【招商策略】股权转让事件激增背后的思考——A股投资策略周报（1209）

2018年以来上市公司股权转让事件大幅增加，合计金额超5000亿，大幅高于2017年全年的3500亿，究其原因一方面在国有企业改革“两类公司”后国有股权无偿划转事件的增加，另一方面民企融资增速持续下行，股权质押枷锁下民企通过股权转让来寻求出路。

核心观点

⚑ 【策略观点】观点回顾——11月以来，我们持续发布多篇报告探寻风格转换的线索。11月1日发布11月观点《风格的嬗变前夜，中小创崛起的两个条件再现》，11月4日发布《关键信号出现，中小创迎来布局良机》。11月11日发布《政策加持，风格转换迹象明显》。11月18日发布《风格转换获确认，机构加仓中小创》。11月以来，小盘指数明显强于大盘指数，中证1000指数11月以来涨相比于上证50指数具有8.4%的超额收益。当前的经济组合为“下行式宽松”我们反复强调了今年十年期国债利率会跌破3.5%，11月份以来下行20个BP，最新收益率为3.29%，符合我们的判断。短期来看，近期备受关注的5G频谱分配方案落定，继续看好确定性较高的以5G为代表的通信行业，以及可能受益中美谈判突破的半导体、软件和安防等，另外12月份有重大会议将要召开，关注预期较强的稳增长领域的相关行业。中期来看，我们继续建议两类型投资方向，一是以TMT、次新股为代表的中小风格；另外一类是受益稳增长预期和政策转暖的地产和建筑。

⚑ 【策略观点】2018年以来，上市公司股权转让事件频频发生，根据我们的统计，2018年以来共发生了470起股权转让事件，合计交易金额5408亿元，占A股总市值的1.62%。自2010年以来，交易次数和交易金额逐渐回升，占A股总市值比例也有较大幅度的上涨。另一方面，对比国有法人受让和非国有法人受让情况，2018年国有法人股权转让事件受让135起，合计金额为1404亿，非国有法人受让335起，合计金额为4004亿。从国有法人和非国有法人受让情况来看，国有法人受让占比在逐步提高。

⚑ 【策略观点】从上市公司情况看，国有企业从2018年以来，股权转让比例大幅提高，主要由于国有企业改革，“两类公司建设”，将国有股权无偿划转；而对于民营企业而言，从2016年开始股权转让金额就高居不下。

⚑ 【策略观点】民营企业的股权转让比例高居不下，而民营企业的股权受让能力在逐渐下滑，主要原因在于民企融资问题，2018年前三季度社会融资规模15.37万亿，同比减少2.32万亿。民营企业以小微企业为主，从2017年四季度开始，小微企业人民币贷款余额增速加速下行，从2017年三季度的17.8%下降至2018年三季度的10%。

⚑ 【策略观点】另一方面，在民企融资困难的环境下，股权质押融资成为了较为便捷的渠道。从股权质押的情况来看，2014-2017年，民营上市公司股权质押比例按市值加权平均分别为12.0%、13.7%、16.1%、19.8%，截止2018年12月是21.3%，可见民营企业整体股权质押比例迅速攀升，股权质押比例超过50%的企业由2015年的56家增长至113家，超过30%的企业从339家增长至682家，股权质押的比例和质押公司数量都显著提升。

风险提示：政策扶持力度不及预期，经济下行压力加大。

01

股权转让事件激增背后的思考

1、 观点回顾

11月1日，我们发布《风格的嬗变前夜，中小创崛起的两个条件再现- A股11月观点及配置建议》，我们认为在经历11月份最后的整理和调整后，A股很可能重新回到小盘风格占优，关注TMT、次新。除此之外，地产和基建受益流动性宽松和政策转暖也可关注。

11月2日，十年期国债利率击穿3.5%，迎来重要流动性转暖信号。11月4日，我们发布报告《关键信号出现，中小创迎来布局良机》。11月11日，我们发布报告《政策加持，风格转换迹象明显》。11月18日，我们发布报告《风格转换获确认，机构加仓中小创》。

11月以来，小盘指数明显强于大盘指数，中证1000指数11月以来涨相比于上证50指数具有8.4%的超额收益。

当前的经济组合为“下行式宽松”我们反复强调了今年十年期国债利率会跌破3.5%。11月份以来下行20个BP，最新收益率为3.29%，符合我们的判断。

短期来看，近期备受关注的5G频谱分配方案落定，继续看好确定性较高的以5G为代表的通信行业，以及可能受益中美谈判突破的半导体、软件和安防等，另外12月份有重大会议将要召开，关注预期较强的稳增长领域的相关行业。中期来看，我们继续建议两类型投资方向，一是以TMT、次新股为代表的中小风格；另外一类是受益稳增长预期和政策转暖的地产和建筑。

2、 股权转让事件激增背后的思考

2018年以来，上市公司股权转让事件频频发生，根据我们的统计，2018年以来共发生了470起股权转让事件，合计交易金额5408亿元，占A股总市值的1.62%。自2010年以来，交易次数和交易金额逐渐回升，占A股总市值比例也有较大幅度的上涨。

从上市公司情况看，国有企业从2018年以来，股权转让比例大幅提高，主要由于国有企业改革，“两类公司建设”，将国有股权无偿划转；而对于民营企业而言，从2016年开始股权转让金额就高居不下。

另一方面，对比国有法人受让和非国有法人受让情况，2018年国有法人股权转让事件受让135起，合计金额为1404亿，非国有法人受让335起，合计金额为4004亿。从国有法人和非国有法人受让情况来看，国有法人受让占比在逐步提高。

民营企业的股权转让比例高居不下，而民营企业的股权受让能力在逐渐下滑，主要原因在于民企融资问题，2018年前三季度社会融资规模15.37万亿，同比减少2.32万亿。由于2018年9月起，人民银行将“地方政府专项债券”纳入社会融资规模统计，因此9月社融数据有较大增量。社融规模下滑，民企资金链更加紧张，因此股权质押贷款成为重要的融资途径。

民营企业以小微企业为主，从2017年四季度开始，小微企业人民币贷款余额增速加速下行，从2017年三季度的17.8%下降至2018年三季度的10%。

而在民企融资困难的环境下，股权质押融资成为了较为便捷的渠道。从股权质押的情况来看，2014-2017年，民营上市公司股权质押比例按市值加权平均分别为12.0%、13.7%、16.1%、19.8%，截止2018年12月是21.3%，可见民营企业整体股权质押比例迅速攀升，股权质押比例超过50%的企业由2015年的56家增长至113家，超过30%的企业从339家增长至682家，股权质押的比例和质押公司数量都显著提升。

02

市场交易特征跟踪

估值方面，全部A股估值（TTM）略微上升，从13.73提升至13.83，剔除金融后全部A股估值从18.76升至18.96。中小板估值从24.59升至24.92，创业板估值从43.55升至44.10。中小板指估值从20.28升至20.46，创业板指估值从29.68升至29.92。沪深300成分股估值从10.58升至10.62，中证500成分股估值从18.79升至18.92。

分项资金面方面，下周限售股解禁规模提升，首发解禁规模为208亿元，定增解禁规模为529亿元；上周全周重要股东二级市场减持33亿元，增持21亿元，净减持12亿元；上市公司回购规模环比上升，上周公布的已回购金额为94.23亿元。陆股通资金全周净流入125.8亿元，较前一周增加；两融余额微降，为7726.65亿元，较前一周减少0.32亿元；新成立偏股型基金29.99亿份，规模较前期增加14.54亿元。

今年前几个月IPO明显放缓，11月共8家公司上市发行，募资规模97亿元，公司数目增加，总规模基本持平，12月截至目前有1家公司上市发行，募资规模4亿元。11月有48家上市公司拿到再融资批文，12月截至目前有24家公司获得再融资批文，获批文节奏有所回升。

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