中债评论 | 提高债市对科创企业的包容性

Original 钟言债券杂志

提高债市对科创企业的包容性正当其时。2021年8月，中国人民银行等六部门联合发布《关于推动公司信用类债券市场改革开放高质量发展的指导意见》，明确提出要探索规范发展高收益债券产品。2021年11月，国务院促进中小企业发展工作领导小组办公室发布《为“专精特新”中小企业办实事清单》，提出支持“专精特新”中小企业开展债券融资，通过市场化机制开发更多适合中小企业的债券品种。

科创企业发债融资在现阶段仍面临诸多困难。一是科创企业在发展初期可能存在公司治理机制不完善、现金流不稳定、应收账款回收不确定性高等情况，这在不同层面影响企业的盈利能力。科创企业财务指标表现相对较弱，在债市融资难度较大。二是“发行人选择评级机构并付费”的评级机制有碍评级的客观中立性，导致信用债评级普遍虚高。同时，现有评级模型以财务数据为核心要素，资产规模大、净利润相对稳定的企业才容易获得较高的评级。三是私募基金等具备一定风险识别能力的小型机构投资者风险偏好较高，更倾向于投资科创企业信用债（以下简称“科创债”），但受限于资产规模等因素，其较难进入信用债市场。

提高债市对科创企业的包容性，建议从以下几方面入手。

一是结合知识产权创新，提高科创企业的还本付息能力。探索科创企业以其自有（或担保人）的知识产权或知识产权转让、许可、作价入股而产生的收益权进行质押，用于担保科创债本息的兑付，由投资者投票选择第三方评估机构对知识产权进行价值评估、审计和权属审查。探索以知识产权质押贷款等担保债权作为基础资产发行资产支持证券，同时要求将募集资金专项用于支持科创企业发展。探索发行知识产权项目收益债券，将募集资金用于知识产权项目的技术开发与商业运营，运营收益用于偿还债券本息。

二是试点制度创新，探索更适合科创企业的债市制度。在科创债市场创新中介机构选择模式，探索实行“投资者投票选择”机制，由投资者投票选择信用评级机构、会计师事务所、律师事务所三类中介机构，打破中介机构与发行人之间的利益关联，确保中介机构客观中立地出具意见，由此提升信息披露的真实性和透明度。优化备案登记、注册审核制度，落实注册制改革。下放审核权力，实现证券发行审核市场化，建立以信息披露为核心的制度体系。丰富信息披露方式，投资者可对科创债开展现场与线上问询。问询可通过各备案登记机构的网页、路演平台等渠道开展。如科创企业发行企业债券，投资者可以通过中央结算公司的中债路演平台进行问询。发债企业也可在该路演平台向潜在投资者进行宣介，展示企业及融资项目情况等。优化信息披露内容，科创企业可增加关于科创属性的信息披露，并在发行文件、存续期临时报告或定期报告中披露与其科创属性相关的变动事项。

三是完善债市建设，提高债市的包容性。鼓励科创企业发行永续债。永续债利息可递延支付，降低还本付息压力，适用于发展初期资金较为紧张但发展前景良好的科创企业，可提高科创债的市场接受度。鼓励符合条件的银行、券商等境内金融机构法人开展现券做市业务，持续向市场提供现券双边买卖报价以及回复市场询价请求等服务，完善价格发现机制，提高市场流动性。鼓励愿意承担一定风险以获得更高收益的私募基金等投资者参与科创债市场，建立投资者分层管理制度，其中私募基金等投资者只能通过做市商进行科创债交易，进一步完善和丰富市场投资者结构，提高科创债交易活跃度。

◇ 本文原载《债券》2022年5月刊

◇ 作者：钟言

◇ 责任编辑：马赛　印颖