时，藏骏公司在京洋公司所享有股东权益的实际价值，也并不会因为涉诉股东会决议的形成而当然发生变化。结合上述三方面内容，藏骏公司在本案中的诉讼请求，缺乏必要的事实和法律依据，故该院不予支持。
实务要点：股东会决议无效的情形主要有两个，一是决议内容违反效力性强制性的法律、行政法规规定;二是决议内容侵害未收到通知或持反对意见的股东的合法实体权益。在本案中，公司股东会作出增资决议，增资基准不论是按照原出资额还是按照评估额增资，因各股东的持股比例不变，因而认缴增资比例不会因为增资基准的选择受到影响。藏骏公司坚持不增资，其持股比例在增资后当然下降。该持股比例的下降，一方面是由于其放弃增资导致。另一方面，本次增资基准以评估额为准，若确实存在京洋公司实际资产被过分低估的情况，则新增资本在增资后的总资本中的占比会相应被夸大，而未增资公司却得不到该部分虚高的股权比例，从实质结果来看，未增资股东的股权确实会被部分不当稀释，因而该股东会决议侵害了持反对意见的藏骏公司的合法实体权益。若本案确实存在股东会决议使用的净资产评估价值过低的情况，该股东会决议应当部分无效，按照公允估值重新计算增资后各股东的持股比例。
案例索引：北京第一中级人民法院（2014）一中民终字第2050号
5、目标公司、原股东在签订增资协议、股权转让协议时存在影响双方实际交易的欺诈行为，投资方可在知道权益受侵害之日起一年内主张撤销增资协议。
标签：｜欺诈行为｜主张撤销｜赔偿数额｜
案情简介：健盛公司于2000年7月登记成立，成立名称为三明市健盛食品有限公司。2009年12月整体变更设立为健盛食品股份有限公司，注册资本6000万元。2012年6月，原告广州越秀投资等与被告健盛公司、颜耀军签订《增资协议书》，被告健盛公司同意引进原告等作为被告健盛公司的投资者，被告健盛公司以每股8元人民币的价格向原告等增发股份10000000股，原告出资1500万元向被告健盛公司认购187.5万股。《增资协议书》第2.1条各方确认，投资方在本协议项下的投资义务以下列条件为前提：第2.1.1条被告颜耀军已经以书面形式向原告充分、完整披露公司的资产、负债、权益、对外担保以及与本协议有关的信息等；第2.1.2条过渡期内，公司的经营或财务状况没有发生重大的不利变化；第2.1.3条过渡期内，公司作为连续经营的实体，不存在亦不得有任何违法、违规的行为，公司没有处置其主要资产或在其上设置担保，也没有发生或承担任何重大债务，除了通常业务经营中的处置或负债以外。第2.2条若本协议第2.1条的任何条件原因未实现，则投资方有权单方解除本协议，并要求颜耀军与健盛公司连带承担违约责任。投资方因此遭受经济损失的，投资方有权要求健盛公司及颜耀军连带赔偿。第6.3条保证就《增资协议书》提供的一切文件资料均是真实、有效和完整的；第6.6条对投资事项相关的信息和资料，向原告进行了充分、详尽及时的披露，没有重大遗漏、误导和虚构；第6.7条在《增资协议书》中所作的声明、保证及承诺在《增资协议书》签订之日均为真实、正确、完整，并在本协议生效时及生效后仍为真实、正确、完整。第7.1条被告颜耀军在《增资协议书》中承诺，在原告登记为公司股东之前，除已经向原告披露的情形之外，被告健盛公司及原股东并未签署任何担保性文件，不存在任何未披露的债务和责任。对被告健盛公司及原股东未以书面形式向原告披露的公司债务和责任，由两被告承担连带赔偿责任。《增资协议书》签订后，原告于2012年6月25日向被告健盛公司缴纳新增出资额1500万元，京都天华会计师事务所有限公司于2012年6月26日出具了验资报告，2012年6月29日健盛公司完成工商变更登记，原告成为健盛公司的股东，占健盛公司2.5%的股权。
另查明，原告广州越秀投资等与被告健盛公司签订《增资协议书》前，被告健盛公司、颜耀军涉及多笔民间借贷或担保等债务，但在京都天华会计师事务所有限公司于2012年5月5日出具的编号为京都天华审字（2012）第1327号健盛公司二0一一年度审计报告和致同会计师事务所（特殊普通合伙）于2013年2月19日出具的编号为致同审字（2013）第110ZC1125号健盛公司二0一二年度审计报告中均未予披露。在本案审理过程中被告健盛公司、颜耀军涉及其他多案诉讼及执行。
法院认为：被告健盛公司在与原告签订《增资协议书》时，故意隐瞒了健盛公司、颜耀军涉及多笔民间借贷或担保的债务问题。依据《中华人民共和国合同法》第五十四条第二款的规定，被告健盛公司、颜耀军以故意隐瞒债务的欺诈手段，使原告广州越秀投资在不明真相情况下违背真实意思，与被告健盛公司、颜耀军签订了《增资协议书》并支付投资款1500万元。原告广州越秀投资作为受损害方有权请求人民法院撤销与被告健盛公司、颜耀军签订的《增资协议书》。依据《中华人民共和国合同法》第五十五条第一项的规定，原告有权在知道其权益受到侵害之日起一年内请求撤销合同。原告在2013年6月19日知道健盛公司、颜耀军涉及多笔民间借贷或担保等债务，健盛公司的经营或财务状况发生重大的不利变化等撤销事由，其诉讼时效应从2013年6月20日起算至2014年6月20日止。原告于2004年1月提起诉讼，未超过诉讼时效，其请求撤销《增资协议书》的诉讼请求符合法律规定，本院予以支持。
实务要点：目标公司恶意欺诈基金签订增资协议或股权转让协议的情况下，撤销投资协议、增资协议的条件应为欺诈行为足以达到误导投资者违背真实意思表示签订投资协议的程度。
案例索引：福建三明市中级人民法院（2014）三民初字第61、62、63、64号。
6、股权转让协议、增资协议签订后，股权转让方违约无法办理股权变更工商登记，股权受让方可解除股权转让协议。
标签：｜补偿条款｜负数｜回购数额｜
案情简介：2010年11月30日，无锡同创与中直公司、丁羽心、泰可特公司签订了《投资协议书》一份，协议主要约定：1、无锡同创以受让中直公司持有的泰可特公司股权的方式，成为泰可特公司非控股股东，作为战略投资者推进泰可特公司在1-3年内实现国内A股市场发行上市之目标；2、无锡同创出资人民币2000万元，从中直公司受让泰可特公司1.36%的股权；3、丁羽心实际控制的公司持有泰可特公司的大部分股权，是泰可特公司的实际控制人，且是泰可特公司管理团队的核心。中直公司是丁羽心实际控制的公司之一，在本次投资前持有泰可特公司15%的股权。4、泰可特公司需向无锡同创提供2008、2009年财务报表原件及2010年1月-10月财务报表原件、相关关联方情况的说明、按照本协议第2.3.1.3条所述的股东会决议和董事会决议、高级管理人员及关键员工名单等材料，并保证从2010年11月1日（含当日）起，至中直公司收到无锡同创的转让款之日止，泰可特公司的经营状况或财务状况不发生重大不利于无锡同创本次投资顺利完成的变化，不存在重大违反法律规定的行为；5、无锡同创在本协议2.3.1条规定的前提条件全部满足后5个工作日内以现金形式向中直公司支付股权转让款2000万元。6、本次投资完成后5个工作日内，泰可特公司及时修改公司章程及其他文件；投资完成后1个月内，泰可特公司发给无锡同创股权证明，并将无锡同创公司名称、出资比例等记载于公司股东名册；投资完成后2个月内，泰可特公司调整董事会成员，无锡同创及九鼎公司管理下的其他基金共同向新董事会推荐一名董事。7、无锡同创同意委托泰可特公司董事会及中直公司全权负责办理因本次投资而引起的申报审批及工商变更登记事项。8、中直公司、丁羽心、泰可特公司承诺并保证本协议签署之前向无锡同创作出的任何泰可特公司业务和财务状况的书面陈述或提供的财务报表，均遵循中国现行会计准则并真实有效；截止协议签署之日，泰可特公司不存在任何未披露的实际的、或有的500万元以上的债务或责任，对外融资所取得的资金，主要用于泰可特公司扩大经营规模或其他必要投资与开支，不用于与主营业务无关的投资、拆借或他用。9、丁羽心承诺并保证没有投资、经营任何与泰可特公司主营业务类似的企业或业务，否则泰可特公司有权回购丁羽心持有的泰可特公司股权；10、除非无锡同创另以书面形式同意延长，否则本次投资完成后，如泰可特公司在2014年12月31日前没有完成挂牌上市，无锡同创可以要求泰可特公司、丁羽心、中直公司购买无锡同创持有的全部或部分股权。无锡同创要求的受让价款为转让款2000万元＊（1＋8%＊n）-无锡同创入股期间从泰可特公司获得的所有现金股利-无锡同创届时因已转让部分泰可特公司股权所取得的收入。
上述《投资协议书》签订后，无锡同创于2010年12月1日向中直公司支付了全部股权转让款2000万元。
2011年4月26日，泰可特公司召开股东会和董事会，修改公司章程，组成新一届董事会，并变更了董事长、总经理及法定代表人，同时新任法定代表人在公司章程上签字，但无锡同创未参加上述股东会和董事会。
2012年9月10日，无锡同创所属的股权投资机构九鼎公司与泰可特公司的股东博宥公司、中昶公司签订了《关于对投资泰可特公司后续相关事项的沟通情况纪要》，各方确认：1、投资协议书签订的合同目的为投资基金通过受让股权方式成为泰可特公司非控股股东后，在实际控制人和控股股东的主导下，投资基金提供协助，争取泰可特公司在2014年12月31日前实现国内A股市场挂牌上市，为此，五家投资基金已共同投资人民币2.5亿元；2、投资协议书签订不久，泰可特公司即因为实际控制人丁羽心的问题，经营状况发生重大变化，今年截止目前已实际亏损；3、博宥公司表示，同意为九鼎公司提供泰可特公司的财务资料，但对于丁羽心的具体情况不清楚，目前无法办理五家投资基金受让股权的相关手续，无法对股东地位进行确认，且2014年年底前泰可特公司实现上市客观上已无法实现，协议书约定的合同目的已经无法实现。无锡同创诉请解除合同并按股权回购条款约定的年利率8%赔偿损失。
法院认为：涉案投资协议书“鉴于”部分第1条约定“无锡同创有意受让泰可特公司原有股东中直公司之股权，成为泰可特公司非控股的主要股东之一，作为战略投资者推进泰可特公司在1-3年内实现国内A股市场发行上市之目标”，由此可见，推进泰可特公司于1-3年内实现国内A股市场成功上市，无锡同创获取增值的股权价值，是各方特别是原告无锡同创的签约主要合同目的。而事实上该合同主要目的现已无法实现，首先，根据国务院《股票发行与交易管理暂行条例》第九条的规定，原有企业改组设立股份有限公司申请公开发行股票，应具有的条件之一即近三年连续盈利，但根据泰可特公司截止2012年6月的企业利润表，泰可特公司已经发生亏损情况，已不符合上述法律规定的上市条件。其次，2012年9月10日由九鼎公司与博宥公司、中昶公司等召开会议形成的会议纪要第六条亦明确“从现在情况看，2014年年底前泰可特公司实现上市客观上已经无法实现，泰可特公司目前也没有具体、明确的上市工作安排和计划，2014年年底前泰可特公司实现上市已经无望，各方签订投资协议书约定的泰可特公司不迟于2014年年底上市的合同目的已经无法实现”，而且事实上泰可特公司至今未能上市。第三，根据投资协议书的约定，本次投资完成后5个工作日内，泰可特公司及时修改公司章程及其他文件；投资完成后1个月内，泰可特公司发给无锡同创股权证明，并将无锡同创公司名称、出资比例等记载于公司股东名册，但是不管是泰可特公司，还是作为实际控制人的被告丁羽心以及股权出让方中直公司，均未按约履行上述合同义务。且作为中昶公司、中直公司、泰可特公司的实际控制公司博宥公司亦在2012年9月10日的会议纪要中明确，“由于实际控制人丁羽心女士仍无法主持有关工作，泰可特公司的经营状况也一直处于较不稳定的状态，目前无法办理五家投资基金受让股权的相关手续，无法对股东地位进行确认”，可见无锡同创签订投资协议书成为泰可特公司的股东这一合同目的同样无法实现。综上，无锡同创签订投资协议书的合同目的已无法实现，根据《中华人民共和国合同法》第九十四条的规定，无锡同创请求解除投资协议书的诉讼请求，于法有据，应于支持。
关于投资协议书解除后，各被告应如何向无锡同创承担责任的问题。
涉案投资协议解除后，按照《中华人民共和国合同法》第九十七条的规定，被告中直公司应当负有向原告无锡同创返还股权投资款2000万元并赔偿相应损失的民事责任。中直公司作为案涉投资协议书的股权出让方，在取得无锡同创支付的股权转让款后，未按约将其股权交付股权受让方无锡同创，也未于法定期限内申请办理工商变更登记手续，构成违约，致使无锡同创签订投资协议书成为泰可特公司股东这一合同目的无法实现，依照《中华人民共和国合同法》第九十七条的规定，中直公司应负有向无锡同创返还股权转让款2000万元并赔偿相应损失的民事责任。至于无锡同创请求中直公司赔偿以2000万元为基数按合同约定的年利率8%自2010年12月1日起计算至实际返还日止的利息损失，因投资协议书中关于年利率8%的约定是针对股权回购设定的，而本案是无锡同创主张合同解除后返还股权转让款，对此投资协议书并无相应约定，因此本院认定利息损失计算标准为：以2000万元为基数，按中国人民银行同期同类贷款利率自2010年12月2日起计算至实际给付之日止。
实务要点：股权出让方在取得股权转让款后，未按约办理股权工商变更登记手续，致使受让方股权的合同目的无法实现，基金可主张解除股权投资协议。但目标公司因客观原因无法上市不构成合同目的无法实现，要求解除合同的原因。因出让方违约导致合同解除后对守约方的赔偿包括合同履行后可以获得的利益。本案股权投资协议履行后，基金的最低可得利益为上市失败后约定的回购数额，原告的诉讼请求应当得到支持。
案例索引：无锡市中级人民法院（2012）锡商初字第0188号
7、按照股权投资协议中的补偿条款计算出负数的股权补偿款的情形，股权补偿款无法支持。
标签：｜负数股权补偿款｜净利润为负｜
案情简介：2011年7月9日，天津盛彦投资作为投资方与宋立新、曙光农牧签订《增资合同》。约定天津盛彦投资以增资形式向曙光农牧投资，支付投资款合计5000万元（含沈阳宾海）。其中1250万元计入公司注册资本金，其余部分全部计入曙光农牧的资本公积金。同日，天津盛彦作为投资方（甲方），宋立新作为曙光农牧的控股股东（乙方）签订《增资补充合同》。第三条第3.3项明确了《增资合同》约定的投资价款及支付，第五条第5.1项约定了目标公司接受投资后的经营目标，其中2011年度净利润（扣除非经常性损益后）为1亿元，2012年度净利润（扣除非经常性损益后）为1.3亿元，2013年度净利润（扣除非经常性损益后）为1.69亿元。或者以标的公司2011年实际完成的净利润为基础，乙方保证2012年至2013年年均实现净利润增长不低于30%。承诺：如2011年至2013年标的公司实际经营业绩低于约定的经营目标，则乙方以相应的现金对沈阳滨海投资、天津盛彦投资进行补偿，现金补偿计算如下：2011年补偿金额＝5000万元×（6666.67万元－实际完成净利润）÷6666.67万元（公司实际完成的净利润低于6666.67万元适用本公式，公司完成的净利润达到或超过6666.67万元时，乙方无需向投资方进行现金补偿）；2012年补偿金额为按下列两公式计算的款项的较低者：（1）2012补偿金额=7500万元×（5000万元-实际完成净利润）÷5000万元；（2）2012年补偿金额=甲方实际投资金额×（2011年实际完成净利润×130%-2012年实际完成净利润）÷（2011年实际完成净利润×130%）。当2012年净利润较2011年的净利润增长达到或超过5%时，乙方无需向甲方进行补偿。2013年补偿金额为按下列两公式计算的款项的较低者：（1）2013补偿金额=7500万元×（1.69亿元-实际完成净利润）÷1.69亿元；（2）2013年补偿金额=甲方实际投资金额×（2012年实际完成净利润×130%-2013年实际完成净利润）÷（2012年实际完成净利润×130%）。当2013年净利润较2012年的净利润增长达到或超过5%时，乙方无需向甲方进行补偿。
2011年7月20日，天津盛彦向曙光农牧支付2000万元。摘要中注明“投资款”。2012年3月30日，天津盛彦向曙光公司支付750万元。摘要中注明“投资款”。2012年3月30日曙光农牧出具收据，载明：今收到上海盛彦对我公司的追加投资款750万元。
另查明：曙光农牧与大信会计师事务有限公司签订《大信会计师事务有限公司业务约定书》，约定对曙光农牧每年一期的财务报表进行审计。大信会计师事务所大信审字（2013）第3－00082号审计报告记载，曙光农牧2011年的净利润为95，485，284.08元，政府补助利得为3，068，768.67元，经营净利润为92，416，516元；2012年曙光农牧的净利润为﹣40，184，884.15元，政府补助利得为12，363，535.23元，经营净利润为-5254.84万元。大信会计师事务所大信审字（2014）第3－00227号审计报告记载，2013年曙光农牧的净利润为﹣12，355，598.52元，政府补助利得为62，211，829.41元，经营净利润为-7456.74万元。
天津盛彦投资诉请2013年的股权补偿款。
法院认为：2013年的补偿金额，曙光农牧2013年扣除非经常性损益后净利润为-7456.74万元，未能达到约定的业绩指标，根据《增资补充合同》第5.2条的约定，宋立新应当给予上海盛彦现金补偿，按公式一计算=7500万元x（16900万元-（-7456.74万元））÷16900万元=10809.2万元，按公式二计算=2750x（（-5254.84万元）x130%-（-7456.74万元））÷（（-5254.84万元）x130%）=-251.78万元，最低值是个负数。两个公式计算结果中较低的为﹣251.78万元，因该结果出现负值，故对上海盛彦要求宋立新给付2013年补偿款及利息的诉请无法支持。
实务要点：股权补偿条款的实质是由目标公司实际控制人或原股东以现金方式补足投资后目标公司股权预期增值与实际增值之间的差额。实践中，股权补偿款通常以上一年度净利润为基数计算当年补偿额，并且约定的补偿款计算公式很多只考虑到目标公司净利润逐年增长且为正值的情况，因而当净利润出现负值时极易出现年度补偿额为负值的结果，与股权补偿条款的目的相背离，出现这种情况不易得到法院调整。
案例索引：辽宁省高级人民法院（2015）辽民二初字第00029号
8、股权投资协议中的补偿条款按照实际净利润计算补偿款时，若实际净利润为负数，补偿款超出了实际投资额时，应当视净利润为零，并以此计算补偿额。
标签：｜补偿条款｜净利润为负｜超出实际投资额｜
案情简介：2011年1月20日，富丽泰泓投资与浙江中宙公司签订《增资扩股协议》一份，主要约定如下：浙江中宙公司系在中国境内依法设立并有效存续的股份有限公司拟进行增资扩股，将股份总数由现有的5618.6万股增加至6600万股，浙江中宙公司有意向富丽泰泓投资发行且富丽泰泓投资有意认购数量为100万股的新增股份，增资中目标股份的认股价格确定为人民币8.7元／每股，富丽泰泓投资需向浙江中宙公司缴纳认股价款人民币870万元；本次增资完成后，浙江中宙公司的注册资本变更为人民币6600万元，实收资本变更为人民币6600万元，股权总数变更为6600万股，其中杭州中宙公司持股30758000股、持股比例为46.6030%，苏州富丽泰泓投资持股1000000股、持股比例为1.5152%。
同日，富丽泰泓投资与杭州中宙公司、浙江中宙公司签订《增资扩股补充协议》一份，各方主要约定：富丽泰泓投资根据《增资扩股协议》，以8.7元／每股的价格对目标公司即浙江中宙公司增资100万股，合计增资人民币870万元，占增资后公司总股本的1.5152%；浙江中宙公司的业绩目标为在富丽泰泓投资增资后，2011年度净利润实现4000万元，2012年在2011年基础上实现净利润增长40%以上，如果2011年和2012年实际净利润总和低于7700万元，对低于7700万元的部分，由杭州中宙公司以现金方式进行补偿，计算公式如下：（1-实际完成额／承诺额）＊增资方增资款总额；现金补偿款将在签署本次增资补充协议的各增资方之间按各自增资金额占本次增资总金额的比例进行分配，若杭州中宙公司应向富丽泰泓投资进行补偿的，杭州中宙公司应在2012年公司合并报表审计完成后的60天内，按上述公式将补偿款支付给富丽泰泓投资，逾期支付的，每逾期一日，杭州中宙公司应按照逾期支付金额的万分之五向富丽泰泓投资支付违约金；目标公司净利润以扣除非经常性损益后作为计算依据。协议还就三方其他权利义务做了约定。合同签订后，富丽泰泓投资于2011年1月25日向浙江中宙公司缴纳增资款870万元，浙江中宙公司向工商部门办理了注册资本和股权变更登记，富丽泰泓投资持有浙江中宙公司1.5152%的股权。
2013年4月30日，中汇会计师事务所出具审计报告，2011年浙江中宙公司的母公司净利润为-36627216.63元，合并项下的净利润为-37191305.44元，2012年浙江中宙公司的母公司净利润为-43529097.13元，合并项下的净利润为-50029300.79元。
现浙江中宙公司2011、2012两年的实际净利润总和未达到7700万元，根据协议约定该补偿条件成就，富丽泰泓投资诉请杭州中宙公司支付2013年股权补偿款。
法院认为：富丽泰泓投资与杭州中宙公司签订的《增资扩股补充协议》系意思表示真实，内容未违反法律、行政法规的效力性强制性规定，依法确认有效。根据《增资扩股补充协议》第2.2条约定，如果浙江中宙公司2011年和2012年实际净利润总和低于7700万元，杭州中宙公司对低于7700万元的部分，按照公式“（1-实际完成额／承诺额）＊增资方增资款总额”计算补偿，并在2012年度公司合并报表审计完成后的60天内，以现金方式支付补偿款。根据会计师事务所出具的审计报告，浙江中宙公司2011、2012两年合并项下的净利润之和为-87220606.23元，根据《增资扩股补充协议》约定，杭州中宙公司应当向富丽泰泓投资进行补偿。本案的争议焦点是在浙江中宙公司利润为亏损的情况下，如何计算杭州中宙公司应当支付的补偿金额。杭州中宙公司认为最大的补偿金额应当不超过富丽泰泓投资的增资款总额即870万元，而富丽泰泓投资认为应当按照浙江中宙公司的全部亏损额作为基数计算补偿金额。对此，本院认为，《增资扩股补充协议》第2.2条约定的“实际净利润”，理解上的确可能包括负数的情况，但是在公式中约定了“实际完成额”，两者并非同一概念。在双方约定目标利润为7700万元的情况下，全部完成即实现实际净利润7700万元时，根据公式，杭州中宙公司无需进行补偿，而当实际净利润为零时，杭州中宙公司的补偿金额达到870万元。当实际净利润为负数时，应当视为浙江中宙公司没有实际完成额。由于浙江中宙公司的实际净利润为负数，如果将负的净利润直接等同于公式中的“实际完成额”，并以此计算杭州中宙公司的补偿金额，则可能出现浙江中宙公司亏损越多，富丽泰泓投资获得的补偿越多之现象，有违诚实信用和公平合理原则。
实务要点：股权补偿条款的实质是由目标公司实际控制人或原股东以现金方式补足投资后目标公司股权预期增值与实际增值之间的差额，因而亏损越多补偿越多是双方当事人的一致合意。但投资方在设定补偿款公式时未考虑到净利润为负值时，若出现补偿款超出实际投资额的情况，有可能因有违诚实信用公平合理原则被调整，上限为实际投资款。
案例索引：浙江省杭州市中级人民法院（2014）浙杭商终字第2488号
【本文中篇预告】股权回购通知未按照协议约定在两个月期限内提出的，不能视为丧失请求回购权利；对目标公司增资的注册资本增加部分与公司对赌回购无效，增资的资本公积部分与公司对赌回购有效；对赌协议中，目标公司对实际控制人或原股东支付股权回购款的义务承担保证责任的约定无效；基金对目标公司增资后将股权转让给第三人，由目标公司（未经公司董事会或股东会决议）及实际控制人担保股权转让款支付的约定有效；根据对赌协议实际控制人（非股东）负有回购股权义务，因优先购买权障碍，其回购义务的履行方式为对回购款承担连带责任；对赌协议的业绩补偿条款属于合同义务而非违约条款，系签约各方作出的自主的商业判断，法院不宜调整。
…………………………本文完…………………………
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