为成立中国巨无霸投资集团，他们做了这些深入细致的调查和研究【主权基金专题】
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专题导语：传统上，主权财富管理方式非常被动保守，对本国与国际金融市场影响也非常有限。随着近年来主权财富得利于国际油价飙升和国际贸易扩张而急剧增加，其管理成为一个日趋重要的议题。国际上最新的发展趋势是成立主权财富基金（SovereignWealthFunds，SWFs），并设立通常独立于央行和财政部的专业投资机构管理这些基金。SWFS以其庞大的规模和超强的盈利能力逐渐走入投资者的视线，扑克投资家与你一起揭开她们的神秘棉纱。【后台回复“主权基金”查看本期专题所有内容】
文|谢平、陈超
来自：《谁在管理国家财富》
我们从2006年1月份开始对课题研究，最初，我们搜集了国际主权财富基金案例，进行了国际比较、并探讨了主权财富基金的成因等等，随着各国的关注点转移，我们我们对主权财富基金和金融稳定之间的关系进行了较多研究。为筹备设立中投公司，我们重点对主权财富基金的公司治理问题进行了细致的研究。在中投公司成立之后，研究重心放在主权财富基金的资产配置和投资运行方面。因此，我们对主权财富基金的学术研究，自始至终，围绕中投公司从筹备到运营伴随着的一些学术问题。我们的研究项目分为八个部分。
何为主权财富基金
在IMF确定公认准则前，主权财富基金的概念非常混乱，基本上各投行、学术机构、民间组织（比如主权财富基金研究所）都有各自定义。而现在大家比较普遍地接受了IMF的定义——主权财富基金是用外汇资产设立的政府投资工具，它是和货币当局管理的资产分开的。但是，这个定义仍然比较笼统。
主权财富基金必须具备以下几个要素：首先是所有权。所有权完全归属一国政府所有。其次是资金来源问题。资金来源主要为外汇储备或者出口商品所获得的收益。再次是投资目的和方式。主权财富基金具有较高的风险承受能力和专业化市场化的投资方式，因此，简单持有货币以稳定币值的机构应该被排除在外。
由于“国有”的性质，主权财富基金很容易与传统的政府养老基金，为了稳定币值而简单持有货币资产的政府机构及国有企业混淆。在此将这四者做一个比较。
表1主权财富基金与其他机构的比较
设立主权财富基金的原因
对于主权财富基金设立的原因，主要考虑三个方面。
追根溯源，主权财富基金根源于国际货币体系的改变。牙买加体系下，汇率波动频繁剧烈，全球性国际收支失衡现象日趋严重。为此，非主要货币国家必然保持适度的外汇储备，以应对交易性风险和预防性风险。对应的资产形态往往是主要货币国家债券或高质量债券。这类资产往往风险小、流动性强但收益较低。储备持有国付出了机会成本。主要货币国家应当维护币值的稳定，同时也获得铸币国的巨额收益。在牙买加体系建立之前，全球的外汇储备维持在较低水平，增长速度极为缓慢，但随着该体系的逐步确立，外汇储备呈现爆炸性增长（见图1）。
图1牙买加体系后的国际储备变化（单位：10亿美元）
高额的外汇储备对持有国来说意味着什么呢？必须承认持有国抵御汇率风险的能力增强了，但储备持有国以稳定汇率为目的付出的高额成本也同样不可忽略。首先，布雷顿森林体系下的“特里芬难题”仍然没有得到根本的解决。即使主要货币国家以承担国际责任、稳定币值为目的来确定自己的财政货币政策，也会遭遇到币值稳定和国际收支恶化的两难矛盾：持有国持有外汇储备，主要货币国为此保持财政赤字，随着持有国外汇储备增加，主要货币国财政赤字扩大，货币贬值，持有国的外汇资产缩水。再者，外汇储备的飙升还会导致储备持有国国内流动性过剩和资产价格泡沫。一旦资本泡沫破灭，对实体经济和金融体系的打击都将是非常巨大的。
图2发展中经济体的高额外汇储备与美国财政赤字（单位：10亿美元）
对于大多数经济实力达不到作为主要货币国标准的国家来说，在现有的国际货币体系之下，如何能做到既规避汇率波动带来的风险，又避免外汇储备过高带来的资产缩水等问题呢？一个选择是建立货币联盟，欧元区的建立是其代表。在统一的货币区域内，每个国家不必持有过多外汇储备就能有效规避汇率风险，可以说将机会成本最小化了。但货币联盟的建立需要协调各方的利益，是一个长期的过程，对于大多数国家来说，建立主权财富基金成为更为现实的选择。在保持适度传统储备的基础上，将超额储备和其他长期资金设立专门机构投资于主要货币国家债券之外的资产，即不违背现有的国际货币格局，又兼顾了流动性和收益性的需要，不失为处理超额储备的可行办法。其理论逻辑表现为：
图3成立主权财富基金的逻辑图
第二，能源价格上涨也是导致近十年主权财富基金规模扩张的重要原因。“资源诅咒”的悖论在很早之前就引起了重视，为了避免落入“资源诅咒”的怪圈，建立财富基金，投资海外是代价最小的途径。另外，较早建立的主权财富基金，如阿布扎比的ADIA基金，挪威的石油储备基金等都取得了良好的收益，也为财富基金的创建起到了一定示范作用。
第三是经济全球化，为主权财富基金的资产全球配置提供了基础。
国家经济发展实际上类似于产业的周期发展，必然要经历经济发展的初始阶段、高增长阶段、成熟阶段和稳定低增长阶段。对于不同的发展阶段，国家的投资、储蓄行为是不同的。我们提出的假说是：国家在经济发展的初期和高增长阶段，外汇储备迅速增加，国家逐步将盈余财富用于投资。然而，随着生产要素的消耗，国家积累的财富逐步达到顶峰。当国家经济进入富裕导向阶段或稳定低增长阶段时，国家需要消费积累的财富，投资也倾向于无风险资产。
尽管各国设立主权财富基金的初始起点都是源于国家财政盈余、外汇盈余等国家财富的急剧增加，但设立主权财富基金的目的则各有侧重，主要包括以下五方面原因；跨期平滑国家收入，减少国家意外收入波动对经济和财政预算的影响，这类基金也被称为稳定型主权财富基金（Stabilization-orientedFund）；协助中央银行分流外汇储备，干预外汇市场，冲销市场过剩的流动性。这类基金也被称为冲销型主权财富基金（Sterilization-orientedFund）；跨代平滑国家财富，为子孙后代积蓄财富。为应对老龄化社会以及自然资源收入下降对养老金体系的挑战，一些国家未雨绸缪，力求在代际间更公平地分配财富，设立专门的主权财富基金。这类基金被称为储蓄型主权财富基金（Savings-orientedFund）；预防国家社会经济危机，促进经济和社会的平稳发展。这类基金被称为预防型主权财富基金（PreventiveFund）；支持国家发展战略，在全球范围内优化配置资源，培育世界一流的企业，更好体现国家在国际经济活动中的利益。这基金被称为战略型主权财富基金（Strategy-orientedFund）。
图4各国设立主权财富基金的动因
主权财富基金的规模
由于主权财富基金在信息披露上的不透明，且统计口径也不一致，迄今为止很难对全球主权财富基金的规模有精确的了解。我们认为，全球的主权财富基金的现有规模大概在3万亿美元左右。其规模还将继续不断地增长。这一增长趋势的主要驱动因素包括：石油和其他商品价格上涨。外汇储备增加。自身投资回报和其他因素。
此外，为了认清主权财富基金的规模，我们还可以将其资产与其他金融资产的规模进行比较。根据花旗银行的报告，截止到2007年，全球主权财富基金规模约为3万亿美元，其规模超过了对冲基金和私募股权，约占到全球外汇储备的55%，政府养老基金的13%，全球资产管理行业的6%和全球股市市值的5%。总体来说，主权财富基金绝对规模非常可观，但在全球金融市场上所占份额较小。作为机构投资者，影响力低于资产管理行业，高于对冲基金和私募股权。这是当前各大金融机构和组织达成的共识。
主权财富基金除了规模相当可观之外，另一个显著的特点是“集中”。其“集中”体现在四方面：规模、地域、成立时间和资金来源。
规模集中。从绝对规模方面来看，前十大主权财富基金管理的资产（2.775万亿美元）占到全球主权财富基金管理总资产（3.248万亿美元）的85%，而最大的主权财富基金阿布扎比投资局控制的资产大约8750亿美元，占到全球主权财富基金的27%左右。
表2全球十大主权财富基金
资料来源：据JP摩根、渣打银行、美林、德意志银行、花旗银行和IMF网站资料整理。
地域集中。成立主权财富基金的国家集中分布在中东、北欧和亚洲。我们的研究显示，主权财富基金的规模和国家的经济实力并没有严格的正相关关系，最大的主权财富基金所有国除了中国和俄罗斯的经济实力能够称上具有世界影响力之外，其他的都是小型经济体。以最大的阿布扎比投资局为例，其基金规模占2007年国民生产总值的比例达到了29.5%。但某些大型的经济体，如日本，甚至没有自己的主权财富基金。
成立时间集中。早在1953年，科威特就成立了世界上第一只主权财富基金。但是主权财富基金得到真正的发展，却是最近十年的事。在我们统计的49只主权财富基金中，有33只是在最近十年成立的；而主权财富基金管理的资产规模，也是在最近十年才得到了可观的扩张。
图5主权财富基金成立时间表
资金来源集中。主权财富基金的资金来源主要是出口商品和财政/贸易盈余，而商品，主要就是指石油和天然气等能源产品。如果以规模来计算，来自于油气的收入占到72%，主要是石油和天然气出口国，它们从最近十年能源商品的上涨中获得了大量的商品收入；来自于贸易/财政盈余的占到27%，这部分主要集中在亚洲高储蓄率的贸易盈余国。
主权财富基金的资产配置与投资运行
随着各国金融市场开放力度的不断扩大，金融全球化、经济自由化程度的逐步深入以及资讯传播速度与流通渠道的迅猛发展，金融资本可以在全球范围内迅速流动，全球金融市场呈现明显的证券化发展趋势，机构投资者迅速崛起为资本市场最重要的投资力量。主权财富基金作为一类对金融市场有重要影响的机构投资者，其显著的特征是投资规模大、投资期限长。主权财富的投资管理实质上是在投资机会随时间变化条件下基于长期投资目标的多期投资组合的优化问题，主要包括长期投资目标的确定、基于长期投资目标的资产配置决策和基于资产配置决策的具体证券选择三个相互影响相互联系的环节。
对于资产配置的方法论主要有两种：一是均值方差最优化方法，二是效用函数最优化方法。均值方差最优化方法主要是建立在马可维茨的均值－方差投资组合理论基础上，是最为经典、实用的资产配置研究方法，至今仍是机构投资者主要的资产配置方法。
设定回报目标和风险容忍度是主权财富基金资产配置和组合构建的基础。主权财富基金的长期投资目标，即投资的收益率—风险目标，是主权财富基金投资管理过程的出发点和落脚点，一般由管理决策层与投资顾问结合主权财富基金的使命、愿景、投资基准组合、投资期限和组织结构共同确定。
主权财富基金确定投资回报目标的主要因素包括：资金成本、资本市场的历史回报水平、国际上类似机构的投资回报目标。
主权财富基金的战略资产配置研究
主权财富基金的资产配置决策就是把主权财富分配到不同的资产类别中，以达到分散风险、确保收益的目的，包括战略资产配置（StrategicAssetAllocation，SAA）和战术资产配置（TacticalAssetAllocation，TAA）。战略资产配置决策反映主权财富基金的长期投资目标和政策，主要在投资期期初确定各资产类别（权益资产、固定收益资产、另类资产）的优化配置比例，是控制整体投资风险并满足投资收益率目标的最重要决策；战术资产配置决策是在保证长期目标实现的基础上，在计划投资期限内为获得更高的超额收益，锁定或者减少短、中期的投资损失对战略资产组合进行的再平衡。有学者（Arnott，1985；Brinson等人，1986，1991；IbbotsonandKaplan，2000；Hamelink等人，2001）研究表明，在投资组合管理过程中，无论从定性角度还是从定量角度，资产配置决策特别是战略资产配置都占有极其重要的地位。
主权财富基金战略资产配置决策的主要任务是在既定的投资目标下确定长期资产组合中所包括的资产类别，以及确定最能满足投资者长期收益率—风险目标的最优化资产权重结构。主权财富基金进行战略资产配置决策时，通常需要考虑今后现金流的积累与取用规则以及已知的制约因素（如流动性需求和融资需求、投资期限以及法规要求等）；在对市场进行判断时，需要特别注意所参考历史时期的时间窗口与预期投资组合的持有期限一致。
主权财富基金的资产配置在整个投资管理过程中是一项非常重要但又相对复杂的工作，应该考虑构建相应的决策支持系统以提高其管理的水平、改善其决策的效率。主权财富基金资产配置的决策支持系统应当包括以下六个子系统（如图6所示）：
图6主权财富基金资产配置的决策支持系统
（1）投资参数设定系统：应主要包括主权财富基金现金流的累积与取用规则、资产-负债的现金流预测、设定投资回报目标与风险容忍度。
（2）资产回报—风险参数预测系统：建立宏观经济模型等预测模型，预测不同期限全球股权、固定收益、另类资产等的投资回报—风险参数。
（3）资产协方差矩阵估计与预测：对于多种资产的配置而言，波动性和风险度量需要计算不同资产类别之间的方差、协方差。由于资产收益率的真实协方差矩阵是无法观察到的。因此，需要对方差—协方差矩阵（Variance-covariancematrix）进行估计与前瞻性预测。
（4）有效资产配置区域计算系统：由于资产类型未来的风险—回报存在不确定性，假定风险—回报在一定区间波动，则给定的有效边界不再是一条曲线，而是一个有效边界区域。有效边界区域内的所有投资组合都是有效的。
（5）最优资产配置确定系统：根据有效资产配置区域，结合国际机构投资者资产配置的经验以及主权财富基金投资的实际情况，确定特定主权财富基金的最优资产配置，包括：（a）满足长期投资目标的战略资产配置；（b）在保证长期投资目标的前提下，为了实现超额收益或者锁定中短期投资损失而对战略资产配置进行的再平衡策略，即战术资产配置；（c）积极执行上述资产配置决策，动态灵活地选择具体的金融资产及实物资产构成最优的投资组合。
（6）风险管理系统：主要包括风险识别和计量、风险管理和风险预算。
投资组合的资产类型选择
当资金规模达到一定程度后，战略资产配置将成为投资回报的决定因素。选择合适的资产类型并有效配置，可以减少投资组合整体的波动，降低下行风险。
资产类型划分应该从风险/回报特征、与宏观/市场的关系及回报驱动因素等基本面着手，同一类型资产应具有相似基本特征。这样，不同资产类型之间相关性较低，能在投资组合中发挥相应作用，有效分散风险。在多种宏观经济和金融市场环境下，投资组合中都能有表现较好的资产类型，从而减少投资回报的波动性。
从功能角度分类，我们认为，资产可以分为增长引擎类资产、对冲宏观/市场风险类资产和分散类资产，具体见下图：
图7资产的功能划分
风险预算与资产配置
风险预算将风险作为一种稀缺资源，考虑如何在不同资产和外部管理人之间分配风险，从而最大化投资回报。在风险预算的过程中，首先要明确风险的衡量指标，然后确定风险容忍度（即总体风险限额），并在不同资产和管理人之间分配风险。对于主权财富基金等长期机构投资者来说，根据资产管理的不同阶段及风险的不同来源，可以将投资组合的风险分解为市场风险（Marketrisk）和积极风险（Activerisk），风险预算也相应的分为两个层次。
第一层次是在战略资产配置阶段。这一阶段要确定可以投资的资产类别，对资产的回报/风险和相关性进行预计，并在不同类型的资产之间进行选择。战略资产配置方案反映了投资者的风险偏好及风险在不同资产类型之间的分配。
第二层次是在外部管理人选择阶段。在这一阶段，需要解决的是股票、固定收益等公开交易资产的积极风险预算。关注的是投资组合相对于基准指数的表现，即积极回报（activereturn，或“阿尔法回报”）和积极风险。通常所讲的“风险预算”一般指的就是对公开市场产品积极风险的预算，因为对市场风险的预算已经包含在战略资产配置过程中。
对于主权财富基金等长期机构投资者而言，战略资产配置决定了投资组合最主要的风险，积极风险一般较小。由于积极风险和市场风险之间相关性不高，所以有较好的风险分散效果。因而承担一定的积极风险对总风险的影响一般较小。
主权财富基金的战术资产配置研究
对于主权财富基金等长期投资者而言，战术资产配置（TacticalAssetAllocation，简称TAA）是基于对短期市场趋势的判断，主动积极调整组合战略资产配置（SAA）的一种动态策略。这一策略旨在系统运用不同资产或子资产类别均衡价值的短暂失衡或市场无效率来获取超额收益。长期看，战略资产配置是多样化资产组合总体收益的决定因素。而战术资产配置对总体组合可能增加一定的边际收益。根据美国先锋投资公司（Vanguard，2006）的一项研究，一些战术资产配置策略可以增加收益，但长期看，平均而言，战术资产配置并不能显著增加超额收益。
从经济学角度来看，TAA基于的一个重要假设是各类资产的相对回报可能短暂偏离均衡水平。因此，投资者通过系统性投资（通常是逆向）策略，可以获取超额收益。例如，2000年股票市场回归均衡水平之前，股票和债券间的均衡价差远高于其长期波动区间。TAA策略则可能识别出这一失衡现象并在股票市场泡沫破裂之前，及时建议减持股票。通过及时下调战略配置中的股票资产类别，可实现组合价值提升。
制定TAA策略时，应当遵循的方法与步骤是：首先，需要构建合理的预测模型。其次，应当建立合理的决策流程。第三，应了解资产类别的增持和减持是如何决定和控制的。第四，考虑TAA策略的持续有效性。
投资组合的再平衡
一般而言，主权财富基金等机构投资者的组合再平衡是指当投资组合当前资产配置与目标配置出现偏差时，及时调整各类资产的权重以实现投资组合的资产配置初始目标水平的策略。再平衡是投资组合管理和风险控制的重要工具之一，有助于确保投资计划与其投资目标相符。再平衡的主要作用；风险控制；实现长期投资目标；在市场大幅波动的环境下，再平衡有助于将风险降至最低，并提高组合回报。
国际金融危机以来主权财富基金的发展新趋势
2008年，美国次贷危机演变为全球性的金融危机。在这一轮金融危机中，主权财富基金作为国际金融市场的重要参与者，在危机初期，大量介入金融机构的并购。然而，随着危机的进一步发展，主权财富基金在金融机构的投资面临巨大浮亏。同时，主权财富基金积极主动的资产配置在金融危机下也遭受了巨大的账面损失。而且，随着全球油价下跌、新兴市场出口下降、官方储备减少、国内财政支出扩大等因素的影响，主权财富基金资产规模增长速度逐步减缓。为此，主权财富基金对其战略资产配置与战术资产配置都进行了一些调整，在风险管理、投资管理等方面也进行了反思与调整。
据不完全统计，2007年7月美国次贷危机以来，主权财富基金参与的金融机构并购注资累计金额达710.45亿美元以上，主要是中东、亚洲国家的主权财富基金，例如阿布扎比、淡马锡、科威特、中投等。粗略地看，主权财富基金的投资行为具有以下特点：不寻求控制权、以可转换债券形式为主进行投资、、大部分主权财富基金注资后选择不再增持、多数主权财富基金的注资金额巨大。参与注资的主权财富基金主要来自亚洲和中东地区。
据公开报道，主权财富基金在2008年的损失情况均较为严重（见表3）。其中，韩国投资公司的账面损失率高达67%。位居主权财富基金规模之首的阿布扎比投资局的账面损失率也高达40%。
表3各大主权财富基金在2008年的损失情况
根据主权财富基金的一般资产配置情况，我们以25%债券、45%股权和30%另类资产的资产组合作为主权财富基金典型投资组合结构，并选取公开指数基准估算主权财富基金的账面损失。粗略估算，2007年12月以来，主权财富基金的账面损失高达25%~35%。考虑到部分主权财富基金的战术性调整，主权财富基金账面损失约为20%~25%。这就意味着主权财富基金的资产管理规模从年初的3万亿美元已经缩减为目前的2.2万亿美元左右。
与主要公开市场指数比较，主要主权财富基金、捐赠基金在2008年的表现仍好于主要股票指数，却远低于债券指数。从公开市场指数看，2008年1年回报率为正的只有债券类指数，其他资产类别的指数表现均为负。其中，表现最好的资产类别是全球非美国债券指数（全年回报率约10.4%），其次是美国债券指数（全年回报率约5.2%）。股票类资产在2008年损失严重，其中美国股票资产下跌幅度约为37%，而全球非美国股票资产下跌近44%。损失幅度最大的资产类别为房地产类资产，其中美国房地产资产价值下跌39%左右，全球非美国房地产资产价值下跌近48%。
主权财富基金在危机后开始调整资产战略配置比重，并积极进行战术调整。以耶鲁大学基金、哈佛大学基金为代表的捐赠基金投资组合管理模式曾经是全球长期机构投资者效仿的典范。然而其资产配置过分强调对股权类资产、非流动性资产的高配策略，直接导致这些基金自2007年底以来的大幅投资损失。而且，大量投资于流动性较低的私募基金、房地产及基础设施等另类资产以及通过“可转移阿尔法”（Portablealpha）等结构化金融创新放大投资组合杠杆水平等，则进一步加剧了这些机构投资者的亏损和流动性问题。目前，许多基金表示将更频繁地对基金战略配置方案进行重新审视，并准备引进或开发更先进的资产配置模型以应对低概率事件。主权财富基金进一步加强了对复杂产品和小概率事件的风险管理。主权财富基金等机构投资者进一步加强了与外部投资管理人的合作，并着手调整管理费用结构。
主权财富基金的公司治理
目前看，主权财富基金的公司治理是备受国际社会关注的重要议题。主权财富基金的公司治理问题，包括法律框架与组织模式、所有权结构、透明度以及社会责任等多个领域。
主权财富基金的主要法律框架
在目前世界的主要主权财富基金中，按照普遍采取的法律结构划分，可分为资产池型主权财富基金、特殊法律规范下的主权财富基金以及普通公司法规范下的主权财富基金三种形式：资产池型主权财富基金。这类主权财富基金由一个资产池构成，没有独立的法人资格，这种资产池是由国家或中央银行拥有。国家法律通常制定特殊规则来规范这个资产池。在其法律基础和形式的披露以及与其他国家机构法律关系的界定上，在公开的立法条款中被特别界定。特殊法律规范下的主权财富基金。这一类型的主权财富基金是独立的法人实体。主权财富基金由特殊的法律来规范，是由公法管辖的法人实体。普通公司法规范下的主权财富基金。主权财富基金采取私营公司的形式，国家持有100%的股权。以上这三种健全的法律结构能够为明确划分主权财富基金和政府职责提供依据，并可以充分地保护双方的权利和利益。这有助于主权财富基金制订和执行合理的投资政策，从而促使其更有效地经营来实现既定的目标。
主权财富基金的管理模式
主权财富基金的管理可以分为两个层次：一是外部管理，二是内部运营。外部管理可以分为三种：第一种是由中央银行负责，第二种是由国会负责，第三种是由财政部负责。而内部运营可以分为两种，一是中央银行中的专业机构，二是政府成立专门机构。
主权财富基金的组织架构
各国主权财富基金的组织结构大同小异，都分为三个层次：政府主管部门——主权财富基金——投资组合职能部门或子公司。
主权财富基金的社会责任
社会责任投资是指追求财务收益最大化和有利于社会相结合的投资战略。社会责任投资将偏好于对环境负责的公司。目前，各国主权财富基金都十分重视社会责任投资，主要措施包括：筛选（Screening）：不对违背社会伦理标准或者环境保护标准的公司进行投资。剥离（Divesting）：将从事违背企业伦理准则的商业活动的公司股票从资产组合中剔除。积极股东主义（ShareholderActivism）：充分行使投票权，积极参与公司经营决策，并与其他股东一道确保公司管理层的正确经营决策，致力于公司的长期业绩。积极投资（PositiveInvestment）：积极投资于对社会有较高的、积极影响的公司。
主权财富基金的投票权策略
主权财富基金作为一类新型的机构投资者，如何行使投票权是国际社会普遍关注的焦点。世界主要主权财富基金对投票权的态度可以用图1的矩阵来表现。该矩阵包括两个轴：横轴为基金对待投票权的积极性；纵轴为其采取的投资策略，从被动的组合投资策略（passiveportfolioinvestment）到追求控制权的战略投资策略（strategicinvestment）。
图8主权财富基金的投资策略与股东积极度
（一）被动投票型：大部分传统主权财富基金，位于矩阵的左方区域。这些基金通常表现被动：投资仅追求财务回报，一般不寻求投资企业的控制权或参与其日常经营。购买股份（或可转债）大多不超过目标公司股权的10%，不积极行使投票权，甚至有意寻求无表决权股份、放弃董事会席位。
（二）积极投票型：根据主权财富基金研究所的一项研究表明，主权财富基金对投票权的态度正日益变得积极，并逐渐对表决事项的最终结果产生影响。具体又可细分为以下两类：（1）社会责任型;（2）股东维权型。
通过对各国主权财富基金投票行为的比较，有助于我们更清楚在全球金融市场中进行自我定位。我们认为，中投公司应以维护长期经济利益为主要目标，积极行使投票权。然而，有两点必须予以明确：一是提倡在投票权方面的积极态度，并非以寻求控制目标公司经营管理或资源为目的；二是随着持股公司数量的增加，对所有公司的所有事项均积极介入也并不具有可行性，中投公司可着重对预先确定的战略优先事项进行积极响应。中投公司行使投票权应着眼于以下几点原则：遵循主权财富基金的最佳行为准则;加强经理人监督和问责，维护股东权益;完善公司治理结构，提升公司竞争力;经济利益以外的社会责任;树立良好国际形象，创造积极投资环境。
主权财富基金的透明度与信息披露
主权财富基金的透明性问题一直是西方政府广泛关注的焦点。欧盟经济峰会提出：除非主权财富基金变得更加透明，否则它们在欧洲的投资将受到限制。因此，如何协调投资透明度及与各国政府关系的问题成为各国主权财富基金关键点。
透明度有三个维度，主要为：披露什么信息？向谁披露？以及何时披露？要披露的信息主要是与投资组着有关（例如：资产配置、组合的构成、投资表现）有关的信息。而披露的对象主要包括分级式报告关系（例如：向中央政府报告），向其他政府实体（例如财政部、中央银行……），向海外政府实体（例如，金融监管机构、财政部，外国投资审查机构……）报告，向参与共同投资的实体或者被投资实体以及向公众（例如：通过网络）披露信息。而披露的时机主要涉及回顾性披露：例如，年度或月度报告；预测性披露：例如，在重要投资决策和组织结构改变之前；临时披露。
如何透明度的衡量，有两套体系，一是Linaburg-Madulle透明度指数。2008年6月，一家位于美国加利福利亚州的民间机构——主权财富基金研究所（2008），首次发布了反应主权财富基金透明度等级的指标——Linaburg-Madulle透明度指数。二是主权财富基金的记分卡制度。主权财富基金根据目标、国别以及政府结构的不同，具有多种形式。因此，不同主权财富基金之间的比较存在一定的困难。杜鲁门（Truman，2008）采用记分卡的形式对不同的主权财富基金进行计分。主要包括组织结构、公司治理、透明度与声誉和投资行为这四个基本方面。他选取了28个国家的32只主权财富基金，以美国加利福尼亚公告雇员退休基金为参照点，基于上述的记分卡制度对32只主权财富基金的透明度进行了度量。
主权财富基金、宏观经济协调与金融稳定
主权财富基金作为一支新型的金融力量，各界人士关于主权财富基金兴起对世界经济和金融市场的影响有着比较大的争议，而且他们普遍认为，主权财富基金对国家财政政策的执行有着积极的作用。但是，主权财富基金庞大的规模，战略性的目标和其对风险投资工具越来越大的偏好，引起不少人认为其对世界金融市场有潜在的负面影响，甚至有一些欧洲国家明确表示不欢迎主权财富基金的投资行为，而主权财富基金较为神秘的特性更加剧了这种认识。
主权财富基金与宏观经济政策的协调
一国的金融、货币条件、国际收支平衡以及财政，甚至公共部门财富分配和私人部门的投资行为，都可能受到主权财富基金的投资基金和规模的影响。合理安排的主权财富基金将有助于财政政策和货币政策，减轻工业化进程中“荷兰病”现象。与此同时，主权财富基金也可能给宏观经济政策带来更大挑战。例如，货币政策、财政政策和主权财富基金投资之间的政策协调以实现所有的政策目标，即使只是钉住四个基础目标（财政政策、货币政策、内部均衡和外部均衡），都将给政策协调带来新的挑战。
对财政政策的影响。主权财富基金可以成为财政政策一个行之有效的政策工具。具体而言，主权财富基金有助于财政稳定，为长期需求例如人口老龄化或者促进代际转移等储备财政盈余。主权财富基金能够提供更加专业、合理的投资与风险管理框架，加强政府财政管理的透明度与问责制。成功的主权财富基金管理将带来更高的风险回报，减少持有资源的机会成本。然而，主权财富基金投资和管理的不善也将带来更大的财政风险。
对货币政策的影响。主权财富基金运用外币资产对本国的投资将可能严重影响货币当局的现行政策。主权财富基金运用本币资产对本国进行投资的行为也将有可能对国内需求造成正向的外生冲击，从而使得本国资产价格上扬，可能导致国内市场上流动性过剩。因此，主权财富基金在决定投资于国内资产还是国外资产时，应与货币当局进行充分的协调，避免对货币政策与汇率政策造成较大的负面冲击。
对公共部门资产负债表的影响。设立主权财富基金的目标之一是建立平滑经济周期，甚至是“逆周期”的资本结构，更好地管理公共资产，确保主权财富基金的资产管理策略有利于国家资产负债表的稳健性。因此，主权财富基金的投资策略与资产管理战略应该充分考虑公共部门的资产与负债。
对国际收支平衡的影响。主权财富基金的资产配置对于本国以及投资国的国际收支平衡表中的经常账户和资本账户都有重要的影响。对于设立主权财富基金的国家，主权财富基金是维护其外部稳定的一个重要部分。外部稳定是指一国应该具有与其经济基础与结构相适应的外币资产的储备。
主权财富基金对全球金融市场及其稳定性的影响
目前，主权财富基金对全球金融市场及其稳定性的影响是一个悬而未决的争论。负面的观点认为，主权财富基金助长了金融资产泡沫，损害了金融体系的稳健性。正面的观点则认为，主权财富基金是全球金融市场的重要稳定力量。根据我们的分析，主权财富基金对金融市场的影响主要包括以下方面：
主权财富基金向风险资产倾斜配置与资产泡沫
由于主权财富基金是由一国政府为了该国利益创建，其资产配置取决于该国所拥有的盈余财富，并不能够简单地从观察到的资产结构来推断主权财富基金是天生对风险规避较少的投资者。其次，作为长期的机构投资者，主权财富基金对资产价格的影响有限，不会出现投机行为造成资产泡沫。我们认为主权财富基金对金融资产价格的影响基本是正面的。具有上述特性的主权财富基金不仅不会加剧市场的投机行为和助长市场泡沫，还会纠正市场上对股票的错误定价或悲观情绪，对股市的稳定性有着十分积极的作用。
主权财富基金对全球金融市场的影响
一是提高全球风险—收益组合；
二是对股票回报的影响上，在长期投资者的假设之下，主权财富基金规模的增长在20年内只会使股票风险溢价下降约0.3个百分点，对全球金融产品的价格并没有明显的影响；
三是对主权债务市场的影响上，如果主权财富基金的投资组合从以美元计价的资产转向全球的股票市场，这意味着流向美国的资金减少，这可能带来实际利差扩大和美元贬值。然而，现在这一影响某种程度上被大量流入美国金融业的资金流所抵消。在美国外的其他国家，大量资金流入将导致实际利率下降和国内需求上升。另一方面，对主权债券的需求下降，国债收益曲线上升。为提高长期回报水平，主权财富基金将减少对风险/回报较低的资产类型的需求。尤其是对发达国家（主要是美国）国债的需求，从而促使部分发达国家的国债收益率曲线上升；
四是提升全球金融市场尤其是新兴市场的效率。主权财富基金的资金流向了更多区域，尤其是新兴市场。另一方面，也会促进风险资产市场的发展，并通过投资需求带动整个资本市场的创新；其次，如果能够持久改变市场主体的风险偏好和承受状况，也会为资本市场带来稳定因素；
五是金融市场的“稳定器”。金融市场不景气或金融危机的时候，投资者对未来的信心较差，大量撤出资金，由于金融机构面临流动性困难，使得金融产品价格往往低于其真实的经济价值，并且这种恐慌会向其他市场蔓延。而主权财富基金作为长期投资者，对流动性的需求较小，在市场不景气时进行“逆周期”的反向投资，这将起到很好的稳定市场的作用。而且，由于主权财富基金投资视角长，具有较高的风险容忍度，因此，往往能够在市场低点果断进入，对市场信心恢复起到重要作用，并且在长期内获取可观的利润，达到双赢的局面；
六是对对多边监管体系的影响上，主权财富基金虽然会为主要金融市场带来积极的影响，但其投资规模、投资策略、投资方向可能会引起金融保护主义的抵制，尤其当投资方向涉及外国战略性行业时。因此，为了更好地发挥主权财富基金在世界金融体系中积极的作用，需要多方国家共同合作，建立共同接受的行为准则，一方面努力提高主权财富基金的透明度和监管，树立一个专业而有信誉的形象，另一方面适当开放自身市场，欢迎其他主权财富基金的投资，如此才能更好地提高全球金融市场的效率以及稳定性。
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