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一、国企改革视角：十九大之后国企混改再深化——“管资产”向“管资本”转变，直击效率低下两个“症结”

十九大之后，国企混改再深化——从“管资产”向“管资本”转变，考核方式向资本回报率的变迁有助于未来国企ROE进一步提升，改善国资“一股独大”与激励机制这两大“历史症结”。而从第三批混改试点披露信息来看，前两批改革“洼地”——油气领域改革或将成为本次重心之一，“七大混改领域”有望全面推进，彰显国企改革“啃硬骨头”决心。

二、油气领域产业链视角：从上中下游看各环节改革历程与未来动向

目前我国油气行业呈现上游勘探开发寡头垄断、中游管道自然垄断、下游炼化垄断竞争、终端销售环节接近完全竞争的格局。

1）上游勘探开发长期垄断，未来放开常规油气勘探开发、促进投资多元化

a.改革症结：“三桶油”寡头垄断格局明显，原油产出量占国内95%，天然气98%，进入壁垒最高。b.本轮改革新方向：清除油气勘查开采体制，促进投资多元化。其中贵州、山西、新疆三地分别以拍卖、招标和挂牌三种方式出让油气资源探矿权；中石油、中石化启动矿权内部流转打破资源不平衡问题。c.改革案例：辽河、吉林油田引入民资推进上游市场化，但面对开采成本与技术要求两处“困境”，试点展开进展缓慢。

2）中游管道建设“无歧视”第三方准入，管网分离

a.改革症结：垄断与投资缺口并存。中游输配环节三大国有石油公司集中度高达98%，但在原油、成品油、天然气管道干线长度仍远落后于美国（不到20%），存在巨大投资缺口。b.本轮改革新动向：管网独立进入实操阶段，去年5月《意见》“分步推进国有大型油气企业干线管道独立，实现管输和销售分开”，体现了在中游环节引入无歧视性的第三方准入以及油气基础设施逐渐剥离于销售的服务功能。c.改革案例：中石化川气东送混改引入中国人寿、国投交通共228亿社资，推进扩能工程和储气库的建设，改善资本结构并提高资产运营效率。

3）下游放开竞争环节价格机制与炼化多元化市场竞争

a.改革症结：定价机制的透明化使得市场投机性增强，从而在调价前后市场需求波动加剧，而难以判别市场真实需求或投机需求。b.本轮改革动向：在价格管理方面，保留政府在价格异常波动时调控权之内完善成品油价格形成机制，在价格市场化的基础上逐步实现价格完全开放；在炼化领域，恒逸、恒力等四大民营企业崛起，拉开民企进军大炼化序幕。c.改革案例：中石化销售公司引进民资进行混改，营销与分销部门营收占比持续上升，从14年31%上升至16年34%。

三、投资建议：重点关注油价回升通道下三大受益子行业——油气开采、石油化工、油田服务

随着原油价格持续回升，石油石化板块收入及净利润持续改善。其中油气开采、石油化工与油田服务三个子行业17Q3业绩均有明显改善：1）油气开采：行业营收、净利与油价表现出极强正相关性，17年Q3行业归母净利51.3亿元，同比增长215.4%，推荐标的：中国石油；2）石油化工：油价上行对炼化产品价格形成支撑，石油化工板块营业收入增长，板块17Q3归母净利165.2亿元，同比增长21.5%，推荐标的：中国石化、桐昆股份、恒逸石化；3）油田服务：石油公司上游资本支出增加，油田服务板块收入提升，行业归属母公司净利润-6.95亿元，亏损幅度收窄，同比增长85.5%，推荐标的：中海油服；4）下游中石化销售板块受益混改预期较高标的：泰山石油。

四、风险提示

油价快速下行；政策推进力度不及预期；公司所在行业不及预期

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