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Impact Investing 2.0. (2013). Case Study: ELEVAR EQUITY: UNITUS EQUITY FUND AND ELEVAR EQUITY FUND II http://impinv2.pacificcommunityventures.org/the-twelve-funds/case-study-subjects/Elevar 与小额信贷投资行业中许多第一次有关。它的启动使UEF成为为数不多的股权基金之一，可能是第一个全部为私人非政府投资者所投资的以小额信贷为主的股权基金（也就是说，在该基金中没有发展金融投资者）。 第一只基金最初用于商业化建立微型金融机构，从2006年到2008年投入资本共计1780万美元。到2013年，那些微型金融机构所服务的客户已经从最初投资时的大约550,000个客户上升到为超过1000万的客户服务。第二只基金除继续给同一个公司进行第一只基金的后续投资外，还投资给了其他十个公司。到目前为止，在16个投资组合公司其中的14个公司中，Elevar的资本都是投资组合公司中的第一个制度资本（institutional capital）。并且在其中4个公司中，Elevar在确定客户需求、确定初步的商业计划方面起着至关重要的作用，在建立公司管理团队的过程中也扮演着重要的角色。 到2012年12月31日，随着这些投资组合公司从初创阶段到现在为七百多万客户提供服务，UEF和EE II 已经累计在8家金融服务公司中对融资的多个阶段进行了总贷款量超过 6亿3千万美元的投资。至2013年九月，UEF 和 EE II对所有投资组合中9家公司中的每一家已经进行了连续四轮的融资。最终Eleva的投资团队完成了两次退出后，又广泛参与了其中一家公司的IPO ，即SKS的首次公开募股。下图显示对UEF 和EE II的概述。
第一只基金：UNITUS EQUITY FUND (UEF)从2006年到2008年，Elevar 采用的第一个投资主题是小额信贷可以在商业框架内持续经营。自从2006年起，UEF已经投资了6家小额信贷机构，其中4家在印度，2家在拉丁美洲（分别是墨西哥和巴西）。UEF还对一家向偏远地区的印度人提供农业供应链服务的公司进行了投资。在这七个投资对象中，UEF执行了7个第一轮融资和11个后续轮的融资。 UEF采用了风险投资的方法，对更年轻的，正由非盈利机构转变成受监管金融机构的成长型小额信贷机构进行投资，或是对拥有刺激增长和提高效率的创新型商业模式的创业公司进行投资。UEF坚持以鼓励小额信贷机构在商业股权市场中的发展为目标，作为以小额信贷为主的股权基金之一，他们致力于寻找并十分欢迎来自主流商业投资者的对小额信贷机构的合作投资者（比如红杉资本Sequoia Capital）。这向更广阔的资本市场释放了一种信号：小额信贷行业拥有长期且极具吸引力的风险收益回报。 UEF是SKS的初始基金投资者，SKS于2010年8月在孟买交易所上实现了首次公开募股（IPO），成为了第一个在印度公开交易的非银行小额信贷金融公司。在收到来自UEF和一些中小投资者的股权融资后仅四年半的时间，该公司实现了IPO公开发售了股票。 第二只基金：ELEVAR EQUITY II（EEII）
EE II是推动除了小额信贷投资之外的面向小额信贷顾客群的其他重要服务的首批尝试者之一。至今，EE II已经对10个投资组合公司进行了投资，它们在多个行业中经营，比如针对大的分散社区提供的金融服务和其他重要的服务。10家投资组合公司中7家位于印度，1家位于秘鲁，1家位于美国但其主要业务在秘鲁， 还有1家公司总部位于西班牙，并在欧洲、美国、哥伦比亚、秘鲁、玻利维亚和厄瓜多尔设有分支机构。
在他们的投资中具有许多先驱意义：第一个完全着眼于贷款给在印度乡村和半城市地区的微型和小型企业的金融公司；位于秘鲁的有着最快增长、最独立的跨银行支付网络的公司；还有首批在印度的城市/城郊地区提供新的抵押贷款和住所改善贷款的住房信贷公司之一；印度首家综合性的，乡村的连锁医院；还有首个面向印度低收入移民的正式住房提供商。 至2013年9月30日，EE II已经为这10个投资组合公司投资了3200万美元。
Vistaar 金融(www.vistaarlfi.com) 是一家关注印度微型和小型企业的金融服务公司。根据印度政府部门统计，在2600万中小企业中只有5%有机构融资渠道。但Vistaar通过提供可支付的融资帮助这些企业扩大经营规模并进入主流金融市场。Vistaar的贷款金额范围是30000卢币（500美元）到250万卢币（4000美元），平均利率为24%-25%。这家公司不同于小额信贷机构的是它只以财产作为抵押贷款给小企业，不能以个人消费来放款。 Vistaar主要面向如小商店、小型生产单位（如磨粉机）的商业、服务业（如小饭馆、汽车修理站、车间等）、电源/自动织布机纺织品制造业、乳品业、吉拉那(夫妻旅店)和居家行业进行投资。其他投资者要么关注于容易从银行获得贷款的公司，要么关注于那些因为接近金字塔底端（BoP）的人群而可以更小交易规模成交但很难扩张的公司。由于面临收入证明文件不足和产权验证的挑战，借钱给这部分人也可能成了一个挑战。 通过对借款人业务、家庭开支、承诺和担保问题更深层的了解，Vistaar开发了一个独特的创新贷款方法来解决这些问题。由于不同业务、地理位置、多样的目标受众对融资的要求，这需要一个更灵活的方法来提供相应产品。Vistaar 通过提供灵活定制的产品来满足小企业对贷款额、贷款期限和担保这三方面的需求。Vistaar的创始人Ramakrishna Nishtala说,“Eleva的团队从一开始就非常清楚他们想投资哪种业务。其他投资者在听完我们的展示后都舒舒服服的坐着，只有Chris 和 Sandee在2009年见了我们后变得很兴奋。我们最初尝试了一种更低票面份额模型，但一年后，我们意识到市场上充斥着各种已存在的小额信贷产品。我们和Elevar坐下来，他们是我们两个初始投资人中的一个，对一系列其他潜在的贷款目标进行了探索。我们一起研究了成本和收入驱动力、现金流量和其他因素，并对许多顾客进行拜访。我们最终决定了7个可以关注的客户类别。” 快速进展了一年，公司获得了来自Elevar 和 Silicon Valley银行200万美元的第二轮融资。到2012年，公司获得了另一轮800万美元的融资，加入了另外两名投资者Omidyar 网络公司 和 Lok资本公司。Elevar的负责人远不止帮助该公司彻底改造业务模型。他们还扮演着“价值主张的守卫者”，Nishtala说，“他们对新观点很开明，并同时防止了我们分心。他们能带来对其他市场的深刻认识并和我们讨论，并且他们在实施细节如抵押和信贷结构上十分有经验。”扩张计划着眼于在分支水平上的单位经济效益。到2013年6月，该公司已经支付了3300万美元贷款给3万多个微小型企业，并自2012年8 月开始赢利。Nishtala说他目标在两年的开始经营期内，向每一个分支的至少800个借款人服务。公司计划在两年后经营超过150个分支，这意味着大约12万个借款人。 Nishtala说，Vistaar的社会影响力与公司客户分型有紧密的联系。他们目标客户完全与资本剥离，因此将他们纳入金融系统所产生的影响力相对容易的去跟踪。通过对六个垂直整合业（乳品业、纺织业、小型便利店、其他小型商店、餐饮服务和制砖）创建专有的信贷包销业务模型，目前他们已经找到解决占印度56%的微型/小型/中型产业领域针对贷款需求类融资问题的方法。 公司跟踪了客户群的进展，根据企业规模、贷款前后资金来源的种类和第一次贷款从主流银行业获得的金额。公司也对根据贷款后的员工雇佣、支持的工作职位数量（截止到2012年12月共61000人）、女性作为申请者或共同申请人所占的比例（至2012年12月占82%）的情况进行了跟踪。除此之外，他们97%的客户都是第一次从金融部门进行贷款。他们已经把领先的消费者保护元素整合到模型中，以确保顾客不会负债过多；公司还保证了极强的客户透明度。“这是Omidyar帮我们做的事情之一”，Nishtala说 “我们利用他们的联络人和资源为新贷款客户制作了一个视频，详细解释贷款条款和其他重要的概念。”正如上面所解释的，基金竭诚向大规模、以客户为中心的平台投资。一旦在单位级别上产生利润，公司的尝试就会转向机构建设，复制和扩张。规模从成百个客户上升到成千上百万客户是一个巨大的挑战。尽管如此，大部分UEF（投资的）公司都在扩大规模。此外，6家EE II（投资的）公司已经成功地证明了他们的单位经济效益，其中2家正在扩大规模。 下图显示出一家位于印度的小额信贷提供商Ujjivan投资组合公司，从单位经济效益的实现到机构建设到扩张的商业模型，显示了Ujjivan从2006年作为一个新兴公司被UEF第一次投资到UEF和EE II参与后续几轮融资的进展。最近一轮融资在2012年完成。
到目前，UEF已经实现了涉及了投资组合公司中两家的多次退出。至2013年9月30日，UEF已经实现了4070万美元的收益，它对有限合伙人的综合净内部收益率（已实现的费用和附带权益）为21.4%，以向投资组合公司投资的现金来计算，它对有限合伙人的综合净内部收益率（已实现和未实现的）为28%。UEF实现的收益值和剩余市场公允价值是总资产2160万的2.1倍。从EE II 的初次投资起至2012年12月31日， EE II投资组合公司已经达到了平均78%的累计年度资产增长水平。总的来说，至2012年31日，该基金的投资组合公司已经调动了超过40亿资金（超过5亿的股权和超过37亿的贷款）用于UEF 和EE II后续投资。 UEF 和EE II的共同投资者既包含了像Michael & Susan Dell 救助基金会一样的影响力投资人又包括了像红杉资本, 印度硅谷银行资本合伙人, Helion 风险基金, WestBridge 资本, 和 Wolfensohn 资本合伙人一样的商业投资人。在吸引追加资本方面，Elevar最初股权投资的每一美元都已经被第三方债权或股权资本公司追投了额外的89美元。Elevar已经吸引了极大的追加投资并提供了一个能使投资组合公司在主流资本市场中确保获得资金支持的途径。除了已实现和未实现的经济收益，UEF的投资组合已经在客户分层、广泛的地理覆盖面和领先的市场地位方面实现了强劲的增长。从投资初到2012年底，UEF的投资组合中的小额信贷机构的客户总量从大约23.4万增加到了到700万，累计年增长率大约为58%。这个数据与小额信贷信息交流中心对小额信贷机构累计年增长率的报告相比，还要高4%。到2012年12月31日，UEF的投资组合拥有一个将近6亿3400万的集体总贷款组合。 更具多样性的EE II 投资组合到2012年12月31日已经拥有超过120万的顾客， 为印度、秘鲁和拉美安第斯区域的个人和小企业提供服务。特别重要的是，这个投资组合所提供的服务范围已经从小额信贷扩展到其他的金融服务、基础设施支付，住房和医疗保健这些领域。Elevar的其中一次退出是在SKS小额信贷的IPO。这是印度小额信贷领域一次极具争议的事件，因为许多行业批评者指出这次公开募股所创造的透明度、成功性和巨大的财富可看作是造成2010年印度安得拉邦小额信贷危机的复杂因素之一，它威胁了印度整个小额信贷行业。 Elevar的团队认为这次经历带给他们和其他影响力投资领域的投资者许多重要的教训： 1.选择正确的合作投资人。考虑到UEF的小规模，团队意识到SKS需要有更富有的本地策略性投资人，因为该公司已经有一个强劲的增长记录和IPO的途径。它也意识到选择长期有耐心的合作投资者的重要性，因为这样可以清晰了解在以客户为导向的长期社会价值和利润与回报之间的平衡。 2. 需要灵活的分配投资组合。在适当的时机分配基金的资产，是一个基金内部收益率最优化的一个决定因素。特别是在SKS的C轮融资时，Elevar的管理者向UEF的有限合伙人请求根据有限合伙协议，对每一个投资批准免除20%的分配量。在获得批准后，他们就能够保护其在C轮融资的按比例分配，它是一个以相对低的融资价格，最终获得一个更高投资回报的内部融资。 3.关注流动性是一门艺术。在2008年末，不仅受常规的市场情况影响，还被过热的印度小额信贷市场和普拉得什邦负债过多的迹象影响，即使在获知并有明确迹象表示更高价值的IPO即将发生的情况下，Elevar仍私下出售了一定比例（大约三分之一）的SKS的股权。这是为了展示基金有产生流动性和回报的能力。此外，为了能够出售公开销售证券和获得流动性，Elevar在IPO时推荐其普通合伙人承担“推手（Promoter）”的角色，尽管这意味着风险。在印度，一个公司如果要IPO，需要有一个对公司推手（通常是公司创始人或成员）的清楚认知。推手也需要在公司份额上有最少20%的股权。对SKS来说，没有任何一个单独的投资者能达到这个标准，因此Elevar（和一些其他投资者）一起帮助交易的实现。作为一个推手，在交易后出售所持股份和额外交易文件要求上还有一些额外的限制。作为接受担任“推手”的交换条件，Elevar和其他投资者需要协商以IPO价格出售在IPO前拥有的股票的可能。对Elevar来说，作为SKS A轮融资的投资人，这保证了稳固的投资回报并可以因此支撑对UEF的回报。Chorengel说她以前从不知道有同样的例子：即在印度IPO中，投资人成为推手这一角色。 4.关注监管。Elevar认为不低估监管和政治方面的风险是非常重要的。
Elevar的影响力主题与他们认为许多社区由于无法得到足够的服务（原因有许多，包括贫穷，歧视和距离）从而制约了发展有关。这些社区经常包含蓬勃发展的非正规部门，他们很有市场并能提供各种服务，尽管大多都高价低质。Elevar为提供产品和服务给这些社区的公司进行投资，从而促进一个繁荣的市场的发展，在这一市场中公司的客户可以扩充至上百万并能够维持其财务可持续性。这确保了它的产品和服务能同时保证质量和到达。投资的整体主题是金融和经济， Elevar 的影响力指标与财政和业务指标紧密交织。为了验证影响力，基金关注五个核心问题：客户人口统计学资料，客户财务优势，产品/服务品质，规模和资本杠杆作用。当Elevar追踪每个公司的影响力指标时，它以每个公司的一些关键表现指标为主，即同时兼顾了业务产出和社会影响力产出：一个社区（Community）指标，一个商业模式（Business Model）指标和一个规模（Scale）指标。从2011年12月至2012年1月，在基金的投资组合中关键绩效指标平均增长最高的是规模指标，它代表的是使用的深度。平均来说，商业模式指标通常处于稳态，社区指标只实现了微小的增长。这与大多数基金投资组合公司现在正处于扩张阶段（在实现单位经济效益和机构建设后）的事实一致，并显示出他们更多的是扩大服务深度，而不是服务的广度。更重要的是，它显示出客户在能够获得这些核心金融服务和健康服务之后，使用的频率会越来越高。人口方面的客户数据现实，在UEF的小额信贷机构投资组合中超过97%的借款人是女性。 Elevar从未进行或委托任何第三方对客户进行影响力研究，但很有信心根据其投资组合公司提供的服务的这些指标，为那些很难享受零售银行服务的人带来高品质的服务，并逐渐将他们带入金融产品的大流中。
Elevar的经历显示出一个在合适的时间进入服务低覆盖市场的针对性投资主题的力量。从一个非盈利的子公司为基础做起，Eleva的两个基金采取了一个非常严谨的投资方式，致力于发展在BoP市场的可扩张的分配模型并努力吸引有限合伙人和合作投资人这样的私人投资人来驱动这些服务扩大规模。 Elevar坚持认为它能运用其在这些市场的专业性和知识，用于其他地区的新公司在类似市场的投资。该基金期待在它的第三只基金中到其他地区从事投资活动，并每年能构思一个新的投资主题。
Elevar团队相信影响力投资尚且处在早期，即使人们对该领域的兴趣正在增加， 但更多成功的事例（金融回报和影响力方面）会对行业的巩固有必要。然而，该团队也相信他们的投资方式有具体的检验指标，是其信心的基础。Chorengel说：“我们把影响力投资看作资本主义未来的支柱之一。核心是，我们的投资假设是服务不周的社区是一个被严重低估的投资机会，市场和政府已经在这些有活力的、非正式的社区中失去效力。因此我们从其他人眼中的贫困区、贫民区和分散偏远的乡村中看见了机会，活力和新企业的诞生。我们可以通过提供途径，降低交易成本和增加家庭财富来释放基本价值。我们的工作就是是资本主义最好的状态。” Elevar坚持追求为服务不周的社区提供民主化基本服务的这一目标，到2013年12月，它依据投资主题和EE II的地域优势正在致力于发展第三个股权基金。主要作者：Cathy Clark and Ben Thornley编译：陈蕾校对：李欢编辑：王艳妮 微信编辑：王晓茜策划：朱照南 王佳丽引用和转载说明：请注明作者、编译作者和出处。出处为《善与志案例》2016年总第14期。下载本文及往期文章PDF版本，请访问http://pan.baidu.com/s/1c0FJjPY。长按下方二维码关注善与志了解战略慈善、基金会管理、影响力投资