图融ABS | ABS发行及交易流程最全梳理！
你们要的图融新书+你们最感兴趣的ABS话题
金杜律师事务所&法律出版社&图解金融
《图解资产证券化—法律操作实务要点与难点》
今天继续为大家带来本书精彩内容节选
这个夏天，和图融一起成为资产证券化专家！
[本文内容节选自法律出版社出版，金杜律师事务所合伙人钟鑫审定，金杜律师事务所合伙人胡喆，资深律师陈府申主编《图解资产证券化——法律操作实务要点与难点》，转载请联系图解金融；封面图来自于粉丝维；喜欢“图解金融”就把我们置顶吧！]
目录
- - - - -
1. 发行
2. 交易
资产证券化作为一种融资工具，原始权益人或发起人以资产为基础发行资产支持证券从而获得融资。类似于债券交易，资产支持证券的交易类型一般包括质押式回购交易和现券交易。就资产支持证券质押式回购而言，目前中国人民银行、上海证券交易所、深圳证券交易所均出台了相关公告或暂行办法允许资产支持证券进行质押式回购交易，但本节将侧重于现券交易的相关事项，质押式回购不作重点论述。就现券交易而言，资产支持证券的交易一般包括一级市场的发行和二级市场的交易，下文将就这两个阶段的操作流程进行展开论述。
发行
在完成交易结构的设计、资产池现金流的预测、评级报告的撰写、交易文件的定稿、申报文件的填写以及监管部门的审批/备案等各项准备工作后，资产支持证券最终可以在全国银行间债券市场或交易所债券市场（以下统称发行市场）向资产支持证券认购人发行。资产支持证券认购人依据其缴付的认购资金获取资产支持证券，享有专项计划利益。
全国银行间债券市场的债券发行由于不是本书的重点，仅作简单介绍。就全国银行间债券市场而言，根据《全国银行间债券市场债券交易管理办法》第2条
规定，全国银行间债券市场系指以商业银行等金融机构为主的机构投资者之间进行现券交易的依托市场，一般而言，资产支持证券在全国银行间债券市场的发行步骤主要有如下几个步骤，如图2-8-10所示：
就交易所债券市场而言，发行流程主要包括挂牌转让的申报、无异议函的获取、专项计划资金的募集、专项计划的设立、专项计划在基金业协会备案、专项计划的挂牌等主要环节，主要流程如图2-8-11所示。在具体操作层面上，上海证券交易所与深圳证券交易所的要求也有一定的差别。发行的监管重点是披露制度，交易所及相关部门对发行中每个环节都有相应的披露要求。
（一）挂牌转让的申报
1.上海证券交易所挂牌转让申请流程
根据2016年10月上海证券交易所（以下简称上交所）发布的《上海证券交易所资产证券化业务指南》，资产支持证券挂牌转让的申请审核流程如图2-8-12所示。管理人应在申请前先行与上交所就创新、疑难项目的特定原始权益人基本情况、基础资产情况、交易结构设计、风险控制和需确认的问题进行初步沟通，并提交相应材料进行申报。上交所将安排工作人员对文件提出审议意见，并提交审议会最终决定。审议会将以信息披露为核心对申请文件进行审核。在审议期间，审议会可能会与管理人进行沟通，确定需要管理人补充披露、解释说明或者中介机构进一步核查落实的问题。从申请文件受理后至审议会首次反馈的期间为静默期，除特殊情形外，审议人员不接受管理人及相关中介机构就申请事宜的主动沟通。管理人就反馈意见进行回复后，审议会最终给出通过、有条件通过或不通过三种结果，通过的项目以及有条件通过的项目在相关事项落实完毕后，即可获得上交所出具的挂牌转让无异议函。上海证券交易所资产支持证券挂牌转让申请材料清单如附件1所列示。
2.深圳证券交易所挂牌转让申请流程
与上交所相比，在深圳证券交易所（以下简称深交所）完成资产支持证券挂牌转让的流程更为便捷，所需材料相对较少。根据2016年8月修订的《深圳证券交易所资产证券化业务问答》，深交所规定的申请流程如图2-8-13所示。首先，管理人提交项目材料，申请确认是否符合挂牌条件。深交所根据证监会的要求对项目材料进行确认，符合挂牌转让条件要求的，将出具无异议函。如果资产支持证券的基础资产属于重大无先例的基础资产类型，深交所将就基础资产类型是否符合负面清单管理要求征求中国证券投资基金业协会的意见。
（二）资产支持证券的发行
在获得交易所出具的无异议函后，资产支持证券进入正式发行阶段（资产支持专项计划正式成立阶段），在此阶段中，主要需要经过合格投资者的确定（通过路演推介等方式）、定价、认购几个环节。在通常的交易安排中，一般可总结如图2-8-14所示，在具体实践中，环节的安排与具体日期的浮动则需视管理人等各方协商情况而定。
1.目标投资者
根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》，资产支持证券应当面向合格投资者发行，发行对象不得超过二百人，单笔认购不少于100万元人民币发行面值或等值份额。合格投资者应符合私募投资者的相关条件，依法设立并接受国务院金融监督管理机构监管。在《资产支持证券认购协议与风险揭示书》、《计划说明书》及《标准条款》等交易文件中，均需要求认购人符合上述规定，同时，对于特别的资产支持证券，可能会增加更多的限制条件。
2.路演推介
在不成熟的资本市场中，由于市场长期面临“资产荒”的现象，投资人对于资产支持证券一般青睐有加。在这种情况下，券商一般只需通过合作伙伴和相关信息即可顺利完成发售。而在资产较为丰富、产品多样的成熟的资本市场，或对于规模比较大的资产证券化项目，券商为增强推介效果，或会针对一些重点的合格投资者进行路演推介。路演推介的主要目的和作用就是确定目标投资者，与目标投资者进行一对一或者一对多的沟通，充分发掘市场需求，充分了解投资者的要求，为定价发行做好市场信息储备。
值得提醒的是，路演所针对的仍然是特定的群体。根据《证券公司企业资产证券化业务试点指引（试行）》，推广机构不得通过广播、电视、报刊及其他公共媒体推广受益凭证，其基本要求与私募的推广和投资者要求基本保持一致。
3.发行定价——簿记建档与招标发行
资产支持证券发行的定价有两种不同方式——簿记建档与招标发行。簿记建档是簿记管理人通过路演、询价以及对投资需求的沟通，确定价格并组织配售的发行方式。而招标发行是指发行人通过招标方式向有资格的承销商发标，投标者中标购买相当于投资购买，然后投资者再按照各自定价对社会二次出售。
参照《企业债券簿记建档发行业务指引（暂行）》的规定，在簿记建档发行前，簿记管理人应先行与簿记建档场所联系具体发行日期和时间。发行人与承销商在推介或路演中与目标投资者沟通询价后，将发行利率区间与簿记管理人沟通并在中国债券信息网上公告。
簿记建档的定价和配售原则为利率由低至高或者价格由高至低，当边际中标申购量超过一倍时，簿记管理人与申购人交流申购情况后，申购人可重新提交申购函，从而使其申购利率和数量的意愿得到满足。簿记管理人对申购人的申购及配售依据、决策过程做好书面记录，并将配售结果和缴款通知分别发予承销商和投资者。最后，投资者按缴款通知与承销商进行交易，具体流程如图2-8-15所示。
招标发行主要通过招标系统进行，发行人将拟发行的资产支持证券的信息告知投资者，投资者发出投标书说明希望认购的数量和价格。根据《企业债券招标发行业务指引（暂行）》，我国的招标发行采取混合式，即荷兰式招标与美国式招标并行。既可以按统一价位中标，也可以按多重价位中标（但招标标的为利差时，中标方式只能采用统一价位中标），具体流程如图2-8-16所示。
就前述两种发行定价方式的选择而言，（1）从定价的合理性角度出发，招标发行周期较短，要求投资人在一定时间内报价，并且完全按照参与者的报价确定最终价格，可能会出现利率的偏差；簿记建档在前期经过了各方的沟通，周期较长。簿记管理人在配售时综合考虑证券价值和投资者自身的情况，因此在定价方面更为合理；（2）从承销团的责任角度出发，招标发行方式下的承销团一般不承担包销责任，参与投标与否取决于承销团自身对证券收益的考量；而簿记建档方式下一般要求承销团承担一定的承购包销责任，对承销团的实力要求更高；（3）从证券类型合理选择的角度出发，在我国债券市场中，信用等级高、发行量大、认购者多的债券，多采用招标发行的方式；反之，则多用簿记建档的方式。但在资产支持证券的发行实践中，资产支持证券的主要发行方式为簿记建档。
（三）多次发行与分期发行
根据上交所业务指南，对于同一管理人申请同一原始权益人再次发起的资产支持证券挂牌转让申请，若基础资产类型和交易结构相同，管理人可提交《资产支持证券多次发行挂牌转让申请文件信息对照表》，交易所可适当缩减反馈时间。而对于分期发行，交易所一般会在第一次发行前进行一次确认，12个月内有效。
（四）发行失败的处理
在交易文件的定义以及计划说明书和标准条款中，会约定发行失败的处理。一般来说，至发行期结束之时，如果资产支持证券的认购人的认购资金低于该类资产支持证券目标募集规模，则宣布专项计划设立失败。一般而言，管理人将在发行期结束后10个工作日内，至募集资金账户开户行办理向认购人退还其所交付的认购资金及其自交付日（含该日）至退还日（不含该日）期间发生的利息，利息按中国人民银行规定的活期存款利率计算，代扣银行手续费。
（五）备案
根据《资产支持专项计划备案管理办法》，管理人应在专项计划设立完成后5个工作日内向基金业协会备案。备案材料包括：备案登记表；专项计划说明书、交易结构图、发行情况报告；主要交易合同文本；法律意见书；特定原始权益人最近3年（未满3年的自成立之日起）经审计的财务会计报告及融资情况说明；合规负责人的合规审查意见；认购人资料表及所有认购协议与风险揭示书；基础资产未被列入负面清单的专项说明；基金业协会要求的其他材料；交易所拟同意挂牌转让的文件。若专项计划存续期内发生重大变更的，管理人应当在完成变更后5个工作日内将变更情况说明和相关文件向基金业协会报告。
（六）挂牌与登记申请
已发行的资产支持证券如需要进行交易，则需在交易所进行挂牌登记。根据上交所业务指南，其挂牌流程如图2-8-17（a）所示。根据深交所资产证券化业务问答，其挂牌流程分别如图2-8-17（b）所示。
（七）信息披露
由于资产证券化中与传统的证券有很大的不同，因此对信息披露的监管要求也更为严格。在发行的监管中，信息披露制度一直是核心。信息披露可以分为准入性的披露和持续性信息披露，准入性披露即在发行前向合格投资者以及交易所披露的关于资产支持证券和基础资产的相关信息；持续性披露是以定期报告和临时报告为主要表现形式的后续监管保障。资产支持证券的披露主要集中在资产池中资产的状况、现金产生的情况以及资产证券化的结构模式上。此外，是否实现真实出售和破产隔离，以及资产信用评级和增级状况都是资产证券化的披露重点。
《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引》对发行环节和存续期间应当披露的信息进行了规定。在发行前，应当向投资者披露计划说明书、法律意见书和评级报告，向交易所披露如申请材料清单所列的内容，以及重要事项补充报告。在专项计划存续期间，管理人应在每期资产支持证券分配日的2个交易日前向合格投资者披露专项计划收益分配报告，每年4月30日前披露经具有从事证券期货相关业务资格的会计师事务所审计的上年度资产管理报告，同时托管人应披露相应期间的托管报告。评级机构应在每年6月30日前披露上年组定期跟踪评级报告。如发生可能对资产支持证券投资价值或者价格有实质性影响的重大事件时，管理人应及时向合格投资者披露相关信息，并向基金业协会报告。
交易
根据《证券公司及基金管理子公司资产证券化业务管理规定》，资产支持证券可以按照规定在证券交易所、全国中小企业股份转让系统、机构间私募报价与服务系统、证券公司柜台市场以及中国证监会认可的其他证券交易场所进行转让，转让范围仍然仅限于合格投资者，并且转让后持有证券的合格投资者合计不得超过200人，超过200人的转让不予确认。
根据《上海证券交易所资产证券化业务指引》的规定，资产支持证券可以在交易所进行挂牌转让。优先档资产支持证券按照净价方式转让，次级按全价方式转让。不得转让的情形主要有停牌、协议约定以及资产支持证券到期前2个交易日停止转让。
根据《上海证券交易所固定收益证券综合电子平台用户使用手册》，固定收益证券综合电子平台提供如下交易功能（见图2-8-18）。
根据上海证券交易所发布的《上海证券交易所固定收益证券综合电子平台交易暂行规定》，资产支持证券的交易场所、交易标的、交易主体可概括如下（见表2-8-16）：
关于资产证券化，你想知道的都在这里
金杜律师事务所&法律出版社&图解金融
图解资产证券化
——法律操作实务要点与难点
[识别以下二维码或点击阅读原文即可购买]
图融相关主题精选
[点击下列图片即可阅读]