既是天使又是魔鬼：主权财富基金如何在华尔街攻城略地
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专题导语：传统上，主权财富管理方式非常被动保守，对本国与国际金融市场影响也非常有限。随着近年来主权财富得利于国际油价飙升和国际贸易扩张而急剧增加，其管理成为一个日趋重要的议题。国际上最新的发展趋势是成立主权财富基金（SovereignWealthFunds，SWFs），并设立通常独立于央行和财政部的专业投资机构管理这些基金。SWFS以其庞大的规模和超强的盈利能力逐渐走入投资者的视线，扑克投资家与你一起揭开她们的神秘棉纱。【后台回复“主权基金”查看本期专题所有内容】
文|王萃
来自《环球企业家》杂志
在所有现代资本主义的批评者和具有宗教道德感的人眼里，华尔街都是罪恶的渊薮，贪婪占据了金钱掠夺者的心灵，而上演的无非是一个接一个自我毁灭的故事。
“说华尔街每个人都是赌徒确实有些言过其实，但赌徒确实占了他们中的大多数。”次级债风暴让多家顶级金融机构陷入危机后，一个多年前就职于华尔街投行的美国人如此评价他曾经工作的地方。
这样的地方能在危机中清醒，展开自我救赎吗？现实是，丝毫不用高估华尔街的道德反省能力，即便是各方参与的拯救行动也首先被看成是一桩有利可图的生意，麻烦缠身者试图转嫁风险，安全脱身，而围观者更希望逢低买入，在未来实现巨额收益。唯一需要汲取教训的似乎只在于学会更加精巧的财务技巧，从而能够在飞刀横飞的金融市场握住刀柄，而不被刀锋所伤。
但这依然有别于以往危机中拯救华尔街的举动——通常情况下是由一家境况较好的金融机构出面买下临街陷入困境的兄弟，例如瑞信对第一波士顿的收购。这次的拯救者是来自中东国家和新兴市场国家的主权财富基金，面对着巨额冲销的压力，华尔街银行们不得不接纳这些被西方世界认为动机堪疑的白衣骑士来自t：花旗集团表示，阿联酋主权财富基金阿布扎比投资局向花旗注资75亿美元，购入其4.9%股权，阿布扎比投资局由此将成为花旗最大股东之一，新注入的资金将用以冲抵花旗因抵押贷款造成的损失；瑞士银行几乎在同时宣布，将向新加坡政府投资公司和中东投资者出售10.8%的股份；另一家主要投行美林也接受了新加坡淡马锡控股50亿美元入股。
更大的惊奇来自中国，2007年12月19日，中国国家投资公司宣布向摩根士丹利注资50亿美元，中投公司将购买摩根士丹利发行的2010年8月到期后须转为普通股的可转换股权单位，股权单位全部转换后，中投公司持有摩根士丹利不超过9.9%的股份。
如果加上之前贝尔斯登和中国中信证券达成的交叉持股协议，华尔街著名投行几乎半数部分为新兴国家的投资者所有，这让一贯高高在上的华尔街也开始用笑话表达喜忧参半的复杂心情——SWF（主权财富基金Sovereign-wealthfunds的英文缩写）的含义被重新诠释为“救火队”(SalvagingWitheringFranchises)，“（如果没有来自）上海点击查看上海及更多城市天气预报、迪拜、孟买（这些市场的资金，华尔街只能）goodbye”。
内部重组
事实上，在外部施以援手前华尔街已经开始自救，而首当其冲的是需要有人为巨额损失负责。至少目前，华尔街高管不再是令人艳羡的职位，一众拥有百万年薪和千万花红的银行大亨纷纷落马。
花旗CEO查克·普林斯被潘迪特(VikramPandit)取代，约翰·塞恩接替了美林CEO斯坦·奥尼尔的位置，彼得·乌夫利(PeterWuffli)也向罗纳(MarcelRohner)交出了瑞银CEO的权柄。某种程度上，这仍然是宫廷密谋的金融版本，而绝非华尔街的末日审判。花旗集团发生150亿美元减计后，接替被迫辞职的普林斯出任花旗董事长的鲁宾过去几年任职于花旗执行委员会，职责不明却领取优厚报酬——2006年他总共从花旗领取了1730万美元的工资、红利和股票奖励，仅次于普林斯——为此饱受诟病。
人们希望看到不同于前任的新路，可上任伊始鲁宾就表示他计划坚持普林斯的基本战略。一条在过去导致业绩下滑和股价低迷的战略更换执行者就能取得截然不同的效果在商业史上至少并不常见。
但很显然，鲁宾具有曾经面对墨西哥金融危机和亚洲金融危机的历史成就和显赫声名，同样，这个出任过美国财长的69岁犹太人数十年间在华尔街和华盛顿积累起来的广阔人脉也令人无法忽视，在最需要稳定人心的时候，鲁宾仍然被认为是扮演花旗拯救者的最好选择。还有一些人也成功保住了位置，在花旗、美林CEO被迫下台后，同样需要为公司72年历史上首度亏损做出解释的摩根士丹利总裁麦晋桁(JohnMack)似乎也难免黯然离职，尽管之前他已经表示将放弃2007年度奖金。但在得到中投公司50亿美元充实资本金后，麦晋桁的地位看上去已经暂时稳定。
麦晋桁成为这笔交易目前最大的受益者，而为摩根士丹利效力25年的联席总裁，华尔街最有影响力的女性佐伊·克鲁兹(ZoeCruz)却被扫地出门。她在2005年被麦晋桁前任裴熙亮(PhilipPurcell)提升到这个相对安全的岗位，如今却成为首个为摩根士丹利损失承担后果的高层。
但这并不意味着麦晋桁本人已经安然度过的危机。事实上，由于最终公布的减记数字大大超出之前的估计，摩根士丹利内部互相指责，并对首席风险官展开了审查，审查结果会揭示责任的最终归属。对于此前减记数字的几番变更，曾任职摩根士丹利的经济学家谢国忠对《环球企业家》表示，这是该行高层“对具体业务情况失控”，并且认为“高层如果不换，很难保证类似问题不会再次发生。”
与此同时，各大金融机构进行了大刀阔斧的裁员。摩根士丹利在2007年10月连续两次裁员，累计人数达到900人。同时把三个抵押部门合并为一个，还解雇了大约30名投资银行家。花旗集团也表示正在考虑裁员,估计人数高达1.7万-4.5万人。根据《纽约时报》统计，截至2007年10月，因为次级债损失而裁员的银行有8家，共裁员近9000人。
华尔街正在清舔伤口，危机带来的巨大损失使各大投行对风险控制表现出更多的自省和审慎态度。对持有的金融资产准确估值本来风险控制的基础，但以往却被多数金融机构忽视，为了让那些令人眼花缭乱的金融产品具有更大的利润空间，它们甚至有意保持在估值上的模糊性。不过，现在金融机构已经部分地吸取了教训，瑞银集团表示，由于市场前景看低，美国次级抵押贷款市场持续恶化，集团已修正了用于对次级抵押相关资产状况做出估值的各项假设和参数。这将导致进一步减计约100亿美元的次级债资产，主要为债务抵押债券(CDO)和最高等级（“supersenior”）投资资产。
瑞银集团伦敦投行部欧洲经济研究负责人StephaneDeo说：“各家银行已经变得越来越谨慎。”与此同时，外界也要求华尔街金融机构提高透明度，美国总统布什敦促美国金融机构“现在”就记入住房危机导致的一切资产减记，并向投资者披露更多关于其财务状况的信息。布什在2007年终新闻发布会上表示，“华尔街需要……把一切都拿出来给投资者看一看……如果要进行任何减记，它们需要现在就做。”
由于损失已经遍布整个行业，美国银行业一度打算联手共度难关。次级债危机蔓延后发生了普遍的信贷紧张，2007年10月初，花旗集团、摩根大通和美国银行宣布计划成立规模800-1000亿美元的超级基金，帮助缓解持有结构性投资产品(SIV)的金融机构面对的流动性问题。这些结构性投资产品由于在信贷紧张的时候难以再融资，不得不在市场下跌的时候贱卖，从而使危机进一步加深。
花旗等成立超级基金的计划得到了美国财长鲍尔森的支持，但该计划从一开始就受到怀疑，美国外交关系委员会智囊BennSteil在接受采访时表示，该项计划的基础是通过维持垃圾债券的价格以自保，“这是一个错误概念”。超级基金同样被美国股神巴菲特奚落，“投资者以后会吸取的一个教训是，你不仅不能通过亲吻把癞蛤蟆变成王子，也不能通过重新包装把癞蛤蟆变成王子，但证券市场中想象力非凡的人却在努力这么做。如果你有不良抵押贷款，它们不会经过重新包装就变好了。”
与此同时，美国超级基金计划也未能得到其他西方国家金融机构的支持，日本三大金融集团——三菱日联、三井住友、瑞穗——拒绝加入该基金，而随着中东和新兴市场国家主权财富基金先后注资，流动性不足的问题得到改善，超级基金终于无疾而终。但有评论认为，超级基金方案起到了一定的作用，它在市场恐慌的时候提振了市场信心，达到了预期目的。
在西方银行业自救的同时，美联储与欧洲央行也采取了一系列措施以改善金融业外部环境，防止金融危机演变成整体经济衰退。针对信贷资金缩紧，欧洲央行开始向市场输血，2007年12月18日,欧洲央行创纪录地向市场倾注3486亿欧元(合5020亿美元)资金,欧元区两周同业拆息急降50个基点至4.45%,创10多年来单日降幅最高水平。欧洲央行投放资金的方式是以固定利率4.21%向市场无限额提供两周期限的资金,专家认为这种无限额提供资金的方式实属罕见。欧洲央行公告表示这一措施将延续至2008年初。而美联储之前已经表示，为了防止新的一年出现融资危机，它承诺在必要情况下无限量注资，以防止市场流动性枯竭。但美联储降息的幅度让市场感觉失望，2007年12月11日，美联储宣布降低指标利率25个基点，帮助市场抵抗信贷市场紧缩的冲击。穆迪投资服务首席分析师JOHNLONSKI表示，“我认为市场对仅降息25个基点会有些失望，因信贷市场风险确实正在扩大。”观察人士认为，仅仅降息25个基点，说明美联储相信经济陷入衰退的风险并没有想象的那么大。
外界曾经认为对目前这场金融灾难美联储应当承担部分责任，《财富》高级编辑AllanSloan撰文指出：“（次级债）问题一部分是由于美联储自食其果……它造成了局面的恶化，因为它没有阻止金融机构提供危险产品和（低的）诱人的抵押贷款利率，使得泡沫越来越大，现在危及整个金融系统；最终它通过降低存款利率的方式，为肇事者担保，却牺牲了那些谨慎的美国民众的利益。”
现在，美联储开始亡羊补牢，提出动议，旨在阻止贷款人向无力偿还的借款人提供抵押贷款，包括更广泛的信息披露，严格的广告以及提高对借款者的门槛要求，“我们希望消费者在做出申请住房抵押贷款的决定时，要有相应的偿付能力”美联储主席本·贝南克说。
前美联储主席艾伦·格林斯潘称：“毫无疑问，我们必须为巨大的危机买单。但在经过一段长时间的调整之后，美国经济和世界经济，将会重整旗鼓。”
不过，无论是华尔街金融机构加强自我约束，还是欧美监管当局改善金融环境的努力都难以立即扑灭各大银行巨额损失的“近火”。
根据目前统计，华尔街因次级债的总损失已经达到400亿美元，花旗集团减计约150亿美元，摩根士丹利公布数额为94亿美元，美林超过80亿美元，其他投行也都高达数十亿美元。由于各家银行持有的债券价格可能继续下跌，减计数额还会加大，美林分析师称，“简单的数学计算即可表示，瑞银还需要（对持有的154亿美元抵押贷款证券）再减计80亿美元。”债券跌价产生的拨备可能导致各银行出现亏损，2007年第四季度，摩根士丹利已经报出其72年历史上首次季度亏损。因此华尔街金融机构的首要问题是引入新的投资者，以充实资本金。
事实上，无论是花旗引入中东投资者，美林和瑞银分别引入新加坡淡马锡和新加坡政府投资公司，还是摩根士丹利和贝尔斯登引入的中国国家投资公司和中信证券，基本上都采取了购买华尔街金融机构发行的可转换债券，在一定条件下转换为后者股份的形式，从而解决这些金融机构资本金不足的燃眉之急。
但一些金融机构股东认为引入新的投资者充实资本金的做法并无必要，瑞士社保基金主席乌尔里克·克里特(UlrichGrete)呼吁瑞银股东反对该行的补充资本金计划，认为目前的注资方案对原有股东不利，使他们的股权被严重稀释，而目前根本没有必要补充资本金，“即便没有这笔交易，瑞银也肯定满足资本充足率要求。”尽管如此，克里特也表示，他“只是反对具体条件，而不是反对（入资瑞银的新加坡政府投资公司）这类国有基金”。
主权财富基金之争
不过，主权财富基金既是这次华尔街拯救的主角，同样也是最大的争议之处。
类似阿布扎比投资局和淡马锡的主权财富基金正成为全球资本市场上新的吞金巨兽，它们像逛百货商店般买入西方国家的各类资产，从金融机构到地产和奢侈品牌。不同于共同基金和传统的政府养老基金，这些由巨额贸易顺差和石油美元饲养的怪兽引起了西方资本市场的严重不安。根据美国财政部的估计，主权财富基金总额在1.5万亿到2.5万亿美元之间，虽然规模只有传统共同基金的一半，但增长速度却是后者的两倍，摩根士丹利预计，到2015年，主权财富基金将达到12万亿美元，接近美国的GDP。
某种意义上，这个让西方惶恐的新买家是它们自己从瓶中释放的魔鬼。总结1997年亚洲金融危机的教训，亚洲新兴经济体选择了积累较高的外汇储备，而全球化带来的地区重新分工和制造业转移为新兴国家创造了巨额外贸顺差，则使这一进程大为缩短。学习新加坡的经验，这些国家纷纷成立了由政府掌控，实行商业化管理的主权财富基金，而得益于全球新一轮油价上涨，急速膨胀的石油美元同样养育出了中东以及俄罗斯、挪威等产油国家的主权基金。除了追求资产保值增值，投资目的多元化也是主权财富基金的主要特征，例如为所在国购买战略资源、促进本国产业升级甚至国际外交关系方面的考虑。但主权基金政府主导和目标多元的特点却引发西方国家的忧虑，美国财政部副部长金米特称，主权财富基金能给投资接受国带来多少好处，取决于这种投资在多大程度上是受经济目的、而非政治目的推动的。美国政府呼吁国际货币基金组织进行立法，强制增加国家基金的透明度。德国策划成立审议外国国家资本在德国收购计划的专门机构，该机构将对这些收购和入股计划拥有否决权。而在美国，类似机构已开始发挥作用。
在这次对西方金融机构的拯救中，类似的疑虑同样出现，瑞士央行副董事长菲利普·希尔德布兰德(PhilippHildebrand)表示，应就主权财富基金对外国私有公司进行股权投资的上限作出规定。瑞士颇具影响力的机构股东游说团体EthosFoundation的董事多米尼克·别德曼(DominiqueBiedermann)称，鉴于新加坡正在努力成为一个国际私人银行业中心，瑞银不应该将股权交于可能与其竞争“私人银行业中心”地位的潜在对手。
但总体而言，主权财富基金本轮注资尚未引起西方国家舆论的强烈反弹，一方面美国信贷紧缩，处在危机中金融机构迫切需要资金，另一方面主权基金对各银行的持股并未超过9.9%的上限——按照美国法律，购买9.9%以下的股份无需审批，同时表示不会干预公司管理。美国纽约民主党参议员，国会银行和金融委员会资深成员CharlesE.Schumer称，阿布扎比投资局对花旗的投资让“这个公司能够度过艰难的时光。”总统布什则公开表示：“我不介意海外资金帮忙支持金融机构。如果我们不接受外资，或是我们不开放市场，或者我们成了保护主义者，那才是问题。”
沃富好证券公司（AufhauserSecuities)与华尔街投行保持着密切的业务往来，其创始人KeithAufhauser向《环球企业家》指出，此次主权财富基金之所以较少受到政治上的反对，部分因为华尔街银行和美国政府保持着良好关系，部分在于华尔街从业者较少受普通民众看法影响。
西方国家对主权财富基金态度的软化对这些基金而言则是难得的机遇，以中投对摩根士丹利的投资为例，虽然收购一家处于困境中的金融机构的最佳时机是市净率低于1（即股票市值低于资产净值），中投入股价格较此为高，但1.5-2倍的市净率仍远低于中国国内金融机构5-7倍的水平，考虑到摩根士丹利的品牌价值，仍然相当合算。KeithAufhauser认为，入股华尔街金融机构为投资国提供了深入内部学习西方金融知识的机会，有助于这些国家未来独自面对金融市场的挑战。
而具体投资形式也反映了中投公司投资策略的进步，中投公司入股黑石是直接购买其股票，而上市后黑石股价下跌造成了投资账面亏损，此次对摩根士丹利的投资选择了可转债的形式，转股之前享受9%的年息，从而部分规避了投资风险。
不过，并不能就此认为华尔街是这次拯救行动中的输家，除了得到急需的资金，长远看，它们甚至有可能从这笔交易中得到更多收益。摩根士丹利的交易已经引起美国同行的担忧，它们怀疑在持有摩根士丹利股份后，中国政府会特别青睐这家美国投行。西方评论认为，在中国蓬勃发展的国内资本市场，外国机构的参与依然受到严格限制，因此，任何深化与中国政府下属机构关系的举措，都是外国机构赢得新业务牌照和许可的有用之举。
行业咨询公司奥纬咨询(OliverWyman)亚洲企业和机构银行业务主管马特·奥斯汀(MattAusten)指出，与中投公司的关系可能有助于摩根士丹利在中国内地建立自己的银行、经纪和资产管理业务。“与中投公司有这种联系，不可能阻碍你在中国的业务发展。”
但是现在就轻易判断谁是这次拯救华尔街的真正赢家为时尚早，SandlerO'Neill&Partners驻芝加哥的银行分析师杰夫·哈特(JeffHarte)说，预测市场何时到了最低点简直太难了，“经验告诉我们，总是有些投资者过早地跳进来。”
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